МАКРОЭКОНОМИКА И ДЕНЕЖНЫЙ РЫНОК

Банк России снизил ключевые ставки на 0,5 п.п.

Новость: В пятницу Банк России принял решении о снижении уровня ключевых ставок на 0,5 п.п. В настоящий момент ставка рефинансирования находится на уровне 11,0%, а ставка однодневного РЕПО – на уровне 8,0%. Изменение параметров инструментов денежно-кредитной политики впервые сопровождалось комментарием.

Комментарий: Снижение ставок Банком России призвано оказывать влияние на ставки кредитования реального сектора и снижать вероятность наступления кредитных событий. По итогам мая, компании могли привлекать банковские кредиты по ставкам около 15,9%, однако данный уровень ставок нам представляется несколько заниженным: в аналогичный период времени лучшие эмитенты размещались по сопоставимым ставкам, что предполагает эффективные ставки для нефинансовых предприятий на уровне около 18%.

По всей видимости, это снижения ставок – не последнее в этом году, однако учитывая динамику рубля (связанную со снижением стоимости нефти), вряд ли Банк России будет способствовать снижению привлекательности рублевых вложений снижением ставок.

Мы приветствуем появление специализированных пресс-релизов, однако полагаем, что для российской ситуации целесообразно обеспечить предсказуемость политики ЦБ, в связи с чем полагаем, что необходимо более четко ориентировать рынок касательно будущих мер денежно-кредитной политики.

Исполнение бюджета в 2009 г. и его ориентиры на 2010 г. не выглядят убедительными

Новость: В пятницу стали известны параметры исполнения бюджета по Итогам первого полугодия 2009 г. Федеральный бюджет исполнен с дефицитом на уровне 4,2%, что существенно ниже, чем ожидаемый уровень дефицита по итогам года (около 8,0% ВВП).

Кроме того, были озвучены некоторые ориентиры бюджета на 2010 г.: так, основные макроэкономические параметры рассчитываются исходя из прогноза дефицита на уровне 6,5% ВВП, а на антикризисные меры будет затрачено около 200 млрд руб. Основные статьи, которые будут подвергнуты корректировке – инвестиционные, секвестр социально чувствительных расходов в качестве базового сценария не рассматривается. При этом предполагается, что рост экономики в следующем году составит около 1,0%.

Комментарий: Мы полагаем, что текущее исполнение бюджета, а также прогноз тратить около 900 млрд руб. ежемесячно во второй половине 2009 г. способны создать существенный инфляционный навес, действие которого в условиях стагнирующей экономики следующего года может негативно сказываться на инвестициях и динамике восстановления в 2011-2012 гг.

Касательно параметров бюджета следующего года, то для оценки его действенности необходимо больше информации, однако урезание инвестиционных расходов для изменения ситуации с социальным неравенством нам представляется странным. Причина резко возраставшего социального неравенства в период 2003-2008 гг. находится в сфере налогообложения, и увеличением пенсий это исправить, как нам представляется, невозможно.

Перенос акцентов в докапитализации банков через ОФЗ на 2010 г.

Новость: По всей видимости, план по докапитализации банков через обмен привилегированных акций на ОФЗ (которые можно заложить в Банке России), будет подвергнут пересмотру. По первоначальному плану в 2009 г. предполагалось осуществить подобных обменов на 250 млрд руб., в 2010 г. – на 210 млрд руб. В соответствии с последними данными, в 2009 г. на эти цели будет выпущено 150 млдр руб., в 2010 г. – 2310 млрд руб.

Комментарий: Этот пересмотр, на наш взгляд, связан с технической невозможностью осуществить обмена на 250 млрд руб. – учитывая, что механизм не отработан, а далеко не все банки готовы в настоящий момент к участию в этой схеме. В этой связи мы положительно оцениваем изменение в плане докапитализации. Вместе с тем, мы полагаем, что усилия государства и частных акционеров по наращиванию капитала банков должны стать более эффективными, и осуществляться проактивно. В противном случае, проблемы с просроченной задолженностью банков могут негативно сказаться на российских финансовых рынках (в том числе, кредитном и депозитном) уже осенью.

КРЕДИТНЫЙ КОММЕНТАРИЙ

Мечел раскрыл финансовые результаты за 1-й кв. 2009 г.

Новость: Мечел опубликовал отчетность за 1-й кв. 2009 г. по US GAAP. Мы полагаем, что результаты деятельности довольно неоднозначны: продажи компании продолжили снижаться в 1-м кв. 2009 г., хотя и не настолько быстрыми темпами, как в 4-м кв. 2008 г., что привело к общему падению в размере 14% до 1,1 млрд долл. В то же время меры компании по смягчению влияния негативных отраслевых тенденций дали свои результаты: Мечел вышел на положительную прибыльность на операционном уровне на фоне положительного результата по добывающему сегменту бизнеса и существенного сокращения расходов на производство в стальном сегменте (хотя операционная прибыль по сегменту все еще была отрицательной). Скорректированная на потери от курсовых разниц (592 млн долл) EBITDA в первом квартале составила 118 млн долл против убытка в 123 млн долл в четвертом квартале.

Комментарий: С точки зрения кредитного профиля, результаты первого квартала показали ожидаемый рост долговой нагрузки после привлечения кредита Газпромбанка на 1 млрд долл. в первом квартале: общий долг вырос на 490 млн долл. Большая часть задолженности Мечела на 31/03/09 по-прежнему была краткосрочной, в основном из-за двух синдицированных кредитов на 1,5 млрд долл. и 2 млрд долл., по которым Мечел нарушил некоторые ковенанты.

В пятницу менеджмент Мечела сообщил, что компания в самое ближайшее время достигнет окончательных договоренностей о реструктуризации синдицированных кредитов. Как пишут сегодняшние Ведомости со ссылкой на источники в компании, основные документы об изменении условий кредитных договоров уже подписаны. Займы будут реструктуризированы в два кредита на общую сумму 2,5 млрд долл по ставкам LIBOR+7% (1 млрд долл) и LIBOR+6% (1,5 млрд долл) с окончательным погашением в декабре 2012, погашение кредита на 1,5 млрд долл – с 3 кв 2009, кредита на 1 млрд долл – с 3 кв 2010. При этом, оставшаяся часть реструктуризируемых синдикатов, как сообщает издание, компания погасила, использовав, в частности, 500 млн долл из 1 млрд долл, привлеченных в Газпромбанке в начале года.

Новые кредиты предполагают ковенанту, ограничивающую размер долга уровнем 5x EBITDA в 2010 году и 3x – в последующие годы, причем на 2009 год ковенанта не распространяется. Залоговым обеспечением станут пакеты акций ключевых производственных активов и экспортная выручка компании.

После рефинансирования синдицированных кредитов в краткосрочной перспективе исполнение обязательств по долгу не должно вызвать сложностей – основные погашения до конца года приходятся на короткие кредитные линии на пополнение оборотного капитала, которые компания рассчитывает пролонгировать. Кроме того, у Мечела остаются денежные средства на балансе – на конец 1 кв 2009 объем денежных средств составлял 936 млн долл, 500 млн долл из которых, как мы понимаем, использованы для погашения части обязательств по синдицированным кредитам. В 2010 году объем квартальных погашений составляет 335 – 385 млн долл. На наш взгляд, если ситуация на рынках стали и угля существенным образом не улучшится, компании, возможно, придется искать дополнительные заемные источники для рефинансирования.

В целом, мы не считаем текущую доходность по облигациям Мечела (около 20% годовых) привлекательной, учитывая вероятное дальнейшее увеличение долга: компания планирует профинансировать инвестпрограмму (935 млн долл. в этом году), и, к тому же, выплатить дивиденды за прошлый год (303 млн долл.). В частности, Мечел может разместить инфраструктурные бонды на 45 млрд руб, а в качестве «резервного варианта» рассматривает и зарегистрированные в начале года биржевые облигации (общий объем 30 млрд руб).

X5 опубликовала операционные результаты за 2К2009 г.

Новость: X5 Retail Group опубликовала промежуточные операционные результаты деятельности за 2-й квартал 2009 г.

Комментарий: Чистая розничная выручка продритейлера во 2К2009 г. по проформе (с учетом гипермаркетов «Карусель») выросла на 26% (минус 8% в долларовом выражении) до 67,8 млрд руб. (2,1 млрд долл.) по сравнению с 53,8 млрд руб. (2,27 млрд долл.) за аналогичный период прошлого года.

Во 2К2009 г. X5 Retail Group открыла 20 новых магазина (4 гипермаркета, 2 супермаркета и 14 дискаунтеров), добавив 28,7 тыс. кв. м торговых площадей, которые составили 936 тыс. кв. м, и переформатировала 4 супермаркета в дискаунтеры. Также в прошедшем квартале было открыто 3 и расширен 1 логистический центр, что увеличило складские площади на 26,4 тыс. кв. м – до 227 тыс. кв. м, что позволило повысить уровень централизации поставок до 59%.

Рост продаж в сопоставимых магазинах X5 во 2К2009 г. составил 11% в рублевом выражении, включая рост среднего чека на 5% и рост трафика на 6%, что немного ниже показателей 1К2009 г. (13% LFL). В целом результаты LFL продаж в разрезе форматов распределились следующим образом: наилучшая динамика у дискаунтеров с 18% роста (трафик вырос на 11%, а средний чек на 7%), у супермаркетов рост LFL на 4% (трафик - минус 2% и рост чека на 6%), а гипермаркеты показали только 2% рост (трафик упал на 3%, средний чек вырос на 5%).

В пресс-релизе Компания также предоставила информацию по своей текущей долговой нагрузке, которая практически не изменилась в отчетном квартале, несмотря на размещение рублевых облигаций на сумму 8 млрд руб. (250 млн долл.) в июне этого года, денежные средства от которых в основном (6,6 млрд руб.) были использованы на выплату короткого долга. В целом общий долг Группы на 30 июня 2009 г. составил 61,3 млрд руб. (1,96 млрд долл.), а чистый долг – 57,9 млрд руб. (1,85 млрд долл.).