Rambler's Top100
 

ГК "РЕГИОН": Монитор первичного рынка рублевых облигаций.


[22.08.2006]  ГК РЕГИОН    pdf  Полная версия
На прошлой неделе (14 – 18 августа) на рынке корпоративных и муниципальных облигаций состоялось три размещения общей суммой 10 млрд. руб. Высокий спрос и благоприятная конъюнктура обеспечили удачное для эмитентов размещение всех выпусков в полном объеме.

На аукционе по размещению облигаций 3-го выпуска Самарской области (4,5 млрд. руб., 5 лет) при превышении спроса на 66% ставка купона была установлена на уровне 7,6% годовых – нижней границы прогнозов организаторов. На вторичных торгах цена выросла сразу на 0,44 п.п., однако по нашим оценкам потенциал роста по новому выпуску еще сохраняется.

Спрос на 2-й выпуск САН Интербрю Финанс (4 млрд., 3 года) в 2,4 раза превысил объем предложения, что обусловило установление ставки купона на уровне 8% годовых, что существенно ниже сделанных прогнозов. Ставка первого купона по второму выпуску облигаций НИКОСХИМ-Финанс была установлена на уровне 12,3% годовых, спрос превысил предложение на 38%.

На предстоящей неделе
(21 – 25 августа) на первичном рынке запланировано размещение четырех выпусков корпоративных облигаций на сумму 4,5 млрд. руб. Наиболее интересными нам представляются: дебютный выпуск региональной розничной сети АЛПИ и дебютный выпуск Столичных Гастрономов.

По первому выпуску мы оцениваем справедливую доходность к оферте на уровне 10,80-11,20% годовых; по второму – 8,75-9,00%. Учитывая высокую операционную рентабельность производства и приемлемый уровень долговой нагрузки, мы рекомендуем инвесторам принимать участие в обоих размещениях.

ООО «АЛПИ-ИНВЕСТ»


Общая информация


История Ассоциации торговых и промышленных предприятий «АЛПИ» началась в 1996 году с момента создания ООО «Норд-К», которое специализировалось на оптовой торговле импортной замороженной мясной продукцией в Красноярске, Иркутске, Новосибирске, Абакане. В 2002 году было принято решение о создании розничной сети гипермаркетов под брэндом «АЛПИ». Ассортимент гипермаркетов состоял из продуктов питания и товаров повседневного спроса, а часть площадей магазинов сдавалась в аренду. С 2004 года ассортимент товаров начал расширяться.

Параллельно с развитием розничной сети развивалось собственное производство мяса птицы. За период 2000-2006 гг. были приобретены комбикормовый завод, фабрика по производству минеральной воды и соков, 5 птицефабрик. На сегодняшний момент деятельность Ассоциации подразделяется на несколько направлений: розничный блок, производственный блок, обслуживающие предприятия.

В настоящее время Ассоциация «АЛПИ» представляет собой объединение 15-ти юридических лиц, основанное на взаимном владении долями участия. Все компании Ассоциации контролируются менеджментом. По данным Информационного меморандума доля розничного блока в выручке Ассоциации «АЛПИ» в 2005 году составила 73,3%, доля производственного блока – 26,7%. За 1 квартал доля розницы в выручке увеличилась до 83%.

Информация о поручителях


ОАО «АЛПИ» – основная операционная компания розничного блока, на начало текущего года контролирующая торговые операции гипермаркетов сети «АЛПИ». ОАО «АЛПИ» консолидирует денежный поток Ассоциации (до 78% выручки по итогам 1 квартала 2006 года с учетом продаж продукции производственного блока), а также недвижимость, до 80% которой отражено на балансе данной компании. На конец 2005 г. Ассоциация включала в себя 24 гипермаркета, расположенных в Красноярском крае, Новосибирской и Кемеровской областях и республике Хакасия, и 34 специализированных киоска в Красноярском крае. На 01.01.2006 общая площадь гипермаркетов «АЛПИ» составляла около 247 тыс. кв.м., торговая площадь – 135 тыс.кв.м. Все гипермаркеты находятся в собственности ОАО «АЛПИ». В дальнейшем развитие розничного бизнеса планируется за счет самостоятельного строительства или реконструкции приобретенных площадей в условиях нехватки пригодных для аренды помещений в регионах присутствия сети. В настоящее время земельные участки арендуются у муниципалов, срок аренды варьируется от 10 до 49 лет. ОАО «АЛПИ» практикует выкуп земельных участков под крупными торговыми объектами. Сеть спец

На долю продуктов питания приходится 70 % торгового оборота сети гипермаркетов АЛПИ. По итогам 1 кв. 2006 года более 47% продаж мяса птицы и полуфабрикатов, произведенных агрохолдингом Ассоциации, осуществлялась через гипермаркеты ОАО «АЛПИ» и сеть специализированных киосков ООО «ТС «Сибирская Губерния», остальная продукция реализуется через локальные розничные сети.

ООО «Птицефабрика «Сибирская губерния»–основная компания производственного блока, созданная в 2002 году на базе обанкротившейся ГУПП «Красноярская», объединяет 4 птицефабрики, выпускающие до 76% производимого Ассоциацией мяса птицы. В 2005 году на базе очередной приобретенной птицефабрики (филиал Енисейский) началось производство мяса индейки. ОАО «Птицефабрика «Сибирская губерния»–вторая компания производственного блока, на долю которой приходится 24% объемов производства Ассоциации. В 2005 году АЛПИ одна из первых начала выращивание индейки.

Оценка справедливой доходности


Учитывая высокую долю розничных продаж (около 83%) в консолидированной выручке Ассоциации, целесообразно сравнивать финансовое положение АЛПИ с компаниями розничной торговли, облигации которых представлены на рынке.

По масштабам бизнеса АЛПИ существенно уступает лидерам отрасли (Пятерочка, Магнит, Копейка), однако опережает региональные розничные сети (Матрица, Монетка, Кора). По итогам 2005 г. компанию АЛПИ отличает высокие темпы роста (более чем в 1,5 раза). Кроме того, показатели эффективности деятельности АЛПИ (маржа EBITDA – 20,4%, ЧП – 12,7%) в 1,5-2,0 раза превосходит показатели ритейлеров, включая лидеров отрасли, что обеспечивалось наличием в составе Ассоциации высокорентабельного производства мяса птицы. Долговая нагрузка АЛПИ приемлемая. По отношению Долг/Активы компания сопоставима с региональными розничными сетями, несколько уступая лишь крупнейшим. Выручка в 2,1 раза превышает финансовый долг, что несколько ниже показателей большинства ритейлеров. Также отношение Долг/Собственный капитал у АЛПИ выше, чем у большинства розничных сетей (за исключением Магнита). Отношение Долг/EBITDA составило по итогам прошлого года 2,3х (Перекресток – 2,4х; Копейка – 3,3х; Виктория – 1,6х; Монетка – 1,1х; Кора – 1,9х). Возможность обслуживания текущих долгов у АЛПИ находится на высоком уровне (EBITDA/% расходы – 12,1х), опережая многие розничные сети.

Учитывая масштабы бизнеса, финансовое состояние и уровень долговой нагрузки эмитента, текущую конъюнктуру рынка и дебютный характер займа, мы оцениваем справедливый уровень доходности к годовой оферте на аукционе в размере 10,8-11,2% годовых, что соответствует ставке первого купона – 10,52-10,9% годовых.



ОАО «СТОЛИЧНЫЕ ГАСТРОНОМЫ»

ОАО «Столичные гастрономы» образовано в 1998 году в ходе слияния пяти крупнейших торговых компаний, в результате которого все торговые помещения были консолидированы и перешли в собственность вновь образованной компании. Основной деятельностью компании является предоставление в аренду нежилых помещений (Москва и Московская область) операторам розничной торговли. На конец 2005 года в собственности ОАО «Столичные гастрономы» находится 61 объект недвижимости совокупной площадью более 164 тыс. кв. метров.

Ключевым клиентом компании является торговый оператор на рынке розницы Москвы – ОАО «Седьмой Континент», на оборот с которым приходится около 97% общего объема реализации компании. Что объясняется аффилированностью с ОАО «Седьмой континент» через одного из собственников эмитента в лице ЗАО «7К инвест-холдинг», которому через номинальных держателей по состоянию на 01.01.2006 г. принадлежит 86,9565% акций ОАО «Седьмой континент».

Стратегия развития компании на 2006-2009 годы предусматривает приобретение новых торговых площадей современного формата в Москве и других регионах (наиболее экономически развитых) с целью их предоставления в аренду сетевым операторам розничной торговли. Согласно данным за 2005 год суммарная выручка эмитента составила 939 млн. рублей, при этом компания отличается высокой эффективностью: операционная рентабельность – порядка 74%. Несмотря на снижение чистой прибыли в прошлом году на 13% (555 млн. рублей), маржа показателя находится на стабильном уровне – 60-65%.

Суммарные активы на 1 января составили 3,53 млрд. рублей, увеличившись за год на 25% благодаря 30%-ному росту внеоборотной составляющей, формирующей 97% активов. В их структуре основную часть составляют основные средства (здания и сооружения) – порядка 2,78 млрд. рублей или 79% активов.

Финансирование деятельности компании в большей степени осуществляется за счет собственных средств, доля которых на конец года составила 89% пассивов. На 95% собственный капитал состоит из нераспределенной прибыли, что оценивает компанию позитивно. Финансовые обязательства на 1 января составили 355 млн. рублей, носят краткосрочный характер, представляет собой кредитную линиюАКБ Росбанк (1 млрд. рублей, 8,6% годовых, срок до 24.04.2006 г.), открытую в конце декабря 2005 года.

Эмитент отличается высоким уровнем финансовой независимости (0,89). Операционные потоки, генерируемые компанией на протяжении последних 5 лет положительны. На балансе консолидированы объекты недвижимости, расположенные в Московском регионе, рыночная стоимость которых в перспективе будет увеличиваться. Привлеченный в конце 2005 года кредит привел к снижению показателей ликвидности, при этом показатели покрытия и обслуживания долга по-прежнему остаются на высоком уровне.

Позитивным фактором является наличие долгосрочных контрактов с основным арендатором торговых площадей – ОАО «Седьмой Континент», аффилированным с эмитентом. А наличие поручительства со стороны ЗАО «7К инвест-холдинг»–акционером обеих компаний,–снижает риски по займу, несмотря на большой (относительно выручки эмитента) объем займа.

По характеру своего бизнеса прямых аналогов компании, представленных на облигационном рынке, в настоящий момент нет. Тем не менее, исходя из уровня кредитоспособности, масштаба и перспектив развития бизнеса ОАО «Столичные гастрономы» можно отнести к эмитентам второго эшелона, облигации которых с похожей дюрацией торгуются в диапазоне 8,5-9,5% годовых. Учитывая масштабы бизнеса и финансовое состояние эмитента, текущую конъюнктуру рынка и дебютный характер выпуска, мы оцениваем справедливый уровень доходности к двухлетней оферте в размере 8,75-9,0% годовых, что соответствует ставке первого купона – 8,56-8,8% годовых.
 
комментарий
 


 

Тел: +7 (495) 796-93-88


Архив комментариев

ПНВТСРЧТПТСБВС
1 2 3 4 5 6 7
8 9 10 11 12 13 14
15 16 17 18 19 20 21
22 23 24 25 26 27 28
29 30 31 1 2 3 4
   
 
    
   

Выпуски облигаций эмитентов: