Внутренний рынок

МТС размещает облигации с переподпиской

Завтра состоится закрытие книги заявок по новому выпуску МТС-04. Компания перенесла сроки размещения на более ранние в связи с переподпиской, сообщают агентства. Установленный ориентир доходности на уровне 17.0-17.5% годовых в условиях активно восстанавливающихся рынков является довольно привлекательным объектом для инвестиций в рублевые облигации.

Премия в доходности при размещении к обращающимся на рынке выпускам рублевых облигаций МТС составляет 260 - 280 б.п. Размещение по схеме book-building в отличие от рыночного аукционе позволяет инвесторам гарантировано получить премию, в случае переподписки в жертву приносится объем заявки. Окончательный прайсинг будет известен только завтра, но мы не ждем, что ставка купона опустится ниже 16.5%. Более вероятно, ставка будет соответствовать нижней границе организаторов.

Успех размещения МТС отражает позитивное изменение конъюнктуры на внутреннем долговом рынке. В тоже время мы рекомендуем не питать иллюзий относительно полного и бесповоротного восстановления рынков. Кризис показал, что рынок рублевых облигаций сильно зависит от внешних факторов и изменчивых настроений на глобальных рынках, а застраховать валютные и кредитные риски владельцы рублевых облигаций зачастую просто не могут.

Выпусков – качественных аналогов МТС – на повестке дня непосредственно пока не стоит, но зарегистрированных и ждущих своего часа бумаг достаточно. Сегодня у компаний первого эшелона есть достаточно причин для выхода на внутренний долговой рынок, а это значит, что премии при первичном размещении будут оставаться высокими.

Итоги дня: воодушевляющая картина, у Москвы еще есть потенциал

Картина вчерашних торгов не может не воодушевлять. Укрепляющийся вслед за ростом цен на нефть рубль, лишь усиливает привлекательность рублевых облигаций. Вчера первый зампред ЦБ Алексей Улюкаев назвал оправданный по его версии курс рубля к бивалютной корзине на уровне 35.0 рублей. Пока ЦБ плавно позволяет курсу рубля укрепляться, отдавая спекулянтам по 25 копеек. Сегодня с утра корзина торгуется на уровне 37.25 по сравнению с вчерашними уровнями 37.5.

Наша обычная и привычная для кризиса табличка с биржевыми торгами отдельными бумагами (более 100 млн. РПС и 20 сделок) разрослась вчера до немыслимых для первого квартала размеров - 43(!) строк. Сегодня нам пришлось увеличить пороговое значение объема торгов до 150 млн. руб., чтобы уместить ее в формат обзора.

В лидерах роста и оборотов, естественно, облигации Москвы. Вчера в нее попало сразу пять выпусков с совокупным оборотом на 1.7 млрд. руб. Доходность выпусков синхронно снизилась в среднем на 30 б.п. Сегодня уже практически невозможно найти выпуски Москвы с доходность выше 15% годовых. Тем не менее, потенциал для снижения доходности облигаций еще есть. Мы полагаем, что краткосрочная цель по кривой доходности Москвы - 12.0 - 12.5% годовых (премия в 50 - 100 б.п. к фиксированной ставке РЕПО ЦБ).

Заметные обороты прошли в выпусках ОФЗ. Котировки, в силу не совсем адекватной доходности (8-9.5% годовых) изменились незначительно. Впрочем, ждать в ближайшее время активной торговли в сегменте госбумаг не приходится.

Выпуск Газпром нефть-01 приостановил свой рост на отметке 104.2 от номинала (YTP - 14.65%). Премия в доходности облигаций к кривой Газпрома (10.5% - 11%) выглядит еще привлекательно, и мы рекомендуем держать этот выпуск в портфеле. Рублевые выпуски Газпрома выглядят немного перекупленными.

ХКФ Банк ставит на купон

ХКФ Банк установил ставку очередного купона серии 02 на уровне 17.5% годовых (YTP - 18.27%). Это самый высокий купон среди обращающихся выпусков банка. Банк надеется оставить 3.0 млрд. выпуск в обращении после исполнения оферты 19 мая. На наш взгляд, доходность выпуска пока с большой натяжкой можно считать рыночной. В этом плане гораздо привлекательнее смотрятся короткие выпуски Русского Стандарта с доходностью 20-25% годовых.

Глобальные рынки

Ралли ослабевает…

Заряд позитивного настроения после публикации результатов стресс-тестов американских банков продолжает снижаться, однако его пока достаточно, чтобы удерживать рынки в равновесии. СМИ по-прежнему пестрят размышлениями на злободневную тему последних дней: насколько долговечно и оправдано чудесное исчезновение «медвежьих» настроений, и не является ли недавнее ралли всего лишь временной коррекцией в рамках долгосрочного нисходящего тренда. (Наше мнение об этом можно найти в апрельской стратегии аналитического департамента Банка Москвы, опубликованной на сайте банка 6 мая 2009г). Нотку нового позитива вчера на рынок внес Алан Гринспен, который заявил, что видит признаки улучшения ситуации на финансовых рынках, а также сообщил о признаках достижения дна рынком недвижимости. Бывший глава ФРС указал на быстрое восстановление наиболее пострадавших регионов. Напомним, что именно Гринспен в свое время одним из первых заговорил о перегреве рынка жилья.

Курс доллара может обновить декабрьский минимум к евро

Вчера были опубликованы данные по бюджету США. Впервые с 1983г. в апреле был зафиксирован дефицит, который составил $21 млрд. Несмотря на то что вышедшие данные в целом совпали с ожиданиями экспертов и были лучше мартовского значения (-$150 млрд), хотелось бы отметить, что апрель традиционно считается хорошим месяцем для сбора налогов в казну, однако, несмотря на это дефицита в апреле избежать не удалось. Тем временем курс доллара достиг 7-недельного минимума к евро и, судя по всему, стремится обновить декабрьские отметки (1.4). Распродажи американской валюты в том числе связаны с опубликованной в Financial Times статьей бывшего директора Главного контрольно-финансового управления США на тему возможного снижения рейтингов США из-за неспособности правительства обуздать расходы. Эта тема затрагивается отнюдь не впервые, однако с каждым разом подобное развитие событий кажется все менее невероятным.

Почву для роста курса евро подготовили и словесные интервенции члена Управляющего совета ЕЦБ Акселя Вебера, который заявил, что в настоящее время не видит кредитного кризиса в еврозоне, а значит, необходимости расширять программу банка по выкупу ценных бумаг на другие виды инструментов нет. Таким образом, похоже, что раскол относительно вопроса выкупа активов в стане ЕЦБ увеличивается.

Всплеск активности на первичных рынках

Тем временем активность на первичных долговых площадках продолжает расти. Вчера сверхуспешное размещение провел China Development Bank. Переподписка по займу объемом 20 млрд юаней ($2.93 млрд), составила 5.4X.

Дебют Microsoft на публичном долговом рынке также можно назвать суперуспешным – компания разместила облигации на общую сумму $3.75 млрд, в том числе 5-летние ноты объемом $2 млрд cо спрэдом в 90 б.п. к UST-5, 10-летние ноты на $1 млрд со спрэдом в 105 б.п. к UST-10 и $750 млн 30-летних бондов с такой же премией к UST-30.

В Европе к размещению нот приступил Кипр («A+» по шкале S&P и «Aa3» по шкале Moody’s), который планирует начать крупнейшее в истории страны размещение 4-летних еврооблигаций на сумму 1 млрд евро. О широкомасштабной программе заимствований также объявила Австралия, которая в течение года планирует привлечь на рынке евробондов средства объемом 60 млрд австралийских долларов, что эквивалентно $45 млрд. Финляндия и Нидерланды также не остались в стороне, разместив еврооблигации совокупным объемом 4 млрд. евро. Казалось бы, успешные привлечения долгового и акционерного капитала, состоявшиеся в последнее время, способствуют росту котировок финансовых инструментов, однако навес первичных размещений достаточно велик, что неизбежно будет ограничивать потенциал роста рынка. Так размещение более доходных облигаций северных соседей уже вызвало распродажи немецких госбумаг.

Рейтинги Украины понижены, Минфин обещает не допустить дефолта

Moody’s вчера понизило рейтинги Украины с «B1» до «B2», прогноз «негативный» - и это несмотря на объявленное недавно перечисление средств со стороны МВФ. В числе причин, приведших к пересмотру кредитного качества страны, агентство называет низкие макроэкономические показатели и слабость ее банковской системы, а также значительную неопределенность, вызванную мерами по контролю за капиталом, введенными Нацбанком. Moody’s также напоминает о недавнем техническом дефолте по евробондам Альфа-Банка Украина.

Снижение суверенных рейтингов уже вызвало соответствующие действия и в отношении рейтингов 19 украинских банков, а поскольку часть кредитных договоров и проспектов эмиссий по евробондам содержит event-of-default по снижению рейтинга, действие Moody’s может спровоцировать всплеск досрочных погашений, осуществить которые большинство украинских заемщиков сейчас не в состоянии.

Несмотря на тяжелое положение страны и большой объем выплат по внутреннему долгу до конца года ($8 млрд, в том числе $4 млрд во 2-м квартале) Минфин Украины вчера выступил с заявлением, в котором заверил, что Украина пока не собирается реструктурировать задолженность. Кроме того, Минфин планирует на текущей неделе начать размещение облигаций внутреннего госзайма с рыночной доходностью, чтобы оживить интерес инвесторов к госбумагам.

Российский сегмент вновь лучше рынка

На развивающихся рынках вчера не сложилось единого мнения, котировки бумаг двигались разнонаправлено. Так, евробонды Мексики падали на опасениях даунгрейда суверенных рейтингов, длинные бонды Колумбии прибавили в цене на новости, что МВФ предоставит правительству страны гибкую кредитную линию в размере $10.5 млрд. Евробонды Украины вчера практически не отреагировали на снижение рейтингов, видимо, реакции можно ждать сегодня. В целом мы отмечаем, что настроения на EM не выглядят столь безоблачно как ранее.

Несмотря на это российский корпоративный сегмент во вторник продемонстрировал впечатляющий рост. В лидерах роста выпуск Алроса'14, растущий которую неделю, длинные выпуски Газпрома, Евраза и Северстали. Распадская'12 по итогам недели прибавила более 3 п.п. и пока остается интересной инвестицией среди среднесрочных бумаг.

Мы полагаем, что особое отношение к российскому риску связано с небольшим числом готовящихся размещений. Так, насколько нам известно, помимо более ли менее определенных перспектив размещения Транснефти и меньшей ясности в отношении облигаций ВЭБа и РЖД, первичных размещений сейчас не проводится. Кроме того среди покупателей корпоративных евробондов по-прежнему много российских инвесторов, поэтому низкая активность между праздниками не позволила рынку в полной степени отыграть ралли на EM.

Корпоративные новости

Российский автомобильный рынок нащупал дно

Вчера Ассоциация европейского бизнеса (AEB) представила данные по продажам новых автомобилей в России в апреле 2009 г., которые вновь отразили дальнейшее сокращение рынка. По данным АЕВ, в апреле к аналогичному периоду прошлого года падение продаж в России составило рекордные 53 %, за первые 4 месяца текущего года – 44 %.

Таким образом, в апреле российский рынок продемонстрировал новый уровень глубины сокращения рынка. Между тем, стоит отметить и тот факт, что относительно мартовского снижения продажи в апреле по многим маркам стабилизировались. В частности, второй месяц подряд рост показали традиционные российские марки: Lada (+12 %), УАЗ (+27 %), LCV ГАЗ (+2.6 %). В целом же апрельский объем рынка относительно марта сократился всего на 0.2 %. Таким образом, в апреле на рынке появились первые признаки стабилизации, и, как ожидалось ранее, спрос в основном наблюдался в традиционных российских и собираемых на территории России марках, которые на фоне девальвации и повышения ввозных пошлин на иномарки стали привлекательнее иностранных автомобилей. Кроме того, с мая 2008 г. началось замедление темпов роста рынка, на фоне чего можно ожидать, что итоги мая 2009 г. уже не будут столь драматичны, как в апреле.

Апрельское снижение было вполне ожидаемым и уже стало следствием снижения прогнозов продаж и производства крупнейшими автомобильными производителями. Кроме того, как мы отмечаем выше, в апреле появились первые признаки стабилизации, которые способны поддержать облигации российских автопроизводителей в среднесрочном периоде. Для держателей облигаций отечественных компаний эмоционально также приятен и тот факт, что со вчерашнего дня возобновил работу конвейера Горьковский автозавод (основная площадка Группы ГАЗ – см. наш вчерашний обзор). Мы также читали о запуске производственных линий на УАЗе (входит в Соллерс).

ДВТГ заявляет о реструктуризации основной части облигационного займа

По информации RBC Daily со ссылкой на главу ДВТГ Раису Паршину, компания переоформила часть своей задолженности по облигациям перед банками-ключевыми держателями публичного долга в кредиты под залог имущества по ставке 17% годовых в рублях. Так, заключен договор с НОМОС-банком на сумму 1 млрд руб. сроком на 3 года, аналогичный договор заключен с банком «Российский кредит» на сумму 2 млрд руб. до 2015 года. В статье издания говорится о том, что ДВТГ еще ведет переговоры с институциональными держателями и о реструктуризации долга на 1.5 млрд руб., срок погашения по которому наступит в июле этого года (насколько мы понимаем, это касается облигаций ДВТГ-2 с офертой в июле 2009 г.). Однако «дальнейшее [будущее] компанию не пугает, так как с основными кредиторами … договорились» (цитата по газете).

Облигационный долг ДВТГ представлен 2 облигационными выпусками на 5 и 1 млрд рублей. Насколько мы поняли из заметки, только половина этой суммы урегулирована, поэтому говорить о завершении мытарств владельцев облигаций еще рано. Важно и другое. Компания сосредоточила переговорный процесс на крупных держателях долга, многие из которых «угрожали» ДВТГ судом, и активно переводит бланковый долг в обеспеченный, делая судьбу владельцев небольших пакетов все более уязвимой. У нас нет достоверной информации о том, на каких условиях ведутся переговоры с миноритарными держателями облигаций, но очевидно, что на новый долг с обеспечением они претендовать даже теоретически не могут.

Несмотря на ухудшение положения мелких держателей, мы считаем, что продавать облигации ДВТГ по 8-10% от номинала (котировки bid) не имеет большого смысла, так как надеемся, что обсуждаемые схемы предполагают более значительное возмещение. Мы выражаем робкую надежду, что присутствие бывшего главы ЦБ РФ Виктора Геращенко в качестве основного переговорщика со стороны ДВТГ в части реструктуризационного процесса служит некоей гарантией того, что компания сохранит нормальное лицо перед кредиторами разных весовых категорий.