Банк ЗЕНИТ: Ежедневный обзор долговых рынков

[26.07.2006] Банк ЗЕНИТ

РЫНОК ЕВРООБЛИГАЦИЙ

Динамика базовых активов С возобновлением макроэкономических публикаций рынок казначейских бумаг продемонстрировал тенденцию к снижению. Индекс потребительского доверия в июле неожиданно вырос со 105.4 п. до 106.5 п., при том что рынок прогнозировал снижение показателя до 104 п. Кроме этого, хотя продажи на вторичном рынке жилья снизились на 1.3%, как собственно и ожидалось, их объем оказался выше прогнозов (6.62 млн. против 6.6 млн.). В результате доходность 2-летних бумаг выросла на 4 б.п. до 5.12%, доходность 10-летних – на 2 б.п. до 5.07%. Вышедшие данные подтверждают наше мнение о том, что состояние экономики позволяет ФРС в целях борьбы с высокой инфляцией повысить ставку на августовском заседании. В связи с этим мы не исключаем продолжения роста доходностей казначейских бумаг.

Развивающиеся рынки Несмотря на рост доходностей базовых активов, интерес инвесторов к развивающемуся риску сохранялся, чему способствовали рост акций (S&P и Nasdaq +0.6%) и отдельные новости по ряду стран. Представитель Казначейства Бразилии объявил, что страна не планирует увеличивать предложение суверенных бумаг, как на внешнем, так и на внутреннем рынках. В результате Бразилия-40 выросла на 19 б.п. до 127.48% (YTM 6.86%), а суверенный спрэд сузился на 1 б.п. Спрэды Турции и Венесуэлы сократились на 11 б.п. 8 б.п. соответственно, и по итогам дня спрэд EMBIG сократился на 2 б.п. до 200 б.п.

Российский сегмент Главной новостью в российском сегменте стало повышение агентством Fitch суверенного рейтинга с ВВВ до ВВВ+ с присвоением «стабильного» прогноза. Основными факторами, способствующими повышению рейтинга, остается значительный профицит бюджета и внешнеторгового баланса, что позволило накопить значительный запас ЗВР Стабилизационного фонда, а также договориться с Парижским клубом о погашении всего долга. В результате долговая нагрузка, по оценкам Fitch, к концу года снизится до 11% ВВП, в то время как у стран с аналогичным рейтингом она составляет порядка 32%. Реакция рынка была мгновенной: российский спрэд сужался до 110 б.п. Однако затем евробонды вернулись к текущим уровням. Подобная динамика объясняется высоким уровнем ожиданий данного события. Традиционным ориентиром для российского долга выступала ЮАР (ВВВ+/Ваа1/ВВВ+). На данный момент ее суверенный спрэд составляет 96 б.п., при этом доходность выпуска ЮАР-17, близкого по дюрации к России-30, составляет 6.27%. Мы не исключаем, что по факту выплат решение Fitch поддержит и Moody’s, и тогда разница в суверенных спрэдах России и ЮАР полностью исчезнет. В связи с этим мы подтверждаем рекомендацию по удержанию длинных позиций в спрэде с целевыми уровнями 80-90 б.п. Вчера же Россия-30 закрылась вблизи предыдущего уровня 108.108- 108.208% (YTM 6.19%), при этом спрэд к 10-летним Treasuries сократился до 112 б.п.

В отличие от суверенных выпусков, корпоративные евробонды продемонстрировали более выраженную динамику. В первую очередь, реакция наблюдалась в квазисуверенных евробондах Газпрома: Газпром-34 вырос на 47 б.п., Газпром-20 - на 28 б.п. Таким образом, с конца июня спрэд Газпрома-34 к российскому бенчмарку сократился со 110 б.п. до 83 б.п., что является средним с начала года уровнем. В связи с этим, скорее всего, рост выпуска может приостановиться, и дальнейшая динамика вновь будет в полной зависимости от поведения суверенного сегмента.

Покупки наблюдались также телекоммуникационном секторе – выпуски МТС и Вымпелкома прибавили по 50 б.п. Мы также отмечаем заметный рост Евразхолдинга-15, выросшего на 75 б.п. В результате кривая доходности Евраза на дальнем участке опустилась ниже кривой Северстали. Учитывая одинаковое, на наш взгляд, кредитное качество компаний, мы полагаем, что данный спрэд в ближайшее время будет нивелирован.

РОССИЙСКИЙ ДОЛГОВОЙ РЫНОК

Повышение Fitch рейтинга России до «BBB+» во вторник позитивно сказалось на котировках рублевых бумаг, но особого ажиотажа (как, впрочем, и на рынке российских еврооблигаций) не вызвало: торги по большинству выпусков вновь не отличались особой активностью, а итоговый рост цен по большинству серий укладывался в диапазон 10 – 40 б.п.

Основную поддержку получили длинные и среднесрочные голубые фишки: РЖД-5 (+21 б.п.), РЖД-7 (+12 б.п.), Газпром-6 (+15 б.п.), Мособласть-6 (+15 б.п. по последней сделке), 39 и 44 серии Москвы (+10 - +30 б.п.). Кроме того, прошли выборочные покупки в длинных госбумагах: 46018 по последней сделке прибавила в стоимости 34 б.п. Во втором эшелоне спрос присутствовал в облигациях Пятерочки-1 (+50 б.п.) и некоторых телекомах (ЮТК-4, ВлТел-3).

Скорее всего, ситуация на вторичном рынке на этой неделе будет развиваться в рамках бокового тренда: дальнейшая реакция на повышение рейтинга вряд ли возможна, учитывая сохраняющиеся риски со стороны внешней конъюнктуры (рост доходностей базовых активов накануне заседания ФРС). В то же время, высокая денежная ликвидность способна оказать поддержку проходящим первичным аукционам. В частности, вчерашнее размещение Азбуки Вкуса прошло с более чем 60% переспросом, а доходность оказалась ниже наших оценок.

Сегодня на первичном рынке размещается 2 выпуск облигаций ЛенСпецСМУ объемом 1.5 млрд. рублей. Компания является вторым после Миракс Групп девелопером на рынке рублевого долга, раскрывшим свою отчетность по МСФО. Вместе с тем, результаты прошлого года по международным стандартам появятся только в августе, а цифры по РСБУ значительно недооценивают масштабы бизнеса: скорректированная (с учетом потоков, отражаемых на балансе) выручка в 2005 году составила 1.6 млрд. руб., тогда как выручка в 2004 по МСФО была на уровне 6.1 млрд. руб., притом что объемы строительства выросли в полтора раза. Первый выпуск ЛенспецСМУ сейчас торгуется с доходностью 11.92% годовых к оферте, при этом по дюрации он близок к размещаемому 2 выпуску. С учетом премии за первичное размещение, доходность ЛенСпецСМУ на аукционе может составить 12% - 12.3% к двухлетней оферте.