Еврооблигации

На рынке евробондов в пятницу было достаточно много событий со знаком «минус», которые спровоцировали новую порцию flight to quality, отток средств с Emerging markets и расширение спрэдов рисковых активов. По итогам пятницы спрэд Russia 30 к Treasuries расширился почти до G+130 бп. Можно сказать, что происходящее на рынке все больше начинает напоминать смену тренда, нежели затянувшуюся коррекцию.

Если в четверг основным катализатором выступал BNP Paribas, объявивший о приостановке выплат по паям 3 своих хедж-фондов из-за невозможности оценить стоимость своих средств на фоне ипотечного кризиса в США, то в пятницу к нему присоединился Countrywide - крупный американский ипотечный брокер с капитализацией более $16 млрд. Его глава отметил крайний драматизм ситуации на американском рынке ипотеки и констатировал, что ситуация является, вероятно, самой кризисной со времен Великой Депрессии. В пятницу прошла новость о том, что немецкий банк IKB занижал свои убытки по операциям с ипотечными бумагами, и его реальные убытки оцениваются в $11.0 млрд. Наконец, SEC начала расследование в отношении Goldman Sachs, Merrill Lynch и Lehman Brothers, желая выяснить их реальные убытки от ипотечного кризиса. Уже позже стало известно об убытках ипотечного фонда Deutsche Bank и о том, что кредиторами объявившей себя банкротом американской группы Homebanc Corp являются крупнейшие европейски е банки BNP Paribas, Commerzbank, Deutsche Bank, Fortis.

Вообще, можно отметить, что если раньше большая часть негатива приходила из-за океана, то теперь лихорадит и европейские рынки. Пожалуй, самым знаковым событием пятницы стал резко обострившийся кризис ликвидности, который вынудил центральные банки ряда стран делать огромные вливания ликвидности. До этих вливаний ставки на межбанковском рынке заметно превышали ставки рефинансирования, но потом опустились до адекватных уровней. Причина волатильности на денежном рынке кроется не только в собственно убытках, но и в недостатке доверия банков друг к другу.

Как следствие кризисной ситуации на рынке многие игроки пересмотрели свой прогноз в отношении ставки Fed Fund Rate на грядущем заседании FOMC. Котировки фьючерсов на ставку отражали в пятницу 100-процентную вероятность снижения ставки до 5% годовых уже в сентябре.

Сегодня рынок открылся на удивление бодро, но, как нам кажется, оптимизм инвесторов может улетучиться после любой, даже небольшой, негативной новости. Инвестором, которые остаются на российском сегменте EM, мы предлагаем сосредоточить свое внимание на коротких CLN и евробондах с дюрацией около года.

Рублевые облигации

Сопротивление рублевого рынка долга внешней конъюнктуре не могло продолжаться до бесконечности и в пятницу было окончательно подорвано. Под давлением негативной информации и оттока средств с развивающихся рынков появились многочисленные офера в различных выпусках. Даже у инвесторов, которые до конца верили в силу укрепляющегося рубля и высокой ликвидности, сдали нервы, и они решили избавляться от бумаг.

Стоит отметить, что основная причина продолжавшегося всю весну ралли на рынке рублевого долга - это масштабный приток иностранного капитала, как на рынок акций, так и на рынок облигаций. С учетом новых реалий нам представляется, что во второй половине года приток иностранного капитала резко сократится, что не может не отразится на уровне внутренней ликвидности. Одновременно, продажи рублевых бумаг со стороны иностранных банков и их клиентов могут спровоцировать резкую переоценку всего сектора в сентябре-октябре.

Корпоративные новости/рейтинговые события

(1) Как стало известно газете «Коммерсант», агропромышленная группа Агрика (выручка в 2006 г. - более $300 млн.) договорилась о продаже 25% акций головной компании инвестфонду Templeton. На наш взгляд, привлечение столь титульного инвестора посредством продажи допэмиссии акций (что означает cash injection на сумму до $65 млн.) будет способствовать улучшению кредитного качества компании. Мы считаем, что наличие Templeton среди акционеров повысит прозрачность компании, улучшит корпоративное управление и приведет к созданию полноценной холдинговой структуры. Для финансового профиля Агрики допэмиссия акций является более выигрышным вариантом по сравнению с продажей акций действующих акционеров. Последние сделки в облигациях Агрика Продукты Питания-1 (YTP 12.05% к оферте в апреле 2008 г.) проходили по цене близкой к номиналу. Чисто теоретически сегодняшняя новость могла бы оказать поддержку облигациям эмитента, однако учитывая короткую дюрацию, неликви дность бумаги и начало этапа массовой распродажи на рублевом рынке, вероятность движения цен в выпуске крайне низка.

(2) В рамках субботнего совещания Владимира Путина с членами Правительства РФ было решено создать 4 промышленных холдинга в сфере двигателестроения с последующим их объединением в единую авиадвигателестроительную корпорацию. Глава Роспрома предположил, что единая корпорация будет создана не ранее конца 2009 года. На предварительном этапе в один из 4 холдингов должны войти ПМЗ, НПО «Сатурн» и УМПО. Имя КМПО, которое также производит авиадвигатели, в числе компаний - будущих участников корпорации названо не было. Мы положительно оцениваем повышенное внимание главы государства к отрасли, однако констатируем, что создание единой авиадвигателестроительной корпорации по образу и подобию ОАК - это дело как минимум среднесрочной перспективы, и конкретных шагов мы пока не видим. Среди облигаций компаний сегмента двигателестроения, нам больше всего нравится выпуски ПМЗ (YTP 9.12% к оферте в июле 2008 г.) и НПО Сатурн-3 (YTP 8.90% к оферте в декабре 2 008 г.). Они торгуются с премией более 70 бп. над выпуском УМПО-2 (YTP 8.21% к оферте в июне 2008 г.) и, на наш взгляд, имеют потенциал сокращения спрэда на 50 бп. В отношении КМПО (YTP 9.30% к оферте в сентябре 2008 г.), учитывая важность компании-эмитента для Газпрома (поставка газоперекачивающих станций), мы даем рекомендацию «на уровне рынка».

(3) После того, как в четверг суд арестовал 100% акций Русснефти, в пятницу арбитражный суд Москвы признал правомерными налоговые претензии к компании на сумму R17.0 млрд. В пятницу котировки облигаций Русснефть провалились до 83% (YTM выше 26%), подтвердив звание едва ли не самого волатильного инструмента на рынке рублевого долга. Мы продолжаем придерживаться точки зрения, что действия вокруг Русснефти не помешают Базэлу завершить сделку по покупке нефтяной компании, в результате чего котировки облигаций должны подобраться вплотную к номиналу. Однако, учитывая, что сделка пока далека от закрытия (заявка в ФАС еще только готовится), а новостной поток вокруг Русснефти будет, очевидно, весьма щедрым, выпуск будет оставаться крайне волатильным.

(4) Сегодня стало известно о том, что группу МИАН покидает целый ряд ключевых топ-менеджеров. Напомним, ранее арбитражный суд Москвы признал компанию виновной в неуплате налогов и обязал уплатить около R1.0 млрд. налоговых претензий. Суть дела - использование компанией вексельных схем при продажах «первичных» квартир в 2002-2003 годах. Продолжение негативного новостного потока вокруг компании может значительно ослабить котировки облигаций компании и вызвать волну закрытия лимитов на данное имя.