Rambler's Top100
 

МДМ-Банк: Утренний комментарий по рынку облигаций


[17.10.2008]  МДМ-Банк    pdf  Полная версия

Рынок еврооблигаций

УЛУЧШЕНИЕ НА ДЕНЕЖНОМ РЫНКЕ; ФРС НАМЕКАЕТ НА ЕЩЕ ОДНО СНИЖЕНИЕ СТАВКИ

Вчерашний день на мировых рынках выдался очень волатильным. Впрочем, в конце концов победа осталась за «быками»: индекс Dow Jones прибавил 4.68%. Сегодня утром этот позитивный импульс отыгрывают Азия, Европа и наш рынок акций.

Насколько мы понимаем, одной из основных причин вчерашнего «отскока» американских акций послужило последовательное снижение ставок денежного рынка (однодневный LIBOR вчера опустился до 1.94%, - 50бп с понедельника). Похоже, массированные вливания ликвидности мировыми ЦБ наконец-то дают эффект, и деньги медленно возобновляют «движение» по банковской системе. Кроме того, вчера появилась новость, что швейцарский UBS привлекает госсредства в размере 54 млрд. долл. путем выпуска конвертируемых облигаций в пользу регуляторов. Об увеличении капитала объявил и Credit Suisse.

Еще одна важная новость вчерашнего дня: член ФРС Д.Кон в своей речи относительно перспектив экономического развития фактически «пообещал» еще одно снижение FED RATE в конце октября. Аргументы его прозрачны: на фоне дешевеющих commodities угроза инфляции отступает, а вот опасность мировой рецессии весьма серьезна. Аргументацию г-на Кона как нельзя лучше проиллюстрировали вчерашние макроэкономические данные: Headline CPI не изменился, хотя ожидался его рост (напомним, накануне снизился PPI); одновременно объем промышленного производства сократился за сентябрь на 2.8%.

Рынок US Treasuries вчера также был достаточно волатилен в течение дня, однако, по итогам торговой сессии, доходности остались на уровне среды.

EMERGING MARKETS ВЧЕРА ЗАКРЫЛИСЬ ДО «РАЗВОРОТА» РЫНКОВ

Спрэд EMBI+ вчера расширился на 43бп до 623бп. «Хуже рынка» ожидаемо чувствуют себя евробонды стран-экспортеров нефти, в том числе и российские бумаги.

Котировки выпуска RUSSIA30 (YTM 9.88%) вчера потеряли еще порядка 2-3пп, отступив к отметке 87-88пп, спрэд к UST расширился на 40-45бп до 590-600бп. Российские 5-летние CDS выросли до 575бп (+65бп). В корпоративном сегменте продолжается снижение котировок большинства выпусков. Те редкие «биды», которые можно найти на экранах брокеров, стоят значительно ниже «офферов».

На фоне тяжелой ситуации на долговом рынке вчера приятно удивила новость о том, что Банк Петрокоммерц (Ba3/B+) привлек синдицированный кредит объемом 106 млн. долл. под ставку LIBOR+1.5% сроком на один год.

Сегодня, вероятно, следует ожидать определенного отскока котировок EM бенчмарков на фоне общего роста аппетита к риску.

Рынок рублевых облигаций и денежный рынок

БОЛЬШАЯ ИНТРИГА ВОКРУГ РУБЛЯ

Вчера усилились слухи о якобы готовящейся властями девальвации рубля, которая может произойти чуть ли не сегодня. Источник этих слухов неясен, но очевидно, что такому сценарию очень обрадовались бы иностранные банки, которые активно предрекают ослабление российской валюты на фоне падающей нефти (сегодня, кстати, она подрастает) и оттока капитала. Мол, иначе резервы ЦБ снизятся слишком значительно (вчера по ЗВР появилась новая цифра – 530.6 млрд. долл.; -15 млрд. долл. за неделю).

В то же время, есть и другая гипотеза, которую вчера в своем материале изложил наш экономист Николай Кащеев. Речь идет о том, что ЦБ может сделать «валютный своп» еще более дорогим или вообще ограничить объем таких операций, и тогда спекулянтам не останется ничего, кроме как продавать валюту. Ослабить рубль в текущей ситуации – это значит подорвать доверие населения и корпораций к национальной валюте в наиболее неудачный для этого момент.

Тот факт, что рубль в ходе утренних торгов укрепился к бивалютной корзине примерно на 5 копеек (курс корзины в момент написания материала – 30.34-30.35), пока свидетельствует скорее в пользу второй гипотезы. В общем, посмотрим...

ДЕНЕЖНЫЙ РЫНОК: ЛИКВИДНОСТИ МАЛО. А.КУДРИН ОБЕЩАЕТ, ЧТО ОНА СКОРО ПРИДЕТ

Спрос на валюту не ослабевает: по оценкам наших дилеров, ЦБ вчера был вынужден продать порядка 3.7 млрд. в долларовом эквиваленте (по факту продавались и доллары, и евро), чтобы поддержать рубль. На этом фоне дефицит рублевой ликвидности не ослабевает. Ставки overnight вчера бóльшую часть дня держались около или чуть выше 10%. Оба вчерашних депозитных аукциона Госкорпорации ЖКХ прошли при огромном спросе, превысившем предложение почти в 4 раза. В итоге 10 млрд. рублей банки привлекли на 90 дней под 13.49%, 8 млрд. рублей – на 34 дня под 10.04%.

Министр финансов А.Кудрин вчера сказал, что обещанная финансовой системе помощь в размере 90 млрд. долл. придет уже на следующей неделе (см. специальный комментарий ниже). Странно, но чиновники совсем не затрагивают тему о предоставлении рассрочки по уплате квартального НДС. Вместе с тем, по старому графику, срок наступает уже в понедельник (20 октября). Впрочем, законодательная база для предоставления рассрочки принята, поэтому, мы очень надеемся, в этом плане все пройдет гладко. Однако дополнительные комментарии и разъяснения со стороны властей на эту тему сейчас бы не помешали.

ВТОРИЧНЫЙ РЫНОК: JFC ГОТОВА К ОФЕРТЕ. В ОСТАЛЬНОМ ВСЕ ТАК ЖЕ БЕЗРАДОСТНО

Обстановка на долговом рынке вчера кардинальным образом не поменялась: ликвидность по-прежнему низкая, абсолютное доминирование продавцов, котировки большинства более-менее торгуемых выпусков продолжают снижаться.

Вчера импортер фруктов – компания JFC (В-) – распространила пресс-релиз, в котором сообщила о полной готовности исполнить пут-опцион по своим облигациям 1-й серии (2 млрд. рублей, оферта 23 октября). Столь ответственное отношение к держателям облигаций (особенно в нынешних условиях) можно лишь приветствовать.

А.Кудрин обещает приход денег на следующей неделе и помощь «оборонке»

Вчера министр финансов А.Кудрин сказал, что помощь государства в рамках пакета антикризисных мер достигнет получателей в РФ на следующей неделе. Насколько мы понимаем, речь идет о 20-летних субординированных кредитах трем госбанкам (Сбербанку, ВТБ и РСХБ) в объеме 700 млрд. руб., а также о депозите в ВЭБе объемом 50 млрд. долл. Кроме того, г-н Кудрин отметил, что «в ближайшие дни и недели» будут решены вопросы, поставленные предприятиями оборонного комплекса, касающиеся финансирования и обеспечения гарантий капитализации этих компаний. Президент Д.Медведев сделал заявление более общего характера: «эффективные предприятия, частные предприниматели не должны испытывать финансового голода, для этого мы должны предпринять все необходимые и достаточные усилия».

Между тем, очередь «просящих» деньги у государства становится все длиннее. Сегодня газета Коммерсантъ пишет о том, что:

• АвтоВАЗ уже почти договорился о финансировании в ВЭБе на 1 млрд. долл.,

• Входящая в ОАК корпорация Сухой просит увеличить бюджетное финансирование своей деятельности,

• Авиакомпании могут получить поддержку в форме частичной компенсации затрат на топливо и отсрочек по уплате налогов

• Поддержки в форме рефинансирования требуют производители мяса

Звучит все очень неплохо, особенно для держателей рублевых облигаций. Конечно, если деньги будут вброшены в банковскую систему, это поможет избежать чрезмерного «кредитного сжатия» и «жесткой посадки» экономики, а также резко снизит вероятность дефолта по рублевым долгам. В то же время, если эти деньги будут «разбросаны» слишком легкомысленно, то в долгосрочном периоде мы рискуем макроэкономической устойчивостью российской экономики.

Moody’s может снизить рейтинги Системы (Ва3) и Системы-Галс (В1)

Фактически Moody’s озабочено возможным ухудшением кредитных метрик девелопера Система-Галс и полагает, что в сочетании с «кредитным» ослаблением других активов АФК Система все это может привести к «даунгрейду» всего холдинга и девелопера. Интересно, что Moody’s ничего не говорит о рейтинге «жемчужины» холдинга – МТС (Ва2). Непонятно, будет ли он изменен в случае снижения рейтинга Системы.

Как бы то ни было, мы надеемся, что Moody’s применит взвешенный и ответственный подход. Очевидно, что самостоятельный кредитный профиль Системы-Галс действительно может ухудшиться. Компания имеет более 1 млрд. долл. долгов против достаточно слабого денежного потока (EBITDA 27 млн. долл. в 1-м полугодии). Однако нужно понимать, что девелоперу наверняка поможет материнская компания, ключевые активы которой сосредоточены в телекоммуникационном секторе. Эти активы (МТС, МГТС и т.д.) генерируют положительный свободный денежный поток, имеют низкий уровень долга и характеризуются хорошим «иммунитетом» к периодам ослабления экономической активности. Иначе говоря, мы считаем, что кредитное здоровье АФК Система в целом останется весьма крепким (консолидированный показатель «Чистый долг/EBITDA» на середину 2008 г. – около 1.4х) и адекватным текущему уровню рейтинга.

 
комментарий
 


 

Тел: +7 (495) 796-93-88


Архив комментариев

ПНВТСРЧТПТСБВС
31 1 2 3 4 5 6
7 8 9 10 11 12 13
14 15 16 17 18 19 20
21 22 23 24 25 26 27
28 29 30 1 2 3 4
   
 
    
   

Выпуски облигаций эмитентов: