Рублевые облигации

Связь-Банк (—/BB/BB) открыл книгу заявок инвесторов на приобретение облигаций 3-й серии на 5 млрд. руб. Заявки будут приниматься до 16:00 мск 20 декабря. Размещение 10-летних бумаг по открытой подписке на ФБ ММВБ запланировано на 22 декабря. Ведущим соорганизатором сделки выступает банк «Глобэкс».

Банк установил ориентир ставки 1-го купона на уровне 8,5-8,75% годовых, что соответствует доходности к годовой оферте в диапазоне 8,68-8,94% годовых.

Финальный ориентир ставки 1-го купона бондов Связь-банка — 8,5% годовых.

КОММЕНТАРИЙ К РАЗМЕЩЕНИЮ

Связь-банк, как и Глобэкс, находится под контролем ВЭБа в рамках санации после кризиса. За 11 мес. 2011 г. банк показал рост активов на 14% — до 211,8 млрд. руб., в т.ч. кредитного портфеля — на 45% — до 115,0 млрд. руб. При этом уровень просроченной задолженности по портфелю снизился с 8,7% до 4,2% (в начале 2010 г. просрочка составляла около 35%). Также банк нарастил портфель ликвидности на 28% — до 66,1 млрд. руб. (в основном за счет покупки ОФЗ на 13,3 млрд. руб.). Коэффициент Н1 банка остается высоким — 19,2.

Что касается пассивов, то за 11 мес. 2011 г. Связь-банк нарастил депозиты более чем в 3 раза — до 75,9 млрд. руб. в основном за счет привлечения средств юрлиц. Объем МБК при этом снизился на 33% — до 35,5 млрд. руб.

На наш взгляд, прайсинг по выпуску Связь-банка выглядит не привлекательно, предлагая премию к кривой ОФЗ в диапазоне 220-250 б.п. Для сравнения, немногочисленные сделки по бондам Глобэкса (—/BB/BB) проходят со спрэдом к ОФЗ от 300 б.п. МДМ Банк (Ba2/B+/BB), существенно превосходящий Связь-банк по активам, смог закрыть книгу на годовые облигации лишь по верхней границе маркетируемого диапазона (YTP 9,20%-9,72% годовых) при спрэде к ОФЗ около 335 б.п.

ОАО «Банк ВТБ» (BBB/Baa1/BBB) открыл книгу заявок по биржевым облигациям БО-06 на 10 млрд. руб. Организатор – ВТБ Капитал.

Предполагаемый диапазон доходности к погашению 8,24 – 8,78% (купон 8,00 – 8,50%) при оферте через 1 год.

Предварительная дата закрытия книги — 21 декабря, размещение на ММВБ — 23 декабря.

КОММЕНТАРИЙ К РАЗМЕЩЕНИЮ

Прайсинг годового выпуска ВТБ предусматривает премию к кривой ОФЗ в диапазоне 170-225 б.п. Напомним, Газпромбанк (Baa3/BB+/—) установил ставку 1-го купона биржевых облигаций серии БО-04 объемом 10 млрд. руб. на уровне 8,5% годовых, что соответствует премии к кривой ОФЗ на уровне 215 б.п.

На наш взгляд, дисконт к выпуску ГПБ на уровне 30-40 б.п. оправдан более высокими кредитными рейтингами ВТБ, а также объемом активов самого банка. В результате не исключаем закрытие книги по новому выпуску ВТБ ближе к нижней границе маркетируемого диапазона. Кроме того с премией к кривой госбумаг на уровне 170-180 б.п. торгуется новый более длинный выпуск РСХБ,15: размещение бумаг ВТБ в рамках данного диапазона может оказать дополнительное давление на облигации РСХБ.

ООО «КАРКАДЕ» (—/—/B+) открыло 12 декабря книгу заявок по биржевым облигациям серии 02 на 1,5 млрд. руб. Организатор — Тройка Диалог.

Предполагаемый диапазон доходности к погашению 13,10% – 14,20% (купон 12,50% – 13,50%) при оферте через 1 год (квартальные купоны).

Дата закрытия книги — 21 декабря в 18:00 Мск, предварительная дата проведения расчетов на ММВБ — 23 декабря.

КОММЕНТАРИЙ К РАЗМЕЩЕНИЮ

КАРКАДЕ специализируется на лизинге автотранспорта и характеризуется весьма небольшими масштабами бизнеса. По МСФО-отчетности на 30.06.2011 г. компания обладала активами в 6 318 млн. руб., собственным капиталом в 1 353 млн. руб., финансовым долгом в 4 373 млн. руб. В течение последних пяти месяцев компания активно наращивала объем средств, привлекаемых для финансирования лизинговых сделок. По состоянию на 30.11.2011 г. долг вырос до 7 408 млн. руб. При достаточно высокой маржинальности (эффективная ставка по лизингу в настоящее время составляет 27,9%) КАРКАДЕ показывает весьма скромный результат по чистой прибыли — на уровне 105 млн. руб. за 6 месяцев 2011 г.

Поддержку кредитному профилю КАРКАДЕ оказывает наличие сильного акционера в лице польского холдинга Getin Holding, владеющего активами в финансовом секторе в Центральной и Восточной Европе стоимостью в размере 13,8 млрд. евро на конец 1П11. Акционер оказывает поддержку на уровне капитала, контролирует кредитный риск и ликвидность дочерней компании. Также мы отмечаем авторитетный список кредиторов КАРКАДЕ, включающий помимо материнского холдинга крупнейшие государственные и коммерческие банки, работающие в России: ЮниКредит Банк, Банк Глобэкс, МСП Банк, Банк Зенит, Сбербанк.

Ориентир ставки ежеквартального купона по облигационному займу КАРКАДЕ составляет 12.5–13.5% (13.10 - 14.20% YTP). Данный уровень доходности предполагает премию порядка 170 б.п. к доходности обращающихся ликвидных выпусков эмитентов финансового сектора с аналогичным уровнем кредитного рейтинга, что выглядит привлекательно.

Вместе с этим мы отмечаем риск потенциально ограниченной ликвидности небольшого займа КАРКАДЕ и наличие на вторичном рынке выпусков облигаций эмитентов финансового сектора с более высокой доходностью: ТКС Банк (В2/—/В) серии 02 (доходность 15,78%, дюрация 234 дн.), Краснодарский Крайинвест Банк (—/B+/B+) серии БО-1 (доходность 12,98%, дюрация 297 дн.), РТК-Лизинг (н/р) серии БО-1 (доходность 15,45%, дюрация 185 дн.).

Итоги последних размещений

Вологодская область (B+/Ba2/—): 12 декабря открыла книгу заявок инвесторов на покупку облигаций объемом 2,51 млрд. руб.

Сбор заявок осуществлялся до 16:00 мск 16 декабря. Техническое размещение на ФБ ММВБ ожидается 21 декабря. Организаторами размещения выступают «ВТБ Капитал», Тройка Диалог и Росбанк.

Ориентир ставки 1-го купона составлял 9,95-10,65% (YTM 10,33-11,08%) годовых при дюрации около 2,94 года.

КОММЕНТАРИЙ К РАЗМЕЩЕНИЮ

Вологодская область по размеру бюджета сравнима с Удмуртией (Ba1/—/BB+). По итогам 6 мес. 2011 г. доходы бюджета области составили 20,2 млрд. руб. (+14% к 6М2010 г.), в т.ч. собственные – 15,1 млрд. руб. (+17%) при сбалансированном бюджете по расходам. При этом Вологодская область имеет (на 01.10.2011 г.) госдолг в размер 20,2 млрд. руб., что в два раза больше, чем объем долга Удмуртии.

Учитывая, что Вологодская обл. и Удмуртия имеют сопоставимые параметры бюджета, больший уровень госдолга будет определять более высокий риск, что справедливо отражено в меньшем уровне кредитных рейтингов Вологодской области по сравнению с Удмуртией от международных агентств.

Поскольку размещение облигаций Удмуртии прошло недавно с доходностью 10,15% годовых, участие в займе Вологодской области интересно от середины маркетируемого диапазона (т.е. с премией порядка 50 б.п. к доходности первичного размещения займа Удмуртии).

По итогам book-building ставка купона по выпуску Вологодской области была установлена по верхней границе маркетируемого диапазона на уровне 10,65% годовых, что при спрэде к ОФЗ в размере 330 б.п. выглядит крайне интересно. Для сравнения, новый выпуск Удмуртии на текущий момент котируется по биду по цене 101,5 (YTM 9,88% годовых), что предполагает премию к ОФЗ на уровне 215 б.п.

Бинбанк (B2/B-/—) 15 декабря с 14:00 мск до 15:00 мск провел сбор заявок на приобретение биржевых облигаций серии БО-01 объемом 3 млрд. руб. Техническое размещение 3-летних бумаг по открытой подписке на ФБ ММВБ запланировано на 20 декабря.

КОММЕНТАРИЙ К РАЗМЕЩЕНИЮ

По итогам book-building банк установил ставку 1-го купона биржевых облигаций в размере 9,85% годовых.

Напомним, ранее банк планировал в период с 28 ноября по 2 декабря провести book-building бондов БО-03 на 2 млрд. руб. Позже сроки сбора заявок сдвинулись на период с 1 по 6 декабря, однако банк в итоге отложил это размещение. Ориентир ставки 1-го купона облигаций в ходе премаркетинга был установлен в диапазоне 11,75-12,5% годовых, что соответствует доходности к годовой оферте на уровне 12,1-12,89% годовых.

На тот момент низкие рейтинги Банка, не позволяющие попасть его облигациям в ломбардный список ЦБ, являлись существенным препятствием для успешного размещения. Вместе с тем прайсинг предлагал интересную премию к рынку – около 100–180 б.п. к кривой неломбардных облигаций МКБ (B1/—/B+), что выглядело справедливо с учетом разницы в уровне рейтингов кредитных организаций.

Формирование книги в течение часа при ставке купона существенно ниже предыдущего прайсинга дает основание говорить о нерыночности данного размещения. Доходность бонда Бинбанка на уровне 10,09% годовых выглядит неинтересно. Для сравнения новый годовой выпуск Татфондбанка (B2/—/—) торгуется с доходностью 12,4% годовых при сопоставимых рейтингах кредитных организаций.

ОАО «НЛМК» (BBB-/Baa3/BBB-) открыл книгу заявок инвесторов на биржевые облигации серии БО-02 и БО-03 объемом 5 млрд. руб. каждый.

Организаторы: ИК «Тройка Диалог», Газпромбанк. Ориентир ставки 8,5%-8,75% (YTP 8,68%-8,94%) годовых при оферте через 1,5 года.

КОММЕНТАРИЙ К РАЗМЕЩЕНИЮ

Размещенный в ноябре выпуск НЛМК-БО-07 на момент открытия книги по выпускам 02 и БО-03 торговался с доходностью 9,0% годовых при дюрации 2,62 года, что предполагало премию к кривой ОФЗ около 145 б.п.

Ориентиры по доходности по новым выпускам предполагают премии к кривой ОФЗ на уровне 180-200 б.п. по выпуску с 1,5-летней офертой, что для выпуска I эшелона выглядит привлекательно.

НЛМК установила ставки 1-го купона биржевых облигаций серии БО-02 и БО-03 в размере 8,75% годовых. В результате ставка купона была установлена по верхней границе маркетируемого диапазона, что соответствует доходности 8,94% годовых при оферте через 1,5 года (премия к ОФЗ – 218 б.п.). Итоги размещения негативно отразились на выпуске НЛМК, БО-7, котировки которого опустились ниже номинала – при более длинной дюрации (2,6 года) облигации по доходности дают премию к кривой госбумаг 165 б.п., в результате чего давление на котировки выпуска может сохраниться.

Газпромбанк (Baa3/BB+/—) 12 декабря открыл книгу заявок инвесторов на приобретение биржевых облигаций серии БО-04 объемом 10 млрд. руб. Заявки на 3-летние облигации принимались до 13:00 мск 16 декабря. Техническое размещение бумаг по открытой подписке на ФБ ММВБ запланировано на 20 декабря.

Ориентир ставки 1-го купона облигаций установлен в диапазоне 8,25-8,75% (YTP 8,42-8,94%) годовых к годовой оферте.

КОММЕНТАРИЙ К РАЗМЕЩЕНИЮ

Данный прайсинг предусматривает премию к кривой ОФЗ на уровне 200-250 б.п., что для банка I эшелона, занимающего 3 место по активам среди банков РФ, выглядит привлекательно.

Для сравнения, новый более длинный выпуск РСХБ, 15 (дюрация 1,8 года) торгуется с премией к ОФЗ на уровне 177 б.п. (доходность — 8,9% годовых). С более существенной премией в I эшелоне торгуется лишь новый выпуск Росбанк, БО-03 (премия к ОФЗ – 270 б.п.), что отражает риски материнского банка SG.

На наш взгляд, премия на уровне 20-70 б.п. к бонду РСХБ выглядит интересно. Единственно, при текущей нестабильной рыночной конъюнктуре инвесторы могут запросить дополнительную премию, в результате имеет смысл попытаться принять участие в выпуске ближе к верхней границе маркетируемого диапазона доходности.

Газпромбанк установил ставку 1-го купона биржевых облигаций серии БО-04 на уровне 8,5% годовых, что соответствует доходности на уровне 8,68% годовых к годовой оферте. В результате по итогам сбора заявок ставка была определена по середине маркетируемого диапазона 8,25% - 8,75% годовых. Данный уровень ставки предполагает премию к кривой ОФЗ в размере 240 б.п., что выглядит крайне привлекательно.

Вместе с тем динамика выпуска ГПБ, БО-04 на вторичных торгах во многом будет зависеть от итогов маркетинга по годовому выпуску ВТБ, БО-06 (книга закрывается 21 декабря). Предполагаемый диапазон доходности по выпуску - 8,24 – 8,78% (купон 8,00 – 8,50%) при оферте через 1 год. Таким образом, если ВТБ закроет книгу по верхней границе с аналогичным ГПБ купоном, не исключаем снижения котировок выпуска Газпромбанк, БО-04 ниже номинала. Однако уже заметно давление на котировки нового выпуска РСХБ, 15 (дюрация 1,77 года), которые снизились до номинала.

Республика Коми (Ba2/—/BB+) 15 декабря 2011 г. разместила выпуск облигаций серии 32010. Объем эмиссии составляет 2,1 млрд. руб. Генеральным агентом по займу выступает Росбанк.

Дюрация выпуска составляет 3,06 года. Ориентир по доходности находится в диапазоне 9,5 – 10% годовых.

КОММЕНТАРИЙ К РАЗМЕЩЕНИЮ

Справедливый уровень доходности первичного размещения облигационного займа Коми мы оценивали на уровне 9,70 – 9,90% годовых. Данный уровень предполагает премию 20-40 б.п. к недавно размещенному выпуску облигаций Свердловской области, которая хоть и имеет сопоставимый уровень кредитных рейтингов, но превосходит Коми по размеру бюджета (план по доходам на 2011 г. – 141,9 млрд. руб.). Верхнюю границу доходности первичного размещения облигаций Коми будут определять итоги последних размещений займов Удмуртской республики и Карелии, которые прошли с доходностью на уровне 10,4% и 10,15% соответственно. Коми имеет больший объем доходов бюджета и меньший уровень долга по сравнению с Удмуртией и Карелией, поэтому размещение облигаций Коми имеет все шансы пройти с доходностью ниже 10% годовых.

На аукционе 15 декабря Республика Коми не стала размещать весь заявленный объем выпуска, проведя отсечку по цене на уровне 100,18, что соответствует нижней границе маркетируемого диапазона доходности, разместив в рынок бумаг только на 1,1 млрд. руб. На наш взгляд, данный уровень доходности при текущей рыночной конъюнктуре выглядит не интересно, а снижение объема выпуска относительно заявленного может негативно сказаться на ликвидности бумаги на вторичных торгах. Бенчмарком для регионов II эшелона является новый выпуск Красноярского края (—/BB+/BB+), который при более короткой дюрации (2,26 года) торгуется с премией к кривой ОФЗ на уровне более 190 б.п. (цена – 100,25, YTM – 9,35% годовых).

В результате рекомендуем накапливать новый выпуск Коми при доходности от 9,7-9,9% годовых.

МДМ Банк (BBB/Baa1/BBB) 6 декабря открыл книгу заявок инвесторов на покупку облигаций серии БО-04 объемом 1 млрд. руб.

Ориентир по ставке купона — 9,00%-9,50% (YTP 9,20%-9,72%) годовых при оферте через 1 год.

Закрытие книги было запланировано на 14 декабря, размещение — на 16 декабря. Организатор — МДМ Банк.

КОММЕНТАРИЙ К РАЗМЕЩЕНИЮ

Маркетируемый диапазон доходности по выпуску предусматривает премию к кривой ОФЗ в диапазоне 280-335 б.п.

Отметим, что докоррекционный уровень спрэдов по облигациям банков II эшелона сложился на уровне 160-180 б.п. На текущий момент облигации предлагают более значительную премию к кривой госбумаг — около 230-270 б.п. Вместе с тем облигации Русского Стандарта, а также дочки европейских банков (ОТП, Абсолют) предлагают более щедрые премии к ОФЗ — от 400 б.п. На этом фоне рекомендуем принять участие в выпуске от середины маркетируемого диапазона, получив премию к ОФЗ от 300 б.п.

Ставка 1-го купона бондов МДМ банка БО-04 на 5 млрд. руб. была установлена на уровне 9,5% годовых, что предполагает премию к кривой ОФЗ 330 б.п.: выглядит интересно.