Российский долговой рынок

Вчера основное внимание инвесторов было сосредоточено на первичном рынке. Можно отметить, что все аукционы проходили без особого ажиотажа, при этом завершились достаточно успешно – ставки купонов были установлены в рамках прогнозов организаторов. И хотя в отдельных случаях это не позволило завершить размещение в течение аукциона, после дополнительной сессии все бумаги были размещены полностью. По итогам вчерашних торгов в котировальных листах преобладал «красный». Рыночное настроение остается неоднозначным. Во-первых, «водопад» первичного предложения, обрушившийся на участников рынка, в отдельных случаях стал причиной вынужденной фиксации прибыли для покупки новых более доходных выпусков. Во-вторых, несмотря на значительные объемы остатков на депозитах и корсчетах, которые остаются на уровне выше 1.5 млрд. руб., условия денежного рынка стали менее благоприятными – так, в последние дни ставки МБК выросли с 1.5% - 2% до 3.5% - 4%.

В корпоративных бумагах наиболее значимые обороты обеспечила фиксация прибыли крупными участниками в бумагах Газпром-9, в результате чего они подешевели на 5 б. п. Похожую ситуацию мы наблюдали в облигациях Лукойл-3 (-7 б.п.). В то же время спрос на бумаги РЖД-5 и Газпром-8 обеспечил им рост котировок соответственно на 15 б.п. и 5 б.п. После размещения облигаций ТГК-10 на 5 б.п. подорожали бумаги ТГК-1. Заметными покупками «отметился» второй выпуск ИнкомЛады (+10 б.п.).

В ОФЗ снижение котировок в среднем было на уровне 5 – 10 б.п. В центре внимания по- прежнему были выпуски 46020 (-5 б.п.), 25058 (-10 б.п.). Сегодня на первичном рынке будет временный «тайм-аут» - пройдет только 1 аукцион по третьему выпуску ФК Еврокоммерц на 3 млрд. руб. Вместе с тем, мы не ожидаем возобновления активных покупок. Во-первых, на следующей неделе инвесторам предстоит продолжение «марафона первички». Кроме того, как мы уже отметили выше, рост ставок МБК также не благоприятствует новым покупкам.

Сегодня на вторичном рынке появятся бумаги ТГК-4. На наш взгляд, ценовой апсайд данного выпуска достаточно низок ввиду того, что уровень доходности, сложившийся при размещении (7.74% к оферте в июне 2009 г.) является справедливым для компании и сужение текущего спрэда к ОФЗ, который составляет порядка 195 б.п., возможно лишь «вместе с рынком». В то же время, несколько расширенным относительно справедливого уровня выглядит спрэд разместившегося вчера ТГК-10 (около 195 б.п. к ОФЗ). На наш взгляд, по кредитному качеству ТГК-10 и ТГК-1 выглядят несколько лучше других ТГК: справедливый спрэд для этих двух компаний мы оцениваем на уровне порядка 180 б.п., что кстати соответствует текущему спрэду для ТГК-1. Таким образом, у ТГК-10 есть небольшой потенциал снижения доходности (порядка 15 б.п.), который, скорее всего, будет реализован в ближайшие дни - бумага включена в котировальный список "В", что позволит начать вторичное обращение уже на следующей неделе.

Торговые идеи

Рублевые облигации

• Лукойл - 4 - потенциал снижения доходности в пределах 15 б.п., справедливый спрэд к ОФЗ оцениваем на уровне 85 б.п.
• УМПО-2 - облигации УМПО достигли нашего целевого уровня по доходности 8.5% годовых. Учитывая, что по бумагам установлен очень привлекательный на фоне других машиностроительных компаний второго эшелона купон (на уровне 9.5% годовых), а также то, что факт создания госхолдинга еще может оказать дополнительную поддержку авиадвигателестроеителям мы рекомендуем сохранять позиции в бумаге.
• Юнимилк - Мы позитивно оцениваем перспективы развития и считаем, что у компании есть потенциал улучшения кредитного качества на фоне сохранения высоких темпов роста, обусловленных дальнейшим расширением производственных мощностей.
• Нутритэк – Бумага сохраняет небольшой потенциал сужения спрэда (около 10 б.п.). Справедливую доходность по бумаге после объявления ставки купона на следующий купонный период, полностью учитывающую фактор недавнего проведения IPO, оцениваем на уровне 9.5% к оферте.
• Техносила – несмотря на то, что спрэд приблизился к справедливому, на наш взгляд, уровню 500 б.п., рекомендуем сохранять позиции в бумаге. При этом мы не исключаем дальнейшего снижения доходности в среднесрочной перспективе на фоне позитивного новостного фона об укреплении кредитного качества компании.
• ТОП-КНИГА-2 – на наш взгляд потенциал сужения спрэда по выпуску полностью исчерпан, несмотря на хороший кредитный профиль эмитента. Долговая нагрузка компании по итогам первого квартала осталась практически без изменений на уровне прошлого года. Мы рекомендуем ДЕРЖАТЬ облигации в рамках защитной стратегии.
• НИТОЛ-2 - несмотря на то, что эффект от инвестиционной программы на финансирование которой были использованы средства облигационного займа проявится только в среднесрочной перспективе, тот факт, что в настоящее время компания придерживается намеченного плана мероприятий и достигает при этом запланированных результатов, поддерживает нашу позитивную оценку кредитного качества эмитента и рекомендацию «покупать».
• Инком-Авто-2 – в преддверии размещения третьего выпуска бумага выросла в цене, в связи с чем на текущих уровнях покупать ее довольно дорого. Тем не менее, мы считаем данный выпуск достаточно хорошим, чтобы ДЕРЖАТЬ его в портфеле до оферты. Высокая ставка купона на уровне 12%, а также более короткая дюрация выпуска обуславливают его большую привлекательность по сравнению с третьим выпуском, разместившимся с купоном 11%.
• Пятерочка-2 – выпуск торгуется со справедливым спрэдом в 190-200 б.п. Мы рекомендуем инвесторам воспользоваться предложенной возможностью и принести бумагу на выкуп эмитенту, тем более, что цена выкупа чуть превышает текущий рыночный уровень. Что касается участия в новом выпуске, то мы полагаем, что заем Х5 должен торговаться с аналогичным спрэдом, учитывая, что в него уже заложены риски объединенной компании. Данный спрэд соответствует доходности нового выпуска к трехлетней оферте в 7.85-8.0%. и купону в 7.7-7.85%.
• Карусель – В долгосрочной перспективе бумага может еще сократить спрэд к Пятерочке. Рекомендуем ДЕРЖАТЬ выпуск.
• Виктория-2: потенциал сужения спрэда к ОФЗ исчерпан. Мы отзываем нашу рекомендацию ПОКУПКА по второму выпуску Виктории, учитывая, что текущая доходность облигаций достигла справедливого, с нашей точки зрения, диапазона в 10.5-10.6%. Тем не менее, ввиду предстоящей подготовки аудированной консолидированной отчетности мы не исключаем незначительно сужения спрэда в среднесрочной перспективе и рекомендуем инвесторам ДЕРЖАТЬ бумагу в портфеле.
• Севкабель-Финанс-3 – выпуск привлекателен для ПОКУПКИ, текущая премия за кредитные риски компании выглядит привлекательно на фоне отраслевых аналогов. Потенциал снижения доходности составляет, по нашим оценкам, порядка 35 – 50 б.п.
• Л’этуаль – бумага торгуется с очень короткой дюрацией к оферте в конце текущего года. На наш взгляд, выпуск интересен для инвесторов, предпочитающих держать бумаги, привлекательные с точки зрения соотношения «риск-доходность» ввиду достаточно высокого купона в 10.75% и неплохих финансовых характеристик. Мы рекомендуем ДЕРЖАТЬ бумагу до ферты.

Валютные облигации

• Локо-банк-10: потенциал снижения доходности 30-40 б.п. Мы полагаем, что премия за разницу в рейтингах в одну ступень и меньшие масштабы бизнеса относительно банков торгующихся в диапазоне 9-9.3% не должна превышать 40 б.п.