КОНЬЮНКТУРА

На этой неделе межбанковские ставки чуть снизились относительно предыдущей недели. MIBOR находился в диапазоне 6,42-6,62%. Произошли небольшие изменения в доходностях ОФЗ. В любом случае, сейчас движения в котировках государственных облигаций не показательны, если принимать во внимание структуру инвесторов в данных бумагах. Для снижения доходности по ОФЗ с текущих уровней необходим приток денег от нерезидентов. Внутренних ресурсов для роста цен государственных облигаций на сегодняшний день нет. Тоже самое касается облигаций первого эшелона, особенно выпусков с дюрацией от 1,5 лет.

Несколько слов о глобальных тенденциях. Правительство ОАЭ заявило об отвязке национальной валюты от доллара. Этот шаг поможет властям правительства избежать импорта инфляции при понижательном движении доллара. Хотя мы не ожидаем дальнейшего существенного падения американской валюты. Более подробно об этом мы писали в обзоре под названием «Смягчение монетарной политики США» от 15 ноября. Опережающий индикаторы инфляции – индекс CRB и котировки золота – находятся на высоких уровнях. Цена нефти марки Brent закрепилась на уровне выше $90 за баррель.

Из бумаг первого эшелона мы рекомендуем выпуски РЖД3, Лукойл2. Стоит сказать, что доходность по выпуску РЖД5 выросла за неделю на 15 б.п. Мы ожидаем восстановление более низкой доходности (-15 б.п.) по выпуску РЖД5 при восстановлении рынка. Соответственно мы сохраняем наше мнение о будущем снижении доходности (-10 б. п.) по бумагам РЖД3.

По нашему мнению, восстановление докризисных уровней доходностей в первом эшелоне вполне вероятно. Дело в том, что основным фактором роста цен в голубых фишках будут деньги нерезидентов. Более низкие номинальные ставки на западе и ускоряющаяся мировая инфляция уменьшают реальную доходность нерезидентов на домашних рынках. На этом фоне российские облигации эмитентов превосходного качества являются хорошей альтернативой. Более высокие номинальные ставки на российском рынке долгов и стабильный рубль делают инвестиции в российский первый эшелон привлекательными. При этом мы не ожидаем снижения доходностей во втором и третьем эшелонах. Таким образом, спрэды между первым и другими эшелонами расширяться. В рамках данной аргументации нам представляется интересной также покупка ликвидных выпусков АИЖК относительно короткой дюрации, в частности АИЖК5. Камнем преткновения здесь может стать сектор деятельности эмитента. Но нерезиденты должны осознавать, во-первых, исключительный статус эмитента, во-вторых, качество активов ипотечного агентства, поскольку сектор subprime в России отсутствует.

Из бумаг финансового сектора рекомендуем к покупке: Еврокоммерц2, Еврокоммерц4, Связь-банк2, Татфондбанк3, Транскапиталбанк1, УРСА (все выпуски интересны на данных уровнях доходности), Жилсоципотека 2. Исходя из состава акционеров, мы считаем, что Еврокоммерц, Татфондбанк, Жилсоципотека и УРСА не должны испытывать существенных проблем с ликвидностью, по крайней мере для обслуживания долгов. Связь-банк, по нашему мнению, имеет довольно хорошее финансовое состояние для обслуживания займа в 2 млрд. руб. При данной доходности советуем к покупке бумаги Банк Русский Стандарт-6, КИТ Финанс (оба выпуска). Бумаги Еврокоммерц2 и 3, КИТ Финанс (оба выпуска), Транскапиталбанк1, Жилсоципотека2, УРСА6 мы рассматриваем как короткие и надежные бумаги, находящиеся на интересных уровнях доходностей. Реализация прибыли в них маловероятна в силу короткой дюрации и относительно низкой ликвидности бумаг. Из всех представленных выше бумаг потенциал снижения доходности имеют бумаги УРСА2, Банк Русский Стандарт 6.

Из бумаг реального сектора экономики в рамках вложений в короткие бумаги рекомендуем по-прежнему КМПО1, УМПО2, Элемент лизинг1, Энергомаш1,ОМЗ4, Хайленд голд2, Моторостроитель1, Моторостроитель1, ЭМальянс1. Вновь включаем в список рекомендаций бумагу Золото Селигадра2. Артель объявила о том, что готовит отчетность по МФСО. Мы уже рекомендовали эту бумагу в рамках вложений в короткие инструменты. Затем бумага была выключена из списка к покупке. Наша аргументация заключалась в том, что такой форме организации золотодобычи довольно непросто вести качественный менеджмент особенно в условиях инфляции издержек. Новость о подготовке МСФО воспринимается нами как предвестник возможной сделке M&A или продажи компании. При хорошей ценовой конъюнктуре на рынке золота данная артель представляет собой интересный актив.

Хотелось так же упомянуть заявление, сделанное на прошлой неделе министром финансов РФ Алексеем Кудриным. Чиновник заявил: “Мы ожидаем в следующем году меньше инфляцию, чем в этом”. Мы скептически относимся к возможности снижения инфляции в следующем году. В качестве факторов, которые будут способствовать снижению инфляции, Кудрин назвал более быстрый темп роста импорта и, следовательно, возможное снижение сальдо текущих операций. Как предполагается, снижение положительного сальдо текущих операций должно привести к уменьшению «долларовой» эмиссии. Но нам кажется, что в данном случае это не является убедительным аргументом. Дело в том, что на российском потребительском рынке большую долю занимают импортные товары. Не вызывает сомнения, что динамика цен на данные товары будет подвержена воздействию глобальных инфляционных тенденций. Также вполне вероятно, что торговые сети в следующем году отпустят цены, которые они придерживают в предвыборный период.

Необходимо обратить внимание на последнее повышение экспортной пошлины для нефтяных компаний. Нельзя исключить вариант, что это налоговое бремя в ближайшем будущем будет переложено на внутренних потребителей. Высокие мировые цены на нефть приведут к инфляции издержек и внутри России. В сложившейся ситуации мы думаем, что исчерпавшие себя возможности по укреплению рубля для борьбы с инфляцией – положительный фактор. Снижение ожиданий по укреплению номинального курса рубля приведет к снижению притока краткосрочного спекулятивного капитала, усиливающего инфляционное давление. Вряд ли глобальные инфляционные тенденции обойдут Россию стороной. Как мы уже писали в начале обзора, опережающие инфляционные индикаторы (индекс CRB) находятся на высоких уровнях.