Rambler's Top100
 

УРАЛСИБ Кэпитал: Ежедневный обзор долгового рынка


[15.07.2009]  УРАЛСИБ Кэпитал    pdf  Полная версия

Внешний рынок

Корпоративная отчетность пока радует рынки акций

Опубликованные вчера данные о розничных продажах в США за июнь и росте цен производителей превысили рыночный прогноз и помогли основным американским индексам завершить день умеренным повышением – в пределах 0,5%. Внимание инвесторов было приковано также к публикуемым корпоративным отчетам. Результаты за II квартал Goldman Sachs, показавшего прибыль выше рыночного консенсуса уже были отыграны рынками накануне. Несколько огорчил инвесторов производитель персональных компьютеров Dell, предупредивший, что рентабельность компании во втором квартале может снизиться из-за роста цен на комплектующие в условиях, когда эти затраты невозможно переложить на потребителей. Отчетность Intel опубликованная уже после закрытия основных торгов в США, добавила рынкам оптимизма и толкнула вверх фьючерсы на основные американские индексы, а в настоящий момент продолжает выступать основным фактором роста на азиатских площадках.

Распродажи на рынке UST

Доходность десятилетней казначейской ноты за вчерашний день подросла сразу на 13 б.п. до YTM3,46%. Столь стремительный рост доходностей объясняется главным образом желанием инвесторов зафиксировать прибыль после стремительного ралли на рынке UST, наблюдающегося с начала текущего месяца. Негативное влияние на цены казначейских облигаций оказывают также следующие факторы: растущий дефицит американского бюджета, в результате чего Минфин США увеличивает предложение бумаг новых серий; благоприятные прогнозы корпоративных результатов за II квартал, что в настоящий момент побуждает инвесторов перекладываться в рисковые активы. В ходе вчерашнего аукциона ФРС выкупил казначейские ноты, погашаемые через два-три года, на сумму 7,5 млрд долл. при объеме поданных заявок, равном 14,7 млрд долл. Наклон кривой UST увеличился на 9 б.п. до 252 б.п.

Сегодня инвесторов будeт прежде всего интересовать данные по потребительской инфляции в США за июнь; из прочих событий, наиболее важных для рынка UST, отметим публикацию стенограммы июньского заседания FOMC. Конъюнктура рынка нефти будет определяться еженедельным отчетом о товарных запасах нефти и нефтепродуктов в США.

Гайтнер: сильный доллар и W-восстановление

В ходе своего общения с основными держателями госдолга США (который обещает еще увеличиться в связи с растущим дефицитом бюджета) министр финансов США Тимоти Гайтнер заверил инвесторов, что политика властей США ориентирована на сильный доллар. Это означает, что Минфин США будет максимизировать долю участия иностранных инвесторов в размещении нового долга, для чего потребуются премии к рынку. Тем не менее слишком высокие ставки по казначейским облигациям, естественно, породят ожидания, что восстановление экономики замедлится. Результатом этого станет бегство в качество, и, следовательно, приток капитала на рынок UST, ведущий к снижению доходности базовых активов. И снова по кругу. Таким образом, речь идет как раз о W-образном движении рынков акций, о чем и говорил ранее Гайтнер. Инвесторам остается лишь следить за инфляцией, доходностями UST, макростатистикой и еще много чем в надежде локализовать минимумы и максимумы W–образного рынка.

Куда нефть, туда и российские бумаги

В условиях увеличения глобального аппетита к риску спред индекса EMBI+ за вчерашний день сузился на 14 б.п до 430 б.п., что, тем не менее, во многом стало следствием роста доходностей базовых активов.

Котировки Russia 30 за день подросли примерно на 80 б.п. до 98,56 / 98,63% от номинала, суверенный спред сузился на 428 б.п. (-23 б.п.). Ценовому росту российских суверенных бумаг в значительной мере способствовал подъем котировок нефти, вновь оказавшихся выше 60 долл./барр.

В корпоративном сегменте выпуск Gazprom 19 подорожал на 60 б.п. до 102,93% от номинала. Среди бумаг второго эшелона выпуски Евраза подешевели примерно на 25–50 б.п., выпуск TMK 11 подорожал еще на 50 б.п. достигнув уровня 92,5% от номинала.

Внутренний рынок

Рубль уходит из зоны перепроданности

В ходе вчерашних торгов рубль укрепился к бивалютной корзине ЦБ сразу на 60 копеек до 37,95 руб., при этом объем сделок купли-продажи валюты снизился на 2 млрд долл. с уровня предыдущего дня, составив 5,8 млрд долл.. Укрепление рубля было обусловлено ростом котировок нефти примерно на 1 долл. с уровня закрытия накануне. Ставки по форвардным контрактам на валюту резкое снизились – в среднем на 2 п.п., в частности ставка полугодовых NDF опустилась до 11,4%.

Облигации отыграли сданные позиции

Улучшение настроений на мировых рынках, а также рост цен на нефть и, как следствие, укрепление рубля вернули уверенность участникам рынка рублевых облигаций. Объем сделок был небольшим, свои позиции восстановили облигации, сильнее всего пострадавшие в предыдущие два дня. Снижение ставок РЕПО почти на 1 п.п. также провоцировало интерес к покупкам.

В первом эшелоне отмечены единичные сделки: хуже рынка выглядели бумаги РЖД-10 и АИЖК-8, потерявшие в цене более 1 п.п.; спросом пользовались облигации МГор-45, МГор-59 и МГор-63, подорожавшие на 20 б.п. Во втором эшелоне наибольшая активность сосредоточилась в облигациях, которые понесли самые большие потери накануне. В частности, инвесторы откупали облигации Х5-1 (+50 б.п.). Телекоммуникационные бумаги Вымпелком-инвест-1, МТС-4 и СЗТ-5 также торговались достаточно активно и в итоге закрылись в плюсе.

Вымпелком разместился лучше ориентиров

В ходе аукциона по выпуску Вымпелком-инвест-3 номиналом 10 млрд руб. ставка купона была определена на уровне 15,2% годовых, что соответствует доходности YTP15,77% к двухлетней оферте. Установленная ставка купона ниже нижней границы ориентировочного диапазона 15,5– 16%. Новые бумаги предлагают премию порядка 30 б.п. к близким по дюрации бумагам МТС-4, что, на наш взгляд, справедливо.

Денежный рынок

В снижении ликвидности нет ничего страшного

Вчера уровень ликвидности снизился: остатки на корсчетах кредитных учреждений в ЦБ сократились на 27 млрд руб. до 396,2 млрд руб., а депозиты уменьшились на 88,1 млрд руб. до 378,7 млрд руб. Одной из причин сокращения ликвидности стали ожидающиеся сегодня выплаты ЕСН, страховых взносов и половины месячных акцизов. Однако снижение ликвидности не повлияло на рынок межбанковского кредитования, и процентные ставки по МБК снизились. Так, индикативная ставка MosPrime по однодневным кредитам упала на 125 б.п. до 7%. Мы считаем, что в ближайшем будущем процентные ставки на рынке МБК существенно не изменятся.

Вчера банки привлекли половину из предложенных Центробанком 20 млрд руб. к размещению в виде пятинедельных кредитов. Спрос со стороны банков на краткосрочное финансирование остается умеренным. Сегодня на счета банков поступят денежные средства, привлеченные в ходе двух предыдущих аукционов, проведенных Центробанком на нынешней неделе. В то же время банкам предстоит вернуть Центробанку и Минфину 58 млрд руб., однако общий приток средств в банковскую систему составит 82 млрд руб., что является позитивным фактором для общего уровня ликвидности.

Вчера рубль восстановил свои позиции благодаря поддержке цен на нефть. На ММВБ курс доллара к рублю снизился на 57 копеек относительно предыдущей сессии и составил 32,21 руб./долл. Сегодня цена на нефть также растет, что является основным фактором, способствующим укреплению российской национальной валюты. Таким образом, сегодня мы ожидаем роста курса рубля.

Макроэкономика

В июне цены производителей выросли на 2,2%

Индекс цен производителей указывает на рост инфляционного давления В июне цены производителей выросли на 2,2% по сравнению с маем, сообщил вчера Росстат. Это существенно превышает наш прогноз, равный 1,3%. В результате рост индекса потребительских цен с начала года составил 10%. Последние данные Росстата указывают на то, что в российской экономике начинает расти инфляционное давление, и заставляют предположить, что в следующие месяцы это может сказаться и на потребительских ценах. Пока что потребительские цены росли медленнее цен производителей – прирост ИПЦ с начала года до конца июня составил 7,4%.

Основные двигатели роста цен – нефть и газ. Наиболее существенный вклад в рост цен производителей внесли оптовые цены на нефтепродукты: в июне они повысились на 14,3% по сравнению с предыдущим месяцем. Цены на нефть поднялись на 8,4% относительно уровня месячной давности, цены на газ – на 6,3%. Рост оптовых цен на нефть и газ был отчасти компенсирован снижением цен производителей в других отраслях. Так, оптовые цены на цветные металлы упали в июне на 2,3% по сравнению с маем, цены на удобрения снизились на 9,8% по отношению к предыдущему месяцу, цены на ферросплавы – на 6,9%.

Наш прогноз роста цен производителей по итогам года остается без изменений. Хотя за 12 месяцев индекс цен производителей снизился на 9,4%, мы ожидаем постепенного разворота этой тенденции в оставшиеся месяцы года и оставляем в силе наш прогноз роста ИЦП по итогам года, равный 12,4%.

Корпоративные события

МАГНИТ, СЕДЬМОЙ КОНТИНЕНТ

Дискаунтеры выигрывают у супермаркетов

Продажи Магнита выросли на 38%, Седьмого континента – на 13%. Вчера Магнит опубликовал вполне нейтральные операционные и финансовые показатели за I полугодие 2009 г. Выручка по итогам отчетного периода возросла в рублевом выражении на 33% относительно уровня годичной давности и составила 78,4 млрд руб. (2,3 млрд долл.), что соответствует прогнозу компании по итогам 2009 г. и нашей оценке. Сопоставимые продажи Магнита увеличились на 11% по сравнению с тем же периодом прошлого года. Вчера объявил также операционные и финансовые результаты I полугодия Седьмой Континент. Компания увеличила продажи на 13% по сравнению с I полугодием 2008 г. и довела их до 23,7 млрд руб. (0,7 млрд долл.), сопоставимые продажи выросли на 4,8% в результате роста покупательского потока на 1,7% и среднего чека на 3,1%.

Интенсивный ввод новых магазинов у Магнита, более медленный – у Седьмого Континента. В I полугодии 2009 г. Магнит открыл 226 новых магазинов – на 102 больше, чем годом ранее. Таким образом, пока компания успешно выполняет план ввода новых торговых объектов на 2009 г. В нынешнем году Магнит планирует открыть 350–400 новых магазинов – по одному магазину в день. Седьмой Континент развивается существенно медленнее: в I полугодии 2009 г. компания открыла лишь три новых магазина.

Данные подтверждают популярность дискаунтеров. Операционные показатели двух компаний свидетельствуют о растущей популярности дискаунтеров, оставивших супермаркеты далеко позади по темпам роста: в условиях кризиса покупатели предпочитают экономить, покупая продукты подешевле. Мы нейтрально относимся к выпуску Магнит-2 (YTM17,2%) ввиду его длинной дюрации.

СБЕРБАНК

Низкая прибыль, как ни считай. Результаты I квартала 2009 г. по МСФО

Высокий доход, большие резервы на потери по ссудам. Сбербанк вчера опубликовал финансовые результаты за I квартал 2009 г. по МСФО. Как мы и ожидали, прибыль банка по итогам квартала оказалась крайне незначительной, составив 583 млн руб. (17 млн долл.), что гораздо ниже показателя предыдущего квартала (7,5 млрд руб., или 258 млн долл.). Снижение прибыли связано с тем, что резервы на потери по ссудам увеличились у банка на 47% по сравнению с предыдущим кварталом и достигли 90,1 млрд руб. (2,7 млрд долл.). Увеличение резервов, в свою очередь, объясняется тем, что доля просроченной задолженности в кредитном портфеле банка за квартал почти удвоилась – с 1,8% до 3,5%. В то же время банк зафиксировал положительный итог по налогу на прибыль в размере 224 млн руб. и, кроме того, выкупил собственные обязательства с рынка, что позволило ему признать дополнительный доход в размере 1,3 млрд руб. (37,7 млн долл.) и увеличить чистую прибыль. Без учета этого фактора чистая прибыль Сбербанка оказалась бы существенно ниже, однако это мало что меняет, поскольку размер прибыли крайне мал, как бы его ни считать.

Доля просроченной задолженности в кредитном портфеле достигла 3,5%, жесткий контроль над издержками, чистая процентная маржа составила 7,4%. В I квартале 2009 г. доля просроченной задолженности по кредитам выросла до 3,5% против 1,8% в IV квартале 2008 г., что, тем не менее, ниже среднего показателя банковского сектора, на конец I квартала 2009 г. составившего 3,7% (по методике ЦБ РФ). Коэффициент покрытия снизился с 2,1 до 1,5, а отношение резервов на потери по ссудам к кредитам выросло до 5,3%. Наш прогноз доли просроченной задолженности Сбербанка на конец года составляет 7%, а опрогноз коэффициента Резервы/Кредиты – около 9%, что в целом совпадает с текущим прогнозом банка. По итогам I квартала 2009 г. чистая процентная маржа возросла до 7,4% с 7,1% в предыдущем квартале. Это положительная тенденция, однако она едва ли сохранится на протяжении 2009 г., поскольку Сбербанк уже понизил процентные ставки по кредитам. Операционные расходы банка снизились на 17% по сравнению с IV кварталом 2008 г. и на 4% относительно уровня годичной давности, составив 53,6 млрд руб. (1,6 млрд долл.). Мы отмечаем это как положительный фактор, хотя наш прогноз несколько превышен.

Банк выкупает свои еврооблигации. В I квартале банк выкупил часть субординированного выпуска Sberbank 15 стоимостью 2,7 млрд руб. (80 млн долл.), а также прочие долговые инструменты стоимостью 4,8 млрд руб. (141 млн долл.). В конце июня банк сначала сообщил, что собирается исполнить опцион «колл» по выпуску Sberbank 15 объемом 1 млрд долл. в феврале 2010 г., а затем и вовсе заявил, что выкупит его досрочно. На этих новостях котировки выпуска выросли с 88,5% до 98,5% от номинала, что соответствует доходности YTC 9,3%. На данных уровнях мы нейтрально относимся к выпуску.

КОНЦЕРН «ТРАКТОРНЫЕ ЗАВОДЫ» (NR)

Реструктуризируется облигационный долг, готовится частная сделка

Компания вступила в переговоры с держателями облигаций. Концерн «Тракторные Заводы» (КТЗ) ведет переговоры о реструктуризации выпусков облигаций Промтрактор-Финанс-2 (3 млрд руб. с офертой 27 октября 2009 г.) и Промтрактор-Финанс-3 (5 млрд руб. с офертой 3 августа 2009 г.), сообщил вчера Интерфакс со ссылкой на президента КТЗ Михаила Болотина. Держателям предлагается реструктуризация двух данных займов со сроком погашения в течение двух лет (прочие условия не раскрываются, однако они будут едиными для всех держателей). При этом Болотин уточнил, что компания будет не в состоянии своевременно исполнить свои обязательства, если к оферте будут предъявлены все находящиеся в обращении бумаги.

Ожидаемая реструктуризация. Еще до объявления концерна о намерении реструктурировать облигационный долг котировки выпусков облигаций Промтрактора на уровне 35–50% от номинала указывали на высокую вероятность того, что компания будет не в состоянии своевременно выполнить свои обязательства в рамках приближающихся оферт. Наш анализ финансовой отчетности трех поручителей по облигациям Промтрактора это подтверждает. Объем суммарного чистого долга поручителей на конец I квартала 2009 г. составлял 6 млрд руб, а показатель EBITDA, рассчитываемый за последние 12 месяцев (консолидировано по трем поручителям), по нашей оценке, составил 1,5 млрд руб. (Чистый долг/EBITDA – 4.0), при этом за I квартал 2009 г. поручители показали убыток на уровне EBITDA (-108 млн руб.) и снижение выручки более чем вдвое по сравнению с I кварталом 2008 г. Если учесть и поручительство по облигациям номиналом 8 млрд руб., то консолидированной показатель долговой нагрузки поручителей возрастет до 9,3. Таким образом, кредитный профиль эмитента весьма уязвим в условиях падения спроса на продукцию концерна и напряженной ситуации на долговых рынках, которые практически закрыты для компаний третьего эшелона.

Переговорные позиции КТЗ сильны. Мы считаем достаточно высокой вероятность того, что руководство КТЗ сумеет договориться с большинством держателей о том, чтобы не предъявлять к оферте облигации выпусков Промтрактора, и достигнет с ними соглашения об условиях реструктуризации. Отметим, что концерн уже имеет за плечами опыт успешной реструктуризации выпуска Курганмашзавод-2 объемом 2 млрд руб. КТЗ заблаговременно договорился с держателями бумаг, и к оферте в июне было предъявлено менее 14% выпуска, что, как мы понимаем, отражает частичный выкуп бумаг в рамках предложения по реструктуризации; ставка полугодового купона была повышена с 11,25% до 18%. Мы полагаем, что условия реструктуризации выпусков Промтрактора будут во многом схожи. Из прочих вчерашних заявлений президента КТЗ, способных упростить процесс реструктуризации облигационных займов, необходимо отметить сообщение о планах проведения второго частного размещения акций, в результате которого концерн может привлечь около 23 млрд руб. – их предполагается направить на рефинансирование долгового портфеля. В настоящий момент компания ведет об этом переговоры с тремя российскими и двумя иностранными инвестфондами. Хотя мы крайне скептически оцениваем возможность любых подобных сделок в нынешних рыночных условиях, мы считаем, что получение доли в таком многопрофильном концерне, как КТЗ, может заинтересовать многих инвесторов, однако все будет зависеть от предлагаемой цены.

 
комментарий
 


 

Тел: +7 (495) 796-93-88


Архив комментариев

ПНВТСРЧТПТСБВС
27 28 29 30 1 2 3
4 5 6 7 8 9 10
11 12 13 14 15 16 17
18 19 20 21 22 23 24
25 26 27 28 29 30 31
   
 
    
   

Выпуски облигаций эмитентов: