Промсвязьбанк: Еженедельный обзор рынка облигаций

[16.01.2006] Мария Субботина, Промсвязьбанк

ВАЛЮТНЫЙ РЫНОК

• Начало года ознаменовалось очень высокой волатильностью на валютных рынках: колебания большинства ликвидных валютных превышали 1% в день. По итогам недели первых 15 дней года все основные валюты укрепились к доллару в пределах 2,5-3,5%. Вместе с тем, по всем валютам, кроме йены (по которой сформировалась тенденция на укрепление), торги идут в рамках широких боковых коридоров, а тенденции пока не могут сформироваться.

• Основные причины, которые оказывают давление на доллар: - Ожидания завершения цикла повышения ставок в США на фоне прогнозов о снижении темпов роста экономики США в 2006 году. Все возможные меры, которые были предприняты ФРС явно не смогли оказать стимулирующего воздействия на производство, притормозить потребление и увеличить норму сбережений, пузырь на рынке недвижимости сохраняется, а при высокой ликвидности цены в реальном и потребительском секторе растут медленно (вышедшие данные оп PPI на прошедшей неделе подтвердили это), что сохраняет риск формирования пузырей на биржах (скачок цен на золото до 25 – летнего максимума – тому пример). В итоге рынки опасаются, что США буду вынуждены прибегнуть к последней мере – негласному стимулированию ослаблению доллара. Это главный фактор, который привел к ослаблению доллара против большинства валют.

• В Китае идет дискуссия о мерах по дальнейшему реформировании валютной политики. Противоречивые заявления китайских властей о дальнейшей ревальвации юаня, возможном отказе от увеличения своих позиций на рынке UST способствовала коррекции на рынке гособлигаций США и также оказала давление на доллар. Сильное впечатление на рынок произвело слабое участие нерезидентов в аукционе по размещению 5-летних UST(28,5 % участия нерезидентов против 35-45% обычного)

• Позитивные данные по Еврозоне и Японии, которые выходили на прошлой неделе, стимулировали игру на повышении этих валют в надежде на изменение политики ЕЦБ и BOJ.

• Факторами, которые сдерживали снижение доллара, стали: - Решение ЕЦБ не поднимать процентную ставку и заявление Ж.К. Трише о том, что пока ЕЦБ не готов идти на дальнейшее повышение ставок, т.к. существуют риски для дальнейшего экономического роста в Еврозоне. Эти риски сейчас идут не только с сырьевых рынков, но и с валютного рынка: ведь если доллар начнет слабеть, то экспортеры еврозоны вновь, как и в 2003-2004 годах окажутся под ударом.

• Данные о некотором сокращении дефицита торгвого баланса США в ноябре, который оказался даже ниже 65 млрд. долл. Этот фактор, в отличие от всех остальных, выглядит локальным, т.к. дефицит по итогам года ожидается рекордным.

• Текущая неделя очень богата макроэкономической статистикой по всем странам. Мы ожидаем сохранения высокой волатильности на всех рынках.

• EUR/USD Уровни сопротивления: 1,2150, 1,22,1,2250. поддержки: 1,2135, 1,2080, 1,2040

• USD/JPI Уровни сопротивления: 114,3,114,7,115,8, поддержки: 114,113,60,112,9

• GBR/USD Уровни сопротивления: 1,7790, 1,7860, 1,7980, поддержки: 1,7750, 1,7670, 1,76

• USD/CHF Уровни сопротивления: 1,2780, 1,2830, 1,2879, поддержки 1,2750, 1,2665, 1,2590

• С начала года рубль укрепился к доллару, как это и предписано бивалютной корзиной: на фоне роста ЕВРО к американской валюте на международных рынках на 2,55% за неделю, рубль усилил свои позиции на 0,94%.

• Характерно, что при этом, внутринедельная волатильность была существенно ниже, чем это могло бы быть, что было связано с низкой активностью российских игроков в начале недели, которые не спешили начинать большую игру на повышение рубля до появления важных данных по США и итогов заседания ЕЦБ, видимо, помня о разочаровании прошлого года, когда вопреки всем настроениям и ожиданиям рубль ослабевал.

• Биржевые торги в первый рабочий день, открылись, как и ожидалось, с гэпом по сравнению с завершением 2005 года. Декабрь закрылся на уровнях 28,78-28,74, а январская торговля началась на отметках 28,45-28,51, т.е. сразу на 25- 30 коп. ниже. По итогам первой недели рубль укрепился еще на 12-15 коп., т.к. сегодняшние торги расчетами TOM (TOD отсутствует из-за выходного дня в США) начались на уровне 28,2950.

• Пока настроения относительно динамики рубля в 2006 году позитивны:

• Дллар будет снижаться к ЕВРО (и, возможно, существенные движения начнутся не во 2–й половине года, как ожидалось, а уже в конце 1 – начале 2 квартала, сразу после ухода А.Гринспена), А значит, в соответствии с правилами бивалютной корзины, соотношение доллара и Евро в которой могут достигнуть 50% на 50%, при росте Евро на 10-20%, рубль может прибавить 4-10% к доллару, т.е. котировки могут уйти к 27,4-26.

• Россия выглядит по-прежнему привлекательной среди прочих развивающихся рынков на фоне нестабильности из-за выборов в Латинской Америке, птичьего гриппа в Турции, газовом разочаровании на Украине. Сочетание этих факторов с укреплением рубля может привести к притоку спекулятивного капитала, что окажет дополнительное давление на валютный курс.

• Есть вероятность, что эти два фактора смогут перевесить снижение профицита торгового баланса РФ, который может претерпеть существенное сокращение в текущем году на фоне начала снижения или стабильности на нефтяном рынке, а также из-за опережающего роста импорта на фоне роста бюджетных расходов и стимулирующем воздействии розничного кредитования на активность потребителей.

• При этом даже в случае роста рублевой ликвидности инфляция, рассчитываемая Госкомстатом, действительно вполне может удержаться на уровне 85-9%, т.к. ликвидность у потребителей будет поглощаться импортными товарами, а рост тарифов цен на ЖКХ ограничен. При этом свободная ликвидность останется на высоком уровне и может спровоцировать серьезные пузыри на рынке акций и облигаций, если экономический рост, а значит и кредитная активность не ускорятся.

• Пока же перспективы денежного рынка выглядят оптимистично: остатки на счетах банков очень высокие, ставки по МБК находятся на уровне ниже 1%, и даже налоговые выплаты, которые пойдут в 20-х числах вряд ли окажут существенно воздействие на общий уровень ставок по МБК, которые если и подрастут, то не очень сильно.

РЫНОК ОФЗ-ОБР

Проведя первые 2 торговых дня в задумчивости в конце недели, рынок активно рос в четверг-пятницу. Основная причины – большой объем рублевой ликвидности, резкий рост курса рубля и надежды на поддержку крупнейших игроков уровня доходности на более низком уровне, чем в прошлом году на фоне хороших перспектив по снижению инфляции и, соответственно из-за ожиданий дальнейшего снижения ставки рефинансирования. В итоге рыночная капитализация рынка ОФЗ выросла на 10,38 млрд. руб., а доходность по ликвидным выпускам снизилась на 0,2-0,7 п.п. Особенно сильное движение, как и традиционно в таких случаях, идет по длинным бумагам. Если рубль продолжит рост, который начался на прошлой неделе, то рублевые гособлигации будет чувствовать себя хорошо даже несмотря на возможную волатильность на рынке суверенных валютных евробондов, которая будет связана с неопределенностью относительно сроков завершения роста ставок в США. Эта волатильность будет усиливаться в преддверие заседания ФРС в конце января. Мы ожидаем, что в случае роста доходности на внешних рынках доходность останется примерно на текущих уровнях, а если ситуация останется достаточно стабильной, то доходность снизится максимум на 0,07-0,2 п.п. Если комментарий к итогам заседания ФРС окажется слабым, то в начале февраля мы может увидеть очень хороший рост на рынке госбумаг.
Доходности к погашению: в 2005-2006-3,75-5,66%, в 2007-2010-5,35-6,44%, 2012-2021–5,9-7,44%.

РЫНОК НЕГОСУДАРСТВЕННОГО ДОЛГА

Частично высокий спрос на рынке госбумаг вызывался и дефицитом предложения на рынке корпоративных облигаций, где облигации 1 эшелона и Москвы раскупались мгновенно. Наибольшим спросом пользовались длинные и локально недооцененные выпуски: ГазпромА6, ФСК ЕЭС2, Мгор38 и ВТБ5. Позитивные факторы для рынка: большой объем свободных рублей, отсутствие первичного рынка, слабая кредитная активность банков, традиционная для начала января.

На этом фоне банки началу скупать облигации и 2 -3 эшелона, которые несколько просели в первые 2 рабочих дня на фоне продаж со стороны инвесторов, которые уходили в эти бумаги, опасаясь возможного проседания рынка акций за период новогодних каникул в РФ. Тем не менее, по итогам недели, облигации 3 эшелона оказались в минусе, а спрэды расширились по достаточно большому количеству выпусков. Это дает прекрасные возможности для игры на повышение в течение предстоящей недели. Очень много интересных облигаций в потребительском секторе, есть еще недооцененные выпуски и в других секторах: машиностроение и банки. Всем инвесторам особенно интересны будут длинные выпуски, а институциональным рекомендуем обратить внимание на банковские бумаги, среди которых много недооцененных выпусков, т.к. этот сегмент рынка обделен вниманием банковского сообщества, которое является основным покупателем бумаг. Мы ожидаем, что на текущей неделе рост в 2-3 эшелоне продолжиться, даже, несмотря на подготовку к налоговым выплатам, а бумаги Москвы и 1 эшелона будут волатильны на фоне противоречивых сигналов с внешних рынков.

• В первую рабочую неделю 2006 года индекс РТС RTSI продемонстрировал сильный рост в 10,14% на фоне среднедекабрьских оборотов торгов. Индекс RTSI с начала 05 г., по-прежнему, остается лидером роста в сравнении с другими индексами рынков акций развивающихся стран, еще более увеличив от них отрыв. Основной вклад в рост индекса на прошедшей неделе осуществили акции Сбербанка, Лукойла, и Сургутнефтегаза. Наибольшее негативное влияние на ин-декс РТС RTSI оказало снижение акций НорНикеля.

• Причинами роста рынка в первые дни 06 года стал накопившийся неудовлетворенный спрос на российские акции, возникший из-за высокой рублевой ликвидности, благоприятной ценовой конъюнктуры на мировых фондовых и товарных рынках, а также ряда позитивных корпоративных событий.

• Рост цен на нефть, произошедший в начале января и способствовавший взлету котировок акций нефтяного сектора, был вызван непримиримой позицией Ирана, четвертого по величине экспортера нефти в мире относительно своей ядерной программы. Возможность изоляции Ирана после введения против него санкций Совета безопасности ООН способна спровоцировать продолжение роста цен на нефть. Масла в огонь разгорающегося очага напряженности подлила Венесуэла, выступившая за сокращение производства нефти, странами ОПЕК, причем президент Венесуэлы Уго Чавес пригрозил США полным прекращением поставок энергоносителей и попугал их ростом цен на нефть до $100 за баррель.

• Росту котировок акций нефтяных компаний способствовало также опубликование НК ЛУКОЙЛ позитивной отчетности по GAAP, которая оказалась лучше рыночных ожиданий и может вызвать повышение, как международных рейтингов компании, так и оценок стоимости его акций ведущими инвестбанками. К тому же, представители Лукойла заинтриговали рынок намеками на ожидаемые корпоративные события, связанные с открытиями новых месторождений и приобретением новых активов. Мы полагаем, что акции Лукойла под влиянием этих событий могут протестировать уровень в $70 за акцию.

• На прошедшей неделе на классическом рынке РТС началась торговля акциями "Газпрома", и теперь его акции смогут покупать иностранные инвесторы, работающие, как правило, через РТС. Схлопывание ранее сохранявшегося спрэда между акциями и ADR "Газпрома" вызвало рост котировок российских акций в первые дни года более чем на 20%. Капитализация Газпрома при этом превысила $200 млрд. Таким образом, можно считать либерализацию акций Газпрома свершившимся фактом и ожидать завершения влияния этого фактора на впечатляющую волну роста цен на его акции, в которой они значительно опередили в последние месяцы по темпам роста как индекс РТС, так и другие «голубые фишки».

• Индекс акций второго эшелона РТС-2 вырос на прошедшей неделе на 6,8%. Лидерами роста среди менее ликвидных акций стали акции Аэрофлота, АвтоВаза и компаний телекоммуникационного сектора. Следует отметить, что по-прежнему спросом со стороны инвесторов пользуются преимущественно акции компаний с большой долей госсобственности, которые отличаются низким free-float и резко растут при небольших объемах спроса из-за отсутствия адекватного предложения. Основной идеей роста телекомов стала приватизация Связьинвеста, намеченная на середину 2006 года.

• На предстоящей неделе мы предполагаем более вероятным, что индекс РТС RTSI попытается продолжить растущую тенденцию более умеренными темпами.