Стратегия внутреннего рынка

Аппетиты к рискам продолжат расти. Россия начинает маркетинг еврооблигаций

Наступающая неделя – или по крайней мере ее первая половина – может вновь пройти под знаком роста аппетитов к риску, что будет способствовать дальнейшему сужению кредитных спрэдов, поддержанию высоких котировок на товарных рынках и повышенному интересу инвесторов к локальным рынкам. Главным фактором поддержки инвестиционных настроений, очевидно, станет одобренный европейскими правительствами на выходных пакет финансовой помощи Греции в объеме EUR45 млрд. После появления этих новостей курс евро укрепился относительно доллара с 1.3350 в пятницу до 1.3675 к утру понедельника. Высокие аппетиты к риску на мировых рынках станут дополнительным фактором, обусловливающим повышенное внимание участников рынка к стартующему на этой неделе (13 апреля) маркетингу первого суверенного выпуска российских еврооблигаций за последние 12 лет.

Покупки валюты Банком России могут продолжиться. Регулятор еще не определился со снижением ставок в апреле

На фоне резкого укрепления курса евро на мировых валютных рынках продажи иностранной валюты нароссийском рынке могут интенсифицироваться. В пятницу курс рубля к бивалютной корзине вплотную приближался к нижней границе плавающего бивалютного коридора (33.70-36.70), и вполне вероятно, что с началом новой недели Банку России вновь придется участвовать в торгах, приобретая валюту в резервы. Председатель Банка России С. М. Игнатьев в своих комментариях относительно возможного снижения ключевых процентных ставок в апреле в пятницу не предоставил участникам рынка четкого ориентира. По его мнению, до конца месяца предстоит проанализировать еще много факторов помимо инфляции, в том числе динамику промышленного производства и кредитования. Напомним, что мартовские данные по промышленному производству в России, скорее всего, будут опубликованы 14-15 апреля.

На рынке рублевых облигаций – стагнация…

На рынке внутренних долговых обязательств в начале апреля котировки не претерпели существенных изменений. Интересы участников рынка на покупку чаще всего компенсировались стремлением отдельных инвесторов зафиксировать прибыль, что удерживало рынок в равновесии. Динамику лучше рынка при этом продемонстрировали долгосрочные выпуски ОФЗ. Спрос на корпоративные облигации удовлетворялся в основном за счет первичного предложения. Так, на прошедшей неделе завершили размещения новых долговых обязательств компании Аэрофлот, ММК, Банк Зенит, Банк «Санкт-Петербург», Газпромнефть. При этом во всех случаях ставки размещения оказывались ниже объявленных ранее ориентиров по доходности. Минимальная ставка была установлена по трехлетним биржевым облигациям Газпромнефти – 7.15%.

…но ставки NDF указывают на возможность продолжения ралли

Потенциал для дальнейшего роста котировок рублевых облигаций, на наш взгляд, сохраняется. Мы обращаем внимание участников рынка на то обстоятельство, что ставки NDF за первую декаду апреля снизились в среднем на 50 б. п., тогда как доходности долгосрочных государственных облигаций упали только на 20 б. п., а доходности негосударственных выпусков практически не изменились. По нашему мнению, вслед за уменьшением ставок NDF будет отмечено и соответствующее снижение доходностей рублевых облигаций.

КРЕДИТНЫЕ КОММЕНТАРИИ

Председатель Банка России прокомментировал состояние банковской системы

В пятницу председатель Банка России С. М. Игнатьев выступил в ходе XXI съезда ассоциации российских банков, сделав ряд важных комментариев относительно текущего состояния российской банковской системы. Его комментарии в целом позитивны и свидетельствуют о том, что, по мнению Банка России, банки уже преодолели наиболее серьезные последствия кризиса, и дальнейшее развитие банковской системы будет определяться ростом бизнеса. Основные выводы из выступления г-на Игнатьева приведены ниже.
 
• Г-н Игнатьев заявил, что на данном этапе уровень ликвидности банковской системы представляется вполне достаточным. Данное заявление полностью соответствует нашему пониманию ситуации (см. наш отчет «Российские банки: избыток ликвидности в действии»). Поскольку банки практически полностью погасили свои обязательства перед Банком России и продолжают фиксировать устойчивый приток депозитов, основное внимание сейчас сосредоточено скорее на том, как будет инвестирована соответствующая избыточная ликвидность, нежели на поиске новых источников фондирования.

• Г-н Игнатьев ожидает восстановления темпов роста объемов кредитования в предстоящие месяцы. По итогам года показатель может составить 15%. Мы уже отмечали, что низкая активность банков в области кредитования в последнее время связана не с их неготовностью выдавать новые кредиты, а скорее с нежеланием заемщиков привлекать денежные средства по все еще высоким ставкам. Поскольку Банк России продолжает реализацию мер по снижению затрат банков на финансирование, мы полагаем, что достаточно скоро будет найдена точка равновесия между спросом и предложением кредитных ресурсов.

• По мнению г-на Игнатьева, качество активов перестало ухудшаться. Хотя показатели качества активов, рассчитанные в соответствии с российскими стандартами учета, зачастую не вполне достоверны, Банк России, безусловно, имеет более четкое представление о реальном положении дел в данной области, нежели любой другой участник рынка. Следует отметить ряд второстепенных индикаторов (в том числе разницу между накопленным и полученным процентным доходом), на наш взгляд, говорят о том же. Между тем, по нашим прогнозам, банки продолжат наращивать резервы (по крайней мере, в течение первого полугодия 2010 г.), хотя и более медленными темпами, чем в 2009 г.

• Регулятор может несколько ужесточить свою политику. Совсем недавно представители Банка России стали говорить о введении ряда новых мер, направленных на регулирование деятельности банков по принятию рисков. Наиболее важные из них таковы: 1) постепенный возврат к докризисным нормативам резервирования; 2) более жесткий контроль над кредитованием связанных сторон (документ, опубликованный недавно Банком России, содержит очень подробные объяснения по этому поводу); и 3) контроль Банка России над кредитованием компаний, представляющих различную отчетность налоговым властям и банкам-кредиторам. В целом, все эти меры свидетельствуют о том, что регулятор сделал выводы после кризиса: более жесткий контроль и регулирование деятельности банков по принятию кредитных рисков имеет большое значение для обеспечения стабильности банковской системы. Между тем, данные новости вряд ли повлияют на перспективы роста банковского сектора.

X5 Retail Group – операционные показатели за первый квартал

Компания X5 Retail Group в пятницу представила операционные показатели за январь-март. Консолидированная рублевая выручка за первый квартал выросла на 20% в годовом сопоставлении (против нашего прогноза роста показателя на 22% по итогам 2010 г.) за счет увеличения выручки LfL на 7% (+2% по трафику и +5% по среднему чеку) и торговой площади на 19.6%. Темпы увеличения торговой площади несколько превзошли наш прогноз на 2010 г. в целом (19.6% против 16%) , а рост выручки LfL оказался немного ниже (7% против 9.4%). В долларовом выражении выручка ритейлера выросла на 36% в годовом сопоставлении. Компания сообщила в пресс-релизе, что восстановления потребительского спроса в первом квартале не наблюдалось, однако выручка дискаунтеров выросла (+29% к аналогичному показателю 2009 г.), поскольку цены в дискаунтерах X5 Retail Group низкие. В целом, сохраняется понижательная динамика потребления (против повышения го дом ранее), по данным компании. В марте цены в магазинах ритейлера повысили в среднем всего на 6% в годовом составлении (против повышения индекса потребительских цен на 4.8%), а год назад цены в магазинах компании были повышены на 14% против роста ИПЦ на 16%. В целом замедление инфляции в России стало одной из причин снижения темпов роста выручки X5 Retail Group.

По нашему мнению, новость окажет поддержку котировкам акций X5 Retail Group. Представленные показатели оказались несколько ниже оценок из-за более низких результатов супермаркетов и гипермаркетов, тогда как показатели дискаунтеров оказались выше наших ожиданий в части выручки LfL и общего роста выручки. Принимая во внимание ожидаемое восстановление потребительского спроса к концу текущего года, мы полагаем, что результаты супермаркетов и гипермаркетов повысятся, что обусловит увеличение общей выручки. Мы по-прежнему прогнозируем рост выручки X5 Retail Group на 22% в 2010 г. и подтверждаем позитивную оценку акций эмитента.

ЭКОНОМИКА

Динамика бюджетных показателей за март: дефицит составил лишь 3.9% от ВВП

пятницу Министерство финансов опубликовало статистику по динамике бюджетных показателей за март. В соответствии с представленными данными, дефицит бюджета составил лишь 3.9% от ВВП против 7.9% от ВВП месяцем ранее. Подобная динамика обусловлена как высокими доходами бюджета, так и снижением расходов относительно февраля. Доходы выросли на 70 млрд руб. к февральскому показателю до 644 млрд руб., а расходы сократились на 50 млрд руб. до 783 млрд руб.

К концу марта доходы бюджета составили 28% от годового плана, что несколько превосходит первоначальные ожидания. Тем не менее, высокая цена на нефть (с начала года средняя стоимость барреля нефти марки Urals составила USD75.5 против заложенных в бюджет USD58) по-прежнему имеет большее значение, чем укрепление рубля (с начала года средний курс составил 29.8 рубля за доллар США против заложенного в бюджет уровня в 33.9 рубля за доллар), в результате чего доходы бюджета превосходят ожидания. Нефтегазовые поступления сократились из-за снижения экспортных пошлин и НДПИ. В марте экспортная пошлина была установлена на уровне USD253.6 за тонну против USD270.1 в апреле. По данным Федеральной налоговой службы (ФНС), НДПИ также сократился с 113 млрд руб. в феврале до 101 млрд руб. в марте. К концу марта бюджет план по расходам бюджета был выполнен примерно на 23%. По последним данным Федерального казначейства, к концу февраля Министерство финансов (Минфин) перечислило Пенси онному фонду и региональным бюджетам около 25% средств, предусмотренных годовым планом. Более того, оно передало до 20% от предусмотренных годовым планом средств на прикладные исследования для национальной экономики и космоса – задачи, отмеченные президентом как наиболее приоритетные.

Март стал первым месяцем 2010 г., когда Минфин воспользовался Резервным фондом для покрытия дефицита бюджета (по официальным данным, на эти цели из Резервного фонда направлено около 169 млрд руб.). На наш взгляд, если бы Минфин был более активным на внутреннем рынке, он мог бы воздержаться от использования средств Резервного фонда в марте, поскольку с начала года чистые заимствования на внутреннем рынке составили -5 млрд руб.; тем не менее, мы сомневаемся, что Минфин будет активно выходить на рынок до размещения нового выпуска еврооблигаций, и, следовательно, Резервный фонд будет использоваться как единственный источник покрытия дефицита бюджета.

Сальдо торгового баланса в феврале сократилось до USD15.2 млрд

В пятницу Банк России опубликовал статистику по внешней торговле за февраль. Экспорт достиг USD30.6 млрд, а импорт восстановился до USD15.4 млрд с традиционно низких январских уровней. Сальдо торгового баланса сократилось с USD16.8 млрд за предыдущий месяц до USD15.2 млрд в феврале. Благодаря эффекту низкой базы экспорт увеличился на 64.6% относительно аналогичного периода прошлого года, а импорт – на 15.2%. Ранее мы отмечали, что высокие внешнеторговые показатели за январь должны были иметь единовременный характер, поскольку новогодние праздники обуславливают низкие объемы импорта. В феврале экспорт восстановился до уровня конца прошлого года (октября), а импорт – лишь до уровня середины года (августа). Тем не менее, недавние оценки платежного баланса за первый квартал 2010 г. предполагают, что сальдо торгового баланса снизится – до USD14 млрд в марте. Мы полагаем, что подобная динамика обусловлена скорее ростом импорта, нежели сокращением экспорта при нынешней благоприятной конъюнктуре мирового рынка сырьевых товаров.

Федеральная таможенная служба (ФТС) также опубликовала данные по внешней торговле за февраль. Доля нефти, газа и нефтепродуктов в экспорте составила около 73% в январе-феврале, что представляется максимальным уровнем с 2008 г. Доля металлургической и горнорудной продукции в экспорте сократилась до 11% с 15% за аналогичный период прошлого года. На фоне эффекта низкой базы экспорт нефти и газа увеличился на 94%, химической продукции – на 25%, а металлургической и горнорудной продукции – на 26%. Импорт продовольственных товаров прибавил 26%, а химической продукции – 30%. Тенденция роста доли машиностроительного сектора в импорте, наблюдавшаяся в конце 2009 г., наконец, переломилась, и относительно прошлого года импорт машиностроительной продукции остался неизменным (-0.5%). На наш взгляд, это может предполагать замедление инвестиционной активности в первом квартале 2010 г.

Вместе с тем, по нашим прогнозам, сальдо торгового баланса, скорее всего, продолжит снижаться в дальнейшей перспективе из-за стабильной конъюнктуры экспортного рынка и роста импорта (по мере восстановления уверенности потребителей). Сальдо торгового баланса остается основным фактором, обеспечивающим положительное сальдо счета текущих операций, которое в настоящее время является основным источником ликвидности в российской экономике. Таким образом, как мы ожидаем, ситуация с ликвидностью в этом году должна остаться благоприятной. Последняя статистика по денежной массе служит очередным тому подтверждением: денежная база (в широком определении) в марте выросла до 6.3 трлн. руб., а ее расширение сопоставимо с масштабом валютных интервенций Банка России (около 400-450 млрд руб.).