Альфа-Банк: Еженедельный обзор рынка облигаций

[12.09.2006] Альфа-Банк

НАШИ ОЖИДАНИЯ:

Денежный и валютный рынки На этой неделе курс может сохраниться ниже 1,27 $/евро, и рубль не опустится надолго ниже 26,7 руб/$. Участники не определятся с ожиданиями до пятницы, когда будут опубликованы ключевые данные по инфляции в августе в Еврозоне и США. Наши долгосрочные ожидания укрепления рубля и евро сохраняются.

Рынок рублевых облигаций

Вторичный рынок: под давлением растущих цен на энергоресурсы, укрепляющегося доллара и необходимости высвобождения позиций и лимитов под участие в размещениях. В среднесрочном плане сохраняется потенциал опережающего роста котировок в недооцененных бумагах, недавно вышедших на вторичные торги (Мечел-2, ТМК-3, УЗПС)

Первичный рынок: расслоение эмитентов усиливается – для 1-2-го круга избыточный спрос обеспечит низкие ставки; для эмитентов 3-го круга – инвесторы потребуют высоких премий за участие в аукционах.

Рынок еврооблигаций

Мы считаем, что повышение рейтинга России позволяет считать спред в 100 б.п. оптимальным, сохраняем наш долгосрочно- позитивный взгляд на российские еврооблигации.

ДЕНЕЖНЫЙ И ВАЛЮТНЫЙ РЫНКИ

Конъюнктура рынка Укрепление доллара на мировом валютном рынке привело к снижению курса рубля до 26,76 руб/$. Несмотря на то, что участники рынка не ждут повышения ставки ФРС 20 сентября, и рассчитывают на дальнейший рост ставок в зоне евро, на прошлой неделе ситуация сложилась не в пользу европейской валюты, а следовательно, рубля.

Ставки на межбанке на прошлой неделе оставались выше 2%, несмотря на начало месяца: это было связано с большим объемом первичных размещений рублевых облигаций.

Наши ожидания В выходные Председатель ЕЦБ Жан Клод Трише подтвердил, что повышение ставок может продолжиться, так как инфляция превышает допустимый уровень 2%, однако доллар сохранил устойчивые позиции. В долгосрочной перспективе наш позитивный взгляд на курс евро и рубля сохраняется, так как ЦБ наверняка предпримет следующие шаги по укреплению российской валюты, а паритет процентных ставок благоприятствует евро. Однако на этой неделе курс может сохраниться ниже 1,27 долл/евро, и рубль не опустится надолго ниже 26,7 руб/$. Участники не определятся с ожиданиями до пятницы, когда будут опубликованы ключевые данные по инфляции в августе в Еврозоне и США.

РЫНОК РУБЛЕВЫХ ОБЛИГАЦИЙ

Конъюнктура рынка В первой половине недели в секторе рублевого долга наблюдался уверенный рост котировок, захвативший не только 1-ый эшелон, но и распространившийся на облигации 2-3-го эшелонов. Факторами, поддерживающими спрос на рынке, выступали следующие события:

• неожиданное для большинства инвесторов повышение суверенного рейтинга РФ агентством S&P. Это стимулировало ожидания повышения корпоративных рейтингов этим агентством, а также – аналогичного решения от moody’s.

• резкое укрепление рубля Банком России к корзине валют (на 10 коп.). Данное действие было предпринято ЦБР сразу после выхода августовских данных по инфляции, которые оказались намного хуже ожиданий. Инвесторы ожидают, что до конца года ЦБ еще несколько раз будет вынужден пойти на укрепление рубля с целью удержания годового показателя инфляции ниже 10%. В свою очередь, постоянное укрепление рубля повышает привлекательность рублевых вложений для иностранных инвесторов.

• сужение спредов суверенного долга к КО США после повышения российского рейтинга. В начале недели спред вплотную приблизился к уровню 100 б.п.

Однако уже к середине недели позитивное влияние этих факторов было нивелировано. Во-первых, S&P в течение понедельника-вторника выступало с заявлениями, свидетельствующими о том, что агентство не собирается поднимать рейтинг ряду компаний с госучастием автоматически вслед за повышением суверенного рейтинга.

Во-вторых, после резкого укрепления рубля Банком России, на международном валютном рынке началось восстановление курса доллара к Евро и Йене, что вызвало возвращение курса рубля в диапазон 26,7-26,8 руб/$.

В-третьих, ситуация на внешнедолговом рынке несколько ухудшилась, что вернуло спреды российских бумаг к КО США к уровню 105-110 б.п.

Дополнительное давление на рынок оказывали проходящие размещения новых выпусков, что оттягивало часть средств со вторичного рынка. Кроме того, инвесторы начали высказывать беспокойство продолжающимся падением цен на энергоносители, которые на прошлой неделе опустились до 5-месячных минимумов.

Как следствие к концу недели спрос остался лишь в отдельных выпусках – недавно вышедших на рынок и дающих премию к кривой доходности. В то же время, по бумагам, где с конца августа наблюдался уверенный спрос, началась фиксация прибыли, которая привела к снижению котировок (ГидроОГК, Дальсвязь).

Наши ожидания Вторичный рынок на текущей неделе будет малоактивным ввиду большого объема первичного предложения. Так, инвесторам будут предложены корпоративные облигации на 21,7 млрд руб, а также дальний выпуск ОФЗ 46018 на 10 млрд руб. При этом, на настрой инвесторов будут продолжать оказывать давление растущие цены на энергоресурсы и укрепляющийся доллар.

В этих условиях основными действиями участников рынка станет высвобождение позиций и лимитов под новые бумаги. В частности, мы ожидаем продолжения продаж в ГидроОГК. С одной стороны, после выхода на вторичный рынок данный выпуск оказался перекупленным, показывая доходность ниже, чем по сопоставимым облигациям Мосэнерго. С другой стороны, в преддверии предстоящих размещений компаний энергетического сектора (МОЭСК, Мосэнерго, ФСК, возможно – другие региональные генерирующие и электросетевые компании) профессиональные участники рынка высвобождают лимиты под новые бумаги.

С другой стороны, несмотря на наличие на вторичном рынке ряда недооцененных бумаг (прежде всего, в металлургическом секторе), мы не ожидаем их заметного роста, поскольку участники рынка сосредоточатся на новых бумагах. Тем не менее, мы сохраняем рекомендации на покупку облигаций Мечел-2, ТМК-3 и УЗПС, ожидая их опережающего ценового роста в среднесрочной перспективе.

На первичном рынке усилится расслоение эмитентов по их кредитному качеству, известности на рынке публичного долга, предполагаемой ликвидности нового выпуска на вторичном рынке. Так, для облигаций, отвечающих этим требованиям, ставки при размещении будут складываться существенно ниже прогнозных уровней благодаря избыточному спросу. Инвесторы по-прежнему оценивают положительно среднесрочную конъюнктуру рынков и ожидают роста этих выпусков с началом вторичных торгов.

На этой неделе к такой категории выпусков можно отнести облигации МОЭСК, Волгателеком-4 (данный выпуск получит дополнительную поддержку за счет реинвестирования средств от погашения других «телекомовских» займов), МИГ-2, ТАИФ-1.

В то же время, в условиях высокой конкуренции размещаться компаниям 3-го эшелона, являющимися дебютантами на публичном долговом рынке становится все проблематичнее. Этим эмитентам придется пойти на предоставление инвесторам значительной премии за участие в размещении.

РЫНОК ЕВРООБЛИГАЦИЙ

Конъюнктура рынка Текущая неделя проходила по пессимистичному сценарию – неожиданное повышение суверенного рейтинга агентством S&P в понедельник имело краткосрочный поддерживающий эффект. Отрицательная динамика мировых фондовых индексов оказала понижательное влияние на развивающиеся рынки, спред Россия-30 к 10-летним КО США расширился со 100 б.п. до 108 б.п.

Наши ожидания Текущая неделя пройдет в условиях низкой торговой активности. Рынок будет ориентироваться на динамику смежных рынков – товарных цен, фондовых индексов – и высказывания представителей ФРС. Публикация данных по инфляции в США и зоне евро намечена на пятницу – именно тогда участники сформируют ожидания по поводу процентных ставок. Фьючерсы на ставку ФРС пока не учитывают ни одного повышения ставки до конца года, а макроэкономическая статистика подтверждает замедление экономического роста, рост уровня безработицы и снижение темпов роста цен на жилье. Таким образом, основные ориентиры для ФРС указывают на продолжение паузы.

Мы считаем, что повышение рейтинга России позволяет считать спред в 100 б.п. оптимальным, сохраняем наш долгосрочно-позитивный взгляд на российские еврооблигации.