Rambler's Top100
 

‘  "”–јЋ—»Ѕ": ≈жедневный обзор рынка долговых об€зательств


[24.11.2006]  ‘  ”–јЋ—»Ѕ    pdf  ѕолна€ верси€
–џЌќ  –”ЅЋ≈¬џ’ ќЅЋ»√ј÷»…

≈вро, рубль продолжают рост

¬ соответствии с нашими ожидани€ми, опубликованными 13 но€бр€ в  омпасе рынка, несмотр€ на празднование дн€ Ѕлагодарени€ в —Ўј, курс евро по отношению к доллару смог подн€тьс€ вчера до отметки 1,2975 долл/евро, где закономерно встретил давление продавцов. ќднако сегодн€ утром, когда на рынке по€вились американские трейдеры, отложенный спрос на евро оказалс€ так велик, что едина€ валюта скачком переместилась с 1,2950 долл/евро к текущей точке 1,3070 долл/евро, таким образом пробив сильную линию сопротивлени€ 1,3, державшуюс€ с ма€ 2006 года.

—уд€ по этой сумасшедшей утренней динамике, евро легко сможет закрепитьс€ выше линии 1,3, что будет означать развитие нового движени€ вверх после консолидации, длившейс€ 7 мес€цев. Ќа этом пути едина€ валюта, естественно, встретит несколько уровней сопротивлени€, первым из которых будет 1,3125 долл/евро, соответствующий предыдущему пику, зарегистрированному 20 апрел€ 2005 года. Ётот уровень с большой веро€тностью будет только временным преп€тствием, и мы считаем, что в ходе текущего восход€щего движени€ евро должно, по крайней мере, перейти уровень 1,32 долл/евро без существенных коррекций.

¬ более широком временном горизонте целью евро безусловно будет €вл€тьс€ точка 1,35 долл/евро, соответствующа€ параллельному переносу вверх пробитого диапазона 1,25-1,3, а также предыдущему пику 1,2982 долл/евро, достигнутому 11 марта 2005. Ќа фоне укреплени€ евро рубль в последнее врем€ абсолютно закономерно рос по отношению к доллару, и к сегодн€шнему утру достиг уровн€ 26,44 руб/долл, также легко пробив психологическое сопротивление 26,5 руб/долл. —овершенно очевидно, что национальна€ валюта €вл€етс€ сейчас просто производным инструментом пары доллар-евро, поэтому если последнее, как мы ожидаем, продолжит рост, рубль также будет укрепл€тьс€ в направлении точки 26 руб/долл.

 лючевые событи€ и публикации данных в —Ўј:

28 но€ Ц заказы товаров длительного пользовани€ в окт€бре;
28 но€ Ц индекс потребительской уверенности;
28 но€ Ц вторичные продажи жиль€ в окт€бре;
29 но€ Ц втора€ оценка роста ¬¬ѕ в III квартале;
29 но€ Ц продажи новых домов в окт€бре;
29 но€ Ц Ђбежева€ книгаї ‘–—.

Ѕаза долгосрочных процентных ставок

–осси€Т30 торгуетс€ сейчас на уровне 112,6 (+5бп), т.е. с доходностью 5,71% к погашению, или со спредом 115 (+1) бп к US10Y. —пред ќ‘« 46018 к –оссииТ30 находитс€ на уровне 90 (+0)бп, и в нашем понимании €вл€етс€ неоправданно широким. ћы неоднократно писали, что наша цель по спреду –осси€Т30-US10Y составл€ет 90бп, а по спреду ќ‘« 46018-–осси€Т30 Ц находитс€ в диапазоне 0-25бп. ѕоскольку сокращение обоих спредов €вл€етс€ лишь вопросом времени, наш общий взгл€д на долгосрочные рублевые ставки остаетс€ позитивным.

“орговые идеи

1) ¬чера прошел аукцион по размещению выпуска ѕарнас-2 объемом 1 млрд руб., который разместилс€ с доходностью 11,25% к оферте через 3 года. ћы считали справедливым дл€ выпуска уровень 11% (см. Ќаш репорт по компании в Fixed Income Weekly от 16 но€бр€), и поэтому рекомендуем ѕарнас-2 к покупке на форвардном рынке.

2) ¬чера на бирже первый день торговались бумаги ’ ‘-4, которые сейчас сто€т приблизительно 99,75, что соответствует доходности 10,5% к оферте через 2 года. Ќапомним, что перед аукционом мы рекомендовали приобретать бумагу в диапазоне доходности 9,75-10%, и с тех пор наше мнение не изменилось. Ѕанк имеет рейтинги B/Ba3 от S&P/MoodyТs, тогда как рейтинги банка —ибакадем Ц B1/B от MoodyТs/Fitch. ѕри этом облигации —ибакадем-3 торгуютс€ сейчас с доходностью 9,5%на 2,5 года, т.е. на 100бп ниже. Ѕолее того, даже сам по себе выпуск —ибакадем-3 мы считаем недооцененным. — фундаментальной точки зрени€, в районе 30 но€бр€ ожидаетс€ выход отчетности ’ ‘ по ћ—‘ќ за 9ћ2006, и мы ожидаем, что она покажет положительную динамику прибыли за счет опережающего развити€ банка в области высокодоходного сегмента кредитных карт.

3) “оргова€ сеть ћ-¬идео разместилась позавчера с доходностью 10.25% к оферте через 1 год. — нашей точки зрени€, это еще раз подтверждает, что облигации ≈вросеть-2 остаютс€ очень сильно недооцененными. ¬ыпуск торгуетс€ на уровне 10,8% к годовой оферте, и предлагает премию более 50бп к выпуску ћ-¬идео. ѕо нашему мнению, эта преми€ абсолютно не обоснована: ≈вросеть, по крайней мере, в два раза больше ћ-¬идео по продажам, и к тому же хот€ бы в момент выпуска облигационного займа предоставила аудированную отчетность по ћ—‘ќ, тогда как ћ-¬идео показало лишь данные управленческого учета. ¬ св€зи с этим, мы продолжаем рекомендовать ≈вросеть-2 к покупке, счита€, что справедливый уровень дл€ этой бумаги находитс€ на уровне 10%.

4) ќтносительно недавно разместившийс€ выпуск ¬олга“елеком-4 (внесписочные облигации) находитс€ на уровне 8% к оферте через 3 года. ќдновременно, ¬олга“ел-2 и ¬олга“ел-3 (список ј1) торгуютс€ существенно ниже, в районе 7,75% к оферте и погашению через 24 и 48 мес. соответственно. ћы рекомендуем покупать ¬олга“ел-4, поскольку с постановкой бумаги в список ј1 доходность выпуска должна будет снизитьс€, чтобы лечь на кривую ранее размещенных выпусков ¬олга-“елекома. ¬олна“елеком имеет рейтинг BB- от агентства S&P.

5) ¬ыпуск —ибакадем-3, торгующийс€ сейчас на уровне 9,5% к погашению через 31 мес€ц, представл€ет существенный спекул€тивный интерес. Ќапомним, что банк —ибакадем имеет рейтинги B1/B от MoodyТs/Fitch, а также что почти 50% его капитала контролируетс€ иностранными инвесторами. ¬ результате сли€ни€ с ”ра묓Ѕ и органического роста группа рассчитывает войти в двадцатку крупнейших банков –‘ по итогам 2006 года.

— другой стороны, облигации банки «енит, а именно, выпуск «енит-2, торгуютс€ сейчас с доходностью 8,6% к погашению через 27 мес€цев. “аким образом, спред между —ибакадем-3 и «енит-2 составл€ет почти 100бп, при том что банк «енит имеет абсолютно те же рейтинги от рейтинговых агентств, а иностранцы не представлены в его капитале. ѕредставл€етс€ очевидным, что спред 100бп не оправдан с кредитной точки зрени€, и должен постепенно сократитьс€, по меньшей мере, на 50бп, чтобы привести —ибакадем-3 к доходности пор€дка 9% - уровню, который становитс€ нашей промежуточной целью дл€ этого бонда. ќбщий список рекомендаций:

Х ќ‘« 46018 Ц промежуточна€ цель YTM 6,5%, потенциально Ц ниже;
Х —амарќбл-3 Ц цель YTM 7,25%;
Х Ѕашкортостан-5 Ц цель YTM 7%;
Х »ркут обл-4 Ц цель YTM 7,75%;
Х ѕарнас-2 Ц цель YTP 11%;
Х ’ ‘-4 Ц цель YTP 10%;
Х —ибур-1 Ц цель YTM 7,75%;
Х —ибакадем-3 Ц цель YTM 9%;
Х »нтербрю-2 Ц цель YTM 7,75%;
Х Ѕашкирэнерго-3 Ц цель YTM 8,5%;
Х ќћ«-5 Ц цель YTP 8,25%;
Х —алават-2 Ц цель YTM 7,5% (основа Ц покупка компании √азпромом)
Х ћособлгаз Ц цель YTM 8,75%;
Х ћонетка, цель Ц 10,6-10,7%;
Х Ќ» ќ—’»ћ-2, цель Ц 11,0%;
Х ќ√ќ-2, цель Ц 13%;
Х ћосэнерго-2 Ц цель YTM 7,5%;
Х  арусель Ц покупать на форвардном рынке, цель Ц 9,8-9,85%;
Х √ј« Ц цель YTP 8,25%;
Х ≈вросеть Ц цель YTP 10,0% (один из самых недооцененных выпусков в корпоративном секторе);
Х  опейка-2 Ц цель YTP 9%;
Х ћечел-2 Ц цель YTP 8%;
Х ѕ» -5 Ц цель YTP 11%;
Х –ус—танд-4 Ц цель YTM 8%;
Х ƒжейЁф—и-3 Ц цель 9,0%, рекомендуем к покупке на форвардном рынке.

¬ывод

“екущее положение рынка рублевых облигаций остаетс€ очень устойчивым, а его перспективы Ц в области ценового роста, в основном, из-за улучшени€ ситуации на денежном рынке, которое должно произойти в €нваре. —оответственно, мы продолжаем рекомендовать участвовать в первичных размещени€х длинных бумаг, а также приобретать недооцененные выпуски с существенной дюрацией на вторичном рынке.

–џЌќ  ≈¬–ќќЅЋ»√ј÷»…


 орпоративный сектор

»з-за праздника в —Ўј рынок корпоративных еврооблигаций находилс€ вчера на месте. Ќа фоне затишь€ котировки по выпускам –енессанс Т09 и –осбанк Т09 сто€ли вчера на 9 б.п. выше предыдущего дн€ (8,61% и 8,04% соответственно). ƒо понедельника на рынке ничего существенного происходить не будет, однако, в начале недели возможны продажи в бондах государственных банков Ц в преддверии размещени€ ¬“Ѕ-24 в объеме 500 млн долл. ƒинамика остальных выпусков будет зависеть в первую очередь от поведени€ казначейских облигаций.

—уверенные еврооблигации

¬ отсутствие активности на мировых финансовых рынках суверенные бонды вчера также не двигались.  отировки индикативного выпуска –осси€ Т30 держались на уровне 112,65% (5,70%), а спрэд к USG10Y сохран€лс€ около 114 б.п. ƒоходность 5,70% на 15 б.п. ( спрэд Ц на 5 б.п .шире) выше той точки, где выпуск торговалс€ год назад. ¬ ближайшее врем€ мы ожидаем сокращени€ спрэда до 110 б.п. Ц промежуточного уровн€ последнего мес€ца.

ѕервичные размещени€:

—егодн€ стартует road-show выпуска еврооблигаций ¬“Ѕ-24, которое должно завершитьс€ до конца мес€ца. ќбъем займа сроком на 3 года составит около 500 млн долл. ¬ыпуску присвоены рейтинги Ђј2/¬¬¬+/¬¬¬+ї от MoodyТs, S&P и Fitch соответственно. ¬“Ѕ-24 €вл€етс€ дочерней структурой ¬нешторгбанка (95,39% акций), основным направлением его де€тельности €вл€етс€ обслуживание физических лиц, индивидуальных предпринимателей и организаций малого бизнеса. јктивы банка на 9м 2006г. составл€ли 7,1 млрд долл. “ак как это будет первый выпуск Ёмитента, ориентиром дл€ определени€ доходности могут стать бонды ѕромстройбанка (75% акций у ¬“Ѕ). ѕромстройбанк Т08 (Ђ¬а1ї) торгуетс€ в насто€щее врем€ с доходностью 5,89%. ”читыва€ дебютный характер займа, а также неблагопри€тную рыночную конъюнктуру (растущий спрэд суверенных бондов к treasuries), преми€ к ѕ—Ѕ Т08 при размещении может составить 15 -20 б.п.

–екомендации:

¬ понедельник рейтинговое агентство Standard&PoorТs повысило на одну ступень долгосрочный кредитный рейтинг компании Ђј‘  —истемаї до Ђ¬+ї. Ѕыстрой реакции рынка на решение агентства не последовало, однако мы считаем, что в долгосрочной перспективе спрэд к бондам принадлежащей —истеме ћ“— (чьи рейтинги теперь только на одну ступень выше) должен сократитьс€ до 45-55 б.п. (против 65-70 б.п. в насто€щее врем€).

- —истема Т11 Ц цель 7,55
- “ћ  Т09 Ц цель 8,50%
- –енессанс Т09 Ц цель 8,30%
- Ѕанк —анкт-ѕетербург Т09 Ццель 9,15%
-  азаньоргсинтез Т11 Ц цель 8,60%
- —еверсталь Т14 Ц цель 7,60%
- Ќ Ќ’ Т15 Ц цель 8,25%
- –осбанк Т09 Ц покупать недооцененный выпуск качественного эмитента

¬ывод:
ћы ожидаем роста котировок рынка российских евробондов вслед за Treasuries, а также за счет сужени€ спрэда в среднесрочной перспективе (до 105бп.) к рынку казначейских об€зательств.
 
комментарий
 


 

“ел: +7 (495) 796-93-88


јрхив комментариев

ѕЌ¬“—–„“ѕ“—Ѕ¬—
28 29 30 1 2 3 4
5 6 7 8 9 10 11
12 13 14 15 16 17 18
19 20 21 22 23 24 25
26 27 28 29 30 31 1
   
 
    
   

¬ыпуски облигаций эмитентов: