Внутренний рынок

Спрос на отдельные blue chips

Вчера на рынке рублевого долга по-прежнему преобладали продажи. Активность участников торгов оставалась крайне невысокой: по итогам дня суммарный оборот по торгам с негосударственными бумагами составил всего 6.93 млрд руб. В отличие от предыдущих дней в отдельных выпусках первого эшелона наблюдались покупки. В частности, в плюсе закрылись облигации Лукойл-03 (входят в ломбардный список и в список А1 ММВБ). Цена на бумаги выросла на 0.12 %, доходность к погашению в декабре 2011 г. снизилась на 3 б. п. До 7.44 % годовых. Единичные покупки проходили и по облигациям РЖД-06, АИЖК-А7, РЖД-05, Газпром-А9, Россельхозбанк 2-й и 3-й серии и Лукойл-04.

Также вчера наблюдался всплеск спроса на облигации Евросети. По итогам дня Евросеть-02 с офертой исполнением в декабре этого года выросла на 0.42 %, а доходность снизилась на 200 б. п. (!) до 25.53 % годовых.
 
На денежном рынке сохраняется относительно стабильная ситуация. По итогам дня объем средств, предоставленных ЦБ коммерческим банкам на аукционах прямого РЕПО, составил всего 1.53 млрд руб. Ломбардный аукцион был и вовсе отменен. Ставки на МБК с утра несколько выросли – до 4.5-5 %.

Сегодня в центре внимания будут аукционы по размещению дополнительных выпусков ОФЗ 46018 и ОФЗ 46020. Объемы размещения – 17 и 22 млрд руб. соответственно. Обе бумаги длинные, сроки погашения ноябрь – 2021 г. и февраль 2036 г. Спрос на аукционах во многом будет зависеть от того, какую премию к рынку решит предоставить Минфин. По итогам закрытия вторника доходности ОФЗ 46018 и ОФЗ 46020 составили 6.82 и 7.03 % соответственно. Мы ожидаем высокого спроса лишь в случае предоставления существенной  премии (не менее 7-10 б. п. в доходности).

Внешние долговые рынки

Относительная стабильность

На внешнем долговом рынке опубликованные данные по внешнему торговому балансу США за июль 2007 г. существенной реакции у участников торгов не вызвали. Согласно пересмотренным за июнь цифрам с $ -58.14 млрд до -59.43 в июле дефицит торгового баланса снизился до $ -59.25 млрд, в то время как экономисты ожидали цифру в $ -59 млрд. В своем выступлении председатель ФРС Бена Бернанке предпочел не затрагивать тему экономики и монетарной политики. Сегодня будут опубликованы недельные данные по ипотечному рынку от Mortgage Bank Association.

С утра кривая доходностей us-treasuries выглядит следующим образом: двухлетние бумаги торгуются с доходностью в 3.92% годовых (+3 б. п. по сравнению с утренними уровнями),  пятилетние – с доходностью в 4.04 % годовых (+3 б. п.). Доходности десятилетних UST составляют 4.35 % годовых (+1 б. п.), тридцатилетних – 4.64 % годовых (нулевое изменение).

Emerging Markets

На рынке еврооблигаций развивающихся стран вчера продолжился умеренный рост большинства индексов. Индекс EMBI+ прибавил 0.34 %, спрэд индекса уменьшился на 7 б. п. до 239 б. п. Индекс EMBI+ Россия вырос на 0.12 %, а его спрэд сузился на 4 б. п. до 148 б. п. Еврооблигации «Россия-30» с утра торгуются на уровне 111.75/112 % от номинала с доходностью в 5.82 % годовых и спрэдом к UST-10 в 147 б. п.

Новости эмитентов

Холидей: результаты за 1-е полугодие 2007 г.

Вчера ведущий сибирский розничный оператор – Группа компаний «Холидей» – опубликовал управленческую отчетность по итогам 1-го полугодия 2007 г. Результаты включают деятельность 88 магазинов, объединенных под брэндами «Холидей Классик», «Сибириада» и «Турне». Во 2-м квартале 2007 г. компания продолжила динамичное развитие как за счет органического роста, так и при помощи сделок на рынке M&A.

Основными событиями 2-го квартала стали:
- продажа торгово-выставочного центра «Алтай» в г. Барнауле. Средства, полученные от продажи центра, компания намерена пустить на сокращение своей долговой нагрузки;
- закрытие сделки по приобретению 25 магазинов омской розничной сети, из которых на текущий момент уже запущены 16. Остальные магазины будут открыты в течение ближайших 5 месяцев после «реформатизации».

Нас несколько смутило замечание компании, касающееся инвестиций, направленных на приобретение ликвидных облигаций российских эмитентов (краткосрочные финансовые вложения = 370 млн руб.). Учитывая довольно сложную обстановку, складывающуюся на рынке рублевого долга, компания может понести убытки, экстренно распродавая активы в целях получения средств обратно для осуществления инвестиций.

Положительные моменты
- Компания решила отказаться от девелопмента в пользу развития розничного бизнеса.
- Долг/EBITDA упал с 5.8X по итогам 2006 г. до 4.9X на конец июня 2007 г. Если компания сдержит свое слово и действительно погасит часть долга, то к концу года долговая нагрузка может быть ниже.
- Холидею удается поддерживать рентабельность на приемлемом уровне: 20 % – по валовой прибыли, 5.4 % – по EBITDA.
- СК компании увеличился, благодаря чему показатель Долг/СК находится на комфортном уровне.
- Ликвидность улучшилась: благодаря продаже «Алтая» у Холидея появилось более $ 20 млн свободных денежных средств (в том числе на балансе материнской компании) + $ 14 млн, инвестированных в российские облигации.
- Для эмитента такого класса детализация публичной управленческой отчетности Холидея является довольно подробной.

Негативные моменты
- Анонсированное весной этого года слияние с кемеровской торговой сетью Кора может потребовать от Холидея значительных вложений, что отрицательно скажется на кредитном профиле компании.
- Конкуренция в СФО набирает обороты: на местный рынок приходят осуществляющие экспансию федеральные игроки, а также местные розничные сети, увеличившие свою активность в регионе.
- Показатель EBITDA/% ухудшился и составил всего 1.8X по итогам полугодия.
- Компания может понести убытки, распродавая свой портфель облигаций.

Прогнозы и рекомендации
Облигации Холидея в настоящее время торгуются с доходностью 12.5 % при дюрации около 1 года. Компании не предстоит в ближайшее время проходить оферты или погашения, к тому же существенная часть кредитного портфеля Холидея долгосрочная (>70 %). Мы считаем облигации Холидей привлекательным активом: бумага имеет довольно высокий купон (11.15 %), короткую дюрацию, эмитент достаточно безопасен с точки зрения рисков рефинансирования. Мы советуем инвесторам пополнить свой портфель выпуском Холидея.

Профиль эмитента
Холидей – ведущий сибирский ритейлер. Помимо Новосибирской области, магазины компании расположены в Томской области и Алтайском крае. На сегодняшний день портфель недвижимости компании включает 42 объекта общей площадью 74.3 тыс. кв. м, в том числе 37 магазинов совокупной площадью 57 тыс. кв. м. В настоящее время Компания готовит отчетность по МСФО за 2006 г., аудитором выбрана Deloitte & Touche.

Объединение с Корой
В начале мая текущего года компании Кора и Холидей договорились о слиянии. Контрольный пакет должен получить Холидей, доля акционера Холидея – Группы «Ренова» – в объединенной компании не изменится и составит 25 %. Акционеры Коры будут владеть пакетом акций в 20-25 %, получив $ 70-75 млн за снижение доли. Реструктуризацию планировалось завершить за полгода.