МДМ Банк: Ежедневный обзор рынка рублевых облигаций

[15.10.2004] МДМ Банк

Избыточная рублевая ликвидность и снизившиеся на фоне рекордного роста цен на нефть девальвационные ожидания продолжают оказывать существенную поддержку рынку рублевого долга. В четверг активность торгов в секторе госбумаг резко сократилась, общий оборот не превысил 100 млн рублей, уровень кривой доходности длинных выпусков остался на прежнем уровне – 7.52-7.83% годовых. В секторе облигаций Москвы лидерами роста стали среднесрочные выпуски, которые продолжают сокращать относительно широкий по сравнению с длинными выпусками спрэд к госбумагам. Кроме того, достаточно мощным стимулом для покупки являются ожидания скорого начала операций прямого РЕПО и ломбардных аукционов с ЦБ.

Вслед за облигациями Москвы цены корпоративных фишек прибавили по 0.2-0.5% на фоне достаточно высокой активности торгов. Цены большинства наиболее активно торговавшихся выпусков во втором эшелоне выросли в пределах 0.2-0.5%. Мы сохраняем оптимизм по поводу перспектив рублевого рынка, однако ралли последнего времени делает первый эшелон очень зависимым от конъюнктуры внешнего долга и курса доллара, который пока еще полностью контролируется ЦБ. Нашими фаворитами выступают бумаги второго эшелона, которые имеют потенциал роста за счет сужения спрэда с «фишками». Особенно те эмитенты, которые занимают пограничное положение с первым), которые имеют потенциал роста за счет сужения спрэда с «фишками» - АИЖК-1,2, ЕвразХолдинг, Банк Русский Стандарт-2,3.

ТОРГОВЫЕ ИДЕИ. Общая рекомендация по рынку - замещать короткие «фишки» (Алроса,Газпром-2, РАО) длинными выпусками облигаций первого эшелона при увеличении в портфелях доли бумаг второго эшелона. Стоит обратить внимание на неэффективное (несправедливое) ценообразование в рублевых облигациях Русского Стандарта и ЕвразХолдинга.

Так, рублевые облигации ЕвразХолдинга торгуются с неоправданно широким спрэдом по доходности к облигациям Северстали (порядка 250-300 б.п.). При этом спрэд доходности еврооблигаций Евраз - 09 vs Северсталь – 09 составляет всего 115-130 б.п. Спрэд по доходности еврооблигаций Русского Стандарта-07 к близким по дюрации евробондам ТНК-07 сейчас составляет всего130 б.п., тогда как на внутреннем рынке спрэд сопоставимых по дюрации облигаций РусСтандарт-2 и ТНК-5 составляет 350 б.п. А ситуация с новым выпуском Русского Стандарта еще более абсурдна. Рублевый РусСтандарт-3 торгуется со спрэдом к облигациям Алроса-19 порядка 310-330 б.п., тогда как новый долларовый евробонд Русский Стандарт 07 торгуется к Алросе 08 с отрицательным спрэдом порядка 40-50 б.п

Облигации АИЖК де-юре являются корпоративными облигациями, однако де- факто несут в себе суверенный риск России благодаря наличию полной гарантии по купонам и основной сумме со стороны Минфина РФ. Среднесрочный потенциал снижения доходности облигаций АИЖК-1 и АИЖК-2 составляет около 200 б.п., что означает рост цен этих бумаг на 6-7% до 109.0 и 109.5% с нынешних 102.7 и 101.6%, соответственно.