Ленэнерго: очередное увеличение инвестпрограммы

В пятницу Ленэнерго сообщило об увеличении инвестпрограммы на 2007 г. до 15 млрд руб. И хотя в относительном измерении рост потребностей в инвестициях на текущий год относительно невысок, мы пересматриваем оценку долговой нагрузки компании на конец года до 2.5-3.5х Долг/EBITDA.

Кредитное качество Ленэнерго в значительной степени определяется высокой поддержкой со стороны местных властей, которые в 2007 г. должны выкупить допэмиссию акций компании. Однако высокая потребность в долге в сочетании с относительно низкой операционной эффективностью, по нашему мнению, требует существенной премии к бумагам Тюменьэнерго и МОЭСК. После размещения выпуск Ленэнерго-2 показал очень хорошую динамику (текущая цена бумаги: 102.20%), однако на сегодняшний день потенциал роста котировок выпуска, по нашему мнению, полностью исчерпан.
 
В материалах к размещению выпуска Ленэнерго-2 инвестиционная программа на 2007 г. была оценена в 12.7 млрд руб. Таким образом, прирост объемов инвестиций составит всего 18% от первоначального плана. Однако даже относительно небольшой рост инвестпрограммы, по нашему мнению, будет оказывать существенное влияние на долговую нагрузку компании. Увеличение инвестиций повышает зависимость компании от выполнения  планов по сбору платы за подключение. С учетом недовыполнения плана московскими сетевыми компаниями, в такой ситуации мы видим источник существенных финансовых рисков для Ленэнерго.

Если план по сбору платы за подключение к электросетям на 2007 г. будет выполнен в полном объеме (около 4 млрд руб.), то долговая нагрузка по итогам года должна составить около 2.5х Долг/EBITDA. Однако нам представляется, что в реальности она окажется выше, наш прогноз Долг/EBITDA по итогам 2007 года: 3.0-3.5х.

Важным фактором кредитного качества Ленэнерго остается высокая степень поддержки со стороны городских властей: на 2007 г. запланирована допэмиссия акций компании на сумму 5 млрд руб., большую часть из которой должна выкупить администрация Петербурга. Этот фактор в значительной мере смягчает влияние относительно высокой долговой нагрузки. Однако поддержка властей актуальна и для других сетевых компаний, поэтому ее недостаточно для обоснования одинаковых спрэдов с Тюменьэнерго и МОЭСК. Наша оценка «справедливого» спрэда Ленэнерго: 180-200 б.п. к ОФЗ. Выпуск Ленэнерго-2  был размещен с премией к этому уровню (при размещении спрэд составил 235 б.п.), поэтому бумага заметно выросла в цене. Однако на текущих уровнях (цена: 102.20%, спрэд: 190 б.п. к ОФЗ) потенциал роста цены бумаги, на наш взгляд, полностью исчерпан.

X5: допэмиссия утверждена!

В пятницу Х5 Retail Group сообщила о том, что акционеры компании приняли решение утвердить допэмиссию акций на сумму $1 млрд. Мы уже неоднократно отмечали, что для кредитного профиля компании это событие имеет явное позитивное значение, т.к. оно свидетельствует о готовности  акционеров финансировать компанию за счет взносов в капитал. Более точные параметры сделки (площадки, форма проведения допэмиссии, сроки) будут сообщены позже, а на этой неделе компания опубликует отчетность за 2006 г. По нашему мнению, несмотря на рост цен в течение последних недель, рынок все еще несколько недооценивает кредитное качество компании. Наличие премии Х5 к Магниту представляется нам необоснованным. Мы оцениваем «справедливый» спрэд Х5 в 180-200 б.п. и сохраняем нашу рекомендацию «покупать» бумаги Пятерочки с ориентирами:
• Пятерочка-1: 109.60% (текущая цена: 109.00%);
• Пятерочка-2: 104.20% (текущая цена: 103.85%).

Магнит: результаты за 1 квартал

Сегодня утром Магнит опубликовал операционные результаты за 1кв2007. Динамичный рост выручки продолжается в значительной мере благодаря очень сильным показателям сопоставимых продаж. Однако в 1 квартале мы отмечаем замедление расширения сети. Выручка Магнита за январь-март составила 20.6 млрд руб. (+48% к 1кв2006). По нашим  прогнозам, в 2007 г. выручка Магнита может составить $3.3-3.8 млрд по итогам 2007 года. На наш взгляд, первый выпуск Магнита торгуется несколько дороговато: его спрэд составляет 185 б.п. к ОФЗ: дисконт в 25 б.п. к бумагам Пятерочки выглядит нелогично. Мы очень высоко оцениваем кредитное качество Магнита, но считаем, что «справедливый» спрэд бумаг компании должен составлять около 200 б.п. к ОФЗ (премия к Х5: 0-20 б.п.). В связи с этим мы не рекомендуем наращивать позиции в бумагах Магнита по текущим уровням.