Rambler's Top100
 

ФК "УРАЛСИБ": Ежедневный обзор рынка долговых обязательств


[24.11.2006]  ФК УРАЛСИБ    pdf  Полная версия
РЫНОК РУБЛЕВЫХ ОБЛИГАЦИЙ

Евро, рубль продолжают рост

В соответствии с нашими ожиданиями, опубликованными 13 ноября в Компасе рынка, несмотря на празднование дня Благодарения в США, курс евро по отношению к доллару смог подняться вчера до отметки 1,2975 долл/евро, где закономерно встретил давление продавцов. Однако сегодня утром, когда на рынке появились американские трейдеры, отложенный спрос на евро оказался так велик, что единая валюта скачком переместилась с 1,2950 долл/евро к текущей точке 1,3070 долл/евро, таким образом пробив сильную линию сопротивления 1,3, державшуюся с мая 2006 года.

Судя по этой сумасшедшей утренней динамике, евро легко сможет закрепиться выше линии 1,3, что будет означать развитие нового движения вверх после консолидации, длившейся 7 месяцев. На этом пути единая валюта, естественно, встретит несколько уровней сопротивления, первым из которых будет 1,3125 долл/евро, соответствующий предыдущему пику, зарегистрированному 20 апреля 2005 года. Этот уровень с большой вероятностью будет только временным препятствием, и мы считаем, что в ходе текущего восходящего движения евро должно, по крайней мере, перейти уровень 1,32 долл/евро без существенных коррекций.

В более широком временном горизонте целью евро безусловно будет являться точка 1,35 долл/евро, соответствующая параллельному переносу вверх пробитого диапазона 1,25-1,3, а также предыдущему пику 1,2982 долл/евро, достигнутому 11 марта 2005. На фоне укрепления евро рубль в последнее время абсолютно закономерно рос по отношению к доллару, и к сегодняшнему утру достиг уровня 26,44 руб/долл, также легко пробив психологическое сопротивление 26,5 руб/долл. Совершенно очевидно, что национальная валюта является сейчас просто производным инструментом пары доллар-евро, поэтому если последнее, как мы ожидаем, продолжит рост, рубль также будет укрепляться в направлении точки 26 руб/долл.

Ключевые события и публикации данных в США:

28 ноя – заказы товаров длительного пользования в октябре;
28 ноя – индекс потребительской уверенности;
28 ноя – вторичные продажи жилья в октябре;
29 ноя – вторая оценка роста ВВП в III квартале;
29 ноя – продажи новых домов в октябре;
29 ноя – «бежевая книга» ФРС.

База долгосрочных процентных ставок

Россия’30 торгуется сейчас на уровне 112,6 (+5бп), т.е. с доходностью 5,71% к погашению, или со спредом 115 (+1) бп к US10Y. Спред ОФЗ 46018 к России’30 находится на уровне 90 (+0)бп, и в нашем понимании является неоправданно широким. Мы неоднократно писали, что наша цель по спреду Россия’30-US10Y составляет 90бп, а по спреду ОФЗ 46018-Россия’30 – находится в диапазоне 0-25бп. Поскольку сокращение обоих спредов является лишь вопросом времени, наш общий взгляд на долгосрочные рублевые ставки остается позитивным.

Торговые идеи

1) Вчера прошел аукцион по размещению выпуска Парнас-2 объемом 1 млрд руб., который разместился с доходностью 11,25% к оферте через 3 года. Мы считали справедливым для выпуска уровень 11% (см. Наш репорт по компании в Fixed Income Weekly от 16 ноября), и поэтому рекомендуем Парнас-2 к покупке на форвардном рынке.

2) Вчера на бирже первый день торговались бумаги ХКФ-4, которые сейчас стоят приблизительно 99,75, что соответствует доходности 10,5% к оферте через 2 года. Напомним, что перед аукционом мы рекомендовали приобретать бумагу в диапазоне доходности 9,75-10%, и с тех пор наше мнение не изменилось. Банк имеет рейтинги B/Ba3 от S&P/Moody’s, тогда как рейтинги банка Сибакадем – B1/B от Moody’s/Fitch. При этом облигации Сибакадем-3 торгуются сейчас с доходностью 9,5%на 2,5 года, т.е. на 100бп ниже. Более того, даже сам по себе выпуск Сибакадем-3 мы считаем недооцененным. С фундаментальной точки зрения, в районе 30 ноября ожидается выход отчетности ХКФ по МСФО за 9М2006, и мы ожидаем, что она покажет положительную динамику прибыли за счет опережающего развития банка в области высокодоходного сегмента кредитных карт.

3) Торговая сеть М-Видео разместилась позавчера с доходностью 10.25% к оферте через 1 год. С нашей точки зрения, это еще раз подтверждает, что облигации Евросеть-2 остаются очень сильно недооцененными. Выпуск торгуется на уровне 10,8% к годовой оферте, и предлагает премию более 50бп к выпуску М-Видео. По нашему мнению, эта премия абсолютно не обоснована: Евросеть, по крайней мере, в два раза больше М-Видео по продажам, и к тому же хотя бы в момент выпуска облигационного займа предоставила аудированную отчетность по МСФО, тогда как М-Видео показало лишь данные управленческого учета. В связи с этим, мы продолжаем рекомендовать Евросеть-2 к покупке, считая, что справедливый уровень для этой бумаги находится на уровне 10%.

4) Относительно недавно разместившийся выпуск ВолгаТелеком-4 (внесписочные облигации) находится на уровне 8% к оферте через 3 года. Одновременно, ВолгаТел-2 и ВолгаТел-3 (список А1) торгуются существенно ниже, в районе 7,75% к оферте и погашению через 24 и 48 мес. соответственно. Мы рекомендуем покупать ВолгаТел-4, поскольку с постановкой бумаги в список А1 доходность выпуска должна будет снизиться, чтобы лечь на кривую ранее размещенных выпусков Волга-Телекома. ВолнаТелеком имеет рейтинг BB- от агентства S&P.

5) Выпуск Сибакадем-3, торгующийся сейчас на уровне 9,5% к погашению через 31 месяц, представляет существенный спекулятивный интерес. Напомним, что банк Сибакадем имеет рейтинги B1/B от Moody’s/Fitch, а также что почти 50% его капитала контролируется иностранными инвесторами. В результате слияния с УралВТБ и органического роста группа рассчитывает войти в двадцатку крупнейших банков РФ по итогам 2006 года.

С другой стороны, облигации банки Зенит, а именно, выпуск Зенит-2, торгуются сейчас с доходностью 8,6% к погашению через 27 месяцев. Таким образом, спред между Сибакадем-3 и Зенит-2 составляет почти 100бп, при том что банк Зенит имеет абсолютно те же рейтинги от рейтинговых агентств, а иностранцы не представлены в его капитале. Представляется очевидным, что спред 100бп не оправдан с кредитной точки зрения, и должен постепенно сократиться, по меньшей мере, на 50бп, чтобы привести Сибакадем-3 к доходности порядка 9% - уровню, который становится нашей промежуточной целью для этого бонда. Общий список рекомендаций:

• ОФЗ 46018 – промежуточная цель YTM 6,5%, потенциально – ниже;
• СамарОбл-3 – цель YTM 7,25%;
• Башкортостан-5 – цель YTM 7%;
• Иркут обл-4 – цель YTM 7,75%;
• Парнас-2 – цель YTP 11%;
• ХКФ-4 – цель YTP 10%;
• Сибур-1 – цель YTM 7,75%;
• Сибакадем-3 – цель YTM 9%;
• Интербрю-2 – цель YTM 7,75%;
• Башкирэнерго-3 – цель YTM 8,5%;
• ОМЗ-5 – цель YTP 8,25%;
• Салават-2 – цель YTM 7,5% (основа – покупка компании Газпромом)
• Мособлгаз – цель YTM 8,75%;
• Монетка, цель – 10,6-10,7%;
• НИКОСХИМ-2, цель – 11,0%;
• ОГО-2, цель – 13%;
• Мосэнерго-2 – цель YTM 7,5%;
• Карусель – покупать на форвардном рынке, цель – 9,8-9,85%;
• ГАЗ – цель YTP 8,25%;
• Евросеть – цель YTP 10,0% (один из самых недооцененных выпусков в корпоративном секторе);
• Копейка-2 – цель YTP 9%;
• Мечел-2 – цель YTP 8%;
• ПИК-5 – цель YTP 11%;
• РусСтанд-4 – цель YTM 8%;
• ДжейЭфСи-3 – цель 9,0%, рекомендуем к покупке на форвардном рынке.

Вывод

Текущее положение рынка рублевых облигаций остается очень устойчивым, а его перспективы – в области ценового роста, в основном, из-за улучшения ситуации на денежном рынке, которое должно произойти в январе. Соответственно, мы продолжаем рекомендовать участвовать в первичных размещениях длинных бумаг, а также приобретать недооцененные выпуски с существенной дюрацией на вторичном рынке.

РЫНОК ЕВРООБЛИГАЦИЙ


Корпоративный сектор

Из-за праздника в США рынок корпоративных еврооблигаций находился вчера на месте. На фоне затишья котировки по выпускам Ренессанс ’09 и Росбанк ’09 стояли вчера на 9 б.п. выше предыдущего дня (8,61% и 8,04% соответственно). До понедельника на рынке ничего существенного происходить не будет, однако, в начале недели возможны продажи в бондах государственных банков – в преддверии размещения ВТБ-24 в объеме 500 млн долл. Динамика остальных выпусков будет зависеть в первую очередь от поведения казначейских облигаций.

Суверенные еврооблигации

В отсутствие активности на мировых финансовых рынках суверенные бонды вчера также не двигались. Котировки индикативного выпуска Россия ’30 держались на уровне 112,65% (5,70%), а спрэд к USG10Y сохранялся около 114 б.п. Доходность 5,70% на 15 б.п. ( спрэд – на 5 б.п .шире) выше той точки, где выпуск торговался год назад. В ближайшее время мы ожидаем сокращения спрэда до 110 б.п. – промежуточного уровня последнего месяца.

Первичные размещения:

Сегодня стартует road-show выпуска еврооблигаций ВТБ-24, которое должно завершиться до конца месяца. Объем займа сроком на 3 года составит около 500 млн долл. Выпуску присвоены рейтинги «А2/ВВВ+/ВВВ+» от Moody’s, S&P и Fitch соответственно. ВТБ-24 является дочерней структурой Внешторгбанка (95,39% акций), основным направлением его деятельности является обслуживание физических лиц, индивидуальных предпринимателей и организаций малого бизнеса. Активы банка на 9м 2006г. составляли 7,1 млрд долл. Так как это будет первый выпуск Эмитента, ориентиром для определения доходности могут стать бонды Промстройбанка (75% акций у ВТБ). Промстройбанк ’08 («Ва1») торгуется в настоящее время с доходностью 5,89%. Учитывая дебютный характер займа, а также неблагоприятную рыночную конъюнктуру (растущий спрэд суверенных бондов к treasuries), премия к ПСБ ’08 при размещении может составить 15 -20 б.п.

Рекомендации:

В понедельник рейтинговое агентство Standard&Poor’s повысило на одну ступень долгосрочный кредитный рейтинг компании «АФК Система» до «В+». Быстрой реакции рынка на решение агентства не последовало, однако мы считаем, что в долгосрочной перспективе спрэд к бондам принадлежащей Системе МТС (чьи рейтинги теперь только на одну ступень выше) должен сократиться до 45-55 б.п. (против 65-70 б.п. в настоящее время).

- Система ’11 – цель 7,55
- ТМК ’09 – цель 8,50%
- Ренессанс ’09 – цель 8,30%
- Банк Санкт-Петербург ’09 –цель 9,15%
- Казаньоргсинтез ’11 – цель 8,60%
- Северсталь ’14 – цель 7,60%
- НКНХ ’15 – цель 8,25%
- Росбанк ’09 – покупать недооцененный выпуск качественного эмитента

Вывод:
Мы ожидаем роста котировок рынка российских евробондов вслед за Treasuries, а также за счет сужения спрэда в среднесрочной перспективе (до 105бп.) к рынку казначейских обязательств.
 
комментарий
 


 

Тел: +7 (495) 796-93-88


Архив комментариев

ПНВТСРЧТПТСБВС
1 2 3 4 5 6 7
8 9 10 11 12 13 14
15 16 17 18 19 20 21
22 23 24 25 26 27 28
29 30 31 1 2 3 4
   
 
    
   

Выпуски облигаций эмитентов: