Металлоинвест (BB/Ba2/BB): финансовые результаты 2014 г.

Вчера Металлоинвест - крупнейшая российская горнорудная компания - раскрыла отчетность по МСФО за 2014г. Представленные данные выглядят неплохо с учетом сложной ценовой конъюнктуры внешних рынков металлургического сырья. Наши основные наблюдения и выводы из отчета представлены ниже.

- Операционные результаты Металлоинвеста выглядят нейтрально: рост производства и объемов продаж в горнорудном сегменте по году находится в пределах +1%. В металлургическом – ситуация противоположная: объемы снизились в пределах того же 1%. С точки зрения влияния на финансовый результат, эти факторы не являются существенными.

- Существенное влияние на доходы компании в 2014г. и особенно в 4 квартале оказывали 2 противоположных фактора. В первую очередь, это цены на мировых рынках горнорудного сырья. Здесь ситуация по-прежнему оставалась сложной: во 2П14 цены обновили трехлетние минимумы и привели к снижению долларовой выручки компании более чем на 13%. Второй фактор – девальвация рубля, а с ней и рублевых издержек компании. Этот фактор в основном пришелся на 4 квартал, а его главным итогом стал скачек рентабельности компании до рекордных значений с 2011-2012гг, что позволило примерно наполовину компенсировать негативное влияние низких цен на EBITDA и денежные потоки.

- Чистый операционный денежный поток Металлоинвеста остался на уровне 2013г., главным образом, благодаря снижению издержек и сокращению оборотного капитала. Капвложения сохранились на привычном для компании уровне (CAPEX/EBITDA 0.3х), и в основном носили поддерживающий характер.

- Значительную поддержку ликвидному профилю Металлоинвеста оказали поступления от продажи 1.8% АДР ГМК НорНикель за $588 млн. В сумме со свободным денежным потоком это позволило компании сократить чистый долг на $1.3 млрд., а долговую нагрузку до Ч.Долг/EBITDA 2.1х.

В целом, на наш взгляд, компания имеет неплохие шансы преодолеть период сложной рыночной конъюнктуры с минимальным ущербом объективным показателям кредитоспособности. С точки зрения заявленных для Металлоинвеста рейтинговых ограничений, позитивно выглядят показанные в отчете снижение долговой нагрузки и рост маржи. В противоположную сторону играют системные для компании риски в виде ценовой конъюнктуры мировых рынков ЖРС и геополитических процессов, которые, видимо, останутся определяющими для агентств, как минимум, в перспективе ближайших кварталов.

Рублевые выпуски компании неликвидны, индикативные биды в трехлетних выпусках Металлоинвест 02 и Металлоинвест 03 находятся на уровне YTM 16.5-17%. Евробонд METINR-16 (YTM 6.6% D 1.3г.) с начала года торговался заметно лучше рынка и снизил доходность на 3.5 фигуры до 6.6% к погашению в июле 2016г. Дальний выпуск METINR-20 с начала года в целом выглядел на уровне средней динамики рынка и сузил спред к UST на 120 бп. В рамках сектора спреды бумаги к выпускам Северстали CHMFRU-22 и НЛМК NLMKRU-19 сузились соответственно с 250 и 300 бп до 200 бп и с ретроспективной точки зрения сохраняют потенциал сужения еще, как минимум, на 50 бп.

ОАО КБ «Центр-инвест» (В1/-/-): финансовые результаты 2014 г.

Вчера ОАО КБ «Центр-инвест» (В1/-/-), далее Банк, провел презентацию для инвесторов, где представил финансовую отчетность по МСФО за 2014г, которую, несмотря на снижение качества активов характерного в целом для банковского сектора, а также сложные геополитические и экономические условия в России, мы оцениваем достаточно позитивно.

Увеличение чистого кредитного портфеля (+17.4% г/г) было обеспечено преимущественно ростом кредитов МСБ до 30,5 млрд. руб. (+10.9% г/г) и розничного кредитования до 34 млрд. руб. (+29.3% г/г), что в комплексе с низкой стоимостью фондирования от международных финансовых институтов позволило сохранить высокую чистую процентную маржу – 6.3%. Несмотря на продолжающийся рост доли розничного кредитования (до 45% портфеля; +4.0 пп за 2014г.) при сохранении высокой доли кредитов МСБ (40.3%), качество кредитного портфеля остается на приемлемом уровне в рамках сектора: NPL 90+ на конец 2014г. составляет 5.3% (+1.0 пп за 2014г.)

Рост ссудного портфеля позволил увеличить чистые процентные доходы до 4.6 млрд. руб. (+15.0% г/г). Однако, некоторое снижение его качества, привело к росту резервных отчислений до 1.5 млрд. руб. (+84.3% г/г). В результате, чистые процентные доходы после резервов снизились до 3.1 млрд. руб. (-3.4% г/г). Также, рост административных и операционных расходов (+4.2% г/г) и снижение чистых комиссионных доходов (-1.4%) привели к сокращению чистой прибыли до 1.11 млрд. руб. (-21.4% г/г), что, в свою очередь, обеспечило некоторое снижение показателей рентабельности: ROaE – 12.1% (-5.2 пп по сравнению с 2013г.). Тем не менее, на наш взгляд, уровень рентабельности Банка достаточно приемлемый по сравнению с другими банками. Несмотря на увеличение доли кредитных операций в активах Банка, главным образом способствующее некоторому снижению достаточности капитала до 14.5% (-1.1пп), капитализация Банка остается на высоких уровнях, что объясняется как увеличением капитала преимущественно за счет нераспределенной прибыли, так и умеренным ростом активов, взвешенных с учетом риска.

Зависимость Банка от оптового фондирования резко возросла преимущественно за счет средств, привлеченных от ЦБ РФ: показатель Долг/Активы по итогам 2014г. составил почти 32%, что в целом чуть выше среднерыночного уровня. При этом, стоит отметить, что, несмотря на резкие колебания курсов иностранной валюты и досрочное востребование депозитов физическими лицами, Банку удалось не только сохранить текущую клиентскую базу, но и привлечь на обслуживание новых клиентов (+3 тыс. счетов юрлиц и +12 тыс. счетов физлиц). Принимая во внимание комфортный уровень общей долговой нагрузки, график выплат по международным кредитам, носящий преимущественно долгосрочный характер, кредитный портфель, сформированный более чем на 40% краткосрочными ссудами, мы оцениваем краткосрочные риски рефинансирования Банка на умеренном уровне.

Собственная кривая Эмитента на рынке облигаций представлена 5 выпусками, все из которых находятся в пределах полугодовой дюрации. Доходность по бидам практически по всем выпускам варьируется в диапазоне 18 -19%, что при текущих условиях с учетом короткой дюрации бумаг и неплохих последних финансовых результатов банка может заинтересовать инвесторов, стремящихся к высокой доходности при относительно умеренном риске.