Банк СОЮЗ: Ежедневный обзор рынка облигаций

[24.03.2005] Дмитрий Богословский, Павел Лукьянов, Банк СОЮЗ

Рынок базовых активов
После нескольких дней падения рынок базовых активов частично восстановил свои позиции в среду. Поводов для оптимизма было мало, поскольку ФРС 22 марта повысил ставку еще на 25 б.п., а вчерашний индекс потребительских цен в феврале составил 0.4% (максимальный рост с октября) и оказался выше ожиданий, но рынок подрос на коррекции. После выхода сильных данных по инфляции медведи сделали попытку повысить доходность индикативных 10Y UST до 4.7%. Но вблизи этого уровня начались технические покупки, в итоге доходность была сбита в область ниже 4.6%. Тем не менее мы сохраняем нашу общую негативную оценку казначейских облигаций США и ожидаем дальнейшее падение рынка. Резкое снижение цен на нефть, вероятно, усилит давление на базовые активы. Кривая доходности на участке между 2Y UST и 10Y UST приобрела более пологую форму, но четкой тенденции в этом движении уже не прослеживается. Выравнивание может продолжиться, если ФРС будет повышать ставки более агрессивными темпами. Сегодня выходят данные по товарам длительного пользования и еженедельный отчет по безработице. Вероятно, что они окажут умеренное влияние на рынок в преддверии длинных трехдневных выходных. Поэтому мы ожидаем колебание доходности 10Y UST в пределах 4.55-4.65%.

Европейские активы, как обычно, отставали от американского рынка, поэтому они успели отыграть только рост индекса потребительских цен в США, увеличив доходность. Падение британских активов было выражено сильнее после того, как протокол последнего заседания Банка Англии, на котором ставка была оставлена на уровне 4.75%, показал, что 2 из 9-ти членов Комитета проголосовали за ужесточение денежной политики (на предыдущем заседании это соотношение составляло 1 из 9-ти). В целом видим диапазонные торги по европейским активам после утреннего роста в ответ на вечернее снижение доходности UST.

Долги развивающихся рынков
Как мы и прогнозировали, спрэды emerging markets по индексу EMBI+ продолжили расширение – сразу на 14 б.п. до 387 б.п. Мы ожидаем, что в течение 1-2 недель, в условиях ухода инвесторов от риска, этот показатель достигнет 400 б.п., поэтому по-прежнему рекомендуем продавать спрэд. В страновом аспекте лидерами падения в Латинской Америке были долги Колумбии и Уругвая. Кредиты с высокой бэтой пытались противостоять понижательным настроения, поэтому показали более скромное падение. Снижение цен на нефть стало дополнительным фактором падение Венесуэлы и Эквадора. В условиях ухода от риска неопределенность вокруг судебной проблемы в Эквадоре усилит давление на бумаги страны. За день их спрэд вырос почти на 30 б.п. до 634 б.п. Кроме того, рост курса доллара будет служить негативным фоном. В ближайшие дни, risk-aversion, вероятно, замедлится на фоне резкого снижения цен на нефть и стабилизации рынка базовых активов в преддверии длинных выходных. Учитывая вечернее восстановление рынка UST, суверенные еврооблигации сегодня откроются выше, что приведет к небольшому снижению доходности. В лидерах восстановления окажутся такие имена как Бразилия, Мексика, Россия, Турция и Филиппины. Последние две страны в последние дни демонстрировали резко отрицательную динамику и сегодня торгуются на дешевых уровнях, они привлекательны для покупки, но среднесрочная тенденция пока остается неопределенной. Поэтому покупка Турции’34 или Филиппин’25, которые сегодня утром выросли на 1.25 п.п. и 1 п.п. соответственно, больше оправдана для спекулянтов с коротким горизонтом планирования, чем для долгосрочных инвесторов. При улучшении внешней конъюнктуры эти бумаги будут демонстрировать опережающий рост, а внутренний новостной фон в Турции и Филиппинах пока выглядит негативно. С учетом ожидаемого роста доходности UST эти еврооблигации, скорее всего, продолжат падение, а высокая зависимость от американского рынка повысит их волатильность, но со снижением цен на нефть давление на кредиты снизится. Хорошую возможность для игры вверх представляют ожидаемое возобновление программы МВФ для Турции (не ранее начала апреля) и возможное повышение НДС в Филиппинах. Поэтому есть смысл подождать более дешевых уровней и зайти в турецкие еврооблигации в начале апреля, поскольку рынок будет поддержан не только самим фактом одобрения программы МВФ, но и возобновлением сотрудничества с фондом, включая подготовку письма о намерениях. На первичном рынке, Индонезия, как и стоило ожидать, пока отказалась от размещения своего займа на $1 млрд. Действительно, заявленная стоимость размещения со спрэдом 180-190 б.п. к UST представляется нереальной при текущих условиях.

Еврооблигации российских заемщиков
На вчерашних торгах российские еврооблигации продолжили падение на фоне роста доходности UST после сильных данных по инфляции США, однако в четверг утром бумаги открылись лучше, отыгрывая вечернее восстановление базовых активов. Таким образом, российские долги вновь подчинялись общерыночной динамике, которую сегодня диктуют американские облигации. В суверенном сегменте, как мы и ожидали, лучше выглядели бумаги Россия’18, Россия’28 и Россия’30, показав более умеренное увеличение доходности по сравнению с коротким сектором. В ожидании диапазонных торгов по UST, скорее всего, российские долги консолидируются вблизи текущих уровней. Длинные бумаги будут выглядеть лучше. Корпоративный сегмент также снизился, хуже выглядели долги нефтегазового сектора (главным образом, евробонды Газпрома и Сибнефти) из-за узости низких спрэдов и снижения цен на нефть, среднее по рынку снижение отражали бумаги телекомов, а вот лучше рынка торговались еврооблигации «прочих» секторов, включая металлургический сектор, Севералмаз и ВБД. Мы думаем, что металлургия продолжит опережающую динамику. В первую очередь смотрим на длинный Евраз, Северсталь, Норникель.

Внутренний валютный и денежный рынки
Вчера продолжилось укрепление американской валюты. В течение дня она выросла с 1.3090 до 1.2960 к евро. Слабость единой валюты исходила из слабых данных по счетам платежного баланса еврозоны, что привело к падению евро вплотную к 1.30. Дальнейшему росту доллара поспособствовала статистика об индексе потребительских цен (CPI) в США, который оказался выше ожиданий экономистов, то есть указывал на рост инфляции, что особо остро воспринимается в свете заявления ФРС возросших рисках инфляции. В результате, достигнув максимума 1.2960, американская валюта сегодня с утра откорректировалась к отметке 1.3000, где в настоящий момент и торгуется.

На российском валютном рынке доллар также рос, укрепившись к рублю на 8 копеек. Утренние торги сегодня открылись незначительным снижением рубля, сейчас котировки находятся около 27.70.

Мы считаем, что сейчас настрой инвесторов направлен на дальнейший рост стоимости доллара.

Рынок федеральных облигаций
Федеральные рублевые облигации на падение котировок по базовым активам отреагировали умеренным снижением цен. В среднем по активно торгующимся выпускам ОФЗ наблюдалось ослабление котировок на 10-20 б.п. Это обусловлено специфичностью структуры инвесторов, где преобладают крупные консервативные инвесторы. Поэтому рынок госбумаг низковолатилен по сравнению с другими секторами. По нашему мнению, сегодня на рынке будут преобладать негативные настроения.

Рынок региональных облигаций
Столичные выпуски на малых оборотах потеряли в стоимости до 40 б.п. По ряду выпусков, по которым прошли крупные покупки во вторник, вчера наблюдалось падение котировок. Хотя объемы торгов не соизмеримы с прежними, похоже, инвесторы решили сориентироваться в ситуации не спешить. Стоит отметить продолжающийся спрос по 4му выпуску Мособласти, который вчера подорожал на 78 б.п. на фоне общего падения. В результате спрэд к кривой доходности Москвы сузился ниже 100 б.п. По нашим оценкам сейчас он составляет около 90 б.п. Мы считаем это значение заниженным, так как между данными бумагами и эмитентами существует заметная разница по ряду показателей. На этом фоне недооцененными выглядят выпуски Ленобласти, имеющие спрэд в доходности к Мособласти на уровне 150-170 б.п. По нашему мнению, справедливое значение спрэда не должно превышать 100 б.п.

Рынок корпоративных облигаций
По «фишкам» вчера наблюдалась распродажа на фоне умеренной активности инвесторов. Падение котировок составило 30-40 б.п. Выборочные покупки прошли в бумагах «второго/третьего» эшелона, вероятно ряд инвесторов искал «спасительные гавани» для своего капитала. В целом, что не может не радовать, на рынке нет панических настроений, да, преобладают продажи, но не массовые. Насколько хватит терпения инвесторов не поддаться давлению внешнего рынка и текущей слабости рубля, вот в чем вопрос? Надеемся, что негатив международного рынка не перерастет в тенденцию.