Банк СОЮЗ: Ежедневный обзор рынка облигаций

[24.05.2005] Дмитрий Богословский, Павел Лукьянов, Банк СОЮЗ

Рынок базовых активов

Вопреки нашим ожиданиям, базовые активы продолжили рост, благодаря сохранению спроса на «тихую гавань» и информации о том, что регулярный аукцион по размещению 2Y UST составит всего $22 млрд., что является минимальной суммой месячного выпуска с ноября 2001 года. В итоге доходность 10Y UST сократилась еще на 6 б.п. до 4.058%. Примечательно, что, несмотря на техническую перекупленность, сегодня базовые активы используют практически любую позитивную информацию для роста. Чем дальше рынок растет, тем сильнее может оказаться падение в результате разочаровывающих факторов. Ближайшим тестом станут сегодняшняя публикация протокола последнего заседания ФРС, на котором 3 мая было решено повысить ставку на 25 б.п. до 3.0%. Мы не думаем, что протокол принесет что-то существенно новое, однако неделя для базовых активов будет напряженной – в среду публикуется отчет по товарам длительного пользования, в четверг – вторая публикация данных по ВВП, в пятницу – индекс личных потребительских расходов. Все эти отчеты способны вывести рынок из равновесия. Учитывая перегретость базовых активов и некоторые нерыночные факторы их роста в последние дни, а также то, что уровень поддержки 4.0% по доходности 10Y UST будет пробить крайне сложно, на неделе мы ожидаем снижение базовых активов.

Рост UST оказал поддержку европейским облигациям. Доходность длинных немецких облигаций установила новый исторический минимум вблизи 3.785%. Другие выпуски также подросли на фоне восстановления после распродаж, вызванных снижением курса евро. Дополнительным основанием для роста стали предупреждения главы ЕЦБ Жана Клода Трише о возможном риске для роста экономики региона. Для валютной диверсификации долгов, впервые за последние 75 лет Германия планирует выпустить на 5 лет еврооблигации, деноминированные в долларах США, предположительно на $5 млрд. Лид-менеджерами выступят Deutsche Bank, Goldman Sachs и Morgan Stanley. Бумаги будут оцениваться к 5Y UST. Учитывая, что спрэд между немецкими гособлигациями в евро и UST является отрицательным, мы ожидаем, что спрэд новых долларовых долгов Германии к UST будет минимальным. Новые бумаги станут крайне привлекательным инструментом для игры по отношению к казначейским облигациям США.

Долги развивающихся рынков

Позитивная динамика базовых активов способствовала росту на рынке еврооблигаций. Если ранее они отставали от UST на фоне кредитных опасений, вызванных снижением рейтингов GM и Ford, то теперь emerging markets присоединились к ралли, поэтому спрэд EMBI+ практически не изменился (EMBI+). В числе лидеров оказались латиноамериканские кредиты, за исключением нефтеэкспортеров Венесуэлы и Эквадора, как мы и предупреждали. Эквадор может сохранить понижательную динамику, поскольку новое правительство страны, хотя и открыто для переговоров с МВФ, не готово проводить реформы по требованию фонда. Некоторую слабость могут показать также турецкие и украинские кредиты. Турция, получив удар от возможного отказа французов от Конституции ЕС 29 мая, снизилась также на ослаблении позиции Шредера в Германии, ярого сторонника вступления Турции в Союз. Украина, торгуясь в узком диапазоне, снизилась из-за возможного выпуска евробондов в третьем квартале. Бумаги могут продолжить падение из-за новых ограничений по приобретению нерезидентами внутренних долговых инструментов сроком менее 365 дней. В целом EM приблизились к верхней границе своего недавнего диапазона. На наш взгляд, пробить его вверх не удастся, поэтому рекомендуем короткую позицию.

Еврооблигации российских заемщиков

Российские валютные облигации продолжили свое восхождение на вчерашних торгах, индикативные бумаги Россия’30 достигли 108,38% номинала, столько они еще никогда не стоили. Продолжение роста было связано со снижением доходности UST, с которыми Россия сохраняет стабильный узкий спрэд, а также позитивными внутренними факторами. Парижский клуб, надежды на повышение рейтинга и отказ от выкупа еврооблигаций (дорогостоящий шаг), способствовали сохранению повышательных настроений. Пока индикативная тридцатка задает тон, другие активы остаются в тени, однако как только потенциал роста иссякнет, инвесторы обратят внимание на недооцененные бумаги 2018 и 2028 годов. В корпоративном сегменте, как мы и предполагали, возобновился рост. Наши основные рекомендации в целом оправдались, Вымпелком показал неплохой рост, тогда как МТС выглядели скромнее. Однако, вопреки ожиданиям, Газпром'20 показал неожиданно сильную динамику. Сегодня тестом станет протокол заседания ФРС. Если он окажется нейтральным (наш основной сценарий), то позитивный тон сохранится, а рост покажут в первую очередь высокорейтинговые квазисуверенные бумаги (ВТБ, Газпром), не полностью отыгравшие рост в суверенном секторе.

Внутренний валютный и денежный рынки

В отсутствии новостного фона на международном валютном рынке пара евро/долл совершала колебания в рамках узкого бокового диапазона 1.2540-1.2580. По всей видимости, такая динамика будет продолжаться до появления первой порции данных, которые сегодня будут исходить из Германии (индекс ZEW и инфляция). Эти данные будут драйвером на ближайшие два дня.

На российском валютном рынке рубль ослаб на 6 копеек относительно закрытия предыдущего дня. Торги проходят достаточно активно, Банк России участия в торгах не принимает. Сегодняшние торги открылись на 2 копейки ниже на 28.04.

Рынок федеральных облигаций

В понедельник в секторе госбумаг наблюдалось умеренное снижение цен по широкому спектру бумаг в пределах 20 б.п. Фактором снижения котировок стало ослабление курса рубля. Также негативным фоном для федеральных облигаций явилась очередная статистика по инфляции, которая за первую половину мая составила 0.3% (в целом за месяц прогнозируется рост цен на 0.6%), то есть за первые пять месяцев года темпы инфляции превысят 7%. Такие данные оказывают сдерживающее воздействие на котировки рублевых госбумаг. Поддержкой для рынка сегодня может оказаться резкое снижение доходности еврооблигаций РФ вчера вечером на 7 б.п. до нового исторического минимума на 5.93% годовых.

Рынок региональных облигаций

Конъюнктура валютного рынка определила понижательную ценовую динамику по региональным облигациям. Продажи наблюдались по всему спектру бумаг. Котировки столичных выпусков «просели» до 30 б.п. 4й выпуск Мособласти потерял 30 б.п., 5й остался на месте. Умеренные продажи наблюдались по бумагам Нижегородской области (-5 б.п.) и Новосибирской области (-14 б.п.). Остальные региональные облигации практически не торговались. Динамика сегодняшнего дня будет полностью зависеть от ситуации на валютном рынке, а также от состояния рублевой ликвидности, ставки по межбанковским кредитам по-прежнему на относительно высоких уровнях 5-6% годовых. Отчасти такое положение сложилось под влиянием роста курса доллара и перетока рублевых средств на валютный рынок. Снижение котировок облигаций более вероятно.

Рынок корпоративных облигаций

Инвесторы вчера неактивно распродавали облигации «первого эшелона». Котировки «фишек» снизились на 15-25 б.п. Также на фоне низких объемов торгов произошло ослабление цен «телекомов». В сложившихся обстоятельствах на смежных рынках (денежный и валютный) тенденция снижения цен продолжится. Низкая активность инвесторов частично объясняется чередой первичных размещений. Как это не странно (на фоне нейтрально-негативной динамики вторичного рынка) первичные размещения проходят крайне успешно, высокий спрос и доходность без премии к рынку.