Bonds.Finam.RU — информация о российском рынке облигаций ФК "УРАЛСИБ": Ежедневный обзор рынка долговых обязательств

ФК "УРАЛСИБ": Ежедневный обзор рынка долговых обязательств

[25.10.2006] Надежда Мырсикова, Анастасия Залесская, ФК УРАЛСИБ

РЫНОК РУБЛЕВЫХ ОБЛИГАЦИЙ

Treasuries на месте; чуть более высокий спрос на аукционе по размещению 2-летних нот

Котировки 10-летних американских казначейских обязательств вчера находились в коридоре доходности 4,81%-4,83%. Накануне заседания комитета FOMC, участники проявляли невысокую активность, решив дождаться сигнала от ФРС. Кроме того, консолидация в UST осложняется большим объемом первичного предложения.

Вчера состоялся аукцион по размещению 2-летних нот казначейства США. Соотношение спроса и предложения составило 2,91 – выше среднего уровня за последние полгода (2,48). Объем непрямых заявок (за которым, как правило, скрываются центральные банки) составил 5,929 млрд долл. или 30,8% общего спроса, что примерно равно традиционному уровню. В целом, аукцион прошел довольно вяло, отражая общую неуверенность инвесторов в дальнейшем развитии событий. На четверг намечен еще один аукцион – на этот раз размещаться будут 5-летние ноты объемом 14 млрд долл. Мы не исключаем продолжения коррекции на рынке и роста доходности индикативных USG10Y до уровня 4,90%-5,00%, и по-прежнему считаем рынок длинных UST переоцененным.

Ключевые события и публикации данных в США:

25 окт – заседание комитета FOMC, решение по процентной ставке
25 окт – данные по вторичным продажам домов
26 окт – индекс потребительского доверия
26 окт – аукцион по размещению 5-летних UST
26 окт – индекс товаров длительного потребления
26 окт – индекс продаж новых домов

Денежный рынок

Ставки overnight для банков первого круга находятся на уровне 5,00-5,50%, спрос на операции РЕПО по-прежнему высок. Сегодня российские компании платят акцизы и налог на добычу полезных ископаемых (НДПИ). Следующий крупный налоговый платеж – налог на прибыль – намечен на 30 октября, понедельник. Мы ожидаем стабилизации обстановки на денежном рынке, начиная с середины следующей недели, когда налоговые платежи буду позади.

Первичные размещения – Банана-Мама

В пятницу на ММВБ состоится размещение дебютного выпуска облигаций Банана-Мама объемом 1 млрд руб. Срок обращения – 3 года, бумага имеет годовую оферту.

Банан-Мама – вторая по величине розничная сеть организованного российского рынка детских товаров. Согласно информации компании, доля сети в 2005г. составила 11%, уступая традиционному лидеру сегмента – компании Детский мир. Объем продаж согласно управленческой неаудированной отчетности Банана-Мама в 2005г. составил 2,6 млрд руб., за полгода 2006г. выручка уже достигла 2,198 млрд руб. Цель займа – рефинансирование краткосрочного долга компании и вывод из под залога оборотных средств.

Кредитный профиль Компания характеризуется динамичным ростом выручки и рентабельности, а также поразительной динамикой открываемых магазинов. В 2004г. сеть насчитывала всего 3 магазина с выручкой около 230 млн руб., по состоянию на начало августа 2006г. число магазинов уже составляло 38.

В то же время динамичный рост компании сопровождается значительным увеличением долга. Показатель Долг/EBIT по итогам 2005г. и 6мес. 2006г. составил 6,97X и 3,98X соответственно, согласно информации организатора Долг/EBITDA находился на уровне 5,8X и 3,4X. Еще одной отрицательной чертой сети является отсутствие долгосрочного долга на балансе компании, 100% долга – краткосрочный, в результате чего ликвидность компании оставляет желать лучшего.

Вывод: Организаторы маркетируют доходность выпуска к годовой оферте в диапазоне 11,25%-11,50%. Мы считаем привлекательным размещение выпуска не ниже 11,50% по следующим причинам:
– Недавно вышедший на вторичный рынок выпуск АЛПИ-Инвест (доходность 11,23%) обладает лучшим сочетанием качество-доходность;
– Выход все новых эмитентов сектора розничных продаж постепенно приводит к перенасыщению долгового рынка эмитентами данного сегмента

База долгосрочных процентных ставок

Как мы и ожидали, уровень в 105бп. пока оказался неприступным рубежом, достигнув который спред России'30 к USG10Y расширился до 107-108бп. В случае, если коррекция рынка американских казначейских обязательств продолжится, мы ожидаем усиления давления на рынок российских евробондов.

Меньший риск, на наш взгляд, ожидает сектор ОФЗ. В отличие от корпоративного сектора, где первичные размещения на время решили проблему спроса, ограниченное предложение в госбумагах создает дополнительную поддержку сегменту. В то же время коррекция на мировом рынке процентных ставок неизбежно вызовет рост доходности рублевого рынка, и мы рекомендуем аккуратно подходить к вопросу вложений в длинные выпуски.

Спред длинных ОФЗ (ОФЗ 46018) к России’30 находится на уровне 70бп. – значения, близкого к минимуму за последнее время. Мы сохраняем долгосрочный позитивный взгляд на рынок госбумаг и считаем, что спред между евробондами и рублевыми выпусками должен снизиться до как минимум 20-30бп.

Торговые идеи

Выпуск ЮТК-4 почти достиг нашей цели по доходности (8,50%). В настоящий момент бумага торгуется на уровне 8,54% на 38 мес., мы считаем этот уровень доходности адекватным и поэтому рекомендуем фиксировать прибыль по бумаге.
Список ранее данных рекомендаций:
• Салават-2, цель – 7,5%
• ЮТК-4, цель – 8,5%
• ТВЗ-3 и Мособлгаз, цель – 8,75%
• Монетка, цель – 10,6-10,7%
• НИКОСХИМ-2, цель – 11,0%
• ОГО-2, цель – 13%
• Мосэнерго-2 – цель YTM 7,5%
• Карусель – покупать на форвардном рынке, цель – 9,8-9,85%
• ОФЗ 46018 – промежуточная цель YTM 6,5%, потенциально – ниже
• СамарОбл-3 – цель YTM 7,25% (самая недооцененная бумага в муниципальном секторе)
• Аптеки 36.6 – цель YTP 9.75%
• ГАЗ – цель YTP 8,25%
• Евросеть – цель YTP 10,0%
• Копейка-2 – цель YTP 9%
• Мечел-2 – цель YTP 8%
• ПИК-5 – цель YTP 11%
• РусСтанд-4 – цель YTM 8%.

Прогнозы

К стабильно высоким ставкам денежного рынка добавилось усиление коррекции на внешних долговых рынках. Два этих фактора осложнят жизнь участникам рублевого рынка на этой неделе. Тем не менее, мы считаем локальную стабилизацию рынка Treasuries, а возможно даже повышательную коррекцию – вопросом скорого времени, значит давление на рублевые котировки также будет вскоре ослаблено.

РЫНОК ЕВРООБЛИГАЦИЙ

Корпоративный сектор

Вчера на рынке корпоративных еврооблигаций активность практически отсутствовала. Падения по итогам дня удалось избежать бумагам Газпрома, Промстройбанка. Покупки были в ТМК ’09 и Северсталь ’14, что позволило выпускам вырасти в цене на 3 и 15 б.п. соответственно. Сегодня мы не ожидаем кардинального изменения ситуации, активность на рынке будет низкой, т.к. инвесторы находятся в ожидании решения икомментариев FOMC по поводу ставки.

Суверенные еврооблигации

Российские суверенные облигации вчера продолжили свое движение вслед за Treasuries. На фоне достаточно большого количества сделок в бумаге доходность Россия’30 осталась на уровне предыдущего дня (5,90%), и её спрэд к USG10Y по итогам торгов сохранился на уровне 108 б.п.

Значение индекса URALSIB-SOVEREIGN на сегодня – 203,830 (-1,09)
Значение индекса URALSIB-EUROCORP-на сегодня –198,087 (+0,05)

Первичные размещения:

Бум на рынке первичных размещений поддерживает Сбербанк, который 30 октября начнет road-show выпуска облигаций объемом не менее 1 млрд долл. Заем пройдет в рамках программы среднесрочных нот на общую сумму 10 млрд долл. Уже существующий выпуск Сбербанк ’15 объемом 1 млрд долл. торгуется в настоящий момент с доходностью 6,05%. А в апреле банк разместил 7-летние облигации Сбербанк ’13 объемом 500 млн долл. под ставку 6,48%.

На этой неделе состоится road-show очередного выпуска облигаций Внешторгбанка, объем которого, скорее всего, превысит 500 млн долл. Это будет среднесрочный выпуск и новый benchmark. Ориентир доходности организаторы объявят позднее. В настоящее время на рынке обращаются займы Внешторгбанка в объеме около 5 млрд долл. 23 октября S&P повысило долгосрочный кредитный рейтинг Внешторгбанка до «ВВВ+».

Рекомендации:

Ранее мы рекомендовали к покупке TMK’09 с целью 7,90%. В настоящее время эта цель достигнута, более того, с конца сентября бумага преодолела 51 б.п. доходности вниз. Тем не менее, мы по-прежнему видим апсайд и рекомендуем бумагу к покупке с целью 7,75%. Ещё одной недооцененной бумагой мы считаем Росбанк ’09 (YTM 8,16%). Выпуск торгуется со спрэдом свыше 100 б.п. к рублевому бонду, который мы считаем неоправданно высоким. Рублевый выпуск с июня 2006г. потерял в доходности 70 б.п., в то время как евробонд двигался в этом периоде в обратном направлении.

Мы не ожидаем дальнейшего роста выпуска, так как его доходность и ранее не опускалась ниже 7,95%. Однако мы советуем инвесторам обратить на него внимание как на традиционно недооцененный бонд с высокой доходностью и хорошим кредитным качеством эмитента.

Участвовать в первичных размещениях

Положительные факторы: высокий спрос на инструменты emerging markets, в том числе российские еврооблигации.

Отрицательные факторы, сильные макроэкономические данные выходящие в США, делающие перспективу снижения процентной ставки все более отдаленной, высокое первичное предложение на рынке казначейских обязательств США, сохраняющаяся переоцененность Treasuries.

Вывод: В случае стабилизации обстановки на рынке Treasuries, рынок российских еврооблигаций имеет возможность сузить спрэд к рынку UST, а также обладает хорошими перспективами роста. В противном случае мы ожидаем давления в первую очередь на недавно размещенные корпоративные выпуски, чем и рекомендуем инвесторам воспользоваться.