МДМ Банк: Ежедневный обзор рынка рублевых облигаций

[14.02.2005] МДМ Банк

В пятницу рынок достаточно вяло отреагировал на рост курса рубля, активность инвесторов была низкой, ценовые изменения носили преимущественно индикативный характер. Котировки большинства выпусков первого эшелона незначительно снизились на фоне низкой активности торгов, во втором эшелоне преобладали точечные покупки. В секторе госбумаг относительно активно торговался только выпуск ОФЗ 46104, котировки которого практически не изменились. Общий уровень кривой доходности длинных выпусков в результате торгов остался на уровне 7.48%-7.96%. В секторе облигаций Москвы основной оборот пришелся на короткий 24-ый выпуск, котировки которого выросли на 0.3%. Цены остальных выпусков показали разнонаправленное изменение на фоне минимальной активности торгов. Лидерами роста (0.1%) стали облигации самого длинного 39-го выпуска с оборотом порядка 22 млн руб, спрэд в доходности которого vs ОФЗ 46014 сузился до 5 б.п. Минимальный спрэд в доходности к ОФЗ длинных выпусков делает облигации сектора очень уязвимыми при ухудшении конъюнктуры рынка. В секторе корпоративных «фишек» относительно активно торговались только облигации Газпрома, котировки которых не изменились.

Во втором эшелоне стоит отметить сохраняющийся восходящий настрой в облигациях ВБД-01, ЮТК-3, Мечел ТД и Мечел СГ, которые выглядят «лучше» рынка. Судя по всему, момент начала реальных операций по ломбардному кредитованию с облигациями АИЖК уже не за горами (см. новости), что станет триггером дальнейшего сужения спрэда в доходности к ОФЗ. В последнее время спрэд bid/ask в облигациях АИЖК существенно расширились, а доходность по цене продажи уже находится на уровне доходности госбумаг. Строго говоря, облигации достигли справедливого спрэда к госбумагам порядка 100 б.п. (смотрите торговые идеи), который мы посчитали в прошлом году с учетом ограниченной ликвидности первых двух выпусков и широкого спрэда между кривыми доходности Москвы и ОФЗ. Тем не менее, рост ликвидности облигаций АИЖК (в том числе и за счет появления на рынке 3-го выпуска) и минимальный спрэд между Москвой и ОФЗ оставляет облигациям АИЖК потенциал снижения доходности еще на 50-80 б.п. Мы считаем, что уже в ближайшее время доходность облигаций АИЖК имеет все шансы упасть до уровня облигаций Москвы, неся премию к госбумагам порядка 50 б.п. На этой неделе самым существенным событием обещает стать размещение облигаций Газпром-4. Если аукцион пойдет по сценарию аукционов по Лукойлу и 41-42 выпусков Москвы, это будет означать, что спрос нерезидентов велик, а их взгляд на перспективы рублевого рынка позитивен, что может придать новые силы всему рынку. Тем не менее, возможная спекулятивная игра на повышение при осуществлении этого сценария ограничена минимальными спрэдами первого эшелона и ОФЗ.

Мы рекомендуем не обращать внимания на краткосрочные движения курса рубля, который практически полностью дублирует движение евро на внешнем рынке, и сосредоточиться на инвестициях в «защитном» втором эшелоне. Мы ожидаем роста ставок на рынке по итогам года на 100-150 б.п. на фоне роста номинального курса доллара относительно рубля и высоких темпов инфляции, что может привести к убыткам по спекулятивным длинным позициям в первом эшелоне.