Новости эмитентов

ТрансКредитБанк - завтра оферта

Завтра состоится оферта по займу ТрансКредитБанка (ТКБ) серии 03. Мы не ожидаем предъявления бумаги в большом объеме, поскольку предложенная Эмитентом эффективная доходность на уровне 10,57% годовых (купон 10,3%) при полуторалетней дюрации в текущих условиях рынка, на наш взгляд, вполне привлекательна. В целом, если бы решение о ставке купона принималось не в 20-х числах декабря, а уже в январе, то, возможно, доходность была бы на 50 б.п. ниже. Напомним, что два других рублевых займа после новогодних праздников торговались с доходностью 7,92% и 9,38% с дюрацией 151 день (заем серии 01) и 323 дня (заем серии 02) соответственно. Также в пользу сохранения позиции в бумаге говорит ее ликвидность, вхождение в список РЕПО с ЦБ (дисконт 17,5% до 6 дней) и положительные финансовые итоги деятельности Кредитной организации.

Основными событиями 2009 года для ТКБ стали: получение субординированного кредита в размере 2 млрд руб. от РЖД в январе и от ВЭБа в августе, досрочное погашение части выпуска еврооблигаций на сумму 52 млн долл., присоединение в декабре 4-х дочерних банков. Таким образом, можно отметить, что год сложился для Банка вполне удачно, в том числе благодаря поддержке материнской компании. Последнее находит активное отражение в рейтингах Банка, которые хотя и ниже на три ступени суверенных (в отличие от Сбербанка, ВТБ и РСХБ, где контроль государством производится напрямую), однако остается высоким – Moody’s – Ba1/Негативный, S&P – BB/Негативный.

Свою «лепту» в позитивный настрой инвесторов вносят и хорошие доходы Банка: чистая прибыль по результатам 11 месяцев составила 4,8 млрд руб. (+31% к аналогичному периоду прошлого года). Основное влияние на величину прибыли оказывало неравномерное распределение начисления резервов в течение года (0,7 млрд руб. в 1 квартале, 3,6 млрд руб. во 2 квартале, 2,3 млрд руб. в 3 квартале). В результате, несмотря на высокие доходы от операций с иностранной валютой, 2-й квартал прошлого года Банк закончил с убытком в размере 0,1 млрд руб. Однако хорошие показатели 1 и 3 кварталов (1,9 млрд руб. и 0,8 млрд руб. соответственно) смогли компенсировать данный «провал», а наблюдаемые нами результаты первых 2-х месяцев 4 квартала позволяют надеяться, что по итогам года Банк покажет уровень прибыли около 6 млрд руб.

Финансовый результат деятельности положительно отражается на величине собственных средств Банка, которая, однако, вызывает ряд вопросов. Во-первых, уровень достаточности капитала (Н1) Банка – 15,1% - заметно уступает прочим госбанкам (для сравнения: Банк Москвы - 16,6%, ВТБ - 25,3%). Во-вторых, соотношение основного и добавочно капиталов по состоянию на 1 декабря равнялось 52:48, т.е. близко к пограничному значению 50:50. Таким образом, дальнейшее увеличение собственных средств может производиться только за счет капитала 1 уровня. Напомним, что в декабре 2009 года уставный капитал ТКБ был увеличен на 28,3 млн руб. посредством конвертации в дополнительные акции ТКБ акций 4-х присоединяемых к нему кредитных организаций. В результате, прямая доля РЖД в уставном капитале сократилась с 55,07% до 54,39%. По нашим подсчетам, совокупные активы присоединяемых банков на 1 октября 2009 года составляли порядка 6% активов ТКБ и все они по итогам 9 месяцев 2009 года показали положительный финансовый результат. Таким образом, на наш взгляд, их присоединение не окажет существенного влияния на деятельность Банка.

В целом, за 11 месяцев активы ТКБ сократились на 6%, при этом кредитный портфель вырос на 11%. Качество активов Банка – в первую очередь его кредитного портфеля, который составляет 67% валюты баланса – можно оценить как среднее по сравнению с другими госбанками. Просрочка по кредитам составляет 4,5%, норма резервирования – 6,6%, при этом резервы покрывают просроченную задолженность с коэффициентом 1,5х. Отличительной особенностью ТКБ остается высокая доля кредитования физлиц в портфеле – 32%, однако в течение 2009 года она постепенно снижалась (38% на 1 января 2009 года). Последнее, вероятно, связано с тем, что численность персонала РЖД заметно сократилась в 2009 года – 57 тыс. чел., а часть ее была переведена на неполный рабочий день. Таким образом, сокращая свои издержки, РЖД негативно влияла на платежеспособность клиентской базы Банка (сотрудники РЖД составляют 30% всего кредитного портфеля или 78% кредитного портфеля физлиц на конец 2008 года). Поэтому, на наш взгляд, данная тенденция вполне обоснована.

Более заметную роль при формировании активов стали играть операции с ценными бумагами, доля которых в валюте баланса выросла почти в 2 раза – с 8% до 16% (с 18 млрд руб. до 34 млрд руб.). С одной стороны, это положительно отразилось на финансовом результате и подушке ликвидности Банка, с другой – в качестве негативного фактора мы отмечаем, что выросла позиция в долевых ценных бумагах в портфеле – с 8% до 21%. Не имея возможности оценить качество кредитного портфеля по-другому, основываясь лишь на характере вложений, можно сказать, что качество портфеля ухудшилось.

Структура активов способствует сохранению Банком умеренных показателей ликвидности: коэффициент мгновенной ликвидности (Н2) равен 51% (min 15%), текущей ликвидности (Н3) – 74% (min 50%), долгосрочной (Н4) – 87% (max 120%).

Структура пассивов Банка вполне комфортная, что обусловлено, на наш взгляд, опять-таки статусом «дочки» госмонополии. В частности, на депозиты и средства на счетах приходится порядка 130 млрд руб. или 59% пассивов (66 млрд руб. и 64 млрд руб. соответственно), что свидетельствует о сильной клиентской базе. Такая же структура пассивов характерна и для Газпромбанка (56% пассивов сформировано средствами клиентов) как аффилированного с газовой монополией.

Создавая подушку ликвидности в конце 2008 года – начале 2009 года ввиду резкого ухудшения конъюнктуры, Банк активно привлекал кредиты ЦБ (29 млрд руб., 12% пассивов), однако, после стабилизации ситуации в финансовом секторе к середине прошлого года ТКБ свел объем задолженности к нулю. Отмети, что в 3 квартале Банк не устоял перед «соблазном» взять долгосрочные деньги (срочностью до 1 года) у ЦБ в объеме 5 млрд руб., однако их доля в пассивах на 1 декабря составляла немногим более 2,3%. При капитале в размере 31,2 млрд руб. можно говорить о том, что лимит ЦБ практически не использован.

Некоторую проблему в 2010 году Банку могут создать публичные обязательства - порядка 21 млрд руб.: 19 января – оферта по займу серии 03 (5 млрд руб.), 16 мая – погашение LPN (348 млн долл.), 15 июня – погашение займа 01 (3 млрд руб.), 23 декабря – оферта по займу 02 (3 млрд руб.). При этом наиболее напряженным будет конец 2 квартала – к погашению порядка 13 млрд руб. Банку необходимо выплатить в мае-июне. Отметим, что в ноябре прошлого года были зарегистрированы два выпуска облигаций серий 05 и 06 общим объемом 7 млрд руб. (3 млрд руб. и 4 млрд руб. соответственно). Вероятно, часть средств, привлеченных в результате их размещения, будет направлена на исполнение обязательств по уже обращающимся займам. В целом, с учетом срочной структуры кредитного портфеля (около 40% кредитов с погашением до 1 года), сформированной подушки ликвидности и свободных лимитов мы не видим причин для неисполнения Банком своих обязательств.

Денежный рынок

В конце минувшей недели ситуация на внутреннем валютном рынке развивалась достаточно волатильно. На фоне негативной динамики цен на нефть и неоднозначных торгов на рынке Forex стоимость бивалютной корзины в течение дня варьировалась в широком диапазоне 35,35-35,47 руб., и к закрытию ее курс составил 35,36 руб. против 35,41 по итогам четверга.

Выходные не принесли позитива в настроения глобальных инвесторов, скорее наоборот: рисковые активы по-прежнему не пользуются спросом - котировки нефти к понедельнику снизились еще на 1-2%, в частности Brent опустилась до 76,5 долл., а пара EUR/USD торгуется в районе 1,438х. В результате, с началом недели рубль теряет отыгранные ранее позиции, и корзина вновь находится на уровне 35,43 руб. Обстановка на российском денежном рынке остается довольно благоприятной. Налоговые выплаты в пятницу привели к заметному росту стоимости кредитных ресурсов подорожавших до 3,5-5%, однако в силу незначительных масштабов обязательств перед бюджетом ставки на межбанке и по валютным свопам большую часть времени держались ближе к нижней границе.

Сегодня и завтра Банк России проведет очередные беззалоговые аукционы сроком на 6 месяцев и 5 недель. Как и прежде объем предлагаемых ресурсов выглядит достаточно скромно – на первом можно будет привлечь до 5 млрд руб., а на втором - 10 млрд руб. Основные события недели все же придутся на среду – помимо традиционных выплат по ранее взятым кредитам ЦБ на сумму 9,51 млрд руб., участникам предстоит выполнить обязательства по НДС (по нашим оценкам, до 100 млрд руб.). Кроме того, инвесторам могут понадобиться ресурсы для участия в аукционе Минфина, в тот же день размещающего ОФЗ на 45 млрд руб.

Впрочем, на текущий момент ситуация с денежной ликвидностью кредитных организаций опасений не вызывает: к сегодняшнему дню остатки банков на корсчетах в ЦБ сократились на 64,8 млрд до 443 млрд руб., величина депозитов остается на крайне высоком уровне – 832,5 млрд руб., ориентируя на достаточную подготовленность участников к наступающим налоговым выплатам.

Долговые рынки

Рабочую неделю мировые торговые площадки завершили без особого оптимизма. Пятничная американская макростатистика не принесла каких-либо серьезных разочарований: потребительская инфляция в декабре составила 0,1%, а за год в целом – 2,7% (при прогнозе в 0,2% и 2,8% соответственно). Что касается предварительных данных за январь, то на фоне несколько ослабшего индекса потребительского доверия Мичигана (72,8 при ожидаемых 74) индекс деловой активности НьюЙорка (Empire Manufacturing), напротив оказался лучше прогнозов (15,92 против 12). Вместе с тем, фондовые площадки закрылись снижением ключевых индексов на 1% - 1,2%.

Отстающий от прогнозов уровень инфляции все же отражает более медленный, чем ожидалось, темп восстановления экономики, что подталкивает инвесторов сохранять большую осторожность, избегая крупных вложений в рисковые активы. К тому же, очередной отчет JP Morgan, отражающий потребности в резервах для покрытия «плохих» кредитов и весьма слабые результаты в части потребительского кредитования, стал дополнительным поводом для охлаждения интереса к рискам.

Таким образом, спрос на казначейские обязательства вновь оживился – по 10-летним UST доходность по итогам пятницы снизилась на 6 б.п. до 3,68% годовых.

Сегодня в США выходной, приуроченный ко Дню Мартина Лютера Кинга, что оставляет другие площадки без «ориентира». Отметим, что азиатские рынки начали новую торговую неделю без особого энтузиазма, во многом обращая внимание на сырьевые площадки, где котировки нефти находятся в диапазоне 76 – 77 долл. за барр.

В сегменте российских еврооблигаций в пятницу сохранялись довольно пессимистические настроения. Несмотря на то, что суверенные бумаги Russia-30 пытались с началом торгов преломить тренд и возобновить рост, в течение дня их котировки не смогли закрепиться на каких-то новых уровнях, и практически весь день находились в районе 113,5%.

В корпоративных еврооблигациях продажи оставались главной характеристикой торговой сессии, при этом состав sell-list не меняется: евробонды Газпрома, ВТБ, ТНК-ВР, Евраза, Северстали. В противофазе рынку остаются бумаги Банк Москвы-15, к которым покупатели сохраняют довольно высокий интерес, обеспечивающий рост котировок.

Как уже исторически сложилось, отсутствие торгов в США оказывает серьезное влияние на снижение торговой активности в валютном сегменте локального долгового рынка. В этом свете ожидать каких-либо серьезных изменений сложившихся ценовых уровней российских евробондов в течение сегодняшнего дня не стоит. Если, конечно, на рынке не проявится кто-то из особо крупных отечественных участников, способных своими действиями серьезно «двигать рынок».

Рублевый сегмент остается несколько изолированным от происходящего на внешних торговых площадках, однако признаки того, что рублевый рынок не может долго существовать как изолированная система, становятся все очевиднее. Хотя для объяснения фиксации в отдельных позициях, например в ОФЗ, иногда стоит бОльшее влияние приписывать внутренним факторам. Насколько мы понимаем, некрупные пятничные продажи в выпусках серий 25068, 26199 и 25071 продолжили фиксацию, а точнее, «освобождение позиций» четверга, к которым во многом «подталкивало» и продолжает это делать ожидание нового предложения ОФЗ – на 20 января намечено размещение бумаг серии 25072 на 45 млрд руб. (по выпуску предусмотрено шесть полугодовых купонов, ставка которых установлена в размере 7,15% годовых, дата погашения бумаг - 23 января 2013 года). Вполне возможно, что Минфин не ставит перед собой амбициозных задач по единовременному размещению всего заявленного объема, однако при сохраняющемся на рынке изобилии ликвидности шансы разместить весьма внушительный объем даже и без предоставления сколь-нибудь весомой премии весьма велики. Отметим, что доходность наиболее близких по дюрации новому выпуску ОФЗ серий 25065 (погашение в марте 2013 года) и 26198 (погашение в ноябре 2012 года) составляла по итогам пятничных торгов 7,28% и 7,21% годовых соответственно. Исходя из этого, мы ожидаем, что доходность бумаг серии 25072 будет находиться в диапазоне 7,23% - 7,25% годовых.

В корпоративных и муниципальных бумагах торги пятницы также были чуть меньше похожими на предыдущие дни: бОльшее количество бумаг закончили день с отрицательной ценовой динамикой, хотя говорить о преобладании отрицательного тренда еще преждевременно. При весьма скромных оборотах продажи коснулись выпусков МТС-4, МТС-5, ТГК-2, Мосэнерго-1, Мосэнерго-2, РЖД-12. В бумагах Сибметинвест-1 и Сибметинвест-2 в пятницу наблюдалась фиксация после заметного роста в четверг.

Новая неделя, как мы уже отмечали выше, открывает начало сезона первичных размещений в сегменте ОФЗ, от результатов которого, как мы полагаем, во многом будет зависеть календарь нового корпоративного предложения, ожидающего своей очереди и возвращения рынка в «рабочий режим».