Rambler's Top100
 

МДМ-Банк: Утренний комментарий по рынку облигаций


[14.06.2007]  МДМ-Банк    pdf  Полная версия
Рынок еврооблигаций

Вчерашняя статистика из США показала более значительный, чем ожидалось, рост потребительской активности и импортных цен. Несмотря на это, в US Treasuries доминировали покупатели. По итогам дня доходность 10-летних UST снизилась до 5.20% (-9бп). Речь, скорее всего, идет о технической коррекции – рынок выглядел достаточно «перепроданным». Сегодня в США будет опубликована важная статистика по ценам производителей (PPI), а также еженедельные данные по безработице. Облигации Emerging Markets не успели за американским рынком, поэтому спрэд EMBI+ расширился на 6бп до 162бп. Из всех индикативных выпусков только бразильские и венесуэльские еврооблигации закрылись в плюсе. Котировки RUSSIA 30 (YTM 6.24%) к концу вчерашнего дня находились на отметке 108 7/8, т.е. примерно на 1/2 ниже уровня вторника. Спрэд выпуска к UST расширился примерно до 100бп. В корпоративном секторе по-прежнему штиль, экраны брокеров практически пусты. Мы отметили вчера небольшой интерес к выпускам PROMBK 12 (YTM 9.01%) и VIP 16 (YTM 7.56%), но какого-либо влияния на цены это не оказало.

В периоды резких движений рынка часто появляются определенные ценовые несоответствия, которые могут служить поводом для реализации успешных торговых стратегий. Так, вчера мы обратили внимание на то, что Z-спрэды к свопам по облигациям Газпрома с погашением в 2014-2016гг., номинированным в евро, сейчас примерно на 5-10бп шире, чем у самого длинного долларового выпуска – GAZPRU 34 (YTM 6.75%). Еще на прошлой неделе выпуски Газпрома в евро торговались с более узкими спрэдами. На первичном рынке вчера ничего нового не произошло. Продолжаются размещения еврооблигаций Альфа-банка (5 лет, MS+260бп), а также выпусков CLN компаний ФЛК (9.25%), СЕВЕРСТАЛЬТРАНС (8.25%) и Техносила (9.75-10.25%).

Рынок рублевых облигаций

Рублевый рынок вчера открылся продажами. В первые часы торгов цены облигаций первого эшелона и ОФЗ снизились примерно на 35-40бп. Ближе к вечеру, когда доходности US Treasuries начали снижаться, в этом сегменте появились покупатели. Несмотря на это, по итогам дня, по широкому спектру бумаг котировки закрытия были на 15-20бп ниже, чем в субботу. Ключевым событием дня стало доразмещение 3-х выпусков ОФЗ. Если в ходе аукционов по ОФЗ 46020 и ОФЗ 25061 Минфину удалось продать весь заявленный объем, а сложившиеся уровни доходности (6.87% и 6.11%, соответственно) в целом оправдали наши ожидания, то итоги размещения ОФЗ 46018 оказались сюрпризом. Из предложенных рынку бумаг на 22 млрд. рублей серии 46018 своих покупателей нашли облигации номинальным объемом 9.65 млрд., а средневзвешенная доходность сложилась на уровне 6.55%. Это примерно на 6-8бп выше закрытия вторника и на 4бп выше наших вчерашних прогнозов. В сегменте 2-3 эшелона обращает на себя внимание вчерашнее ралли в выпуске М-Индустрия-1 (YTM 11.18%), включенного в котировальный список А1. Котировки этих облигаций вчера выросли более чем на 2пп. По выпуску определены все купоны до погашения в 2011 г. Именно длинная дюрация обеспечила ему столь стремительный рост котировок.

Вчера же с «блокировки» на выплату купона и 15% номинала вышел выпуск амортизационный выпуск ЮТК- 4 (YTM 7.65%). Вчера его котировки выросли до 104.15% от номинала, но, на наш взгляд, выпуск еще выглядит интересно. Его Z-спрэд к свопам сейчас составляет около 190бп. Для сравнения, недавно размещенный и более длинный ЮТК-5 (YTP 7.63%) торгуется на форвардах со спрэдом не более 150бп. Вчера же были объявлены новые купоны и годовая оферта по выпуску АвтоВАЗ-3 (YTP 5.72%) – процентная ставка установлена в размере 7.7%, это соответствует доходности к новой оферте на уровне 7.64% (Z-свопы+245бп). На наш взгляд, это достаточно интересно – более длинный АвтоВАЗ-4 (YTP 7.77%) торгуется на форвардном рынке со спрэдом к Z-свопам на уровне 200бп.

В прошлом году Русснефть (NR) получила крупные налоговые претензии

В сегодняшней публикации газета RBCDaily приводит новые важные подробности о ситуации вокруг Русснефти. Газета сообщает, что нефтяная компания сейчас оспаривает принятое судом в декабре 2006 г. решение о начислении налогов и пеней в размере более 14 млрд. руб. Это достаточно важная новость в том смысле, что до сегодняшнего дня развитие ситуации вокруг компании было более-менее «безопасным» для кредиторов – все упоминавшиеся в СМИ расследования и обвинения касались менеджеров или акционеров Русснефти, но не затрагивали напрямую ее финансовый профиль. Новость о начислении компании крупных налоговых претензий (14 млрд. руб. – заметная сумма для компании с оцениваемой EBITDA в 2006 г. на уровне USD700-850 млн. и чистым долгом около USD3 млрд.) свидетельствует о том, что акционерам Русснефти не удается разрешить конфликт «мирным путем», и ситуация развивается по достаточно неприятному для кредиторов сценарию.

Несколько «успокаивает» тот факт, что налоговые претензии появились раньше, чем иски ФНС к компаниям-акционерам Русснефти по статье 169 ГК (об этом мы писали вчера), т.е. все еще высока вероятность того, что вариант «мягкой национализации» окажется для властей предпочтительнее повторения «сценария ЮКОСа». Мы продолжаем верить, что в конечном итоге для держателей облигаций Русснефти конфликт закончится благополучно. Однако, с появлением новостей о налоговых претензий степень такой уверенности несколько снизилась.

ФГУП УОМЗ (NR): комментарий к размещению

Завтра состоится дебютное размещение облигационного займа Уральского оптико-механического завода объемом 1 млрд. рублей сроком на 3 года с полуторагодовой офертой. ФГУП УОМЗ является одной из ведущих компаний отечественного приборостроения для авиационной промышленности России. Компания специализируется на производстве оптико-локационных систем для истребителей МиГ и Су, а также боевых вертолетов (системы наведения, позиционирования, целеуказания, фото- и видеосъемки). Кроме того, компания производит медицинское лабороторно-диагностическое оборудование, геодезическое оптическое оборудование, светофоры и светотехнику. На долю гражданской продукции в 2006 г. пришлось 26% выручки.

На наш взгляд, к достоинствам кредитного профиля компании можно отнести то, что УОМЗ является одним из ключевых поставщиков оптических систем для авиастроительных заводов ОАК. Насколько мы понимаем, в области производства оптико-локационных систем для наиболее современных истребителей Су, МиГ и вертолетов компания занимает монопольное положение в России. Кроме того, важным фактором кредитоспособности мы считаем тот факт, что УОМЗ контролируется государством. Отдельно стоит отметить успехи компании в области диверсификации производства. По состоянию на май 2007 г., общий объем подписанных контрактов составил 6.3 млрд. руб., из которых около 50% пришлось на медицинское оборудование. Как заявляет компания, портфель контрактов полностью обеспечивает ее производственную программу на 2007 г. и на 30% – на 2008 г.

Среди недостатков кредитного профиля, на наш взгляд, стоит отметить очень небольшие размеры компании и высокую долговую нагрузку, обусловленную значительными потребностями в оборотном капитале. Насколько мы понимаем, в силу специфики контрактов с авиастроителями, основная часть оплаты за поставленную продукцию может поступать через 9-12 мес. после их исполнения. На наш взгляд, УОМЗ вполне уместно сравнить с Уралвагонзаводом – еще одним ФГУПом, выпускающим как гражданскую продукцию (вагоны), так и военную технику (танки). Вместе с тем, с точки зрения масштабов УОМЗ на порядок меньше, чем УВЗ (а значит, вероятно, слабее внимание государства к судьбе этого предприятия). Справедливую доходность облигаций УОМЗ мы оцениваем на уровне 9.5-10.0% годовых, что соответствует премии к выпускам УВЗ и на уровне 100-150бп.

 
комментарий
 


 

Тел: +7 (495) 796-93-88


Архив комментариев

ПНВТСРЧТПТСБВС
31 1 2 3 4 5 6
7 8 9 10 11 12 13
14 15 16 17 18 19 20
21 22 23 24 25 26 27
28 29 30 1 2 3 4
   
 
    
   

Выпуски облигаций эмитентов: