Rambler's Top100
 

Банк Москвы: Ежедневный обзор долговых рынков


[15.11.2007]  Банк Москвы    pdf  Полная версия
Внутренний рынок

Глядя на денежный и внешний долговой рынки

Вчера торговая активность на внутреннем рынке была невысокой, при этом четко выраженной тенденции в движении котировок не сложилось. Совокупный оборот по сделкам составил всего 7.6 млрд руб., самое низкое значение почти за 2 месяца. Среди ликвидных облигаций выпуск ЮТК-03 с погашением в октябре 2009 г. вырос на 0.1%, доходность снизилась до 8.36% (-6 б.п.). Газпром-A4 с погашением в феврале 2010 г. потерял 0.08%, доходность выросла до 6.96% (+ 4 б.п.).

Камнем преткновения остается денежный рынок. Ситуация с рублевой ликвидностью улучшается столь медленными темпами, что мы уже вплотную приблизились к очередному налоговому периоду, а ситуация на денежном рынке по-прежнему далека от совершенства. Вчера объем средств, предоставленных ЦБ РФ по транзакциям прямого РЕПО, снизился до 56.6 млрд руб., при этом ставки overnight держались на уровне 5.25 – 5.75%. Сегодня пройдут выплаты ЕСН и половины суммы акцизов. В связи с этим, улучшение ситуации на внутреннем денежном рынке представляется весьма маловероятным. Последнее обнадеживающее заявление официальных лиц касательно этого вопроса, датируется вторником. Первый зампред ЦБ РФ .Улюкаев заявил, что ЦБ планирует начать операции по предоставлению средств под залог еврооблигаций уже в конце ноября. Введение в действие еще одного способа рефинансирования, без сомнения, позитивно. Однако несмотря на то, что обилие новых способов окажет поддержку рынку в «черные дни», для продолжения роста рублевых облигаций этого явно недостаточно (исключением могут быть разве что бумаги, включенные в ломбардный список).

Высокое напряжение на внешних долговых рынках, поддерживаемое «нескончаемым потоком» плохих новостей также неблагоприятно для рублевых облигаций. Вчера Bear Stearns Cos., второй в США среди крупнейших андеррайтеров по ипотечным бумагам, объявил о списании в четвертом квартале высокорискованных активов на $1.2 млрд. Также вчера Банк Англии просигнализировал о высокой вероятности как минимум однократного снижения ключевой ставки в следующем году, что необходимо для предотвращения замедления экономического роста. Банк Англии признал, что наиболее существенным риском для экономики являются возможность продолжения проблем на финансовых рынках, как внутри страны, так и за рубежом.

Первичный рынок

Еще немного риска ВТБ

Сегодня состоится первичное размещение дебютного выпуска компании ВТБ-Лизинг. Объем выпуска – 8 млрд руб., бумага имеет годовую оферту. Предварительный прайсинг организатора (Дойче-Банк) соответствует диапазону доходности – 8.24-8.46% к годовой оферте.

ВТБ-Лизинг – 100% дочка Внешторгбанка, имеет рейтинг «BBB+» по шкале Fitch, то есть на уровне, сопоставимом с рейтингами ВТБ (BBB+/A2/BBB+). Лизинговый портфель ВТБ-Лизинг по состоянию на середину 2007г. составлял $2.4 млрд, величина активов – $1.65 млрд. Крупнейшим клиентом компании является РЖД, на лизинг подвижного состава приходится более половины портфеля ВТБ-Лизинг. Другими объектами лизинга являются автотранспорт (12%) и энергетическое оборудование (15%).

Несмотря на то, что основным заказчиком является госкомпания, деятельность ВТБ-Лизинг довольно эффективна – согласно приведенным в информационном меморандуме цифрам, чистая процентная маржа ВТБ-Лизинг в 2006г. составляла 18%, а средняя рентабельность акционерного капитала превышала 50%. Основным кредитором компании выступает ВТБ, на который приходится 46.5% всех кредитов компании.

При позиционировании выпуска ВТБ-Лизинг, следует учитывать, что компания получает безоговорочную поддержку со стороны своего главного акционера – ВТБ. Согласно отчетности процентные платежи несопоставимы с объемами заимствования, что выражается в неадекватно низкой ставке (менее 4%), чего не было бы, не имей компания такого поставщика ликвидности как ВТБ.

Поскольку рейтинги ВТБ и ВТБ-Лизинг находятся на одном уровне, разница в доходности между рублевыми выпусками этих эмитентов не может превышать 50-75б.п. Доходность недавно размещенного (и потому ликвидного) годового выпуска ВТБ-24 составляет 7.6%. Таким образом, доходность годового выпуска ВТБ-Лизинг должна находиться на уровне 8.10- 8.35%. В то же время, если рассчитывать на небольшую премию за большой объем займа и первичное размещение, справедливая доходность составляет не менее 8.35-8.60%, и мы рекомендуем выставлять заявки именно в этом диапазоне.

Новости эмитентов

Мастер Банк: сюрприз от Fitch

Вчера Fitch Ratings присвоил Мастер Банку долгосрочный рейтинг «B» в иностранной валюте со «стабильным» прогнозом. Решение Fitch выглядит немного странным и непоследовательным особенно на фоне того, что рейтинг «B» агентство держит таким именам как УРСА Банк, Банк ЗЕНИТ и Банк Санкт-Петербург, которые, кстати, имеют рейтинги по версии Moody’s на две ступени выше, чем Fitch.

Текущие уровни доходности облигаций банков с максимальным рейтингом «B» или «B2» варьируются от 10.5 до 14.5% (см. график). Бонды Мастер Банка второй и третьей серии находятся на уровне 12 -13% годовых, однако, довольно коротки для того, чтобы иметь существенный потенциал роста. Тем не менее, инвесторы возможно увидят снижение кривой доходности Мастер Банка до 11-11.5% годовых. На наш взгляд, более привлекателен 3-я серия облигаций с пут-опционом уже в декабре 2007 г. По всей видимости, эмитент объявит купон на следующий период уже в ближайшие дни. Эмитент, конечно, может воспользоваться ситуацией и объявить ставку купона соответствующую нижней границе доходности облигаций банков с максимальным рейтингом «B», т.е. порядка 10.5%. Однако, учитывая текущую ситуацию рынок вряд ли позволит сохранить бумагу в обращении с купоном ниже 11.5% (без предоставления премии в момент исполнения оферты). Таким образом, бумаги 3-й серии Мастер Банка (в случае их дальнейшего обращения после прохождения оферты), являются довольно привлекательными, учитывая их максимальный А1-статус в листинге ММВБ.

 
комментарий
 


 

Тел: +7 (495) 796-93-88


Архив комментариев

ПНВТСРЧТПТСБВС
31 1 2 3 4 5 6
7 8 9 10 11 12 13
14 15 16 17 18 19 20
21 22 23 24 25 26 27
28 29 30 1 2 3 4
   
 
    
   

Выпуски облигаций эмитентов: