Денежный и валютный рынки. После преодоления уровня сопротивления 1.1870 $/евро, рост европейской валюты, скорее всего, продолжится до отметки 1.1900 $/евро. Значительный объем первичных размещений на рынке рублевого долга и негативная динамика курса доллара на международном рынке приведет к укреплению рубля до уровня 28.8-28.7 руб/$.

Рынок рублевых облигаций. Низкая активность в секторе вторичных торгов сохранится и на текущей неделе под напором значительного числа размещений. Объем заявленных эмиссий превышает уровень прошлой недели более, чем в 2 раза. Учитывая, что состояние денежного рынка остается достаточно нестабильным, инвесторам будет проблематично абсорбировать столь значительный объем эмиссий. Наиболее интересными размещениями следующей недели нам представляются облигации РуссНефть и ЮТК-4 (по обоим займам доходность прогнозируется на уровне около 9,5% годовых).

Рынок еврооблигаций. На этой неделе инвесторы ожидают последнего в этом году заседания ФРС по поводу ключевой ставки. Наибольшее значение будет иметь тон заявления, которое будет опубликовано после заседания, так как ожидается, что стандартная формулировка будет изменена.

Денежный и валютный рынки

Конъюнктура рынка. В первой половине прошедшей недели на международном валютном рынке отмечался рост американской валюты по отношению к евро, который обесценивался до 1.1720 $/евро. Однако, начиная с четверга, тенденция изменилась, и курс евро начал укрепляться, достигнув к началу текущей недели максимальной отметки с начала ноября – 1.1880 $/евро. Ослабление доллара происходило вопреки достаточно сильным макроэкономическим данным, в частности, в пятницу был опубликован индекс потребительского доверия Мичиганского университета, который вырос в ноябре до 88,7 пункта, значительно превысив прогнозы. Основным фактором снижения доллара стали опасения изменений в политики ФРС, после ожидаемого повышения ставки на заседании 13 декабря. Кроме того, поддержку евро оказал ЕЦБ, который в течение недели намекал на возможность еще одного повышения ставки в начале будущего года.

На российском рынке картина полностью соответствовала тенденциям рынка FOREX. В начале недели отмечались попытки закрепится выше уровня 29 руб/$, однако затем последовало снижение курса доллара по отношению к рублю до уровня 28.9075 руб/$. Несмотря на некоторое улучшение ситуации с рублевой ликвидностью, большой объем первичных размещений на рынке рублевых облигаций отвлекал средства с валютного рынка, что также способствовало укреплению рубля.

Наши ожидания. На текущей неделе ключевым событием станет заседание Комитета по открытому рынку, намеченное на 13 декабря, на котором, как ожидается, ставка будет повышена на 25 б.п. – до 4.25% годовых. Наиболее важными представляются комментарии членов комитета относительно перспектив дальнейшего изменения ставок. После преодоления уровня сопротивления 1.1870 $/евро, рост европейской валюты, скорее всего, продолжится до отметки 1.1900 $/евро, однако затем наиболее вероятна коррекция до текущих уровней. Значительный объем первичных размещений на рынке рублевого долга и негативная динамика курса доллара на международном рынке приведет к укреплению рубля до уровня 28.8-28.7 руб/$.

Рынок рублевых облигаций

Конъюнктура рынка. Сектор гособлигаций на прошедшей неделе оставался малоактивным. Сделки были сосредоточены в трех выпусках среднесрочной дюрации – ОФЗ 25057, 25058, 46014. На их долю пришлось 76% недельного объема торгов. При этом котировки данных бумаг остались практически без изменений.

На этой неделе Минфин проведет последний в этом году аукцион по размещению доптранша ОФЗ-АД 46018 на 8 млрд руб. Основными покупателями выступят, скорее всего, ПФР и госбанки, поскольку средства остальных участников рублевого долгового рынка будут отвлечены в корпоративный сектор. Учитывая большой объем размещений, вызывающий нехватку свободных рублевых средств, Минфин будет вынужден предложить премию при размещении этого доптранша. Мы оцениваем доходность выпуска на аукционе на уровне 6,95-6,97% годовых.

В секторе вторичных торгов корпоративными облигациями активность в течение недели была низкой. Все внимание инвесторов было сосредоточено на первичном рынке, где проходили размещения бумаг суммарным объемом 15,35 млрд руб. На рынке превалировал нисходящий ценовой тренд, однако продажи носили точечный характер и были сосредоточены в выпусках, относящихся к одному сектору с размещаемыми бумагами. Наиболее активно продажи отмечались в бумагах ФСК (перед размещением 16 декабря 3-го выпуска эмитента на 7 млрд руб), Центртелекоме и других облигациях телекоммуникационных компаний (что было обусловлено размещением двух выпусков Волгателекома на прошлой неделе и облигаций ЮТК-4 14 декабря).

Состоявшиеся размещения прошли вполне успешно для большинства эмитентов. Практически все бумаги были размещены в рамках прогнозируемого диапазона, который предполагал премию ко вторичному рынку. Причем для эмитентов 1-го круга премия составляла 30-60 б.п., для остальных – 70-150 б.п. Однако нехватка свободных средств для инвестирования в новые выпуски уже начала ощущаться. Спрос на аукционах находился примерно на уровне заявленных объемов размещения, часть выпусков организаторы не смогли разместить в ходе аукциона, проводя доразмещение в режиме переговорных сделок. Рынок субфедеральных долгов был крайне неактивным. Суммарный биржевой оборот за неделю составил 1,1 млрд руб. Доля сделок с облигациями Москвы сократилась до 17% биржевого оборота. Наиболее активным в этом секторе был 36-ой выпуск, подешевевший за неделю на 2,22%.

Среди остальных бумаг изменение котировок происходило разнонаправленно. Лидером ценового роста стал новый выпуск облигаций КОМИ, который с момента размещения вырос к четвергу на 3,6% (в пятницу по данному выпуску наблюдались одиночные продажи). Столь резкий рост котировок связан с тем, что при размещении данные облигации были недооценены рынком. Также отмечался ценовой рост на 0,1-0,4% в секторе облигаций Московской области, на долю которых пришлось около 30% биржевого оборота. В то же время, 2-ой выпуск Новосибирской области подешевел на 0,33%, что могло быть связано с объявлением эмитента о размещении нового выпуска 20 декабря на 2,5 млрд руб. также продажи наблюдались в облигациях Тверской области (-0,7-1,6%).

Наши ожидания. Низкая активность в секторе вторичных торгов сохранится и на текущей неделе под напором значительного числа размещений (на 36,3 млрд руб). Крупные профессиональные игроки рублевого долгового рынка принимают участие в первичных размещениях (либо – в качестве организаторов, либо – со-организаторов и андеррайтеров). Поэтому их участие во вторичных торгах сведется к минимуму, основное направление сделок с их стороны – продажа.

Объем заявленных эмиссий превышает уровень прошлой недели более, чем в 2 раза. Учитывая, что состояние денежного рынка остается достаточно нестабильным, инвесторам будет проблематично абсорбировать столь значительный объем эмиссий. Поэтому на этой неделе мы ожидаем следующие тенденции:

- повышение ставок по однодневным кредитам; - размещение облигаций с премией ко вторичному рынку (40-100 б.п. для 1-го эшелона; 80-180 – для 2-го эшелона)
- доразмещение облигаций по завершении аукционов, возможно – в течение нескольких дней;
- не исключено, что кто-то из эмитентов решить перенести запланированное размещение на следующий год.

Наиболее интересными из предлагаемых к размещению выпусков нам представляются облигации ЮТК-4 и РуссНефть. Оба выпуска можно отнести к категории «хороший 2-ой эшелон», оба эмитента предлагают доходность на уровне около 9,5% годовых с дюрацией чуть менее 3 лет. Прогнозируемая организаторами доходность по облигациям ЮТК составляет 9,0-9,5% годовых на 4 года с амортизацией. В настоящее время доходность ЦТК-4 (4 года без амортизации) – 8,65-8,9% годовых. Кроме того, предыдущие «телекомы» (УрСвИ-6, Волгателеком-2) размещались в ноябре-декабре под 8,37% годовых на 3 года. Учитывая амортизацию оп новому выпуску ЮТК, эти выпуски будут иметь близкую дюрацию. При этом, ЮТК предлагает облигации более чем на 100 б.п. выше по доходности, а также более высокий купон (ставка 5-16-го купонов по выпуску фиксирована на уровне 10% годовых по сравнению с 8,2% годовых по ВТ-2 и УрСвИ-6). Высокий купон делает привлекательным данный выпуск на период до его разблокировки после нового года.

По облигациям Русснефть также доходность прогнозируется на уровне около 9,5% годовых. Это предполагает премию свыше 100 б.п. к сопоставимым по качеству другим выпускам компаний нефтегазового сектора (в частности, доходность 4-летних облигаций САНОС-2 составляет на текущий момент 8,6% годовых). Учитывая быстрый рост компании, ожидаемое значительное улучшение финансовых показателей в 2006 г, в скором времени ее облигации могут стать ориентиром для своего сектора. Потенциал снижения доходности в течение полугода – 150-200 б.п.

Рынок еврооблигаций

Конъюнктура рынка. На рынке российских еврооблигаций на прошлой неделе наблюдалось движение в рамках бокового тренда, цена суверенных еврооблигаций Россия-30 сохранялась в диапазоне 111,5-112,0% от номинала. Спред к 10-летним КО США оставался на уровне 110-115 б.п. (только в пятницу в течение дня наблюдалось значительное расширение спреда на фоне роста котировок казначейских облигаций). На рынке КО США наблюдалось разнонаправленное движение котировок, в результате спекуляций по поводу ключевой ставки и дальнейших перспектив денежно-кредитной политики ФРС. По итогам недели котировки намного снизились, а доходность 10-летних КО США составила 4,52% годовых. Ежемесячные аукционы КО США на сумму $21 млрд, которые проходили в среду-четверг, были менее успешными, чем в прошлый раз, несмотря на вдвое меньший объем эмиссии. Таких результатов можно было ожидать, так как предыдущие аукционы проходили на крайне привлекательных уровнях доходности и побили исторические рекорды по спросу со стороны нерезидентов.

Как и раньше, лучшие результаты по итогам недели продемонстрировали еврооблигации Бразилии. Покупки продолжались в ожидании повышения суверенного рейтинга, к тому же на этой неделе Банк Бразилии, по всей видимости, снова понизит ключевую ставку, обеспечив дополнительную поддержку долговому рынку. Турецкие долговые бумаги также проявили устойчивость к общей негативной динамике после повышения прогноза суверенного рейтинга на позитивный.

Наши ожидания. На этой неделе ожидается заседание ФРС по поводу ключевой ставки, которое станет последним в текущем году. В следующий раз Комитет по открытому рынку соберется в январе, уже под руководством нового председателя. Рынок уже учитывает очередное повышение ставки на 25 б.п., до 4,25% годовых, однако ожидается, что стандартная формулировка заявления ФРС об умеренном повышении ставок, не препятствующем экономическому росту, будет на этот раз изменена. Показатели экономического роста, в том числе опережающие индикаторы, свидетельствуют о значительном ускорении осенью 2005 г, но сильные данные наблюдаются на фоне восстановления экономики после спада августа-сентября, после ураганов Рита и Катрина. В основном рост объясняется улучшением ситуации в пострадавших от стихийных бедствий регионах. Многие представители ФРС в последнее время обеспокоены макроэкономической ситуацией в стране, они уже не считают текущий уровень ставок безопасным для производства, и видят необходимость принимать меры по стабилизации платежного баланса и внешнего долга.

По всей видимости, на этой неделе волатильность рынка будет достаточно высокой, во второй ее половине выйдут важные данные по индексу потребительских цен и торговому балансу. Беспокойство усиливается перспективой прихода нового главы ФРС наряду со снижением предсказуемости политики ФРС.

комментарий