Rambler's Top100
 

МДМ-Банк: Утренний комментарий по рынку облигаций


[15.12.2008]  МДМ-Банк    pdf  Полная версия

Рынок еврооблигаций

БИТВА ЗА АВТОГИГАНТОВ ПРОДОЛЖАЕТСЯ

Рынок акций продолжает «жить надеждой» на то, что «большой тройке» американских автопроизводителей все-таки не дадут обанкротиться. Дело в том, что в пятницу Минфин США (читай – Генри Полсон) заявил о готовности оказать поддержку американским автопроизводителям за счет средств программы TARP. Фактически, правительство Дж.Буша идет на открытый конфликт с Конгрессом. Между тем, рынки морально готовы видеть только хорошие новости. Поэтому в пятницу Dow Jones вырос на 0.75%, а сегодня утром акции растут в Азии и Европе.

Что же касается макроэкономической статистики, то цифры в очередной раз указали на рецессионно-дефляционное будущее американской экономики: индекс PPI в ноябре снизился на 2.2%, а объем розничных продаж сократился на 1.8%.

На этом фоне доходность 10-летних UST почти не изменилась – 2.57% (-3бп). На этой неделе основное внимание инвесторов будет сосредоточено на заседании FOMC (ожидается снижение FED RATE на 50бп) и развитии событий вокруг американских автопроизводителей.

ЭКВАДОР В ДЕФОЛТЕ

В сегменте еврооблигаций Emerging markets «темой дня» в пятницу стало, конечно же, известие о дефолте Эквадора по внешним обязательствам. Инвесторы отреагировали сдержанно, т.к. подобное развитие событий рассматривалось как вполне вероятное. Но «биды», естественно, отступили, а спрэд EMBI+ расширился всего на 11бп до 740бп.

Торговая активность в российском сегменте в пятницу снизилась. Сделок с основным бенчмарком RUSSIA 30 (YTM 11.15%) мы почти не видели. Его цена осталась практически неизменной, около 82пп. В корпоративном же сегменте интерес покупателей постепенно смещается в сторону более длинных выпусков, где еще можно найти «интересную доходность». Однако пока инвесторы только прощупывают почву: сколько-нибудь значимых покупок не было.

Рынок рублевых облигаций и денежный рынок

РУБЛЬ ВНОВЬ ОСЛАБЛЕН

Центробанк вновь пользуется слабостью доллара на FOREX и спешит ослабить рубль против корзины так, чтобы это не заметили простые обыватели, наблюдающие только за парой рубль/доллар. Сегодня утром ЦБ вновь «расширил коридор», в результате чего стоимость корзины выросла до 32.13 руб. По нашим представлениям, новый «оффер» регулятора находится на уровне 32.20.

Ожидая такого движения от ЦБ, банки в пятницу активно покупали валюту, а Банк России вынужден был «пожертвовать» почти 5 млрд. долл. на защиту рубля.

ЦБ УДЛИННЯЕТ ИНСТУРМЕНТЫ РЕФИНАНСИРОВАНИЯ

В пятницу ЦБ объявил, что предоставит банкам возможность занимать средства в рамках операций прямого репо и ломбардного кредитования на аукционной основе сроком на 6 и 12 месяцев. Минимальные ставки, соответственно, будут на уровне 11.25% и 11.75%. Регулятор пока не озвучил размер дисконтов. Кстати, в ленте Интерфакса также появилась информация, что ЦБ не исключает увеличения срока предоставления средств на беззалоговых аукционах до 1 года. На наш взгляд, это шаг в правильном направлении – банки не могут финансировать кредитную экспансию 3-х и 6-ти месячными деньгами.

Еще одним действием регулятора в пятницу стало включение в список «доверенных» рейтинговых агентств российских АК&М и НРА. Напомним, что рейтинги национальных агентств учитываются при допуске банков к 5-недельным беззалоговым аукционам (с полным списком можно ознакомиться на сайте ЦБ: http://cbr.ru/pw.aspx?file=/press/if/081212_171445rating.htm).

В.ПУТИН О БАНКАХ И РУБЛЕ

В пятницу премьер-министр РФ В.Путин сказал, что системный кризис в банковском секторе предотвращен, а всего на поддержку банков «зарезервировано» 9 трлн. рублей (источник: РИА Новости). Из них уже использовано порядка 4 трлн. рублей. Таким образом, потенциально банки могут рассчитывать еще на 5 трлн. рублей (около 180 млрд. долл.). Одновременно г-н Путин повторил, что правительство постарается не допустить резкой девальвации рубля.

СПИСОК ДЕФОЛТОВ ШИРИТСЯ

Сколько-нибудь интересных движений на рублевом долговом рынке в пятницу не произошло: торговая активность по-прежнему довольно низкая, а котировки самых коротких выпусков продолжают медленно подрастать.

Окончание недели запомнилось, главным образом, тремя очередными техническими дефолтами: Инком-лада и ФК Еврокоммерц не выплатили купон, а компания Белый Фрегат не исполнила обязательства по оферте. Сегодня предстоит оферта по выпуску МОИА-3. Надеемся, что хотя бы здесь все пройдет гладко.

Если ФК Еврокоммерц (NR) не расплатится, рынку будет очень больно

В пятницу стало известно, что ФК Еврокоммерц не выплатила купон по 2-му выпуску облигаций. На наш взгляд, по сравнению с дефолтами других заемщиков, уже произошедшими в ходе текущего кризиса, этот грозит стать наиболее болезненным с точки зрения объемов риска и количества вовлеченных инвесторов.

Напомним, что речь идет о крупнейшем в России финансовом институте, специализирующемся на факторинге. По нашим оценкам, размер баланса ФК Еврокоммерц составляет почти 2 млрд. долл., при этом он был более чем наполовину «профинансирован» за счет заимствований на рынках капитала, в т.ч. рублевых облигаций (сейчас в обращении 4 выпуска на 12 млрд. руб.), синдицированных кредитов, нот и секьюритизаций.

В течение последних 4-5 месяцев мы были весьма осторожны в кредитных комментариях и начали воздерживаться от рекомендаций в отношении бумаг Еврокоммерца (см. наши «дэйли» от 25 августа, 15 октября). Нас смущал излишне быстрый рост компании, высокая зависимость от capital markets и, самое главное, – отсутствие ясности в отношении качества активов, которое сейчас должно было резко ухудшиться из-за кризиса неплатежей (Еврокоммерц кредитовал под залог дебиторской задолженности). Отсутствие банковской лицензии и регулирования со стороны ЦБ предоставляло компании большую гибкость в части формирования резервов в отчетности.

И тем не менее, мы были чрезвычайно удивлены пятничными новостями. Да, вероятно, компания могла бы столкнуться с нехваткой ликвидности, но чуть позже, по мере исполнения оферт по 1-му и 3-му выпускам облигаций в конце декабря. Тот факт, что компания «споткнулась» в самом начале, при выплате сравнительно небольшого купона, вызывает вопросы. Возможно, речь идет не только и не столько о невозможности, сколько о нежелании платить. На середину 2008 г. компания располагала денежными средствами в объеме почти 7 млрд. руб. и теоретически могла продолжить накапливать ликвидность, постепенно «сворачивая» факторинговый портфель.

Сравнительно недавно в компании произошли достаточно странные изменения структуры собственности (менеджмент выкупил долю фонда прямых инвестиций, шла речь о возможном приобретении Еврокоммерца группой БТА).

Учитывая, что ФК Еврокоммерц не имеет банковской лицензии и не привлекала депозиты населения, вероятность «спасения» финансового института регуляторами не очень высока. Насколько мы понимаем, основные надежды кредиторов должны быть связаны с M&A-сделкой и порядочным поведением менеджмента.

 
комментарий
 


 

Тел: +7 (495) 796-93-88


Архив комментариев

ПНВТСРЧТПТСБВС
31 1 2 3 4 5 6
7 8 9 10 11 12 13
14 15 16 17 18 19 20
21 22 23 24 25 26 27
28 29 30 1 2 3 4
   
 
    
   

Выпуски облигаций эмитентов: