Rambler's Top100
 

Ренессанс капитал: Обзор рынка долговых обязательств


[21.02.2006]  Ренессанс капитал    pdf  Полная версия
СТРАТЕГИЯ ВНУТРЕННЕГО РЫНКА

Сегодня внимание участников рынка будет приковано к первичному рынку. ТМК проведет на ММВБ размещение третьего выпуска облигаций на 5 млрд руб. с пятилетним сроком обращения и двухлетней офертой. Мы высоко оцениваем кредитное качество эмитента и считаем, что спрос со стороны инвесторов значительно превысит объем предложения. Однако, на наш взгляд, пятилетний срок обращения (без промежуточной оферты) был бы более интересен рынку с учетом общей тенденции повышения дюрации рублевого долгового рынка. Мы оцениваем справедливый уровень доходности займа к двухлетней оферте в диапазоне 7.97-8.18% годовых.

На ММВБ сегодня состоятся еще три аукциона: Юниаструм Банк, Отечественные Лекарства-Финанс и АПК Аркада проведут размещение своих облигаций объемом эмиссии в 1 млрд руб., 1.3 млрд руб. и 700 млн руб. соответственно.

Во втором эшелоне мы не ожидаем существенных перемен в ценовой картине. Основные события будут происходить в сегменте «голубых фишек», где цены наиболее ликвидных долгосрочных бумаг по-прежнему волатильны. Очевидно, что один или несколько крупных западных игроков занимаются ликвидацией позиций в инструментах первого эшелона, а российские участники рынка не готовы поддержать снижающиеся котировки на фоне возросших ставок денежного рынка.
Вчера динамика цен на рынке внутренних долговых обязательств не носила единого характера. Активность инвесторов не превысила традиционно низкого для понедельника уровня, и торговый оборот составил менее 4 млрд руб

СТРАТЕГИЯ ВНЕШНЕГО РЫНКА


В ожидании завтрашней публикации данных по ИПЦ США, а также после длинных выходных инвесторы сегодня вряд ли будут склонны к серьезной активности. Определенное внимание, скорее всего, будет уделено публикации полного варианта отчета о заседании Комитета по операциям на открытых рынках ФРС США от 31 января. Однако, на наш взгляд, он не будет содержать ничего нового по сравнению с коммюнике, опубликованном сразу после заседания.

Хотелось бы также отметить, что приток инвестиций в долговые обязательства стран с переходной экономикой продолжается. В частности, по данным агентства Emerging Portfolio Fund Research, активы фондов, инвестирующих в облигации развивающихся рынков, выросли на прошлой неделе еще на 0.7%. Мы считаем, что облигации таких стран как Россия стали в определенной мере «безопасной гаванью» для инвесторов в долларовые активы. Таким образом, волатильность российских бумаг по-прежнему будет ниже, чем на рынке КО США, а спрэды, скорее всего, сузятся еще больше. Однако поскольку высокая волатильность на рынке КО США, безусловно, оказывает определенное влияние на котировки российских еврооблигаций, мы предпочитаем облигации с короткой дюрацией

СТРАТЕГИЯ ВАЛЮТНОГО РЫНКА


Сегодня вероятен некоторый рост котировок евро по отношению к доллару США на фоне ожидаемых на этой неделе данных: сегодня должен быть опубликован ИПЦ Франции, а в четверг – индекс IFO Германии. Оба показателя, скорее всего, будут довольно высокими, что должно оказать поддержку евро. Мы по-прежнему ожидаем укрепления рубля, и вчерашний рост российской валюты на фоне отсутствия рынка USD/EUR в связи с выходным днем в США является дополнительным тому подтверждением.

Сегодня все внимание участников рынка будет обращено в сторону первичного рынка, где состоятся четыре аукциона совокупным объемом эмиссии 8 млрд руб. Возросшие вчера ставки денежного рынка (в связи с уплатой НДС), по нашим оценкам, сегодня снизятся до привычного уровня в 1-2% годовых. Банки сегодня получат приток рублевых ресурсов от Банка России, о чем свидетельствует положительное сальдо его операций с кредитными организациями в размере 35.7 млрд руб. Сегодня состоится выплата последнего купона и погашение первого выпуска компании ВолгаТелеком на общую сумму 1.03 млрд руб. По всей видимости, полученные средства будут реинвестированы во второй и третий выпуски компании. Кроме того, Банк России проведет сегодня регулярный ломбардный аукцион с двухнедельным сроком предоставления кредитных средств.

СРЕДНЕСРОЧНЫЕ РЕКОМЕНДАЦИИ


• Мы полагаем, что со сменой председателя ФРС риски на рынке КО США заметно возрастут. Дело в том, что существующие котировки активов, деноминированных в долларах, в значительной степени поддерживаются за счет постоянного притока иностранного капитала. Хотя такая ситуация продолжается уже довольно давно, смена главы ФРС США может привести к росту неуверенности среди инвесторов, так как способность нового председателя контролировать ситуацию пока не проверена. Кроме того, наблюдается определенная закономерность: уже трижды вскоре после смены председателя ФРС финансовый рынок США потрясал тяжелый кризис. В настоящий момент нет оснований предполагать подобное развитие событий и на этот раз, однако мы рекомендуем инвесторам проявлять осторожность и рекомендуем еврооблигации с короткой дюрацией и/или с высокой текущей доходностью (см. наш отчет «Смена эпохи в ФРС США» от 30 января 2006 г.).

• По нашему мнению, ценовые уровни облигаций первого эшелона выглядят справедливо, и существенное укрепление рубля к доллару США за первые недели января уже реализовано в текущих котировках «голубых фишек». Однако мы не видим достаточно весомых аргументов для продолжения ралли в первом эшелоне и ожидаем умеренную коррекцию цен в «голубых фишках» на фоне возможной фиксации прибыли иностранными игроками. В данных условиях мы рекомендуем инвесторам занимать длинные позиции в недооцененных с кредитной точки зрения облигациях эмитентов второго и третьего эшелонов с короткой или средней дюрацией и высокой текущей доходностью. Котировки данных облигаций менее волатильны, а низкая ликвидность компенсируется выгодным соотношением кредитного риска и доходности.

• Из высокодоходных инструментов мы рекомендуем к покупке выпуск ОСТ-2. Несмотря на рост долговой нагрузки компании, по текущим ценовым уровням (около 12.8% доходности к оферте, спрэд более 750 б. п. к ключевой кривой) рынок, на наш взгляд, недооценивает ее облигации. Инструменты таких эмитентов, как ЮТС, Русский Текстиль или ОГО торгуются с более низкими доходностям, что мы считаем несправедливым соотношением.

• Другую интересную возможность представляют долговые обязательства компании Марта. Наиболее значительный сегмент бизнеса этой группы, связанный с розничной торговлей, представляет собой интерес для большинства инвесторов, особенно после присвоения Пятерочке рейтинга BB-. Кроме того, мы считаем весомым аргументом в пользу кредитоспособности участие Марты в высококачественных девелоперских проектах в области торговой недвижимости. Текущий спрэд Марты составляет порядка 600 б. п., что шире спрэда бумаг ИжАвто, Интеко и Салют-Энергии. Мы полагаем, что финансовое положение Марты заслуживает более низкой премии и рекомендуем покупать выпуск Марта-2.

• Агентство Moody's присвоило НОВАТЭКу корпоративный рейтинг Ba2, прогноз «стабильный». По шкале Moody's рейтинг компании находится сейчас на одном уровне с Сибнефтью, Норильским никелем, ЛУКОЙЛом и ТНК (все – Ba2, прогноз «стабильный»), которые являются первоклассными частными корпоративными заемщиками. С нашей точки зрения, на фоне принятого Moody's решения участники рынка переоценят кредитный риск НОВАТЭКа, а спрэды облигаций компании сузятся, по крайней мере, на 50 б. п.

• Накануне размещения третьего выпуска облигаций ТМК в последнее время наблюдалось расширение спрэда облигаций ТМК-2. По нашей оценке, доходность ТМК-3 при размещении вполне может оказаться ниже 8.15%, поэтому мы рекомендуем к покупке инструменты ТМК-2 в расчете на сужение спрэда после успешного размещения нового выпуска.

ЮТК успешно исполнила оферту по облигациям ЮТК-2, выкупив около 13% выпуска. Накануне оферты спрэды ликвидных облигаций ЮТК расширились ввиду опасений, связанных с возможностью ощутимого ухудшения ликвидности компании на фоне роста долговой нагрузки. Однако после исполнения оферты инвесторы должны почувствовать себя спокойнее, а спрэды, соответственно, сузиться. Исключением могут стать облигации ЮТК-2, в случае которых сужение спрэда может произойти позднее, так как эмитент, скорее всего, будет продавать бумаги на вторичном рынке. По этой причине мы рекомендуем открыть длинные позиции в бумагах ЮТК-4.

• В сентябре, на момент начала размещения LPN Индустриального союза Донбасса (ИСД), на рынке сложилась неблагоприятная конъюнктура, обусловленная отставкой украинского правительства. В результате спрэды выпуска оказались шире оцененных нами справедливых значений. Тем не менее, к настоящему времени многие риски (в частности, политическая неопределенность и негативная конъюнктура цен на металл) в значительной степени потеряли свою актуальность, поэтому мы считаем, что спрэды LPN ИСД должны сузиться на 80 б. п
 
комментарий
 


 

Тел: +7 (495) 796-93-88


Архив комментариев

ПНВТСРЧТПТСБВС
28 29 30 1 2 3 4
5 6 7 8 9 10 11
12 13 14 15 16 17 18
19 20 21 22 23 24 25
26 27 28 29 30 31 1
   
 
    
   

Выпуски облигаций эмитентов: