Магнит: операционные показатели за 9 месяцев

Сегодня утром Магнит опубликовал операционные показатели за 9 месяцев 2007 г. Компания продолжает демонстрировать самые высокие темпы роста среди крупных розничных сетей, при этом динамика сопоставимых продаж остается очень сильной. Мы позитивно оцениваем кредитное качество Магнита и считаем 1-й выпуск облигаций достаточно привлекательным для покупки, т.к. его спрэд к ОФЗ расширился за последние несколько недель примерно до 330 б.п. В то же время, среди всех бумаг крупных ритейлеров мы по-прежнему отдаем предпочтение облигациям Седьмого Континента, которые торгуются с доходностью около 9.60% к оферте в июне 2009 г. (спрэд к ОФЗ 360-380 б.п.) Основные операционные результаты Магнита за 9 месяцев 2007:

• выручка: 66 млрд руб. (+42% по сравнению с 9мес2006);

• like-for-like (RUB): +14%;

• количество новых магазинов: 176 (261 за январь-сентябрь 2006 г.)

По нашим оценкам, 176 магазинов, открытых компанией в течение первых 9 месяцев 2007 г., увеличат торговые площади Магнита примерно на 20% (по сравнению с 2006 годом). Капитальные затраты за 1-е полугодие составили $249 млн, а совокупный объем инвестиций по итогам года составит порядка $500 млн. Мы отмечаем, что значительная доля капзатрат связана с развитием формата гипермаркетов в регионах.

Первый гипермаркет компании общей площадью 11 тыс кв.м. открылся 12 октября в Краснодаре. В настоящее время Магнит реализует 15 проектов по строительству гипермаркетов, до конца года компания планирует открыть не менее 5 объектов. Способность компании выполнять собственные планы по вводу новых магазинов в дальнейшем позволит Магниту демонстрировать самые высокие в отрасли темпы роста выручки. По нашим прогнозам, выручка Магнита за 2007 год вполне может превысить 90 млрд руб. при сохранении рентабельности на уровне 5.0-5.5% EBITDA margin. При этом высокие темпы роста выручки и продаж like-for-like должны компенсировать «инфляцию издержек», связанную с ростом расходов на персонал и аренду.

Мы полагаем, что амбициозная инвестпрограмма Магнита не приведет к существенному росту долговой нагрузки. Показатель Чистый долг/EBITDA по итогам 1-го полугодия составлял около 2.2х. Мы ожидаем, что до конца года долговая нагрузка останется в пределах 3.0х Долг/EBITDA, что является, на наш взгляд, приемлемым уровнем, учитывая высокие темпы роста бизнеса Магнита.

Операционные показатели Магнита подтверждают позитивную оценку кредитного профиля компании. Исходя из текущих котировок облигаций компании, мы считаем, что наиболее интересно выглядит короткий 1-й выпуск - потенциал сужения спрэдов составляет, по нашему мнению, около 40-50 б.п. Доходность второго выпуска Магнита, на наш взгляд, в настоящее время близка к «справедливому» уровню.

Мы также отмечаем, что наибольшим потенциалом среди бумаг крупных ритейлеров обладает 2-й выпуск Седьмого Континента, который по-прежнему существенно недооценен относительно облигаций Магнита и Х5.

Дикси: новая кредитная линия от западного банка

В пятницу компания Дикси сообщила о подписании кредитного соглашения с HSBC. По информации агентства Reuters, HSBC одобрил 3-летнюю кредитную линию на $58.8 млн. Процентная ставка составит LIBOR плюс 1.85% или 2.25% в зависимости от условий транша, при этом детали относительно структуры кредита не раскрываются. В свою очередь, Дикси заявила, что привлеченные средства будут направлены «преимущественно» на рефинансирование краткосрочной задолженности. Новость об открытии кредитной линии западным банком может рассматриваться как подтверждение того факта, что у Дикси есть доступ к рефинансированию на приемлемых условиях. Структура финансирования бизнеса Дикси остается ключевым фактором кредитного профиля компании. Мы полагаем, что отношение инвесторов к риску Дикси может измениться в лучшую сторону, если компании удастся подтвердить позитивные тенденции 1-го полугодия (прежде всего, рост рентабельности и снижение долговой нагрузки) по итогам 9 месяцев 2007г.

Мы достаточно осторожно оцениваем кредитный профиль, особенно с точки зрения долговой нагрузки. Компании необходимы значительные средства для реализации как минимум двух новых проектов – открытия супермаркетов под брэндом Mils и небольших универсамов V-Mart (совместно с Ritzio Entertainment). Объем инвестиций Дикси в реализацию новых проектов не раскрывается. По нашему мнению, активная инвестиционная политика может вызвать к новый рост долговой нагрузки уже до конца текущего года. Сумма кредитной линии HSBC составляет примерно треть от величины чистого долга Дикси по итогам 1-го полугодия (3.8 млрд руб). По заявлениям руководства компании, ориентир по чистому долгу на конец 2007 года - $200 млн. При условии сохранения маржи EBITDA на уровне 4.0-4.5% и росте выручки примерно до 35 млрд руб. соотношение ЧистыйДолг/EBITDA может превысить 3.0х (2.7х по итогам 1-го полугодия). По нашему мнению, данный уровень представляет собой нижнюю границу прогноза долговой нагрузки на конец 2007 года. Более точный прогноз возможен только после раскрытия основных показателей компании за 9 месяцев.

Мы ожидаем публикацию операционных показателей Дикси до конца октября, а в ноябре должна выйти консолидированная отчетность по МСФО. Инвесторы очень внимательно относятся к структуре финансирования Дикси, поэтому основным фактором кредитного профиля компании, на наш взгляд, остается способность развивать новые форматы и наращивать выручку при умеренном уровне долговой нагрузки. В последние недели котировки облигаций Дикси были подвержены колебаниям в достаточно широком диапазоне от 92.50% до 95.50%. На наш взгляд, текущие спрэды Дикси-1 (500-550 б.п. к ОФЗ, дюрация 3 года) с фундаментальной точки зрения адекватны кредитному качеству Дикси, однако не слишком привлекательны относительно бумаг других ритейлеров вследствие длинной дюрации.