Рынок еврооблигаций

Динамика базовых активов После мощного падения днем ранее на фоне сильных данных по рынку труда казначейские бумаги начали неделю с роста. На первый план вновь вышли опасения, связанные с ипотечным сектором: второе по величине ипотечное агентство New Century объявило о том, что не имеет достаточно средств для выплаты кредиторам. Проблемы с ипотечными кредитами могут, во-первых, негативно отразиться на финансовом секторе: потери банков-кредиторов заставят их снизить объемы других операций. А, во-вторых, способны вызвать более глубокое замедление активности в секторе недвижимости, поскольку банки, скорее всего, будут вынуждены ужесточить условия выдачи новых займов. В результате доходность 2-летних бумаг снизилась на 3 б.п. до 4.64%, 10-летних – на 4 б.п. до 4.55%.

Таким образом, если внешние факторы, поддерживавшие “flight to quality”, практически сошли на нет, то внутренние, похоже, остаются в силе. Вместе с тем, принимая во внимание пятничную статистику, с фундаментальной точки зрения мы по-прежнему считаем, что регулятор будет проводить политику сохранения ставки на текущем уровне. В этой связи на рынке будет господствовать высокая волатильность как эффект от выходящей статистики и технических факторов поддержки.

Развивающиеся рынки Несмотря на вновь напомнившие о себе внутренние проблемы в США развивающиеся рынки оставались стабильными. Бразилия-40 выросла на 12 б.п. до 133.862% (YTM 5.85%), а суверенный спрэд сократился на 1 б.п. Спрэд Венесуэлы не изменился, Мексики сократился на 1 б.п.

Российский сегмент Российские еврооблигации незначительно подросли вслед за базовыми активами. Россия-30 выросла на 14 б.п. до 113.40-113.52% (YTM 5.64%), при этом спрэд к 10-летним казначейским бумагам вырос на 1 б.п. до 109 б.п. В корпоративном секторе активность была не очень высокой, Вымпелком-11 вырос на 25 б.п., Газпром-22 – на 10 б.п., Евраз-15 – на 12 б.п., Северсталь-14 – на 12 б.п. На первичном рынке проходит размещение двух траншей ТНК-ВР: на 500 млн. долл. сроком на 5 лет с доходностью UST10+175 б.п. (6.3%) и на 750 млн. сроком 10 лет с доходностью UST10+225 б.п. (6.8%). Учитывая текущий вид кривой, можно говорить, что оба выпуска несут премию ко вторичному рынку порядка 10-20 б.п.

Российский долговой рынок

Новая торговая неделя началась без особого энтузиазма. В секторе госбумаг обороты были минимальными, похоже, инвесторы пребывают в ожидании новых аукционов. При этом, как показывает понижательная динамика торгов размещаемых выпусков, участники рынка довольно активно настроены относительно к премии со стороны Минфина на завтрашних аукционах. Исходя из текущих средневзвешенных цен размещаемых выпусков, которые снизились в течение двух последних недель на 60 б.п. и 80 б.п. соответственно для бумаг 46018 и 46020, мы полагаем, что по итогам аукционов доходность бумаг вряд ли сложиться ниже текущих уровней. Таким образом, мы ожидаем, что после аукциона доходность бумаг серии 46018 будет находиться в диапазоне 6.63% - 6.65%, а для серии 46020 в диапазоне 6.87% - 6.89%,

В корпоративных бумагах динамика была разнонаправленной, при этом в центре спроса оказались восстанавливающие свои позиции после последней коррекции бумаги второго эшелона. В частности, ХКФ Банк-4 (+4 б.п.), ЦТК-4 (+20 б.п.), ВолгаТелеком-3 (+ 40 б.п.), Карусель (+15 б.п.). Также среди выпусков оказавшихся лучше рынка можно выделить бумаги Техносилы (+5 б.п.), УМПО2 (+15 б.п.), которые мы сохраняем в списке наших торговых рекомендаций.

Среди субфедеральных бумаг вчера лидерами по оборотам стали 47 и 44 серии Москвы, сделки по которым, судя по всему, носили технический характер. Что касается общего настроения в сегменте, можно охарактеризовать его как умеренно позитивное – наиболее ликвидные выпуски в большинстве своем закрылись «в плюсе». Мы ожидаем, что сегодня рынок вряд ли будет вести себя активнее, чем вчера. Выжидательная позиция в преддверие аукционов по госбумагам и наблюдение за динамикой внешних рынков, волатильность которых усилилась вчера на фоне проблем рынка ипотеки в США, при текущих условиях довольно слабой поддержки денежного рынка, на наш взгляд, выглядят вполне обоснованно.

Торговые идеи

Рублевые облигации

• Лукойл - 4 - потенциал снижения доходности в пределах 15 б.п., справедливый спрэд к ОФЗ оцениваем на уровне 85 б.п.
• УМПО-2 – справедливую доходность на вторичном рынке оцениваем на уровне 8.5% годовых.
• Юнимилк - Мы рекомендуем ДЕРЖАТЬ облигации Юнимилка в связи с тем, что потенциал сужения спрэда на текущий момент исчерпан. Справедливая, на наш взгляд, разница в спрэдах к ОФЗ по бумагам Юнимилка и ВБД составляет 150 б.п. Тем не менее, мы позитивно оцениваем перспективы развития и считаем, что у компании есть потенциал улучшения кредитного качества.
• Волгателеком-4 – бумага привлекательна для покупки на фоне близкого по дюрации  Волгателеком-3. Ожидаем сужение спрэда не менее чем на 20 б.п. в среднесрочной перспективе (после включения выпуска в котировальные листы).
• Дикси - Мы сохраняем наш оптимистичный взгляд по облигациям Дикси и рекомендуем бумаги к спекулятивной покупке. Справедливую доходность оцениваем на уровне 11% и, по-прежнему считаем, что текущая доходность бумаг завышена.
• Нутритэк - рекомендуем сохранять позиции в короткой бумаге с относительно высокой доходностью. Кроме того, в среднесрочной перспективе мы не исключаем улучшения кредитного качества Нутритека, если компания реализует планы по IPO (раньше в качестве ориентировочной даты размещения назывался апрель 2007).
• Техносила – несмотря на то, что спрэд приблизился к справедливому, на наш взгляд, уровню 500 б.п., рекомендуем сохранять позиции в бумаге. При этом мы не исключаем дальнейшего снижения доходности в среднесрочной перспективе на фоне позитивного новостного фона об укреплении кредитного качества компании.
• Л’этуаль – Хотя краткосрочный ценовой апсайд по данному выпуску незначительный, бумага интересна для покупки с точки зрения соотношения «риск-доходность». Текущая премия в доходности к Арбат Престижу в достаточной мере компенсирует отсутствие отчетности по МСФО и наличие собственных площадей, учитывая уверенный рост оборотов и наименьшую среди прямых аналогов (Арбат Престиж, Единая Европа) долговую нагрузку.
• ТОП-КНИГА-2 – бумага торгуется со справедливой, на наш взгляд, доходностью, однако привлекательна для покупки с точки зрения соотношения «риск-доходность». От большинства непродовольственных ритейлеров эмитента отличает понятная структура (все денежные потоки генерирует одна компания), при этом стабильный рост бизнеса происходит при отсутствии агрессивной стратегии по увеличению долга.
• НИТОЛ-2 - несмотря на то, что эффект от инвестиционной программы на финансирование которой были использованы средства облигационного займа проявится только в среднесрочной перспективе, тот факт, что в настоящее время компания придерживается намеченного плана мероприятий и достигает при этом запланированных результатов, поддерживает нашу позитивную оценку кредитного качества эмитента и рекомендацию «покупать».

Валютные облигации

• Система-11: потенциал снижения премии к МТС-10 до 40 б.п. После повышения разницы в рейтингах бондов между Системой и МТС, спрэд в 70 б.п., на наш взгляд, неоправданно широкий.
• Межпромбанк-10 и Союз-10: потенциал снижения доходности 20-30 б.п. Мы полагаем, что выпуски банков с рейтингами В1/В должны торговаться в одном диапазоне 9-9.1% (Славинвест, Банк СпБ), при этом некоторая разница в дюрациях может быть компенсирована большими масштабами бизнеса в случае Межпромбанка и поддержкой сильного акционера «Базовый Элемент» в случае Союза.
• Локо-банк-10: потенциал снижения доходности 30-40 б.п. Мы полагаем, что премия за разницу в рейтингах в одну ступень и меньшие масштабы бизнеса относительно банков торгующихся в диапазоне 9-9.3% не должна превышать 40 б.п.