Ренессанс капитал: Ежедневный обзор рынка облигаций

[17.02.2006] Ренессанс капитал

Стратегия внутреннего рынка

Сегодня мы ожидаем повышательную коррекцию на рынке рублевых долговых инструментов. В первую очередь это должно отразиться на росте котировок облигаций первого эшелона в долгосрочном сегменте кривой доходности. Мы по-прежнему не видим фундаментальных причин для роста доходности в длинном участке кривой и считаем, что текущее ослабление рынка (главным образом в сегменте первого эшелона) вызвано скорее техническими факторами (фиксация прибыли крупными иностранными игроками, вложение средств в другие рублевые активы). Во втором эшелоне мы не ожидаем существенных изменений – первичный рынок в текущих условиях предлагает большие инвестиционные возможности, и основные силы участников рынка направлены именно на первичные аукционы.

Вчера ситуация на рынке внутренних долговых обязательств практически полностью соответствовала конъюнктуре рынка в среду. Единственным отличием стал менее агрессивный характер продаж. Тем не менее, цены долгосрочных бумаг продолжили свое снижение на высоких торговых оборотах. Особенная торговая активность бала зафиксирована в бумагах РЖД-6, РЖД-7 и ФСК-2.

Стратегия внешнего рынка

Внимание инвесторов сегодня будет приковано к публикации ИЦП США. В своем выступлении в среду председатель ФРС Б. Бернанке заявил, что инфляционные риски связаны в первую очередь с напряжением на рынке труда и отсутствием свободных производственных мощностей. Такого рода инфляционные риски обычно проявляют себя сначала через ИЦП, и только потом отражаются в ИПЦ. В этой связи сегодняшние данные могут быть весьма показательны.

Стратегия валютного рынка

Сегодня, перед выходными, а также на фоне относительного затишья на первичном рынке, мы ожидаем роста торговой активности участников рынка. Показатели ликвидности, публикуемые на ежедневной основе Банком России, выглядят весьма оптимистично – положительное сальдо операций ЦБ РФ с банковским сектором составило 27.3 млрд руб., а остатки средств на корсчетах зафиксированы на уровне 354.2 млрд руб. Ставки overnight, по всей видимости, будут колебаться на прежних уровнях (0.25-0.75%).

Среднесрочные рекомендации

• Мы полагаем, что со сменой председателя ФРС риски на рынке КО США заметно возрастут. Дело в том, что существующие котировки активов, деноминированных в долларах, в значительной степени поддерживаются за счет постоянного притока иностранного капитала. Хотя такая ситуация продолжается уже довольно давно, смена главы ФРС США может привести к росту неуверенности среди инвесторов, так как способность нового председателя контролировать ситуацию пока не проверена. Кроме того, наблюдается определенная закономерность: уже трижды вскоре после смены председателя ФРС финансовый рынок США потрясал тяжелый кризис. В настоящий момент нет оснований предполагать подобное развитие событий и на этот раз, однако мы рекомендуем инвесторам проявлять осторожность и рекомендуем еврооблигации с короткой дюрацией и/или с высокой текущей доходностью (см. наш отчет «Смена эпохи в ФРС США» от 30 января 2006 г.).

• По нашему мнению, ценовые уровни облигаций первого эшелона выглядят справедливо, и существенное укрепление рубля к доллару США за первые недели января уже реализовано в текущих котировках «голубых фишек». Однако мы не видим достаточно весомых аргументов для продолжения ралли в первом эшелоне и ожидаем умеренную коррекцию цен в «голубых фишках» на фоне возможной фиксации прибыли иностранными игроками. В данных условиях мы рекомендуем инвесторам занимать длинные позиции в недооцененных с кредитной точки зрения облигациях эмитентов второго и третьего эшелонов с короткой или средней дюрацией и высокой текущей доходностью. Котировки данных облигаций менее волатильны, а низкая ликвидность компенсируется выгодным соотношением кредитного риска и доходности.

• Агентство Moody's присвоило НОВАТЭКу корпоративный рейтинг Ba2, прогноз «стабильный». По шкале Moody's рейтинг компании находится сейчас на одном уровне с Сибнефтью, Норильским никелем, ЛУКОЙЛом и ТНК (все – Ba2, прогноз «стабильный»), которые являются первоклассными частными корпоративными заемщиками. С нашей точки зрения, на фоне принятого Moody's решения участники рынка переоценят кредитный риск НОВАТЭКа, а спрэды облигаций компании сузятся, по крайней мере, на 50 б. п.

• Из высокодоходных инструментов мы рекомендуем к покупке выпуск ОСТ-2. Несмотря на рост долговой нагрузки компании, по текущим ценовым уровням (около 12.8% доходности к оферте, спрэд более 750 б. п. К ключевой кривой) рынок, на наш взгляд, недооценивает ее облигации. Инструменты таких эмитентов, как ЮТС, Русский Текстиль или ОГО торгуются с более низкими доходностям, что мы считаем несправедливым соотношением.

• Другую интересную возможность представляют долговые обязательства компании Марта. Наиболее значительный сегмент бизнеса этой группы, связанный с розничной торговлей, представляет собой интерес для большинства инвесторов, особенно после присвоения Пятерочке рейтинга BB-. Кроме того, мы считаем весомым аргументом в пользу кредитоспособности участие Марты в высококачественных девелоперских проектах в области торговой недвижимости. Текущий спрэд Марты составляет порядка 600 б. п., что шире спрэда бумаг ИжАвто, Интеко и Салют-Энергии. Мы полагаем, что финансовое положение Марты заслуживает более низкой премии и рекомендуем покупать выпуск Марта-2.

• Накануне размещения третьего выпуска облигаций ТМК в последнее время наблюдалось расширение спрэда облигаций ТМК-2. По нашей оценке, доходность ТМК-3 при размещении вполне может оказаться ниже 8.15%, поэтому мы рекомендуем к покупке инструменты ТМК-2 в расчете на сужение спрэда после успешного размещения нового выпуска.

• ЮТК успешно исполнила оферту по облигациям ЮТК-2, выкупив около 13% выпуска. Накануне оферты спрэды ликвидных облигаций ЮТК расширились ввиду опасений, связанных с возможностью ощутимого ухудшения ликвидности компании на фоне роста долговой нагрузки. Однако после исполнения оферты инвесторы должны почувствовать себя спокойнее, а спрэды, соответственно, сузиться. Исключением могут стать облигации ЮТК-2, в случае которых сужение спрэда может произойти позднее, так как эмитент, скорее всего, будет продавать бумаги на вторичном рынке. По этой причине мы рекомендуем открыть длинные позиции в бумагах ЮТК-4.