Внешний рынок

Взлет на дешевых деньгах

Дешевые деньги вызвали спекулятивный рост… На довольно спокойном новостном фоне вчерашний день ознаменовался новой волной ралли на рынках акций (индекс S&P вырос на 3%, индекс Dow Jones – на 2,85%), основной причиной которого является изобилие на рынке дешевых денег (ставка трехмесячного LIBOR опустилась уже до отметки 0,79%).

…на фоне улучшающегося состояния крупных банков. Фундаментальных причин для подобного роста на рынках акций не было, не считая неплохой квартальной отчетности одной из крупнейших в США сетей по торговле товарами для дома Lowe’s, прибыль которой превзошла ожидания рынка. Кроме того растущие цены на нефть (июньские фьючерсы на WTI торговались на уровне 58 долл./барр.) увлекли за собой котировки акций сырьевых компаний. Также уверенно чувствовали себя акции банков: ряд американских банков, принимавших участие в стресс-тестах (Goldman Sachs JP Morgan и Morgan Stanley) выразили готовность вернуть государству в общей сложности 45 млрд долл., полученных осенью прошлого года в рамках программы TARP. Кроме того, отметим, что банки, как оказалось, обладают неплохими возможностями привлечения кредитных ресурсов. Например, вчера стало известно о том, что Citigroup разместил облигации на сумму 2 млрд долл. без поддержки со стороны правительства США.

ФРС не удержал UST от роста доходностей

В условиях ралли на рынках акций спрос на безрисковые активы существенно снизился. Доходность десятилетней ноты за вчерашний день выросла сразу на 11 б.п. до YTM3,22%, а спред к двухлетним бумагам расширился на 5 б.п. до 232 б.п. От стремительного роста доходностей не спаcла казначейские бумаги и ФРС, выкупившая вчера на вторичном рынке UST с датами погашения в 2019–2026 гг. на сумму 3,2 млрд долл. при объеме поданных инвесторами заявок, равном 15 млрд долл.

Учитывая события, происходящие в данный момент на азиатских торговых площадках (рост индексов на 2–3%), и судя по фьючерсам на американские индексы (+0,2%), сегодня ралли на рынках акций, скорее всего, продолжится. Это может спровоцировать дальнейшее ценовое падение казначейских облигаций, особенно учитывая, что ФРС сегодня берет паузу в интервенциях и продолжит выкупать UST только завтра. В условиях изобилия дешевых денег публикуемые сегодня в США данные по числу начатых строительством жилых домов, своре всего, окажут не слишком большое влияние на настроения инвесторов.

Спокойный день в российском сегменте

Спрос на долги развивающихся стран вчера по вышеизложенным причинам существенно вырос, и спред EMBI+ за день сузился сразу на 16 б.п. до 484 б.п. В российском сегменте прошедший день, тем не менее, оказался довольно спокойным, особой торговой активности не наблюдалось. Котировки Russia 30 подросли в среднем на 20 б.п. до уровней 100,62 / 100,87%, суверенный спред сузился до 411 б.п. (-23 б.п.). Пятилетние CDS на Россию стояли на уровне 285 / 310 б.п.

В корпоративном сегменте ничего примечательного не происходило, большинство бумаг торговались на уровнях пятницы. Мы объясняем это тем, что наиболее ликвидные бумаги уже выглядят перекупленными и их доходности не соответствуют кредитным рискам эмитентов. Тем не менее, если нефтяные котировки продолжат движение вверх, новая волна ралли в российском сегменте еврооблигаций вполне вероятна.

Внутренний рынок

Рубль в равновесии

За исключением открытия торговой сессии, когда рубль подешевел относительно бивалютной корзины ЦБ сразу на 15 копеек, торги на валютном рынке проходили вчера достаточно спокойно, рублевая стоимость корзины изменялась в узком диапазоне: 37,15 до 37,20 руб. Объем сделок куплипродажи валюты составил 3,67 млрд долл., причем ЦБ, по нашим наблюдениям, вновь не принимал участия в торгах. Ставки по длинным валютным контрактам NDF изменились незначительно, оставшись на уровне 11%, но ставки по краткосрочным контрактам (на одну и две недели) показали рост.

Коррекция в рублевых облигациях

Начало недели ознаменовалось коррекцией на рынке рублевых облигаций, в результате которой котировки большинства ликвидных бумаг упали в среднем приблизительно на 20–30 б.п. в результате фиксации прибыли. Основной причиной этого, по нашему мнению, стало снижения ожиданий относительно дальнейшего укрепления рубля, о чем свидетельствуют ставки по валютным контрактам NDF, стабилизировавшиеся на уровне 10–11%. Кроме того, сузившиеся до 200–400 б.п. спреды большинства облигаций со ставками РЕПО уже адекватно отражают (или даже недооценивают) кредитный риск эмитентов. Причиной фиксации прибыли стал рост ставок денежного рынка – в середине дня стоимость однодневного РЕПО достигала 10–11% (однако к концу дня ставки вернулись на привычный уровень 8% годовых).

Торговая активность в выпусках первого эшелона была низкой, динамику хуже рынка показали облигации АИЖК-6 (-47 б.п.), РСХБ-3 (-24 б.п.) и ЛУКОЙЛ-4 (-49 б.п.). В выпусках Москвы прошли лишь единичные сделки на достигнутых ранее ценовых уровнях. Выпуски ЕБРР с плавающей ставкой купона показали ценовой рост, отыгрывая снижения ставки 3m MosPrime, которая вчера опустилась до 13,13% годовых, что на 2.6 п.п. ниже, чем в начале месяца.

Продажи в субфедеральных выпусках

Во втором эшелоне давление продавцов наблюдалось в субфедеральных выпусках, в частности облигации МосОбл-7, НижгорОбл-3, ТомскОбл-4 потеряли в цене более 1 п.п. Активизация продавцов субфедеральных бумаг, скорее всего, связана с увеличением дефицита региональных бюджетов ввиду снижения доходов и роста расходов в I квартале. В корпоративном секторе продажи прошли в финансовых бумагах ЛК Уралсиб-2 (-74 б.п.). Также в минусе закрылись металлургические выпуски ТМК-3 (-100 б.п.) и Мечел-2 (-80 б.п.). В телекоммуникационном секторе предложение на продажу бумаг СибТел-6 и СЗТ-5 привело к снижению их котировок почти на 1 п.п. Лучше рынка выглядели облигации ЮТК-5, котировки которых выросли на 48 б.п. по ценам закрытия.

Денежный рынок

Налоговые выплаты осложнили ситуацию с ликвидностью

Уровень ликвидности несколько снизился после первой порции налоговых выплат за май. Ставки МБК пошли вверх, хотя и остались на достаточно низком уровне. Однодневная ставка MosPrime выросла на 129 б.п. до 8,67%. В течение недели давление на ликвидность будет нарастать, так как завтра выплачивается одна треть НДС за I квартал 2009 г., а банкам нужно будет вернуть 171 млрд руб. ЦБ РФ.

Вчера банки привлекли 32,1 млрд долл. из общей суммы (50 млрд руб.) пятинедельных необеспеченных кредитов ЦБ РФ. Спрос со стороны банков был удовлетворен полностью. При этом спрос на средства ЦБ в рамках операций РЕПО вырос: объем сделок увеличился на 135% по сравнению с предыдущим днем и составил 31,3 млрд руб. Сегодня Минфин предложит банкам 120 млрд руб. для размещения на депозитах. Госсредства попадут в банковскую систему завтра, уменьшив влияние выплат НДС и возврата средств ЦБ РФ на ликвидность.

Остатки кредитных организаций на корсчетах в ЦБ РФ вчера увеличились на 67,3 млрд руб. до 415,3 млрд руб., а объем банковских депозитов сократился на 55,1 млрд руб. до 376,3 млрд руб.

Торги по рублю открылись на 20 копеек ниже предыдущего закрытия, однако в течение дня рубль укрепился и закрылся на уровне 32,12 руб./долл., всего на 2 копейки ниже уровня пятницы. Сегодня рубль может стартовать с 32 руб./долл. при поддержке высоких цен на нефть и оптимизма на фондовом рынке.

Макроэкономика

Промышленное производство за апрель – на дне

Рекордное падение промышленного производства из-за сильной сравнительной базы. В апреле 2009 г. промышленное производство в России сократилось на 16,9% с уровня апреля 2008 г., сообщил Росстат. Это – рекордное падение с начала 1990х гг., в частности, самое глубокое падение производства было отмечено во время финансового кризиса 1998 г. – в сентябре 2008 г. – на 15% относительно сентября 1997 г. Однако если на первый взгляд эти цифры кажутся трагическими, стоит отметить, что столь резкое снижение объясняется в том числе и сильной сравнительной базой. Так, в первые четыре месяца 2008 г. (включая апрель) экономика России развивалась исключительно быстрыми темпами, а промпроизводство росло благодаря доступности дешевых мировых кредитов и высоким ценам на нефть.

Падение в обрабатывающей промышленности подорвало показатель промпроизводства. Теперь оба поддерживающих фактора остались в прошлом: цена на нефть в 2,5 раза ниже, а дешевые кредиты – а для большинства компаний фактически любые кредиты – недоступны. Это значит, что российскому бизнесу приходится оплачивать все издержки, в том числе и выплаты по долгу, за счет собственного денежного потока, часто в ущерб инвестициям и экспансии. В результате инвестиционный спрос на товары российского производства резко упал, а производство обрабатывающей промышленности сократилось на 25,1% с уровня апреля 2008 г. С начала года падение производства в обрабатывающей промышленности является единственным фактором, сдерживающим промпроизводство в России.

Низшая точка пройдена. Несмотря на угнетающее впечатление от промышленной статистики, мы полагаем, что в апреле 2009 г. промышленное производство в России действительно достигло дна и в дальнейшем темпы его сокращения будут гораздо ниже. Это предположение основано на простом статистическом факторе: с мая 2008 г. темпы роста в обрабатывающей промышленности начали падать, а это значит, что даже без заметного восстановления внутреннего спроса в текущем году сравнительная динамика отрасли и промышленности в целом с мая 2009 г. начнет улучшаться.

Признаки восстановления. Промышленные данные Росстата также содержат признаки некоторых важных позитивных изменений. Фактически во всех сегментах промышленности темпы месячного сокращения в апреле заметно снизились. Кроме того, все отрасли, ориентированные на потребительский рынок, особенно те, которые производят базовые товары, увеличили производство, а это – явный индикатор начала импортозамещения, связанного с ослаблением рубля. Также некоторые отрасли, в которых государственная поддержка или прямое государственное финансирование традиционно играют ведущую роль (например, производство сельхозтехники), добились высоких темпов роста: производство уборочной техники выросло в апреле на 43,7% с уровня марта, а производство тракторов – на 110%.

Корпоративные события

Система одобряет продажу МТС своей доли в Комстаре-ОТС

Принципиальное решение принято, подробности пока неизвестны. АФК «Система» одобрила продажу принадлежащих ей 51% акций оператора проводной связи «Комстар-ОТС», сообщают сегодня «Ведомости» со ссылкой на источники, близкие к Системе. В ближайшее время МТС направит в Федеральную антимонопольную службу ходатайство об одобрении покупки акций. Сроки закрытия сделки и остальные подробности, включая схему консолидации двух компаний, пока неизвестны.

Сделка положительно скажется на обеих компаниях. На наш взгляд, данная сделка выгодна как МТС, которая сможет развиваться как интергированный телекоммуникационный оператор, так и Системе, поскольку повысит ее ликвидность. По сообщению «Ведомостей», сумма сделки будет учитывать не только рыночную оценку Комстара, но и еще ряд параметров, в том числе синергетический эффект от объединения. Если брать в расчет вчерашнюю капитализацию 51% акций Комстара, а также обязательную оферту на выкуп оставшихся 49% акций у их владельцев по средней цене за последние полгода, то с учетом синергетического эффекта стоимость сделки может приблизиться к 2 млрд долл. Принимая во внимание, что МТС уже удалось рефинансировать более половины краткосрочного долга и, помимо этого, привлечь новые займы на долговом рынке (на общую сумму около 860 млн долл.), то с учетом денежных средств на балансе компании и операционных денежных потоков, которые будут получены в течение нынешнего года, позиции ликвидности МТС не должны ухудшиться. Среди выпусков облигаций обеих компаний наиболее привлекательными нам представляются бонды Sistema 11 (YTM 14%), а также размещаемый сегодня на бирже рублевый выпуск МТС 4, который после предварительного размещения по схеме бук-билдинга сохраняет потенциал роста на вторичном рынке.