Rambler's Top100
 

Банк Москвы: Ежедневный обзор долговых рынков


[18.06.2008]  Банк Москвы    pdf  Полная версия

Долговые рынки

Внимание рынка сконцентрировано на крупных размещениях

Активность инвесторов на вторичном рынке рублевых облигаций пока оставляет желать лучшего. Все их внимание приковано к размещениям на первичном рынке. Состоялись довольно крупные размещения Россельхозбанка (5.0 млрд. руб.) и Московской области (10.0 млрд. руб.).

На этом фоне котировки рублевых облигаций продолжили снижение. Продажи в АИЖК сохраняются, котировки выпусков серий 9-11 снизились на 10-40 б. п. Доходность выпуска АИЖК 10 пробила уровень 9.5 % и достигла 9.52 % годовых. Среди корпоративных blue chips хорошая ликвидность сохранялась в выпусках Газпром-4 (-8 б. п.), ЛУКОЙЛ-3 (+10 б. п.). В электроэнергетике сохранилась невысокая активность: снизились котировки Мосэненго-01 (-16 б. п.), доходность выросла на 9 б. п. до 8.11 %. Довольно хороший оборот прошел в бумагах ОГК-2, доходность которых осталась без изменений – 9.41 %.

Котировки облигаций государственных бумаг снизились на фоне довольно низкой активности. Мы также хотели бы обратить внимание инвесторов на еще одно интересное событие. Вчера Группа НИТОЛ исполнила оферту по 2-му выпуску облигаций объемом 2.2 млрд. руб. Как мы и ожидали, эмитенту пришлось выкупить большую часть выпуска в обращении – по нашим оценкам, около 87 %. Впрочем, похоже, что ровно тот же объем, который был выкуплен у инвесторов, был продан обратно в рынок по более низкой цене. Большинство сделок прошло по цене 97.7 % от номинала, что соответствует доходности к 9-месячной оферте на уровне 14.71 % (цена исполнения по новой оферте равна цене исполнения по ближайшей – 99.5 %).

Московская область – 08, Россельхозбанк, Волгоградская область 34002

Группа компаний «Регион» разместила облигации Волгоградской области серии 34002. Доходность к погашению составила 9.85 % годовых. Эмитент предложил неплохую премию к своей кривой доходности, составившей, по нашим оценкам, 75-100 б. п. Россельхозбанк полностью разместил 7-ю серию облигаций объемом 5.0 млрд. руб. Ставка купона по итогам размещения составила 8.3 % годовых, что соответствует эффективной доходности к погашению в размере 8.47 % годовых. Ориентир ставки купона накануне размещения составлял 8.0-8.5 % годовых.

Средневзвешенная по итогам размещения доходность к погашению облигаций Московской области составила 8.68 %. Ранее рынок ориентировали на доходность 8.3-9.0 % годовых, в то время как мы считали, что оптимальный диапазон размещения составляет 8.2-8.5 % годовых. Котировки облигаций Московской области 7-й серии снизились на 15 б. п., при этом доходность бумаг выросла на 3 б. п. до 8.582 % годовых к погашению в 2014 г.

Итоги вчерашних размещений можно считать успешными. По крайней мере, эмитенты привлекают тот объем средств, который планировали, с умеренной премией в доходности. Тем не менее, сказать, что первичный рынок полностью восстановился после кредитного кризиса в настоящее время нельзя. Достаточно посмотреть на размещения банковских еврооблигаций 2-го эшелона (ХКФ, АК БАРС), чтобы понять, что премии для эмитентов класса ниже blue chips все еще высоки, а инвесторы становятся более внимательными по мере роста кредитного риска. Первичный рынок будет продолжать оставаться в центре внимания инвесторов. На следующей неделе МТС должна предложить рынку дебютный выпуск облигаций, где ориентиром по доходности является диапазон 8.52 - 9.05 % годовых.

Глобальные рынки

Глобальные рынки: проблемы рынка недвижимости пугают инвесторов

Статистика, опубликованная в США, вызвала бурную реакцию инвесторов. Динамика промышленных цен совпала в части CPI Core (+0.2 %) и превысила ожидания по совокупному индексу (+1.4 % против консенсус-прогноза в 1.0 %). Совпадение с ожиданиями по темпам роста базового индекса немного успокоило рынок в отношении негативных прогнозов ускорения инфляции.

Более чувствительной стала статистика по рынку недвижимости, где число новостроек оказалось ниже прогнозов экономистов на 5 тыс. и обновило минимум за последние 17 лет, достигнув значения в 975 тыс. домов в годовом исчислении. Спад на рынке жилья снова обращает на себя внимание инвесторов, заставляя их уходить в защитные активы. Доходности 10-летних US Treasuries после публикации данных снизились сразу на 5 б. п. до 4.20 % годовых, однако к настоящему моменту постепенно возвращаются на прежние уровни и составляют 4.21 % годовых.

Среднесрочный тренд роста доходностей US Treasuries сохраняется. В настоящее время мы не видим серьезных причин для падения доходностей 10-летних UST ниже 4.10 % годовых.

Российские банки спешат разместить еврооблигации

Вчера стало известно об очередном размещении банковских еврооблигаций. Транскредитбанк (BB/ Ba1/ - )оперативно разместил выпуск еврооблигаций на сумму $350 млн. со ставкой 9.0% годовых на срок три года. Ранее ориентир доходности составлял 9.0 – 9.25% годовых. Организаторами выступили банки DrKW и JP Morgan. О планах разместить евробонды в ближайшее время вчера заявил Сбербанк, а в понедельник – Газпромбанк. Также стало известно, что агентство Moody's присвоило рейтинг «В1» планируемым евробондам Росевробанка в рамках программы на $500 миллионов. Вчера банки назвали только организаторов займа. Сегодня были объявлены ориентиры как по Газпромбанку, так и по Сбербанку.

Ориентир доходности по 5-летним евробондам индикативного объема Сбербанка – около 200- 210 б.п. над среднерыночными свопами, что составляет около 6.65-6.75% и дает премию к кривой еврооблигаций Сбербанка около 30- 40 б.п. ВТБ размещает 3-летние евробонды индикативного объема в евро, ориентир доходности около 300 б.п. над среднерыночными свопами.

Вчера также стали известны дополнительные детали планов Альфа-Банка. Предварительные параметры нового выпуска еврооблигаций: срок обращения – 5 лет, put- опцион через 3 года. В настоящее время в обращении находятся 5 выпусков еврооблигаций банка (1 субординированный). Один из этих выпусков гасится в начале июля этого года, часть средств от размещения нового выпуска, вероятно, будут направлены на его рефинансирование. Выпуск Альфа`09 с погашением в октябре 2009 г. сейчас торгуется с доходностью 7.65 %, Альфа`12 с погашением в июне 2012 г. – с доходностью 9.11 %. Соответственно, справедливую доходность к оферте нового выпуска (без премии при размещении) можно оценить на уровне порядка 8.5-8.6 %. Сегодня с утра были объявлены ориентиры по доходности – 9-9.25 %. Таким образом, предложенная премия составляет 40- 75 б. п., что, на наш взгляд, вполне достаточно.

Новости эмитентов

Миннеско – шансы стать первым дефолтом высоки

По сообщению газеты «Ведомости», Миннеско – российский экспортер леса – в понедельник не смог погасить купон и, вероятно, не исполнил оферту по своему выпуску облигаций объемом 500 млн. руб. Представитель компании сообщил, что в настоящее время Миннеско не располагает необходимой суммой средств для исполнения своих обязательств. Мы также не смогли найти какой-либо информации, подтверждающей платежи, сделанные компанией, на сайтах НДЦ и Интерфакса. Последний существенный факт, отраженный на веб-сайте Миннеско – досрочное переизбрание состава Совета директоров, прошедшее в марте этого года.

Согласно информации, содержащейся в проспекте эмиссии, у компании есть еще 5 дней, в течение которых можно провести погашение купона, и тогда дефолт будет лишь техническим. Что касается номинала, то в распоряжении компании есть дополнительные 28 дней для его погашения. В случае нарушения любого из сроков держатели облигаций могут требовать погашения у поручителя по выпуску – компании MS United Limited.

Довольно странно, что в отличие от большинства других обитателей сегмента distressed debt облигации Миннеско торговались с довольно низкой доходностью – еще вчера бумаги торговались на уровне 14.22 %, что весьма далеко от традиционных уровней доходности инструментов distressed debt (20-30 %). Новостной фон по компании также был достаточно нейтральным – ничто не предвещало бури. Еще одна примечательная особенность – отсутствие шума вокруг технического дефолта компании – наводит нас на мысль о том, что в обращении на рынке находилась весьма незначительная часть небольшого самого по себе облигационного выпуска.

Учитывая официальное заявление Миннеско, маловероятно, что компания будет торопиться провести погашение. Таким образом, шансы облигаций Миннеско получить пальму первенства и опередить другие выпуски сегмента distressed debt, став первым фактическим дефолтом на рынке, весьма высоки. Дефолт Миннеско вкупе с проблемами ликвидности у Марты и Евросервиса приведет к тому, что эмитенты 3-го эшелона еще нескоро смогут вернуть себе расположение инвесторов. Это вызовет дальнейшее расширение спрэдов между высокодоходными бондами и бондами более качественных эмитентов, тогда как для эмитентов 4-го эшелона доступ на рынки публичного долга будет, по сути, закрыт.

ЛенСпецСМУ: комментарий к отчетности по МСФО

Вчера строительная компания ЛенСпецСМУ опубликовала аудированную консолидированную отчетность за 2007 год по МСФО. Согласно представленным данным выручка компании выросла в 2007 году на 22.6% до $348.5 млн. с $284.2 млн. в прошлом. При этом EBITDA компании продемонстрировала опережающий рост (более 211% по сравнению с предыдущим периодом) и составила $84 млн. Показатель рентабельности по EBITDA вырос с 9% до 24%.

Совокупный долг компании вырос с $98.5 до $271.1 млн. – рост год к году составил более 170%. Рост EBITDA более высокими темпами позволил компании немного снизить долговую нагрузку. Соотношение показателя долг к EBITDA снизилось с 3.7x до 3.2x. Важно отметить, что компания предусмотрительно отреагировала на негативную конъюнктуру внешних кредитных рынков и дополнительно подстраховалась, рефинансировав большую часть краткосрочной задолженности.

Компания, воспользовалась своим правом и досрочно погасила облигаций на сумму около 610 млн. руб. Также были рефинансированы другие кредиты и займы на сумму $167.9 млн. за счет привлечения средств на сумму $156.9. В результате общий объем средств, который останется рефинансировать компании в 2008 году составляет (на дату выпуска отчетности) порядка $6.3 млн. Таким образом, весь объем финансового долга (более чем $260 млн.) можно считать долгосрочным, а краткосрочный риск ликвидности – минимальным.

Группа уделяет повышенное внимание управление краткосрочной ликвидностью. Этот фактор является один из наиболее важных с точки зрения рейтинговых агентств, пересмотревших недавно прогнозы по рейтингам Mirax и Система-Галс. Осторожность компании, возможно, сказывается на ее темпах роста. Группа проигрывает, в темпах роста таким девелоперам как Группа ПИК и Строительная группа ЛСР, ранее опубликовавшим аудированные результаты по МСФО.

К позитивным факторам в отношении компании ЛенСпецСМУ можно отнести продажу 15% доли ЗАО «УК – Строительный холдинг «ЭталонЛенСПецСМУ» портфельному инвестору Baring Vostok в начале года, а также позитивный прогноз изменения рейтинга по версии S&P. В настоящее время у ЛенСпецСМУ остается фактически один ликвидный выпуск обращающийся на ММВБ объемом 1,5 млрд. руб. Через месяц компании придется пройти оферту. Мы полагаем, что текущий уровень доходности выпуска на уровне 11.5- 12.0% может не удовлетворить инвесторов, требующих повышенную премию в доходности облигаций эмитентов строительной отрасли. В первую очередь их будет смущать уровень 14.2% доходности долларовых CLN компании, торгующихся к оферте в апреле 2009 года.

 
комментарий
 



 

Тел: +7 (495) 796-93-88

Архив комментариев

ПНВТСРЧТПТСБВС
1 2 3 4 5 6 7
8 9 10 11 12 13 14
15 16 17 18 19 20 21
22 23 24 25 26 27 28
29 30 1 2 3 4 5
   
 
    
   

Выпуски облигаций эмитентов: