ТОРГОВЫЕ ИДЕИ

- Рублевые облигации качественных эмитентов привлекательны для покупки при спреде к ставкам РЕПО и NDF, равном более 300 б.п. Таковыми облигациями являются среднесрочные выпуски ОФЗ, Газпром-13, Газпром-11, РЖД-10, а также АФК Система-3, Башнефть-3, Акрон-3, ЛК Уралсиб-2.

- Рублевые выпуски Сибметинвеста предлагают премию (25–50 б.п.) к кривой доходностей еврооблигаций Евраза с учетом текущих ставок NDF на руб./долл.

- Выпуски TNK-BP выглядят наиболее недооцененными среди бумаг инвестиционной категории GEM. Gazprom’18 дешев относительно Petrobras’17.

- Банковские выпуски Russian Standard Bank’10, AlfaBank’13, Promsvyazbank’13 отстали от рынка в сегменте бумаг с рейтингом категории «BB/Ba».

- Покупать еврооблигации Sinek'15, выглядящие дешево для своих рейтингов (-/Ba1/BBB-)

- Покупать бумаги NKNH’12, недооцененные относительно бумаг металлургических эмитентов с рейтингом на уровне «B» (Евраз и ТМК)

Внешний рынок

На рынки вернулась волатильность

Прошлая неделя завершилась неожиданным ралли на рынке UST, которое было вызвано как слабой макро статистикой, так и планом Обамы усилить регулирование финансовой системы. Доходность 10Y UST опустилась на отметку YTM3,6%, их спред к двухлетним бумагам остался на уровне 280 б.п.

Динамика рынка производных финансовых инструментов предполагает увеличение волатильности на рынке UST, указывающее на то, что текущее ралли казначейских облигаций США, возможно, будет краткосрочным и сменится повышением доходностей этих инструментов. Не исключено, что в ближайшее время скачки доходностей 10Y UST в пределах диапазона YTM3,5–3,9% продолжатся. На прошлой неделе наблюдался также рост волатильности рынка акций. Повышение волатильности на рынках обусловлено проявлением регулятивного риска, связанного с действиями ФРС, а также опасениями, что Бен Бернанке не будет переизбран главой ФРС на следующий срок.

На текущей неделе будет опубликовано значительное количество важных статданных по рынкам труда и недвижимости. Кроме того, состоится очередное заседание комитета ФРС по открытым рынкам, и коммюнике по его итогам, скорее всего, сыграет определяющую роль в динамике рынков.

Российский сегмент остался под давлением «первички»

Общие настроения на рынке долгов GEM носили умеренно негативный характер, в результате снижение котировок долгов Бразилии, Мексики и России ограничилось 25 б.п. Снижение цен на нефть, скорее всего, будет способствовать сохранению негативного фона на рынках долгов стран с сырьевой экономикой.

Евробонды Russia’30 котировались на уровне 113% от номинала, суверенный спред остался на отметке 172 б.п. Российские квазисуверенные бумаги оставались под давлением продавцов. Наиболее активно продавались нефтегазовые бумаги, в частности выпуски Газпрома подешевели на 50-100 б.п. Снижение котировок бумаг TNK-BP в пятницу приостановилось, что косвенно указывает на успешное закрытие книги заявок по новому выпуску. Помимо снижения цен на нефть, текущее снижение котировок облигаций первого эшелона обусловлено активностью эмитентов на первичном рынке – например, РЖД объявила о готовности разместить выпуск еврооблигаций на сумму 1 млрд долл. в марте.

Внутренний рынок

Рубль не устоял под натиском дешевеющей нефти

Прошлая неделя завершилась ослаблением рубля к бивалютной корзине ЦБ на 24 копейки до 35,38 руб., что стало следствием продолжающейся коррекции на сырьевых рынках: нефть опустилась ниже 73 долл./барр. Доллар укрепился на 10 копеек до 29,74 руб/долл. Объем торгов составил 5,3 млрд долл., что на 800 млн долл. выше показателя предыдущего торгового дня. На рынке валютных форвардных контрактов продолжился рост ставок, в частности ставка годового контракта поднялась на 50 б.п. до 6,15%. Сегодня торги на валютном рынке начались с ослабление рубля на 30 копеек к бивалютной корзине ЦБ, стоимость которой поднялась до 35,75 руб.

Рублевая ликвидность подорожала на 1 п.п.

В связи с расчетами по приобретенным на аукционе выпускам ОБР, размещение которых состоялось в четверг, а также авансовым выплатами налогов в конце недели наблюдался рост ставок денежного рынка, в частности, однодневные РЕПО и МБК подорожали на 1 п.п. до 5,5% годовых.

Также давление на рублевую ликвидность оказал валютный рынок, на котором наблюдался повышенный спрос на валюту.

Коррекция не превратилась в панические распродажи

На рынке рублевых облигаций коррекционные настроения усилились, однако не приобрели характера панических распродаж. Завершение периода налоговых платежей снизит ставки на денежном рынке, однако покупательская активность будет сдерживаться негативной ситуацией на внешних рынках.

Большинство негосударственных выпусков первого эшелона подешевело в пределах 50–100 б.п., причем хуже рынка выглядели бумаги МГор-63 и МГор-61, подешевевшие более чем на 1 п.п. На общем негативном фоне выпуски ОФЗ выглядели не так уж плохо, их цены снизились приблизительно на 30 б.п. Во втором эшелоне ценовые потери в среднем не превысили 50 б.п. Длинные выпуски Сибметинвеста подешевели на 75 б.п. до 104,7–105,5% от номинала.

Денежный рынок

Традиционно для конца месяца, ликвидность под давлением налогов

В конце месяца ликвидность обычно сокращается, вот и теперь мы ожидаем повторения этой закономерности. Сегодня срок уплаты очередной порции налоговых платежей – НДПИ и половины акцизов, а в четверг компании уплачивают налог на прибыль. Давление на ликвидность, вероятно, приведет к повышению ставок на рынке межбанковского кредитования. В пятницу ставки повысились; так, базовая однодневная ставка MosPrime выросла на 129 б.п. до 5,68%.

Сегодня ЦБ проводит аукцион по размещению 5 млрд руб. в трехмесячных беззалоговых кредитах. Спрос, скорее всего, будет невелик, так как минимальная ставка установлена на довольно высокой отметке 11,5%.

В пятницу остатки на корреспондентских счетах кредитных организаций в ЦБ сократились на 122,5 млрд руб. и составили 412,8 млрд руб., а остатки на депозитах банков снизились на 12,1 млрд руб. до 546,9 млрд руб.

Объем проведенных ЦБ операций РЕПО-кредитования составил 46,7 млрд руб., что на 40,6 млрд руб. больше, чем за предыдущую сессию.

Рубль потерял в стоимости 18 копеек и закрылся на отметке 29,9 руб./долл. вслед за падающими фондовыми индексами и сырьевыми котировками. Цена нефти Brent снизилась до 72 долл/баррель. Сегодня мы ожидаем дальнейшего ослабления национальной валюты – вплоть до отметки 30 руб./долл.

Макроэкономика

Как и ожидалось, в декабре отмечен рост промпроизводства

В декабре продолжилось восстановление промышленного производства… По итогам прошлого месяца промышленное производство выросло на 5% относительно ноября уровня месячной давности и на 2,7% по сравнению с декабрем предыдущего года. Таким образом, рост ускорился по отношению к ноябрю, когда он составил 1,5% относительно уровня годичной давности. Этому способствовал эффект низкой базы и восстановление производства в ряде основных секторов. В первые месяцы 2010 г. темпы роста, вероятно, еще ускорятся и, как мы ожидаем, достигнут двузначных величин.

…в полном соответствии с нашим прогнозом. Согласно данным Росстата, по итогам 2009 г. промышленное производство сократилось на 10,8%. Мы прогнозировали его снижение на 10,4%, тогда как официальная оценка была существенно более консервативной и равнялась минус 11,5%. В прошлом году добывающий сектор стал лучшим среди основных секторов промышленности, показав самые низкие темпы снижения – 1,2% (в декабре рост составил 4,9% относительно уровня годичной давности). В секторе производства и распределения электроэнергии, газа и воды выпуск по итогам года сократился на 4,8% и вырос на 4,5% (год к году) в декабре, в то время как перерабатывающие отрасли зафиксировали самое существенное снижение – на 16,6%, при том что в декабре рост относительно уровня годичной давности составил в обрабатывающем секторе 0,7%. В прошлом месяце автомобилестроение оставалось главным тормозом роста в обрабатывающем секторе, а самые высокие темпы роста наблюдались в металлургии и промышленности минеральных удобрений.

В 2010 г. восстановление промпроизводства ускорится. По нашему прогнозу, в 2010 г. объем промышленного производства будет восстанавливаться высокими темпами – рост по итогам года достигнет 8,2%. Наш прогноз – один из самых оптимистических на рынке: согласно январскому консенсус прогнозу рост промпроизводства по итогам 2010 г. составит 5,3%, официальный прогноз еще ниже – 2,8%.

Корпоративные события

СЕВЕРСТАЛЬ (BB-/BA3/B+)

Возможна продажа Lucchini, нейтрально для облигаций

Северсталь ведет переговоры о продаже Lucchini. Северсталь ведет переговоры о продаже своего итальянского актива Lucchini, сообщил в субботу, 23 января, Интерфакс со ссылкой на источник, близкий к сделке. По данным Интерфакса, Северсталь ведет переговоры с несколькими инвесторами и, возможно, продаст либо всю компанию, либо контрольный пакет ее акций. Сделка может быть заключена уже в ближайшее время. Никакой дополнительной информации не раскрывается. Северсталь пока отказывается от комментариев. На наш взгляд, продажа любых зарубежных убыточных активов в Европе или США может позитивно отразиться на Северстали.

Еще один убыточный актив. Помимо убыточных американских активов (по итогам 9 месяцев 2009 г. EBITDA составила -557 млн долл.), проблемы в 2009 г. возникли и у европейских активов Северстали (Lucchini) из-за возросших производственных издержек и 50-процентного снижения объема производства, ставшего следствием резкого падения спроса на развитых рынках. За 9 месяцев 2009 г. Lucchini зафиксировала EBITDA на уровне минус 212 млн долл., а рентабельность по EBITDA за отчетный период составила -22%. Напомним, что Северсталь приобрела около 80% акций компании Lucchini в 2005–2007 гг. у семьи Lucchini, заплатив пакет в общей сложности 770 млн евро (1 млрд долл.).

Позитивное событие для кредитного профиля Северстали... По нашему мнению, сделка, если она состоится, безусловно, будет благоприятной для кредитного профиля Северстали, поскольку данные активы могут и в 2010 г. остаться убыточными на уровне EBITDA, что будет отрицательно сказываться на денежных потоках Группы и уменьшать ее денежную позицию. Хотя о намерении Северстали продать американские активы было хорошо известно рынку (правда, данная сделка представляется маловероятной ввиду отсутствия покупателей), поступившая новость стала приятной неожиданностью. По нашему мнению, Северсталь едва ли сможет вернуть свои инвестиции в Lucchini (сумма сделки будет существенно ниже цены приобретения). Тем не менее изменения в стратегии Северстали, связанные с переносом акцента на развитие российских операций, на наш взгляд положительно скажутся на денежных потоках эмитента и, следовательно, будут способствовать укреплению его кредитного профиля.

…но нейтральное для котировок ее облигаций. В настоящее время мы не видим привлекательных инвестиционных возможностей в долговых обязательствах Северстали ни на внешнем, ни на внутреннем рынке и считаем, что новость не окажет заметного влияния на котировки облигаций эмитента. На рублевом долговом рынке нашими фаворитами в настоящий момент остаются облигации Евраза (выпуски Сибметинвест-1,2). В более коротком сегменте мы считаем привлекательными долговые инструменты Мечела, позволяющие получить доход в размере 12,6–13,1% при дюрации 1,6–2,4 года. Отметим, что данные бумаги включены в ломбардный список ЦБ.

НОВОЛИПЕЦКИЙ МК

Нейтральные операционные результаты IV квартала 2009 г.

На уровне прогнозов. В минувшую пятницу НЛМК (NLMK – ДЕРЖАТЬ) опубликовал операционные результаты IV квартала 2009 г. Производство стали сократилось на 2% по сравнению с предыдущим кварталом и составило 2,9 млн т., что соответствует совокупной загрузке мощностей группы на уровне 87% – на липецкой площадке она составила 99%, в Макси-Груп – 73%. В IV квартале компания отправила на экспорт 72% совокупного объема произведенной стали. Важно отметить, что производство трансформаторной стали выросло на 21% по сравнению с предыдущим кварталом и достигло 48 тыс. т, причем загрузка мощностей на VIZ-Сталь составила 76%. Показатели в целом соответствуют нашему прогнозу и едва ли существенно повлияют на котировки компании.

Производство стали по итогам 2009 г. не изменилось по сравнению с прошлым годом. Выпуск стали по итогам года составил 10,6 млн т, то есть остался на уровне прошлого года, что объясняется консолидацией результатов US Beta Steel (400 тыс. т) и внушительным объемом поставок на экспорт (около 75% совокупного объема производства). Совокупная загрузка сталелитейных мощностей группы достигла по итогам года 93% – как мы полагаем, самого высокого уровня в России. В 2009 г. НЛМК закрепил за собой положение крупнейшего российского экспортера стали, чего удалось достигнуть за счет низкой себестоимости производства и высокого спроса на полуфабрикаты (слябы), а также горячекатаный прокат низкого передела на основных экспортных рынках, включая Европу, Юго-Восточную Азию и Северную Америку.

Подтвердился прогноз компании по прибыли за IV квартал 2009 г. Оценивая результаты, компания подтвердила выполнение прогноза выручки и прибыли по итогам IV квартала. Выручка, по оценке компании, составила 1,7 млрд долл., оставшись на уровне предыдущего квартала, рентабельность по EBITDA составила 25–30% (против 27% в III квартале 2009 г.), что соответствует EBITDA на уровне 435–510 млн долл. По итогам I квартала 2010 г. мы ожидаем некоторого роста прибылей с учетом позитивной динамики экспортных цен на сталь (в январе рост составил 5–10% по сравнению с предыдущим месяцем) и стабильного объема экспорта. Мы подтверждаем рекомендацию ДЕРЖАТЬ акции компании.

Без последствий для облигаций НЛМК. По нашему мнению, находящиеся в обращении выпуски рублевых облигаций НЛМК, которые торгуются с доходностью порядка 9,1–9,2% к погашению через три года, сейчас выглядят достаточно дорогими, поскольку предлагают крайне узкий спред (порядка 50 б.п.) к облигациям эмитентов с инвестициoнным рейтингом, например, РЖД–БО1 и ЛУКОЙЛ БО. Хотя НЛМК является одним из самых надежных заемщиков среди российских компаний, потенциал роста его облигаций теперь достаточно ограничен, и в ближайшем будущем их динамика не будет опережать рыночную.