Rambler's Top100
 

МДМ-Банк: Утренний комментарий по рынку облигаций


[21.08.2008]  МДМ-Банк    pdf  Полная версия

Рынок еврооблигаций

И СНОВА FANNIE И FREDDIE, А ТАКЖЕ LEHMAN

В среду, в отсутствие более-менее значимой макроэкономической статистики, настроения на рынках определяли слухи о грядущих проблемах американских финансовых институтов. В Wall Street Journal появилась заметка о том, что готовится встреча руководства Fannie Mae и Freddie Mac с представителями Казначейства, чтобы обсудить перспективы поддержки ипотечных агентств со стороны государства. Оптимизма эти слухи, конечно же, не прибавили: котировки акций этих компаний упали за вчерашний день более чем на 20%.

На этом негативном фоне мы наблюдали классический эффект «бегства к качеству» - доходности US Treasuries вдоль всей кривой снизились на 2-5бп, причем на коротком конце – более значительно. 2-летние ноты завершили день с доходностью 2.25% (-5бп), 10-летние – 3.80% (-3бп).

Сегодня с самого утра негативный настрой уже задан: Financial Times опубликовала статью о неудавшейся сделке инвестбанка Lehman Brothers по продаже чуть ли не половины бизнеса инвесторам из Китая и Кореи. Вечером сегодня выйдут американская статистика по безработице, а также промышленные индексы Philadelphia Fed и Leading Indicators.

EMERGING MARKETS

В сегменте развивающихся рынков настроения скорее нейтральны. Спрэд EMBI+ расширился до 306бп (+6бп), правда, преимущественно из-за снижения доходностей UST. Одновременно несколько сузились CDS-спрэды: 5-летний контракт на российский кредитный риск торговался вчера около 127бп (-4бп), украинский – около 455бп (-7бп).

В российских облигациях все еще преобладает пессимизм. «Биды» немного подтянулись вверх к «офферам», но покупателей практически нет. Бенчмарк RUSSIA 30 (YTM 5.67%) вырос в цене примерно на 1/8пп, но спрэд остается широким – около 186бп. В корпоративном сегменте мы видели единичные сделки в CHMFRU 13 (YTM 9.37%) и RASPAD 12 (YTM 9.24%).

Рынок рублевых облигаций и денежный рынок

АУКЦИОНЫ ОФЗ, ОФЕРТЫ МОСКОММЕРЦА И КОПЕЙКИ

На наш взгляд, весьма показательно вчера прошли два аукциона ОФЗ и исполнение оферт по облигациям Копейки (CCC-) и Москоммерцбанка (NR).

Чуть ли не впервые за последний год размещения ОФЗ прошли в «рыночном ключе» – инвесторы купили порядка 78% нового выпуска 26201 и около 85% серии 46020. Неудивительно, ведь Минфин пошел на предоставление существенных премий. Средневзвешенная доходность по ОФЗ 26201 сложилась на уровне 6.99%, в то время как чуть более короткий выпуск 26200 торговался накануне около 6.74%. Премия при доразмещении ОФЗ 46020 составила порядка 10бп (в терминах цены это около 87.43пп, то есть примерно на 50бп ниже, чем облигации торговались накануне).

После аукционов вниз пошли котировки и остальных гособлигаций – большинство из них, по итогам дня, подешевели примерно на 30-40бп. Причем, похоже, не исключено, что процесс репрайсинга в ОФЗ продолжится. Так, к закрытию торгов доходность 46020 выросла до 8.35% (цена около 86.15пп). Более того, «реальные биды» мы видели на уровне 82% от номинала и ниже.

Что касается прошедших оферт, то Копейка, несмотря на предоставление инвесторам нового годового пут-опциона по цене 104пп (YTP 15.52%), была вынуждена выкупить порядка 3/4 займа. Видимо, Уралсиб, профинансировавший выкуп, разумно дождется повышения рейтинга Копейки от S&P или нового рейтинга от Moody’s/Fitch, чтобы на фоне хороших новостей попытаться вернуть бумаги обратно в рынок. А Москоммерцу инвесторы предъявили к выкупу весь выпуск, справедливо сочтя новые купоны на уровне 12.5% неконкурентоспособными в текущих условиях.

В целом, ситуация в рублевых облигациях вчера ничуть не изменилась – продавцы по-прежнему доминируют, а котировки подавляющего большинства бумаг снижаются.

РУБЛЬ УКРЕПИЛСЯ, НО ОБЪЕМ ИНТЕРВЕНЦИЙ ЦБ ОСТАЛСЯ ПРЕЖНИМ

Ситуация с ликвидностью медленно улучшается: с начала недели остатки на корсчетах и депозитах банков в ЦБ выросли на 43.5 млрд. до 772 млрд. рублей. Объем операций прямого репо с ЦБ вчера снизился до 34.55 млрд. рублей. Интересно, что рубль окреп по отношению к бивалютной корзине – ее стоимость снизилась где-то на 5 копеек до 29.65 рублей. Скорее всего, это связано с более активными продажами валюты в преддверии надвигающихся налоговых выплат. Однако на объем интервенций ЦБ это не повлияло – регулятор вчера купил традиционные 350 млн. долл.

ПОПОЛНЕНИЕ В ЛОМБАРДНОМ СПИСКЕ

Вчера появилась информация о том, что ЦБ включил в Ломбардный список выпуски Москва-50 (YTM 8.70%), Томская область-4 (YTM 9.91%), МИА-4 (YTP 9.39%), Банк Ренессанс Капитал-2 (YTP 12.81%) и, как было известно еще на прошлой неделе, Новосибирск-3 (YTM 9.04%), Новосибирск-4 (YTM 8.81%). Вместе с тем, в Списке репо ЦБ эти облигации не появятся, как минимум, до тех пор, пока не будут заведены на госсекцию.

Проблемы ЭйрЮнион (NR) усугубляются: наш комментарий

Информационные агентства и газеты сообщают об усугублении проблем авиаальянса ЭйрЮнион. Практически все рейсы группы вчера были задержаны из-за просроченной задолженности перед поставщиками топлива, наземными службами и другими контрагентами. В связи с этим отраслевой регулятор – Росавиация – пригрозил лишить компании альянса необходимых для операционной деятельности свидетельств, разрешений и даже лицензий. Сообщается также, что госкорпорация Ростехнологии, которая, согласно указу президента, должна получить контроль над ЭйрЮнион, продолжает аудит компании, но при этом не спешит с оказанием финансовой поддержки.

Очевидно, самый главный вопрос, на который хотелось бы найти ответ всем кредиторам ЭйрЮнион, – это позиция Ростехнологий в части поддержки альянса. Если разделить этот вопрос на две составляющие – «желание» и «возможности» – то, по нашему мнению, проблемы у Ростехнологий скорее лежат в плоскости возможностей по поддержке. Ведь по идее госкорпорация должна быть весьма заинтересована помочь ЭйрЮниону – это, по сути государственные активы (правительству принадлежит контрольный пакет в КрасЭйр и некоторых других компаниях альянса), которые передаются в управление Ростехнологиям. Вряд ли госкорпорации будет на руку банкротство и гибель этих активов – это может нанести удар по репутации Ростехнологий, и, как следствие, осложнить привлечение финансирования в другие многочисленные активы, которые уже находятся в управлении или в скором времени будут переданы госкорпорации. Собственно, Ростехнологии неоднократно публично заявляли о желании поддержать альянс.

Что же касается возможностей по поддержке, то, по нашим предположениям, единственным реальным инструментом, имеющимся сейчас в арсенале Ростехнологий, является помощь в переговорах с банками и другими кредиторами ЭйрЮнион. Вряд ли у госкорпорации есть свободные денежные средства, которые она могла бы предоставить альянсу в виде кредита. А лимиты банков (в первую очередь – государственных «чемпионов») на группу ЭйрЮнион и/или риск, аффилированный с Ростехнологиями, вполне может быть близок к исчерпанию.

Если пытаться рассуждать о дальнейших вариантах развития событий, то, на наш взгляд, наиболее вероятным представляется сценарий, при котором государство все-таки выступит «спасителем», предоставив дополнительное финансирование ЭйрЮниону, и альянс продолжит свою операционную деятельность, выполнив или реструктурировав обязательства перед кредиторами. Возможно, в результате доля частных акционеров в альянсе резко уменьшится.

Сценарий, при котором ЭйрЮнион проходит через процедуру банкротства, кажется нам менее вероятным. В этом случае не избежать серьезных сбоев в авиаперевозках (ЭйрЮнион – очень крупный игрок в отрасли), а также можно будет забыть об идее создания конкурента главной авиакомпании страны – Аэрофлоту.

Подводя итог, мы считаем, что кредитный риск по облигациям ЭйрЮниона (31.4%) в свете последних событий увеличился. Однако сценарий дефолта по ним нам все еще не кажется базовым, т.е. его вероятность, по нашим оценкам, ниже 50%.

 
комментарий
 


 

Тел: +7 (495) 796-93-88


Архив комментариев

ПНВТСРЧТПТСБВС
31 1 2 3 4 5 6
7 8 9 10 11 12 13
14 15 16 17 18 19 20
21 22 23 24 25 26 27
28 29 30 1 2 3 4
   
 
    
   

Выпуски облигаций эмитентов: