На прошлой неделе ( 8 – 22 декабря) на рынке корпоративных и муниципальных облигаций состоялось размещение двенадцати пяти выпусков корпоративных и муниципальных облигаций на сумму 30,3 млрд. руб. Таким образом, на прошлой неделе был установлен новый рекорд по количеству размещений в количественном выражении и в денежном эквиваленте. Два эмитента (Карат и Русские масла) перенесли размещение на более поздние сроки; причем, второй, судя по всему, на следующий год. Информация о размещении пяти дополнительных выпусков была объявлена буквально накануне аукционов. Относительно высокие ставки на рынке МБК и огромное количество текущих размещений, как и на прошлой неделе, негативным образом сказались на итогах практически всех аукционов, что в свою очередь, привело к размещению большинства выпусков по верхним границам прогнозов.

На предстоящей неделе (25 – 29 декабря) на первичном рынке запланировано размещение восьми выпусков корпоративных и муниципальных облигаций на сумму 7,6 млрд. руб. По нашему мнению наиболее интересным выпуском из представленных станет дебютный выпуск Воскресенских минеральных удобрений — одного из крупнейших игроков на рынке фосфатных удобрений. По масштабам бизнеса ВМУ относится к категории качественных эмитентов третьего эшелона. Рентабельность EBITDA компании находится на уровне 7 – 0%, что является средним значением для производителей фосфатных удобрений. Вместе с тем, компания характеризуется очень низким уровнем долговой нагрузки — аннуализированный долг/EBITDA по итогам девяти месяцев находится на уровне 0,5x; процентные расходы 37-ми кратно покрывались прибылью до налогообложения, процентов и амортизации. Мы оцениваем ставку первого купона дебютного выпуска ВМУ на уровне 0,7 – 0,9%, что соответствует эффективной доходности к оферте ,0 – ,2% годовых; рекомендация — принимать участие в аукционе.

ОАО «Воскресенские минеральные удобрения» является вертикально-интегрированным комплексом по производству минеральных удобрений, производящим широкую номенклатуру продукции агрохимического передела. Компания входит в четверку крупнейших российских предприятий по выпуску фосфорсодержащих удобрений, фосфорной и серной кислот. По данным компании, контролирующими акционерами ОАО «Воскресенские минеральные удобрения» на сегодняшний день являются: группа «Фосагро» — 49,75%УК; австрийская компания «Uritrans Dungemittel  Handelsgesellschaft m.b.H» (группа «Агропродмир») — 47,88%; доля миноритарных акционеров — 2,37%.

По итогам 9 мес. 2006 г. выручка Компании по РСБУ составила 3,43 млрд. руб., прибыль от реализации — 63 млн. руб. В ноябре 2006 года произошло объединение ранее независимых предприятий ОАО «Воскресенские минеральные удобрения», ЗАО «Кормофос», ЗАО «ГОП» в единую компанию, что уже в ближайшем будущем позволит повысить эффективность деятельности объединенной компании. По оценке компании, реорганизация производства, а также расширение объемов выпуска должны привести к увеличению выручки в течение ближайших двух лет на 85 – 90%,. и росту рентабельности по EBITDA до 2 – 3%

В настоящий момент на рынке представлены облигации двух компаний — производителей минеральных удобрений: Дорогобуж (Акрон) и КуйбышевАзот. По масштабам бизнеса эмитент существенно уступает обеим компаниям. Эффективность деятельности ВМУ также существенно уступает Акрону и КуйбышевАзоту, при этом динамика в текущем году негативная. Так маржа EBITDA ВМУ по итогам 2005 г. составляла 9,7%, в то время как у Акрона данный показатель составлял 25,7%, у КуйбышевАзота — 20,5%. Компанию ВМУ отличает в настоящий момент низкий уровень долговой нагрузки: выручка/долг составляет более 30х (5, х у Акрона и 3,9х — у КуйбышевАзота). Отношение долг/EBITDA составляет 0,3х по итогам 2005 г. и 0,5х по итогам 9 месяцев 2006 г., в то время как у Акрона и КуйбышевАзота этот показатель составляет 0,8х и ,3х соответственно. Однако с учетом нового займа уровень долговой нагрузки ВМУ существенно возрастет.

С учетом масштаба бизнеса, показателей эффективности деятельности, уровня долговой нагрузки облигации ВМУ-Финанс можно отнести к бумагам качественного третьего эшелона и оценить справедливую доходность дебютного займа к годовой оферте на уровне ,0 – ,2% годовых, что соответствует ставке купонного дохода 0,7 – 0,9% годовых.