Rambler's Top100
 

”–јЋ—»Ѕ  эпитал: ≈жедневный обзор долгового рынка


[15.07.2009]  ”–јЋ—»Ѕ  эпитал    pdf  ѕолна€ верси€

¬нешний рынок

 орпоративна€ отчетность пока радует рынки акций

ќпубликованные вчера данные о розничных продажах в —Ўј за июнь и росте цен производителей превысили рыночный прогноз и помогли основным американским индексам завершить день умеренным повышением – в пределах 0,5%. ¬нимание инвесторов было приковано также к публикуемым корпоративным отчетам. –езультаты за II квартал Goldman Sachs, показавшего прибыль выше рыночного консенсуса уже были отыграны рынками накануне. Ќесколько огорчил инвесторов производитель персональных компьютеров Dell, предупредивший, что рентабельность компании во втором квартале может снизитьс€ из-за роста цен на комплектующие в услови€х, когда эти затраты невозможно переложить на потребителей. ќтчетность Intel опубликованна€ уже после закрыти€ основных торгов в —Ўј, добавила рынкам оптимизма и толкнула вверх фьючерсы на основные американские индексы, а в насто€щий момент продолжает выступать основным фактором роста на азиатских площадках.

–аспродажи на рынке UST

ƒоходность дес€тилетней казначейской ноты за вчерашний день подросла сразу на 13 б.п. до YTM3,46%. —толь стремительный рост доходностей объ€сн€етс€ главным образом желанием инвесторов зафиксировать прибыль после стремительного ралли на рынке UST, наблюдающегос€ с начала текущего мес€ца. Ќегативное вли€ние на цены казначейских облигаций оказывают также следующие факторы: растущий дефицит американского бюджета, в результате чего ћинфин —Ўј увеличивает предложение бумаг новых серий; благопри€тные прогнозы корпоративных результатов за II квартал, что в насто€щий момент побуждает инвесторов перекладыватьс€ в рисковые активы. ¬ ходе вчерашнего аукциона ‘–— выкупил казначейские ноты, погашаемые через два-три года, на сумму 7,5 млрд долл. при объеме поданных за€вок, равном 14,7 млрд долл. Ќаклон кривой UST увеличилс€ на 9 б.п. до 252 б.п.

—егодн€ инвесторов будeт прежде всего интересовать данные по потребительской инфл€ции в —Ўј за июнь; из прочих событий, наиболее важных дл€ рынка UST, отметим публикацию стенограммы июньского заседани€ FOMC.  онъюнктура рынка нефти будет определ€тьс€ еженедельным отчетом о товарных запасах нефти и нефтепродуктов в —Ўј.

√айтнер: сильный доллар и W-восстановление

¬ ходе своего общени€ с основными держател€ми госдолга —Ўј (который обещает еще увеличитьс€ в св€зи с растущим дефицитом бюджета) министр финансов —Ўј “имоти √айтнер заверил инвесторов, что политика властей —Ўј ориентирована на сильный доллар. Ёто означает, что ћинфин —Ўј будет максимизировать долю участи€ иностранных инвесторов в размещении нового долга, дл€ чего потребуютс€ премии к рынку. “ем не менее слишком высокие ставки по казначейским облигаци€м, естественно, пород€т ожидани€, что восстановление экономики замедлитс€. –езультатом этого станет бегство в качество, и, следовательно, приток капитала на рынок UST, ведущий к снижению доходности базовых активов. » снова по кругу. “аким образом, речь идет как раз о W-образном движении рынков акций, о чем и говорил ранее √айтнер. »нвесторам остаетс€ лишь следить за инфл€цией, доходност€ми UST, макростатистикой и еще много чем в надежде локализовать минимумы и максимумы W–образного рынка.

 уда нефть, туда и российские бумаги

¬ услови€х увеличени€ глобального аппетита к риску спред индекса EMBI+ за вчерашний день сузилс€ на 14 б.п до 430 б.п., что, тем не менее, во многом стало следствием роста доходностей базовых активов.

 отировки Russia 30 за день подросли примерно на 80 б.п. до 98,56 / 98,63% от номинала, суверенный спред сузилс€ на 428 б.п. (-23 б.п.). ÷еновому росту российских суверенных бумаг в значительной мере способствовал подъем котировок нефти, вновь оказавшихс€ выше 60 долл./барр.

¬ корпоративном сегменте выпуск Gazprom 19 подорожал на 60 б.п. до 102,93% от номинала. —реди бумаг второго эшелона выпуски ≈враза подешевели примерно на 25–50 б.п., выпуск TMK 11 подорожал еще на 50 б.п. достигнув уровн€ 92,5% от номинала.

¬нутренний рынок

–убль уходит из зоны перепроданности

¬ ходе вчерашних торгов рубль укрепилс€ к бивалютной корзине ÷Ѕ сразу на 60 копеек до 37,95 руб., при этом объем сделок купли-продажи валюты снизилс€ на 2 млрд долл. с уровн€ предыдущего дн€, составив 5,8 млрд долл.. ”крепление рубл€ было обусловлено ростом котировок нефти примерно на 1 долл. с уровн€ закрыти€ накануне. —тавки по форвардным контрактам на валюту резкое снизились – в среднем на 2 п.п., в частности ставка полугодовых NDF опустилась до 11,4%.

ќблигации отыграли сданные позиции

”лучшение настроений на мировых рынках, а также рост цен на нефть и, как следствие, укрепление рубл€ вернули уверенность участникам рынка рублевых облигаций. ќбъем сделок был небольшим, свои позиции восстановили облигации, сильнее всего пострадавшие в предыдущие два дн€. —нижение ставок –≈ѕќ почти на 1 п.п. также провоцировало интерес к покупкам.

¬ первом эшелоне отмечены единичные сделки: хуже рынка выгл€дели бумаги –∆ƒ-10 и ј»∆ -8, потер€вшие в цене более 1 п.п.; спросом пользовались облигации ћ√ор-45, ћ√ор-59 и ћ√ор-63, подорожавшие на 20 б.п. ¬о втором эшелоне наибольша€ активность сосредоточилась в облигаци€х, которые понесли самые большие потери накануне. ¬ частности, инвесторы откупали облигации ’5-1 (+50 б.п.). “елекоммуникационные бумаги ¬ымпелком-инвест-1, ћ“—-4 и —«“-5 также торговались достаточно активно и в итоге закрылись в плюсе.

¬ымпелком разместилс€ лучше ориентиров

¬ ходе аукциона по выпуску ¬ымпелком-инвест-3 номиналом 10 млрд руб. ставка купона была определена на уровне 15,2% годовых, что соответствует доходности YTP15,77% к двухлетней оферте. ”становленна€ ставка купона ниже нижней границы ориентировочного диапазона 15,5– 16%. Ќовые бумаги предлагают премию пор€дка 30 б.п. к близким по дюрации бумагам ћ“—-4, что, на наш взгл€д, справедливо.

ƒенежный рынок

¬ снижении ликвидности нет ничего страшного

¬чера уровень ликвидности снизилс€: остатки на корсчетах кредитных учреждений в ÷Ѕ сократились на 27 млрд руб. до 396,2 млрд руб., а депозиты уменьшились на 88,1 млрд руб. до 378,7 млрд руб. ќдной из причин сокращени€ ликвидности стали ожидающиес€ сегодн€ выплаты ≈—Ќ, страховых взносов и половины мес€чных акцизов. ќднако снижение ликвидности не повли€ло на рынок межбанковского кредитовани€, и процентные ставки по ћЅ  снизились. “ак, индикативна€ ставка MosPrime по однодневным кредитам упала на 125 б.п. до 7%. ћы считаем, что в ближайшем будущем процентные ставки на рынке ћЅ  существенно не измен€тс€.

¬чера банки привлекли половину из предложенных ÷ентробанком 20 млрд руб. к размещению в виде п€тинедельных кредитов. —прос со стороны банков на краткосрочное финансирование остаетс€ умеренным. —егодн€ на счета банков поступ€т денежные средства, привлеченные в ходе двух предыдущих аукционов, проведенных ÷ентробанком на нынешней неделе. ¬ то же врем€ банкам предстоит вернуть ÷ентробанку и ћинфину 58 млрд руб., однако общий приток средств в банковскую систему составит 82 млрд руб., что €вл€етс€ позитивным фактором дл€ общего уровн€ ликвидности.

¬чера рубль восстановил свои позиции благодар€ поддержке цен на нефть. Ќа ћћ¬Ѕ курс доллара к рублю снизилс€ на 57 копеек относительно предыдущей сессии и составил 32,21 руб./долл. —егодн€ цена на нефть также растет, что €вл€етс€ основным фактором, способствующим укреплению российской национальной валюты. “аким образом, сегодн€ мы ожидаем роста курса рубл€.

ћакроэкономика

¬ июне цены производителей выросли на 2,2%

»ндекс цен производителей указывает на рост инфл€ционного давлени€ ¬ июне цены производителей выросли на 2,2% по сравнению с маем, сообщил вчера –осстат. Ёто существенно превышает наш прогноз, равный 1,3%. ¬ результате рост индекса потребительских цен с начала года составил 10%. ѕоследние данные –осстата указывают на то, что в российской экономике начинает расти инфл€ционное давление, и заставл€ют предположить, что в следующие мес€цы это может сказатьс€ и на потребительских ценах. ѕока что потребительские цены росли медленнее цен производителей – прирост »ѕ÷ с начала года до конца июн€ составил 7,4%.

ќсновные двигатели роста цен – нефть и газ. Ќаиболее существенный вклад в рост цен производителей внесли оптовые цены на нефтепродукты: в июне они повысились на 14,3% по сравнению с предыдущим мес€цем. ÷ены на нефть подн€лись на 8,4% относительно уровн€ мес€чной давности, цены на газ – на 6,3%. –ост оптовых цен на нефть и газ был отчасти компенсирован снижением цен производителей в других отрасл€х. “ак, оптовые цены на цветные металлы упали в июне на 2,3% по сравнению с маем, цены на удобрени€ снизились на 9,8% по отношению к предыдущему мес€цу, цены на ферросплавы – на 6,9%.

Ќаш прогноз роста цен производителей по итогам года остаетс€ без изменений. ’от€ за 12 мес€цев индекс цен производителей снизилс€ на 9,4%, мы ожидаем постепенного разворота этой тенденции в оставшиес€ мес€цы года и оставл€ем в силе наш прогноз роста »÷ѕ по итогам года, равный 12,4%.

 орпоративные событи€

ћј√Ќ»“, —≈ƒ№ћќ…  ќЌ“»Ќ≈Ќ“

ƒискаунтеры выигрывают у супермаркетов

ѕродажи ћагнита выросли на 38%, —едьмого континента – на 13%. ¬чера ћагнит опубликовал вполне нейтральные операционные и финансовые показатели за I полугодие 2009 г. ¬ыручка по итогам отчетного периода возросла в рублевом выражении на 33% относительно уровн€ годичной давности и составила 78,4 млрд руб. (2,3 млрд долл.), что соответствует прогнозу компании по итогам 2009 г. и нашей оценке. —опоставимые продажи ћагнита увеличились на 11% по сравнению с тем же периодом прошлого года. ¬чера объ€вил также операционные и финансовые результаты I полугоди€ —едьмой  онтинент.  омпани€ увеличила продажи на 13% по сравнению с I полугодием 2008 г. и довела их до 23,7 млрд руб. (0,7 млрд долл.), сопоставимые продажи выросли на 4,8% в результате роста покупательского потока на 1,7% и среднего чека на 3,1%.

»нтенсивный ввод новых магазинов у ћагнита, более медленный – у —едьмого  онтинента. ¬ I полугодии 2009 г. ћагнит открыл 226 новых магазинов – на 102 больше, чем годом ранее. “аким образом, пока компани€ успешно выполн€ет план ввода новых торговых объектов на 2009 г. ¬ нынешнем году ћагнит планирует открыть 350–400 новых магазинов – по одному магазину в день. —едьмой  онтинент развиваетс€ существенно медленнее: в I полугодии 2009 г. компани€ открыла лишь три новых магазина.

ƒанные подтверждают попул€рность дискаунтеров. ќперационные показатели двух компаний свидетельствуют о растущей попул€рности дискаунтеров, оставивших супермаркеты далеко позади по темпам роста: в услови€х кризиса покупатели предпочитают экономить, покупа€ продукты подешевле. ћы нейтрально относимс€ к выпуску ћагнит-2 (YTM17,2%) ввиду его длинной дюрации.

—Ѕ≈–ЅјЌ 

Ќизка€ прибыль, как ни считай. –езультаты I квартала 2009 г. по ћ—‘ќ

¬ысокий доход, большие резервы на потери по ссудам. —бербанк вчера опубликовал финансовые результаты за I квартал 2009 г. по ћ—‘ќ.  ак мы и ожидали, прибыль банка по итогам квартала оказалась крайне незначительной, составив 583 млн руб. (17 млн долл.), что гораздо ниже показател€ предыдущего квартала (7,5 млрд руб., или 258 млн долл.). —нижение прибыли св€зано с тем, что резервы на потери по ссудам увеличились у банка на 47% по сравнению с предыдущим кварталом и достигли 90,1 млрд руб. (2,7 млрд долл.). ”величение резервов, в свою очередь, объ€сн€етс€ тем, что дол€ просроченной задолженности в кредитном портфеле банка за квартал почти удвоилась – с 1,8% до 3,5%. ¬ то же врем€ банк зафиксировал положительный итог по налогу на прибыль в размере 224 млн руб. и, кроме того, выкупил собственные об€зательства с рынка, что позволило ему признать дополнительный доход в размере 1,3 млрд руб. (37,7 млн долл.) и увеличить чистую прибыль. Ѕез учета этого фактора чиста€ прибыль —бербанка оказалась бы существенно ниже, однако это мало что мен€ет, поскольку размер прибыли крайне мал, как бы его ни считать.

ƒол€ просроченной задолженности в кредитном портфеле достигла 3,5%, жесткий контроль над издержками, чиста€ процентна€ маржа составила 7,4%. ¬ I квартале 2009 г. дол€ просроченной задолженности по кредитам выросла до 3,5% против 1,8% в IV квартале 2008 г., что, тем не менее, ниже среднего показател€ банковского сектора, на конец I квартала 2009 г. составившего 3,7% (по методике ÷Ѕ –‘).  оэффициент покрыти€ снизилс€ с 2,1 до 1,5, а отношение резервов на потери по ссудам к кредитам выросло до 5,3%. Ќаш прогноз доли просроченной задолженности —бербанка на конец года составл€ет 7%, а опрогноз коэффициента –езервы/ редиты – около 9%, что в целом совпадает с текущим прогнозом банка. ѕо итогам I квартала 2009 г. чиста€ процентна€ маржа возросла до 7,4% с 7,1% в предыдущем квартале. Ёто положительна€ тенденци€, однако она едва ли сохранитс€ на прот€жении 2009 г., поскольку —бербанк уже понизил процентные ставки по кредитам. ќперационные расходы банка снизились на 17% по сравнению с IV кварталом 2008 г. и на 4% относительно уровн€ годичной давности, составив 53,6 млрд руб. (1,6 млрд долл.). ћы отмечаем это как положительный фактор, хот€ наш прогноз несколько превышен.

Ѕанк выкупает свои еврооблигации. ¬ I квартале банк выкупил часть субординированного выпуска Sberbank 15 стоимостью 2,7 млрд руб. (80 млн долл.), а также прочие долговые инструменты стоимостью 4,8 млрд руб. (141 млн долл.). ¬ конце июн€ банк сначала сообщил, что собираетс€ исполнить опцион «колл» по выпуску Sberbank 15 объемом 1 млрд долл. в феврале 2010 г., а затем и вовсе за€вил, что выкупит его досрочно. Ќа этих новост€х котировки выпуска выросли с 88,5% до 98,5% от номинала, что соответствует доходности YTC 9,3%. Ќа данных уровн€х мы нейтрально относимс€ к выпуску.

 ќЌ÷≈–Ќ «“–ј “ќ–Ќџ≈ «ј¬ќƒџ» (NR)

–еструктуризируетс€ облигационный долг, готовитс€ частна€ сделка

 омпани€ вступила в переговоры с держател€ми облигаций.  онцерн «“ракторные «аводы» ( “«) ведет переговоры о реструктуризации выпусков облигаций ѕромтрактор-‘инанс-2 (3 млрд руб. с офертой 27 окт€бр€ 2009 г.) и ѕромтрактор-‘инанс-3 (5 млрд руб. с офертой 3 августа 2009 г.), сообщил вчера »нтерфакс со ссылкой на президента  “« ћихаила Ѕолотина. ƒержател€м предлагаетс€ реструктуризаци€ двух данных займов со сроком погашени€ в течение двух лет (прочие услови€ не раскрываютс€, однако они будут едиными дл€ всех держателей). ѕри этом Ѕолотин уточнил, что компани€ будет не в состо€нии своевременно исполнить свои об€зательства, если к оферте будут предъ€влены все наход€щиес€ в обращении бумаги.

ќжидаема€ реструктуризаци€. ≈ще до объ€влени€ концерна о намерении реструктурировать облигационный долг котировки выпусков облигаций ѕромтрактора на уровне 35–50% от номинала указывали на высокую веро€тность того, что компани€ будет не в состо€нии своевременно выполнить свои об€зательства в рамках приближающихс€ оферт. Ќаш анализ финансовой отчетности трех поручителей по облигаци€м ѕромтрактора это подтверждает. ќбъем суммарного чистого долга поручителей на конец I квартала 2009 г. составл€л 6 млрд руб, а показатель EBITDA, рассчитываемый за последние 12 мес€цев (консолидировано по трем поручител€м), по нашей оценке, составил 1,5 млрд руб. („истый долг/EBITDA – 4.0), при этом за I квартал 2009 г. поручители показали убыток на уровне EBITDA (-108 млн руб.) и снижение выручки более чем вдвое по сравнению с I кварталом 2008 г. ≈сли учесть и поручительство по облигаци€м номиналом 8 млрд руб., то консолидированной показатель долговой нагрузки поручителей возрастет до 9,3. “аким образом, кредитный профиль эмитента весьма у€звим в услови€х падени€ спроса на продукцию концерна и напр€женной ситуации на долговых рынках, которые практически закрыты дл€ компаний третьего эшелона.

ѕереговорные позиции  “« сильны. ћы считаем достаточно высокой веро€тность того, что руководство  “« сумеет договоритьс€ с большинством держателей о том, чтобы не предъ€вл€ть к оферте облигации выпусков ѕромтрактора, и достигнет с ними соглашени€ об услови€х реструктуризации. ќтметим, что концерн уже имеет за плечами опыт успешной реструктуризации выпуска  урганмашзавод-2 объемом 2 млрд руб.  “« заблаговременно договорилс€ с держател€ми бумаг, и к оферте в июне было предъ€влено менее 14% выпуска, что, как мы понимаем, отражает частичный выкуп бумаг в рамках предложени€ по реструктуризации; ставка полугодового купона была повышена с 11,25% до 18%. ћы полагаем, что услови€ реструктуризации выпусков ѕромтрактора будут во многом схожи. »з прочих вчерашних за€влений президента  “«, способных упростить процесс реструктуризации облигационных займов, необходимо отметить сообщение о планах проведени€ второго частного размещени€ акций, в результате которого концерн может привлечь около 23 млрд руб. – их предполагаетс€ направить на рефинансирование долгового портфел€. ¬ насто€щий момент компани€ ведет об этом переговоры с трем€ российскими и двум€ иностранными инвестфондами. ’от€ мы крайне скептически оцениваем возможность любых подобных сделок в нынешних рыночных услови€х, мы считаем, что получение доли в таком многопрофильном концерне, как  “«, может заинтересовать многих инвесторов, однако все будет зависеть от предлагаемой цены.

 
комментарий
 


 

“ел: +7 (495) 796-93-88


јрхив комментариев

ѕЌ¬“—–„“ѕ“—Ѕ¬—
31 1 2 3 4 5 6
7 8 9 10 11 12 13
14 15 16 17 18 19 20
21 22 23 24 25 26 27
28 29 30 1 2 3 4
   
 
    
   

¬ыпуски облигаций эмитентов: