Денежный рынок

Тезисы Улюкаева о банках и денежно-кредитной политике

Алексей Улюкаев в рамках ежегодного общения представителей ЦБ с журналистами в Туле сделал ряд довольно значимых прогнозов и высказываний с точки зрения денежно-валютного рынка и банковского сектора.

• Банк России ждет рост кредитного портфеля российских банков в 2010 г. на 20.0 %.

• Банк России изучает возможность ужесточения требований к капиталу банков, применяя механизмы контрциклического регулирования.

• Банк России собирается повысить информационную открытость и уже в 2010 г. обещает публиковать график заседаний Совета директоров по вопросам денежно-кредитной политики. Улюкаев также обращает внимание на важность ежеквартального обзора по инфляции, на который ориентируется ЦБ.

• ЦБ планирует дестимулировать приток капитала, но не будет использовать бразильский опыт.

• Банк России начал проводить операции по размещению резервов РФ в канадский доллар.

• В 1-м полугодии 2010 г. ЦБ продолжит снижение ставок, а во втором – возможно их повышение.

Внутренний рынок

Аукцион ОФЗ показал желание инвесторов покупать

Центральным событием вчерашнего дня стало успешное размещение ОФЗ 25072 объемом 45 млрд руб. на первом в наступившем году аукционе. Большой объем предложения госбумаг оказался недостаточен для инвесторов: объем спроса на аукционе в 1.4 раза превысил объем размещения, составив 62 млрд руб.

Высокий спрос позволил Минфину разместить новые бонды без премии к вторичному рынку согласно установившей во второй половине 2009 года традиции. Средневзвешенная доходность ОФЗ 25072 на аукционе составила 7.11%, при доходности чуть более длинного выпуска ОФЗ 25065 на уровне 7.3%.

Выкупив на аукционе новые бонды на 40 млрд руб., покупатели переключились на другие госбумаги. Покупки затронули практически весь сектор ОФЗ с выпусками разной срочности. В среднем котировки госбумаг за вчерашний день прибавили 20-30 б.п., ОФЗ 26202 и ОФЗ 46017 подорожали на 40 б.п.

С 18 декабря кривая доходностей опустилась примерно на 60-80 б.п.

Волна покупок набирает обороты

На фоне весьма успешного аукциона по размещению ОФЗ, покупки в облигациях 1-2-го эшелонов усилились. Уверенный рост зафиксирован в различных выпусках Москвы, Лукойла, РЖД. Сильную динамику продемонстрировали облигации металлургов: выпуски Сибметинвеста и НЛМК выросли за день на 50-60 б.п.

В целом активность долгового рынка продолжает нарастать: обороты на бирже и в РПС с корпоративными и муниципальными бумагами достигли новых годовых максимумов составив за вчерашний день 31.8 млрд руб.

Глобальные рынки

Новая статистика из США: индекс промышленных цен

Вчера был опубликован индекс промышленных цен в США. По сравнению с ноябрем индекс продемонстрировал серьезное падение: до 0.2 % (1.8% в ноябре). Такое значение индексу обеспечили продукты питания, прибавившие в цене 1.4 %, энергоносители подешевели на 0.4 %. Основная составляющая индекса показала нулевой рост после роста на 0.5 % в ноябре. Удержанию нулевого значения поспособствовали легкие грузовики, подешевевшие на 1.4 %.

Слабый рост потребительских и производственных цен – безусловно, хороший сигнал для ФРС, которую в последнее время возможность скачка инфляции беспокоит особенно сильно.

Новости с рынка недвижимости США оказались смешанными: строительство новых домов серьезно замедлилось в декабре (0.557 млн против ожидавшихся 0.579 млн). Однако новые разрешения на строительство выросли на 10.9 %, месяцем ранее было отмечено падение на 6.9 %. Данные подтверждают мысли американской ассоциации риэлторов о том, что покупатели не торопятся покупать жилье в течение зимы и откладывают покупку до весны, стараясь успеть в последний период государственных субсидий на покупку домов.

Китай растет: хорошо или плохо?

Китай опубликовал отчет по росту ВВП в четвертом квартале: он достиг уровня 10.7 % (что все же чуть ниже ожидавшихся 10.9 %). Такой уверенный рост обеспечивает годовой рост ВВП 8.7 %, что значительно превышает запланированные 8 %.

Такой значительный рост вселил уверенность того, что китайское правительство в ближайшие месяцы начнет сворачивать программу по стимулированию экономики. Напомним, что она подразумевала вливания в размере около 4 трлн юаней ($585 млрд). Такие огромные вливания сопровождались существенным ростом кредитования предприятий и населения от государственных банков. В январе рост кредитования проявился с новой силой, что вынудило ЦБ Китая обеспокоиться по поводу перегрева экономики. В итоге ЦБ увеличил ставку резервирования для всех банков, кроме того, явно указал некоторым банкам резко снизить объем кредитов до конца месяца. За последние недели доходности государственных облигаций были также повышены.

Вместе с ВВП была опубликована оценка годовой инфляции, которая составила 1.9 % к декабрю. Чтобы бороться с ней, правительство Китая может допустить укрепление юаня к доллару. Это, по его мнению, усилит внутренний спрос и не даст инфляции ускориться. Ожидаемый рост курса составляет 3-4 %.

От коррекции не уйти?

Китайский след, а также выход негативной отчетности Morgan Stanley и IBM отрицательно повлияли на настроения инвесторов. Инвесторы расценили действия Китая как недвусмысленный сигнал по сворачиванию мягкой кредитно-денежной политики, поэтому американские казначейские облигации вчера пользовались повышенным спросом. В итоге и доллар, и UST по итогам торгов серьезно прибавили в цене. Индекс доллара подскочил до уровня 78.35 пунктов.

Российские евробонды: сопротивлялись только металлурги

Новости из Китая и бегство инвесторов в более качественные бумаги снизили интерес к бумагам развивающихся рынков. В итоге вчера практически все российские корпоративные еврооблигации торговались в красной зоне.

TNK-BP спешит первой опробовать плюсы размещения в валюте

Вчера на лентах новостей Интерфакс и Reuters появилась официальная информация о том, что ТНК-BP зарегистрировала программу выпуска евробондов на $8 млрд. Бумаги будут обращаться на Люксембургской фондовой бирже. А road show по новым облигациям начнется завтра - 22 января 2009 г.

К сожалению, у нас нет полной версии проспекта эмиссии, поэтому пока мы можем, только порассуждать на тему справедливой доходности еврооблигации ТНК-ВP. Еврооблигации компании, обращающиеся сейчас на рынке, на наш взгляд, являются отличной альтернативой (в отличие от инструментов Лукойла) кредитному риску Газпрома в валюте. При том, что бумаги ТНК-ВР дают до 50-75 б.п. премии над Газпромом. Если бы еврооблигации ТНК-ВР из новой программы размещались бы сегодня, то учитывая коррекционные настроения, мы думаем, что премии 15-30 б.п. над текущей кривой компании (серый цвет – на графике), было бы достаточно для успешного размещения 3 траншей эмиссии, скажем по $750-1000 млн. со сроками 3, 5 и 7 лет. Сейчас, это транслируется в доходность от 5.50-5.75% для 3-летнего евробонда до 7.30-7.50% для 7-летнего инструмента (красный цвет – на графике).

Если к моменту размещения, настроения на внешних рынках были бы сопоставимы со статус-кво начала прошлой недели, то мы вполне допускаем размещение с дисконтом 10-15 б.п. к уже обращающимся долговым выпускам компании. В этом случае, от обозначенных нами уровней по доходности можно было бы смело скинуть 30-50 б.п.

Корпоративные новости

СИА интернейшнл подвердила покупку блокпакета Аптек 36.6

Согласно Ведомостям, крупнейший российский фармдистрибутор «СИА интернейшнл» подтвердил приобретение доли 25% в Аптечной сети «36.6».

Мы подтверждаем свою точку зрения высказанную в комментарии от 13 января 2010 г. Мы убеждены, что прошедшее размещение акций по цене в несколько раз ниже их рыночной стоимости представляло собой конвертацию кредиторской задолженности СИА интернейшнл в акции Аптечной сети. В первом приближении для беззалоговых кредиторов аптечного ритейлера новость выглядит более-менее нейтрально: валовый долг (финансовый долг + кредиторская задолженность) компании уменьшился, права требования по задолженности кредитора, по сути, перекочевали в последнюю группу, если говорить об очередности удовлетворения прав кредиторов/акционеров в случае стресс-сценария (банкротство).

Тем не менее, у нас нет оснований говорить об очевидном положительном кредитном событии. Во-первых, скорее всего, допэмиссия носила неденежный характер, и в компанию «живые» деньги не пришли. Во-вторых, став акционером с долей 25 %, крупный кредитор будет влиять на ключевые решения компании больше в своих интересах, нежели в интересах прочих кредиторов. Наконец, выручка Верофарма – основного производственного актива Группы 36.6 – серьезно пострадала во 2-й половине 2009 г., что также увеличивает кредитные риски компании.

Единственным положительным следствием прихода поставщика-кредитора к оперативному контролю над сетью может стать улучшение ассортиментного наполнения магазинов ритейлера, которое в текущий момент является явно неудовлетворительным и рождает по сути замкнутый круг проблем «снижение ассортимента – усиление оттока покупателей – падение денежных потоков – трудности расчетов с поставщиками – отказ поставщиков от работы с сетью – дальнейшее снижение ассортимента и т.д.».

Мы отмечаем, что и без того слабый кредитный профиль пока Аптек продолжает ухудшаться. Темпы снижения выручки в 3-м квартале увеличились. Объявленные ранее промоакции пока не принесли своих плодов в виде улучшения динамики сопоставимых продаж, что частично объясняется кризисными явлениями на коммерческом рынке лекарств, в частности смещением спроса в сторону более дешевых товаров, а также нехваткой товара из-за неурегулированной задолженности перед поставщиками (в частности – перед Протеком). Таким образом, условия обслуживания задолженности по проблемным облигациям Аптек лучше для облигационеров явно не становятся.

Кредитные риски Аптек оцениваются рынком в 40 % годовых на горизонте 1.5 года, а сами реструктуризационные бонды стоят около 75-80 % от номинала. Мы считаем, что их цена неоправданно высока. Наша рекомендация – избегать данные публичные обязательства. На наш взгляд, их цена не должна превышать 35-40 % от номинала. Именно такова наша оценка наиболее вероятного recovery по облигациям Аптечная сеть 36.6-2.

Акрон: отличные производственные результаты 4-го квартала

Вчера Акрон опубликовал консолидированные производственные показатели за 4-й квартал и 2009 год в целом, которые мы бы охарактеризовали как очень хорошие: компании удалось добиться существенного роста по большинству наименований продукции по сравнению с уровнями предыдущего квартала.

Так, производство основной продукции компании – комлексных удобрений – выросло по итогам 4-го квартала на 6 % по сравнению с уровнем предыдущих трех месяцев, а выпуск второго по значимости продукта – карбамида – увеличился почти на четверть, что было лишь отчасти компенсировано 18%-ным сокращением производства аммиачной селитры.

В последние недели после долгого снижения цены на азотные удобрения наконец начали демонстрировать тенденцию к росту, что в совокупности с урегулированием конфликта с ключевым поставщиком фосфорсодержащего сырья – Апатита – должно помочь Акрону улучшить свои операционные и финансовые показатели по итогам 2010 г.

На наш взгляд, облигации Акрона, стоящие около 12%, оценены рынком достаточно справедливо. При прочих равных, мы рекомендуем к покупке более короткий выпуск, так как он принимается в прямое репо ЦБ РФ и стоит дешевле.