Rambler's Top100
 

√  "–≈√»ќЌ": ≈жедневный обзор долгового рынка


[19.06.2007]  √  –≈√»ќЌ    pdf  ѕолна€ верси€
¬алютный и денежный рынок

¬ понедельник официальный курс доллара снизилс€ на 4,65 копейки, составив 25,9558 руб./доллар. Ќа торгах с расчетами «завтра» курс доллара снизилс€ на 8,14 копейки. —уммарный объем биржевых торгов по американской валюте снизилс€ и составил пор€дка $2,268 млрд. Ќа рынке Forex рост европейской валюты продолжилс€.   началу сессии на российском рынке евро торговалс€ на уровне чуть выше $1,341.

Ќа рынке ћЅ  существенного изменени€ процентных ставок не наблюдалось. ќднодневный MIACR по итогам торговой сессии составил 3,50% годовых против 3,40% годовых накануне. — сегодн€шнего дн€ Ѕанк –оссии снизил ставку рефинансировани€ на 0,5 п.п. до 10%. Ёто уже третье снижение за последние 1,5 года.

—егодн€ суммарные остатки на корреспондентских и депозитных счетах в Ѕанке –оссии несколько выросли, составив около 1660 млрд руб., при этом сальдо операций комбанков и Ѕанка –оссии сложилось отрицательным, составив 8,5 млрд рублей. Ќа рынке ћЅ  на открытие торгов ставки по однодневным кредитам составл€ли пор€дка 3,5 – 3,75% годовых. Ќа валютном рынке, очевидно, можно ожидать дальнейшее укрепление курса рубл€ относительно доллара, учитыва€ сохранение повышательной тенденции по евро на международных рынках накануне.

–ынок рублевых и валютных облигаций

—покойный внешний фон, укреплени€ рубл€ и относительно невысокий уровень ставок на рынке ћЅ  — были основными факторами, сохранившими положительную динамику на рублевом облигационном рынке при некотором снижении активности инвесторов. –ост цен по большей части бумаг был умеренным, что могло быть обусловлено большим объемом (более 38,8 млрд руб.) предсто€щих на текущей неделе размещений. ¬ то же врем€ можно отметить, что самый долгосрочный выпуск ќ‘« вырос в понедельник на 0,4 п.п., а его доходность снизилась до 6,79% годовых. —реди корпоративных бумаг около 58% пришлось на первый эшелон, ценовой индекс которого вырос на 0,05%.

Ќа рынке ќ‘« умеренное повышение цен продолжилось по большей части торгуемых бумаг на фоне сохранени€ активности инвесторов на прежнем уровне. —уммарный объем сделок снизилс€ незначительно и составил около 1,476 млрд руб. —уммарный оборот биржевых вторичных торгов по корпоративным облигаци€м снизилс€ по сравнению с предыдущим торговым днем, составив на основной сессии ‘Ѕ ћћ¬Ѕ пор€дка 1,27 млрд руб., в –ѕ— — около 8,75 млрд руб. ѕри этом на долю подешевевших бумаг пришлось около 35%. Ќаибольшие обороты были зафиксированы по облигаци€м первого эшелона: √азпром-5 (около 70,4 млн руб., +0,04 п.п.), √азпром-9 (около 52 млн руб., +0,07 п.п.), –∆ƒ-7(около 50,6 млн руб., +0,13 п.п.). Ќа рынке муниципальных облигаций суммарный оборот вторичных торгов снизилс€ по сравнению с предыдущим рабочим днем, составив около 330 млн руб. на основной сессии ‘Ѕ ћћ¬Ѕ и около 573 млн руб. — в –ѕ—. Ќа долю подешевевших облигаций пришлось около 34%. ¬ысокие обороты были зафиксированы по облигаци€м: —амарск.область-3 (около 93,9 млн руб., +0,35 п.п.), ћос.область-5 (около 44,4 млн руб., -0,09 п.п.), Ћипецк.область-4 (около 41,6 млн руб., -0,72 п.п.). —егодн€ на ‘Ѕ ћћ¬Ѕ состоитс€ размещение двух выпусков “ранскредитбанка на сумму 6 млрд руб. ћы оцениваем справедливый уровень доходности облигаций на уровне 7,5 – 7,6% и 7,7 – 7,8% годовых дл€ двух- и трехлетнего срока обращени€ соответственно. —егодн€ также состоитс€ аукцион по размещению облигаций ѕротон-‘инанс (1 млрд руб., 1,5 года до оферты), доходность которого мы оцениваем на уровне 10,5 – 11% годовых.

Ќа рынке US Treasuries после публикации более низких чем ожидалось данных по закладке новых домов в —Ўј цены вновь несколько выросли. ƒоходность по 10-летним бумагам снизилась до 5,14 – 5,15% годовых. ƒоходность 30-летних еврооблигации –‘ составила пор€дка 6,10 – 6,11% годовых, спрэд к UST — 97 б.п.

“орговые идеи

15 июн€ на ‘Ѕ ћћ¬Ѕ состо€лось размещение 3-го выпуска одного из крупнейших автомобильных дилеров — компании »нком-јвто (2 млрд руб.), ставка купона по которому была установлена по итогам аукциона на уровне 11% годовых (доходность к двухлетней оферте — 11,46% годовых). —тоит отметить, что короткие выпуски эмитента (дюраци€ 0,44 и 0,65) торгуютс€ выше аукционного уровн€ — 11,25% и 11,68%. — большей доходностью торгуетс€ и, сопоставимый по масштабам де€тельности и несколько лучший по кредитному качеству, 1-й выпуск компании јтлант-ћ (12,61%, дюраци€ 1,33).

»сход€ из более «короткой» дюрации облигаций ќ«Ќј и ѕ“ѕј и справедливого спрэда к ќ‘« (пор€дка 370 б.п.), мы оцениваем справедливый уровень доходности облигаций ќ«Ќј-‘инанс, 1 и ѕ“ѕј-‘инанс, 1 на уровне 8,95% и 8,85% годовых соответственно, что позвол€ет говорить о потенциале роста цен пор€дка 0,6%. Ќаша рекомендаци€ — «покупать».

—тавка по п€тому и шестому купонам по облигаци€м серии 03 ќјќ «ј¬“ќ¬ј«» была утверждена в размере 7,7% годовых, что соответствует доходности к оферте через 1 год при номинальной стоимости на уровне 7,82% годовых. —ледует напомнить, что 29 ма€ т.г. был размещен 4-й выпуск облигаций эмитента. —тавка по итогам аукциона была установлена в размере 7,8% годовых, что соответствовало доходности к двухлетней оферте на уровне 7,95% годовых. — учетом угла наклона «кривой» ќ‘« справедливый уровень доходности более «короткого» 3-го уровн€ должна составл€ть пор€дка 7,65% годовых (цена — пор€дка 100,2% от номинала).  роме того, в силу небольшой дюрации данный выпуск можно рассматривать как хороший «защитный» инструмент на фоне роста процентных ставок на рынке в целом. Ќаша рекомендаци€ — не предъ€вл€ть к ближайшей оферте облигации 3-го выпуска јвто¬ј«а.

6 июн€ состо€лось размещение 5-го выпуска облигаций ё“  (2 млрд руб., срок обращени€ — 5 лет). ѕо итогам конкурса ставка первого купона была установлена эмитентом на уровне 7,55% годовых, что обеспечило доходность к трехлетней оферте в размере 7,7% годовых. ѕосле окончани€ аукциона прошло сообщение Standard & Poor’s о помещении долгосрочного кредитного рейтинга «¬-» и рейтинга по российской шкале «ruBBB» ё“  в список «CreditWatch» с позитивным прогнозом. — учетом этой новости, текущего уровн€ доходности обращающихс€ облигаций эмитента и остальных телекоммуникационных компаний мы считаем, что облигации ё“ -5 имеют потенциал роста на вторичном рынке. ¬ насто€щий момент справедливый уровень доходности ё“ -5 нам представл€етс€ на уровне пор€дка 7,50 – 7,55% годовых, что соответствует цене 100,4 – 100,5% от номинала. Ќаша рекомендаци€ — «покупать» облигации ё“ -5 на «форварде» и при начале вторичных торгов.

—тавка четвертого, п€того и шестого купонов по облигаци€м 1-го выпуска √руппы «ћагнезит» была определена в размере 8,25% годовых. “аким образом, доходность к погашению через 1,5 года (дюраци€ 1,41 года) по текущим ценам (100,1% от номинала) составит 8,39% годовых. ¬ то же врем€ на рынке обращаетс€ 2-й выпуск эмитента, доходность которого к оферте (дюраци€ — 2,13 года) также составл€ет 8,39% годовых. — учетом разницы в сроках обращени€, справедлива€ доходность 1-го выпуска должна составл€ть по нашим оценкам пор€дка 8,15 – 8,19% годовых, что соответствует цене 100,37 – 100,43% от номинала. — учетом наличи€ «премии» по цене (пор€дка 0,27 – 0,33%), рекомендуем не предъ€вл€ть 1-й выпуск облигаций √руппы «ћагнезит» к оферте.

ѕокупать облигации 2-го выпуска г. ћагадана, размещение которого состо€лось 4 июн€ в объеме 300 млн рублей и сроком обращени€ — 3 года. — учетом текущей доходности первого выпуска города (8,0% годовых, дюраци€ — около 1,2 года) справедливый уровень ставки нового выпуска с дюрацией около 2,6 лет составл€ет, по нашим оценкам, пор€дка 8,55 – 8,60% годовых, что соответствует цене 104,4 – 104,5% от номинала. –екомендаци€ — «покупать».

–екомендуем обратить внимание на дисбаланс в ценообразовании по облигаци€м 1-го и 2-го выпусков Ќѕќ «—атурн». ѕри одинаковой дюрации (около 0,8 года) доходность первого выпуска колеблетс€ на уровне 8,52% годовых, в то врем€ как 2-й выпуск торгуетс€ на уровне 7,9% годовых.

ѕокупать облигации √ј«Ё —, 1. 25 ма€ состо€лось размещение дебютного выпуска облигаций компании  Ё—-Ёнерго—трой»нжиниринг (Ёнерго—трой-‘инанс-1). ¬ результате аукциона ставка первого купона была зафиксирована на уровне 9,5% годовых, что соответвует эффективной доходности к полуторалетней оферте на уровне 9,73% годовых. —тавка купона, сложивша€с€ в результате аукциона, оказалась значительно ниже как ориентиров организаторов, так и наших оценок (10,15 – 10,25%). ¬ этой св€зи хотелось бы обратить внимание на облигации компании √ј«Ё —, также вход€щей в состав √руппы  Ё—.  омпании сопоставимы по масштабам бизнеса; √ј«Ё — при этом несколько опережает  Ё—-Ё—» по рентабельности EBITDA, но отстает по марже чистой прибыли. √ј«Ё — характеризуетс€ невысокой долговой нагрузкой: аннуализированный долг/EBITDA по итогам 9 мес€цев находилс€ на уровне 1,1x. — учетом облигационного займа можно ожидать роста данного показател€ до 2,5x. ¬ насто€щий момент первый выпуск √ј«Ё — торгуетс€ на уровне 9,85% годовых, дюраци€ — 0,96. — учетом итогов размещени€  Ё—-Ё—», облигации √ј«Ё — выгл€д€т €вно недооцененными, справедливый уровень доходности 9,5 – 9,6% годовых.

ѕокупать облигации √ѕЅ-»потека, 1, которые на фоне результатов размещени€ ѕ»ј ј»∆  транша ј1 (купон 6,94% годовых, доходность 7,12% годовых при дюрации 3,5 года) выгл€д€т €вно недооцененными. ќблигации √ѕЅ-»потека, 1 торгуютс€ на уровне 7,32% годовых (дюраци€ — ориентировочно 2,15 лет). — учетом разницы в дюрации и в уровне кредитного рейтинга (на 2 ступени ниже, чем у ѕ»ј ј»∆ ), доходность облигаций √ѕЅ-»потека, 1 должна составл€ть пор€дка 7,32% годовых. ƒалее, при оценке справедливой доходности необходимо учесть два дополнительных фактора:

- Ћьготное налогообложение облигаций √ѕЅ-»потека, 1 (9% против 24% по обычным облигаци€м), что эквивалентно 90 – 100 б.п. дополнительного дохода.
- Ѕолее высокие риски, св€занные с неопределенностью относительно реальных объемов и сроков амортизации (досрочного погашени€ ипотечных кредитов). ѕреми€ нами оцениваетс€ на уровне 40 – 50 б.п.

“аким образом, справедлива€ оценка доходности облигаций √ѕЅ-»потека, 1 составл€ет по нашему мнению пор€дка 6,8% годовых, что соответствует цене 103% от номинала (потенциал роста почти 1%). Ќаша рекомендаци€ — «покупать».

ѕокупать облигации ¬Ѕƒ ѕѕ 2-го выпуска, которые на фоне результатов размещени€ дебютного выпуска «ќбъединенные кондитеры-‘инанс» (купон 7,7% годовых, доходность 7,85% годовых к 3-летней оферте) выгл€д€т €вно недооцененными. ќблигации ¬Ѕƒ ѕѕ, 2 в насто€щий момент торгуютс€ на уровне 7,8% годовых (дюраци€ — около 3 лет). — учетом разницы в масштабах бизнеса этих эмитентов, мы оцениваем справедливый спрэд облигаций ќбъединенных кондитеров к ¬Ѕƒ в размере 20 – 25 б.п. “аким образом, справедлива€ оценка доходности облигаций ¬Ѕƒ ѕѕ, 2 составл€ет, по нашему мнению, пор€дка 7,60 – 7,65% годовых, что соответствует цене 104,6 – 104,73% от номинала (потенциал роста 0,6 – 0,73 п.п.). Ќаша рекомендаци€ — «покупать».

 
комментарий
 


 

“ел: +7 (495) 796-93-88


јрхив комментариев

ѕЌ¬“—–„“ѕ“—Ѕ¬—
31 1 2 3 4 5 6
7 8 9 10 11 12 13
14 15 16 17 18 19 20
21 22 23 24 25 26 27
28 29 30 1 2 3 4
   
 
    
   

¬ыпуски облигаций эмитентов: