Bonds.Finam.RU — информация о российском рынке облигаций ФК "УРАЛСИБ": Ежедневный обзор рынка долговых обязательств

ФК "УРАЛСИБ": Ежедневный обзор рынка долговых обязательств

[15.12.2006] ФК УРАЛСИБ

РЫНОК РУБЛЕВЫХ ОБЛИГАЦИЙ

База долгосрочных процентных ставок

Россия’30 торгуется сейчас на уровне 113,45 (-25бп), т.е. с доходностью 5,61% к погашению, или со спредом 102 (+0) бп к US10Y. ОФЗ 46018 остались вчера на уровне доходности 6,54%, т.е спред бумаги к России’30 составляет 93бп. Мы неоднократно писали, что наша цель по спреду Россия’30-US10Y составляет 90бп, а по спреду ОФЗ 46018-Россия’30 – находится в диапазоне 0-25бп. Поскольку сокращение обоих спредов является лишь вопросом времени, наш общий взгляд на долгосрочные рублевые ставки остается позитивным. Представляется вполне вероятным, что при сохранении тенденции к укреплению рубля длинные ОФЗ смогут сократить свой спред к US10Y на 50бп уже в первой половине 2007 года.

Лукойл – в рамках ожиданий

Вчера нефтяная компания Лукойл разместила два новых облигационных выпуска объемом 8 млрд руб. (5 лет) и 6 млрд руб. (7 лет). Купонная ставка по бумаге Лукойл-3 составила 7,1%, что дает доходность 7,23% через 5 лет. Мы ожидали эту доходность в диапазоне 7,2-7,25%. Ставка в выпуске Лукойл-4 была установлена на уровне 7,4%, что соответствует доходности 7,54% к погашению через 7 лет. Наш рекомендованный диапазон для бумаги был 7,45-7,6%. Таким образом, можно констатировать, что оба выпуска Лукойла разместились полностью в рамках ожиданий, без каких-либо сюрпризов.

СЗТел-4 также не принес сюрпризов

Четвертый по счету выпуск Северо-Западного Телекома объемом 2 млрд руб. был размещен вчера на ММВБ с купонной ставкой 8,1%. Таким образом, этот 5-летний выпуск, из-за амортизации номинала имеющий сокращенную дюрацию (порядка 3,3 года), был продан с доходностью 8,35% к погашению и 9,33% к кол-опциону, установленному через 2 года по цене 102% от номинала. Мы ожидали доходность СЗТел-4 к погашению в диапазоне 8,25-8,45%, и можем утверждать, что выпуск разместился нейтрально относительно рынка.

Результаты размещений Лукойла и СЗТел внушают оптимизм

Тот факт, что размещения компаний первого и второго эшелона проходят с достаточным спросом укрепляет нас во мнении, что фундаментальная основа рублевого рынка облигаций остается очень прочной. Продажи бумаг третьего эшелона связаны сейчас исключительно с избыточным предложением высокорисоквых бумаг, и скорее предоставляют хорошую инвестиционную возможность, чем предупреждают о грядущих проблемах.

Торговые идеи

1) Точка, в которой сейчас торгуются облигации СамарОбл-3, расположена безосновательно высоко в доходности. Спред между СамарОбл-3 и МоскОбл-6 (обе бумаги – внесписочные) составляет сейчас 50бп, тогда как по рейтингам регионы по сути идентичны. Наша цель по СамарОбл-3 остается на уровне 7,25%, и мы рекомендуем бумагу на покупку.

2) Помимо этого, остается привлекательным выпуск Башкортостан-5, торговавшийся вчера на уровне 7,29% к погашению через 3 года. Рейтинг Башкирии – BB/Ba1 по S&P/Moody’s, что превосходит рейтинги Московской области.

Наша цель по доходности 7% остается для Башкирии-5 неизменной. 3) Интересен ГАЗ’11, торгующийся на уровне 8,7%. Цель по доходности к оферте через 14 месяцев – 8,25%. Основание – очень хорошие финансовые результаты компании за 9М2006 года.

4) Выпуск Сибакадем-3 открылся после выплаты купона на уровне 9,5% к погашению через 30 мес. Наиболее подходящий для сравнения банковский бонд Зенит-2 находится сейчас на уровне 8,6% на срок 26 мес. Помимо этого, выпуск Союз-2 торгуется по 8,64% к погашению через 34 мес. Сибакадембанк имеет рейтинги B1/B по Moody’s/Fitch, Зенит – также B1/B, Союз – B-/B1 по S&P/Moody’s. Таким образом, все три банка по сути эквивалентны по качеству. Соответственно, премия почти в 100бп, которую Сибакадем платит к бондам-соседям, выглядит слишком широкой. Группа очень быстро растет и по итогам 2006 года планирует войти в двадцатку крупнейших банков России. Наша цель по Сибиакадем-3 – 9%.

5) Выпуск Евросеть-2, который мы неоднократно рекомендовали к покупке, находится сейчас на уровне 11,25% на срок 12 мес., т.е. торгуется одинаково с облигациями компании Техносила. С нашей точки зрения, такой положение вещей является абсолютно неправильным, поскольку компании просто несопоставимы по объему бизнеса, к тому же Евросеть хотя бы в момент размещения представила аудированную отчетность, тогда как у Техносилы ее никогда не было. Мы остаемся уверенными, что с фундаментальной точки зрения справедливым уровнем для Евросети-2 является доходность 10%.

Общий список рекомендаций:
• ОФЗ 46018 – промежуточная цель YTM 6,5%, потенциально – существенно ниже;
• СамарОбл-3 – цель YTM 7,25%;
• Башкортостан-5 – цель YTM 7%;
• Иркут обл-4 – цель YTM 7,75%;
• ВБД-2 – цель YTM 8%;
• Парнас-2 – цель YTP 11%;
• РусФинанс-1 – цель YTM 7,7%;
• ХКФ-4 – цель YTP 10%;
• Сибур-1 – привлекателен выше YTM 7,75%;
• Сибакадем-3 – цель YTM 9%;
• Интербрю-2 – цель YTM 7,75%;
• Башкирэнерго-3 – цель YTM 8,5%;
• ОМЗ-5 – цель YTP 8,25%;
• Салават-2 – цель YTM 7,5% (основа – покупка компании Газпромом)
• Мособлгаз – цель YTM 8,75%;
• Монетка, цель – 10,6-10,7%;
• НИКОСХИМ-2, цель – 11,0%;
• ОГО-2, цель – 13%;
• Мосэнерго-2 – цель YTM 7,5%;
• Карусель – цель YTP 9,8-9,85%;
• ГАЗ – цель YTP 8,25%;
• Евросеть – цель YTP 10%;
• Копейка-2 – цель YTP 9%;
• Мечел-2 – цель YTP 8%;
• ПИК-5 – цель YTP 11%;
• РусСтанд-4 – цель YTM 8%;
• ДжейЭфСи-3 – цель 9%.

Вывод

Нам представляется очевидным, что при нормализации ставок денежного рынка в начале следующего года и одновременном сокращении первичного предложения по сравнению с декабрем спрос на рублевые бонды вырастет, приведя к сокращению спреда третьего эшелона к более качественным бумагам. Несмотря на паузу в укреплении Treasuries, наш взгляд на рублевый рынок остается положительным, поэтому мы продолжаем рекомендовать приобретать бумаги с большой дюрацией.

РЫНОК ЕВРООБЛИГАЦИЙ

Корпоративный сектор

Вчера активность в корпоративных бумагах опять была сведена к минимуму. Как мы и предполагали, в условиях сильной волатильности рынка казначейских облигаций (обусловленной ежедневной публикацией важной экономической статистики) инвесторы воздерживаются от совершения сделок. Однако котировки, следуя за treasuries, снижаются и спрэды между «покупкой» и «продажей» расширяются. Сегодня мы не ожидаем кардинального изменения ситуации, возобновление торговой активности, скорее всего, начнется на следующей неделе.

Суверенные еврооблигации

Emerging Markets вчера вновь продемонстрировали неплохую устойчивость к поведению базовых активов. В результате спрэды большинства стран сузились. Российские суверенные облигации отреагировали снижение котировок примерно на ¼. Так, индикативный выпуск Россия ’30 окатился к уровню 5,62% в доходности. Спрэд к USG10Y практически не изменился, колебавшись около 101-102 б.п. Сегодня мы ожидаем, что котировки закрепятся на вчерашних уровнях, а в ближайшие дни возможно расширение спрэда до 108-109 б.п. .

Рекомендации:

На прошлой неделе Банк Петрокоммерц ’09-2 разместил выпуск на 300 млн долл. с доходностью 8,75%. Выпуск Петрокоммерц ’09-1, который на несколько месяцев короче, торгуется в настоящий момент в диапазоне 8,10-8,15%. В связи с чем уровень 8,75% мы считаем неоправданно высоким. Вчера на вторичных торгах бумага опустилась до 8,60%, но мы видим дальнейший потенциал снижения доходности и рекомендуем бумагу к покупке с долгосрочной целью 8,25%.

Ранее мы рекомендовали выпуск ТМК ’09 к покупке с целью 7,5%. Выпуск был размещен 22 сентября с доходностью 8,5% годовых, которая предполагала спрэд около 150 б.п. к бондам Северсталь ’09 и Евраз ’09. Такая премия была неоправданно широкой, и с первых же дней торгов спрэд стал сокращаться, довольно быстро достигнув нашей цели. Вчера появились слухи о возможном поглощении компании металлургическим холдингом Tenaris. Если сделка будет совершена, это даст бумаге дополнительный стимул к росту. До обнародования подробностей мы устанавливаем промежуточную цель – 6,90%.

Мы рекомендовали выпуск Система ’11 с целью 7,55% к покупке. Однако после выхода сильной отчетности за 9м2006г. у двух телекоммуникационных компаний, что позволяет сделать выводы о благоприятной ситуации в секторе в целом, бумага выросла под действием спроса телекомы и достигла установленной нами цели. Но мы видим потенциал роста выпуска ещё в 30 б.п., поэтому снижаем рекомендацию до 7,25%.

- Система ’11 – цель 7,25
- Петрокоммерц '09-2 – цель 8,25%
- Вымпелком ’16 – цель 7,40%
- ТНК ’16 – цель – 6,35%
- Ренессанс ’09 – цель 8,30%
- Банк Санкт-Петербург ’09 –цель 9,15%
- Казаньоргсинтез ’11 – цель 8,60%
- Северсталь ’14 – цель 7,40%
- НКНХ ’15 – цель 8,25%
- Росбанк ’09 – покупать недооцененный выпуск качественного эмитента

Вывод: Мы ожидаем роста котировок рынка российских евробондов за счет роста котировок Treasuries и снижения чистого долга РФ, а также за счет сужения спрэда в среднесрочной перспективе (до 100бп.) к рынку казначейских обязательств.