Rambler's Top100
 

УРАЛСИБ Кэпитал: Ежедневный обзор долгового рынка


[24.03.2010]  УРАЛСИБ Кэпитал    pdf  Полная версия

НОВОСТИ ВКРАТЦЕ

АФК Система (BB/Ba3/BB-) / Башнефть (NR) – ФАС одобрила покупку АФК «Система» 49% акций «Русснефти» (Интерфакс). На наш взгляд, вероятность того, что сделка будет закрыта в ближайшем будущем, высока. Мы считаем, что рублевые облигации Башнефти (~YTP9,4%) остаются привлекательными для покупки на текущих уровнях. Основной потенциал их ценового роста мы связываем с получением компанией кредитного рейтинга в нынешнем году.

МТС (BB/Ba2/BB+) – ведет переговоры о покупке регионального оператора ШПД «Мультирегион» («Ведомости»). Сумма потенциальной сделки (150– 250 млн долл.) не представляет угрозы для кредитного качества МТС и нейтральна для котировок облигаций компании; в то же время приобретение может позволить МТС расширить присутствие на региональном рынке ШПД за счет более чем 30 городов. В настоящий момент мы не видим привлекательных торговых возможностей в бондах МТС.

ТНК-ВР (ВВВ-/Ваа2/ВВВ-) – может до конца 2010 г. продать Ковыкту Роснефтегазу за 700–900 млн долл. (Интерфакс). Учитывая существенную неопределенность относительно судьбы этого актива, новость скорее положительна для кредитного профиля ТНК-ВР, тем более что потенциальная сумма сделки, как мы понимаем, должна в значительной степени компенсировать компании затраты, связанные с разработкой месторождения. Евробонды ТНК-ВР в настоящий момент выглядят довольно дорого относительно бумаг Газпрома, в то же время в сегменте бумаг GEM инвестиционного уровня они сохраняют привлекательность.

ТОРГОВЫЕ ИДЕИ

- Рублевые облигации качественных эмитентов привлекательны для покупки при спреде к ставкам РЕПО и/или NDF, равном более 300 б.п. Таковыми облигациями являются среднесрочные выпуски ОФЗ, ВТБ24-1, РЖД-10, а также Акрон-3, ЛК Уралсиб-2.

- Рублевые выпуски Сибметинвест-1,2 выглядят недооцененными относительно ставок РЕПО.

- Выпуски РЖД-15,17,18 с плавающим купоном предоставляют наилучшее сочетание риска и доходности при игре на снижение ставок MosPrime.

- Премия облигаций российских квазисуверенных эмитентов в сегменте GEM может исчезнуть после успешного размещения суверенных бумаг России. В частности, Gazprom’18 дешев относительно Petrobras’18.

- Выпуски TNK-BP выглядят наиболее недооцененными среди бумаг инвестиционной категории GEM.

- Банковские выпуски Russian Standard Bank’11 и HCFB’11 отстали от рынка в сегменте бумаг с рейтингом категории «BB/Ba».

- Покупать еврооблигации Sinek'15, выглядящие дешево для своих рейтингов (-/Ba1/BBB-).

- Покупать бумаги NKNH’12, недооцененные относительно бумаг металлургических эмитентов с рейтингом на уровне «B» (Евраз и ТМК).

Внешний рынок

Неважные данные по рынку жилья оказались позитивными для рынков

Наиболее примечательными из опубликованных вчера в США экономических показателей оказались данные по продажам жилой недвижимости, свидетельствующие о том, что спрос на вторичном рынке остается крайне низким. В феврале продажи снизились на 0,6%, что выглядит не так плохо в сравнении с падением продаж в январе на 7,2%. Несмотря на столь негативную статистику, рынки акций вчера закрылись преимущественно в плюсе. По-видимому, негативная ситуация, сохраняющаяся на рынке недвижимости, воспринимается инвесторами как индикатор того, что государственные программы стимулирования экономики будут продолжены, а, значит, ликвидность на публичных рынках капитала не иссякнет.

Короткие UST подросли в доходности

Вчерашний аукцион по размещению 2Y UST объемом 44 млрд долл. оказался менее успешным, чем несколько предыдущих: спрос превысил предложение лишь втрое против среднего значения 3,19. После аукциона доходность 2Y UST выросла на 7,9 б.п. достигнув отметки YTM1,027% – максимального значения с начала нынешнего года. Длинные UST не показали заметных изменений. В результате спред 10Y UST – 2Y UST сузился еще на 8 б.п., достигнув отметки 265 б.п.

Динамика рынка UST заставляет предположить, что ФРС повысит ставки еще до того как проявятся инфляционные риски. Повышение коротких ставок ФРС в отсутствие инфляционных рисков будет способствовать снижению наклона кривой UST, что уменьшит привлекательность рынка UST для РЕПО-трейдеров и усилит приток капитала на кредитные рынки. Индикатором ожиданий инвесторов станет сегодняшний и завтрашний аукционы по размещению пяти- и десятилетних казначейских нот.

Кредитные спреды GEM на минимумах

На кредитных рынках GEM по-прежнему наблюдался приток спекулятивного капитала, о чем свидетельствуют укрепление «сырьевых» валют, а также снижение CDS. Возвращение котировок нефти на уровень 80 долл./барр. после недавнего снижения до отметки 77 долл./барр. поддержало спрос на нефтегазовые бонды. Неопределенность ситуации с Грецией способствует оттоку капитала с рынков долгов развитых стран на рынки GEM.

Суверенные бонды Russia’30 котировались вблизи отметки 116% от номинала, при спреде к 10 UST в размере около 120 б.п., что 15 б.п. ниже, чем в конце прошлой недели. В корпоративном сегменте торговая активность оставалась низкой. Рост котировок наблюдался в выпусках Газпрома и TNK-BP.

Относительно размещения бондов РЖД известно лишь, что срок до погашения составит семь лет. При этом доходность, скорее всего, окажется ниже кривой Газпрома.

Внутренний рынок

Рубль немного отыграл потери

В ходе вчерашних торгов рубль частично отыграл позиции, сданные в предыдущий торговый день, что привело к снижению стоимости бивалютной корзины ЦБ на 15 копеек до 34,15 руб. и ослаблению доллара на 10 копеек до 29,5 руб./долл. Объем сделок купли-продажи превысил среднедневной оборот за прошлую неделю и составил 5 млрд долл. Ставки по валютным NDF не претерпели заметных изменений. По нашему мнению, укрепление рубля стало следствием позитивной динамики котировок нефти, которые вернулись на отметку 80 долл./барр. Среди валют GEM вчера укрепился к доллару также бразильский реал. Сегодня с утра бивалютная корзина находится на уровне 34,05 руб.; наибольший вклад в снижение стоимости корзины внес евро, подешевевший до 1,342 долл.

В облигациях консолидация

Улучшение конъюнктуры на смежных рынках отразилось в сужении спредов на покупку и продажу по рублевым облигациям. Однодневные ставки денежного рынка опустились до диапазона 2,5–3,0% годовых, что обусловило низкую активность продавцов. Лучше рынка выглядели наиболее сильно просевшие в цене накануне облигации МГор-48, МГор-54, которые вчера показали ценовой рост приблизительно на 30 б.п. Подорожали на 20 б.п. свежие выпуски БО ВТБ. Выпуск ОФЗ 25073, доразмещение которого в объеме 12,2 млрд руб. запланировано на сегодня, торговался с доходностью на уровне YTM6,13%. По-видимому, этот уровень доходности станет ориентиром для Минфина при определении цены отсечения в ходе аукциона. Во втором эшелоне не сформировалась единая ценовая динамика, например, бумаги Вымпелкома подорожали более чем на 1 п.п., а выпуски БО СеверСталь и Акрон-3 подешевели на 30–50 б.п.

Кокс успешно прошел оферту

Вчера стало известно, что в ходе оферты по выпуску Кокс-2 номиналом 5 млрд руб. эмитенту пришлось выкупить бумаги лишь на сумму 1,5 млрд руб. Желание большинства держателей облигаций Кокс-2 оставить выпуск до погашения обусловлено, с одной стороны, умеренными кредитными рисками эмитента, а с другой, привлекательной ставкой купона на уровне 12% годовых к погашению в марте 2012 г.

Ориентир по БО Зенит-1 не исключает альтернатив

Ориентир по ставке купона нового выпуска БО Зенит-1 объемом 5 млрд руб. был установлен на уровне 8,3–8,8% годовых, что соответствует доходности YTP8,47–8,99% к годовой оферте. Исходя из доходностей обращающихся выпусков коммерческих банков с рейтингом уровня «B+» названный ориентир предполагает премию к рынку в размере 40–50 б.п. Из банковских бумаг, имеющих близкую дюрацию и кредитный рейтинг, сопоставимый с БО Зенит-1, мы отдаем предпочтение облигациям РусСт-6, которые котируются в диапазоне YTM9,5–10% к погашению в феврале 2011 г.

Денежный рынок

Незначительные изменения ликвидности, стабильные ставки на межбанке

Вчера банки выбрали 1,58 млрд руб. из предложенных ЦБ 5 млрд руб. пятинедельных беззалоговых кредитов. Средняя ставка размещения оказалась достаточно высокой, 11,66%, что на 4 б.п. выше, чем на аналогичном аукционе неделю назад. Сегодня банки получат размещенные средства, при этом они должны вернуть ЦБ 2,9 млрд руб. Впрочем, эти движения средств слишком незначительны, чтобы оказать влияние на состояние ликвидности. Ставки на рынке межбанковского кредитования остаются стабильными, индикативная однодневная ставка MosPrime снизилась лишь на 1 б.п. до 3,5%. Сегодня ставки, скорее всего, также изменятся незначительно.

Остатки на корсчетах кредитных организаций в ЦБ снизились на 23,3 млрд руб. до 493,5 млрд руб., а депозиты банков в ЦБ выросли на 12,5 млрд руб. до 771,1 млрд руб. Объем операций ЦБ по сделкам РЕПО-кредитования составил 33,2 млрд руб.

Вчера рубль укрепился к евро (на 9 копеек до 39,92 руб./евро) и доллару (на 4 коп. до 29,53 руб./долл.), поэтому бивалютная корзина подешевела на 6 копеек до 34,2 руб. Основным фактором укрепления российской национальной валюты вчера были цены на нефть, которые сегодня, впрочем, скорректировались на новостях о высоком уровне запасов топлива в США: баррель Brent торгуется у отметки в 79 долл. Это, скорее всего, отправит рубль в нисходящее движение в район 29,6–29,7 руб./долл. С другой стороны, ослабление евро на фоне неблагоприятной ситуации в Греции может помочь удержать стоимость бивалютной корзины на вчерашнем уровне.

Корпоративные события

ВИММ-БИЛЛЬ-ДАНН (BB-/BA3/NR). Хороший финансовый профиль. Результаты по МСФО за 2009 г.

Тяжелый IV квартал, как и предупреждали. Вчера Вимм-Билль-Данн (ВБД) опубликовал финансовые результаты за IV квартал и полный 2009 г., которые отразили проблемы, о которых компания предупреждала в январе этого года, но тем не менее подтвердили в целом устойчивое финансовое положение ВБД. Выручка за 2009 г. снизилась на 22,8% до 2,2 млрд долл., что преимущественно было обусловлено девальвацией рубля. Кроме того, в связи с дефицитом сырого молока, наблюдавшегося в России, в IV квартале компания была вынуждена прибегнуть к ограничению производства некоторых молочных продуктов, что выразилось в снижении выручки сегмента «Молоко» на 11% относительно IV квартала 2008 г. Негативная динамика выручки в сегментах «Напитки» и «Детское питание» (-14,1% и -4,0% относительно 2008 г. соответственно) была обусловлена исключительно изменением курса рубля, тогда как объем продаж этих сегментов в натуральном выражении увеличился и ВБД удалось нарастить свою рыночную долю. EBITDA компании сократилась менее значительно – на 15,1% до 306,6 млн долл., что естественным образом привело к увеличению рентабельности по EBITDA на 130 б.п. до 14,1%. Чистая прибыль выросла на 14,6% до 116,5 млн долл.

Незначительное влияние на долговую нагрузку. В течение IV квартала долг ВБД изменился совсем незначительно, достигнув 524 млн долл., а долговая нагрузка в категориях Долг/EBITDA составляла достаточно умеренные 1,7. При этом компания обладает отличными показателями ликвидности – запас денежных средств ВБД с избытком покрывает краткосрочную задолженность, к которой в том числе относится и выпуск облигаций ВБД-3 объемом 5 млрд руб. (в обращении находятся бумаги на сумму около 100 млн долл.) с офертой в сентябре текущего года. Хотелось бы заметить, что если компания сумеет заинтересовать держателей новым купоном, в дату наступления оферты ей не придется выкупать большую часть займа. Сильные позиции Вимм-Билль-Данна подтвердило и агентство Moody’s, когда в декабре прошлого года повысило прогноз изменения рейтинга компании («Ва3» ) с «негативного» на «стабильный», отметив помимо сильных кредитных показателей и грамотное управление долгом. Кроме того, несмотря на трудности в российской экономике в 2009 г., ВБД продемонстрировал способность генерировать стабильные операционные денежные потоки (312 млн долл. за 2009 г.) при умеренных капитальных затратах (128,9 млн долл.).

Рекомендуем дождаться первичного размещения. Находящиеся в обращении выпуски ВБД-2 (YTM 7,9% @ декабрь 2010) и ВБД-3 (YTP 6,1% @ сентябрь 2010) не отличаются высокой ликвидностью, и их сложно рекомендовать к покупке. У компании зарегистрировано восемь выпусков биржевых облигаций общим объемом 30 млрд руб., мы рекомендуем инвесторам дождаться и участвовать в первичном размещении эмитента, отличающегося более чем умеренной долговой нагрузкой. Размещение, на наш взгляд, возможно в преддверии погашения текущих выпусков.

 
комментарий
 


 

Тел: +7 (495) 796-93-88


Архив комментариев

ПНВТСРЧТПТСБВС
30 31 1 2 3 4 5
6 7 8 9 10 11 12
13 14 15 16 17 18 19
20 21 22 23 24 25 26
27 28 29 30 1 2 3
   
 
    
   

Выпуски облигаций эмитентов: