7К: операционные результаты 2 кв. 2007г.

Вчера Седьмой Континент опубликовал операционные результаты за 2 кв. 2007 г. Торговая выручка компании увеличилась на 34%, причем наиболее заметно (+199%) росла выручка,  получаемая за пределами московского региона. По нашим прогнозам, активное развитие регионального бизнеса 7К позволит ускорить рост выручки 7К до 40-50% в год, однако этот рост, скорее всего, будет сопровождаться снижением рентабельности и увеличением долговой нагрузки.

Основные операционные результаты 7К за 2 кв. 2007 г.:
• выручка: $336 млн (+34% к 1 кв. 2006 или +4% к 1 кв. 2007);
• рост выручки Like-for-like: 11.4% (9.5% за 1 п/г 2007);
• количество магазинов: 125 (+1 к 1 кв. 2007);
• средний чек: $12.9

Рост сопоставимых продаж (like-for-like) в рублевом выражении в сети 7К за 2 кв. Составил 11.4%. При этом его основная часть пришлась на увеличение среднего чека (10.8%), за счет роста трафика сопоставимые продажи выросли еще на 0.5%. Результат 7К ниже, чем у других крупных сетей (например, l-f-l X5 за 2 кв. 2007: +18%), что связано с низкими темпами расширения сети 7К в 2006 году и растущим насыщением московского рынка. Планы компании на 2007-2008 г. подразумевают увеличение темпов экспансии сети – в т.ч. за счет выхода в регионы. Вчера компания объявила о подписании соглашения о реализации проектов по строительству гипермаркетов и торгово-развлекательных центров в Москве и регионах совместно с группой «Ташир». Как следует из пресс-релиза, 7К получит в собственность площади в торговых объектах «Ташира» под свои магазины различных форматов. Кроме того, соглашение предусматривает строительство 8 новых гипермаркетов общей площадью свыше 60 тыс. кв.м. Мы отмечаем, что все 8 новых гипермаркетов будут построены в регионах. Финансовые параметры соглашения с «Таширом» не раскрываются. Региональная экспансия 7К и развитие новых форматов будут сопровождаться ростом долговой нагрузки с практически нулевого уровня (0.5 Долг/EBITDA по состоянию на конец 2006 г.). Потребность 7К в инвестициях на 2007 г. составляет около 6-8 млрд руб. Если инвестиции 7К ограничатся этой суммой, то долговая нагрузка компании по итогам 2007 г., по нашим прогнозам, вырастет до 1.5-2х Долг/EBITDA.

В среднесрочной перспективе долговая нагрузка 7К, по нашим прогнозам, сравняется с показателями Х5 и Магнита. Таким образом, главное различие в кредитных профилях лидеров российского ритейла будет со временем нивелировано.

На наш взгляд, кредитное качество 7К сопоставимо с Магнитом и немного уступает Х5. Поэтому мы оцениваем «справедливый» спрэд бумаг 7К в 200б.п. к ОФЗ. На аукционе 21 июня облигации 7К размещены с доходностью 7.95%, т.е. с небольшой премией к «справедливому» уровню (около 15б.п.). Текущие котировки облигаций 7К на форвардах – 100.00-100.30%, что соответствует доходностям 7.78-7.95% YTP. Соответственно, бумаги остаются привлекательными для покупки с ориентиром по цене в 100.40%.

Ленэнерго: инвестпрограмма важнее, чем выход Fortum

Вчера Reuters сообщил, что концерн Fortum принял решение выйти из состава акционеров Ленэнерго. Стоимость выставляемого на продажу пакета 35.45% акций Ленэнерго предполагается определить исходя из оценки всей компании в 29.1 млрд руб. В целом, мы считаем возможную смену владельца блокирующего пакета нейтральным событием для кредитного профиля компании. Однако мы еще раз отмечаем очень высокую потребность в инвестициях среди крупных РСК, представленных на рынке. Бумаги Ленэнерго, на наш взгляд, должны предлагать премию к доходностям Тюменьэнерго, МОЭСК.

Представитель ФСК вчера заявил, что «РАО ЕЭС и частично российские компании выкупят пакет Fortum». Напомним, что в результате допэмиссии акций Ленэнерго, намеченной на осень 2007 г., доля, которая сейчас контролируется Fortum, снизится до 23%, а блокирующим акционером станет администрация Санкт-Петербурга. Часть пакета Fortum, по всей видимости, выкупит РАО ЕЭС для сохранения контроля над компанией. Судя по всему, РАО ЕЭС не заинтересовано в приобретении всего пакета Fortum. Вероятнее всего, будет принято решение продать часть акций стратегическому российскому инвестору. В качестве возможных покупателей рассматриваются холдинг КЭС, Газпром, Интеррос и СУЭК. Мы полагаем, что с точки зрения кредитного риска Ленэнерго выбор нового владельца блокирующего пакета в настоящее время не играет существенной роли. Более важна, на наш взгляд, обеспеченность инвестиционных потребностей.

По отношению к операционному денежному потоку, потребность в инвестициях Ленэнерго значительно превышает аналогичные показатели МОЭСК и Тюменьэнерго. Инвестпрограмма Ленэнерго на 2007-2010 гг. составляет порядка 130 млрд руб. По нашим прогнозам, долговая нагрузка компании будет самой высокой среди крупных РСК, представленных на рынке облигаций. Пермэнерго, вдвое уступающая Ленэнерго по объему отпуска энергии, также во многом опережает ее по финансовым характеристикам. Мы считаем, что значительно более высокий прогноз долговой нагрузки Ленэнерго по сравнению с другими РСК должен отражаться в премии к кривой МОЭСК-Тюменьэнерго в размере около 30-50 б.п. Исходя из текущих спрэдов, оба выпуска Ленэнерго в настоящее время переоценены (текущая доходность 7.93-7.95% YTM, спрэды к ОФЗ около 190 б.п.). Мы полагаем, что спрос на ликвидные бумаги отрасли может еще долгое время поддерживать котировки бумаг Ленэнерго на высоком уровне. Однако с фундаментальной точки зрения Тюменьэнерго и Пермэнерго выглядят предпочтительнее вне зависимости от выбора будущего покупателя пакета Fortum в Ленэнерго.

На наш взгляд, бумаги Пермэнерго в настоящий момент являются наиболее привлекательными среди распределительных сетевых компаний по соотношению «риск/доходность». Они пока не вышли на вторичный рынок, однако на форвардном рынке котировки на них составляют 100.25-100.45%, что соответствует доходности в 8.17% к трехлетней оферте и спрэду к ОФЗ в 233 б.п. Это соответствует нашей оценке «справедливого» спрэда для данных бумаг. Однако по сравнению с остальными бумагами РСК облигации Пермэнерго все же выглядят несколько недооцененными.