МДМ Банк: Ежедневный обзор рынка рублевых облигаций

[19.11.2004] МДМ Банк

Реакция рынка рублевых негосударственных облигаций на повышение рейтинга была более сдержанной, чем на рынке евробондов и валюты, котировки наиболее ликвидных выпусков выросли всего на 0.2-0.5%. Кривая доходности ОФЗ сдвинулась с устоявшихся уровней, а из-за более короткой дюрации рынка снижение доходности длинных госбумаг было сопоставимо со снижением доходности Россия-30 – порядка 10 б.п. В силу опережающего снижения доходности госбумаг спрэд между длинными выпусками Москвы и ОФЗ расширился на 5-7 б.п., с 16-24 б.п. до 21-33 б.п. В секторе корпоративных «фишек» наиболее активно торговались длинные выпуски Газпрома и ТНК.

В секторе телекомов наибольшим спросом пользовались самые доходные среди МРК облигации ЦТК-4, среди остальных корпоративных выпусков преобладала покупка на фоне средней активности торгов. Спрэд длинных выпусков негосударственных облигаций первого эшелона к ОФЗ сузился практически до исторических минимумов, что уже привело к стагнации на рынке. В текущих условиях мы рекомендуем перекладываться из корпоративных и субфедеральных «фишек» с минимальными спрэдами к ОФЗ в госбумаги. До последнего времени мы крайне скептически оценивали потенциал снижения уровня доходности рублевых госбумаг, стабильность которого ограничивает дальнейший рост первого эшелона. События же последнего времени заставляют нас взглянуть на перспективы рынка ОФЗ более оптимистично. Динамика курса евро относительно доллара и прогнозная низкая доля (порядка 50%) доллара в бивалютной корзине открывает перед ЦБ новые возможности по номинальному снижению курса доллара относительно рубля при сохранении ориентиров по реальному укреплению рубля на уровне 7%, что уже и происходит. Позитивная динамика рынка еврооблигаций привела к существенному росту валютной премии рублевых госбумаг к еврооблигациям РФ, которая практически находится на исторических максимах (спрэд ОФЗ vs Minfin достиг 185 б.п), которая имеет все шансы на дальнейшее расширение. На рынке еврооблигаций очевидным образом происходит переоценка российского риска . Уже в краткосрочной перспективе мы ожидаем сужение спрэда суверенных бумаг к US Treasuries с текущих 235 б.п. до 200 б.п. Это означает, что валютная премия может достигнуть значения 200-220 б.п. при умеренных девальвационных ожиданиях (годовые NDF сейчас находятся практически на уровне spot рынка).

Стоит отметить, что средний уровень доходности за 10 последних торговых дней по длинным выпускам ОФЗ превышает уровень доходности начала года на 5-10 б.п., а инвестиции “buy&hold” принесли доход всего на уровне 7-10% (без реинвестирования) годовых, что не покрывает даже инфляции. Это наводит нас на мысль, что в таких условиях у основных игроков на рынке госбумаг появится соблазн опустить доходность рынка ОФЗ как минимум для переоценки портфелей. В конечном итоге это приведет к адекватному снижению уровня доходности всего рынка, но первоначальное движении будет происходить именно в ОФЗ.