ТОРГОВЫЕ ИДЕИ

- Рублевые облигации качественных эмитентов привлекательны для покупки при спреде к ставкам РЕПО и/или NDF, равном более 300 б.п. Таковыми облигациями являются среднесрочные выпуски ОФЗ, ВТБ24-1, РЖД-10, а также АФК Система-3, Башнефть-3, Акрон-3, ЛК Уралсиб-2.

- Рублевые выпуски Сибметинвест-1,2 выглядят недооцененными относительно ставок РЕПО.

- Выпуски РЖД-15,17,18 с плавающим купоном предоставляют наилучшее сочетание риска и доходности при игре на снижение ставок MosPrime.

- Премия облигаций российских квазисуверенных эмитентов в сегменте GEM может исчезнуть после успешного размещения суверенных бумаг России. В частности, Gazprom’18 дешев относительно Petrobras’18.

- Выпуски TNK-BP выглядят наиболее недооцененными среди бумаг инвестиционной категории GEM.

- Банковские выпуски Russian Standard Bank’11 и HCFB’11 отстали от рынка в сегменте бумаг с рейтингом категории «BB/Ba».

- Покупать еврооблигации Sinek'15, выглядящие дешево для своих рейтингов (-/Ba1/BBB-).

- Покупать бумаги NKNH’12, недооцененные относительно бумаг металлургических эмитентов с рейтингом на уровне «B» (Евраз и ТМК).

Внутренний рынок

Рубль берет новые высоты

Благодаря ценам на нефть, закрепившимся выше отметки 80 долл./барр. рубль продолжил вчера укрепление к бивалютной корзине ЦБ, стоимость которой опустилась до 34,33 руб., что на 8 копеек ниже уровня закрытия предыдущего дня. Доллар подешевел на 6 копеек до 29,50 руб./долл. Активность участников рынка была более низкой, чем накануне, о чем свидетельствует оборот сделок купли-продажи, составивший лишь 4,1 млрд долл. По нашим наблюдениям, регулятор купил валюту на сумму 0,7–1 млрд долл. При текущих ценах на нефть начинающийся период налоговых платежей подстегнет спрос на рубль. Кроме того, сегодняшнее размещение ОБР на сумму 500 млрд руб. будет способствовать более активному сокращению валютных позиций.

Пыл покупателей остыл

Видимо, в преддверии оттока рублевой ликвидности, который ожидается в понедельник (в связи с налоговыми платежами и расчетами по размещению ОБР), участники рынка рублевых облигаций стали проявлять большую осторожность при формировании позиций. В результате рост котировок несколько замедлился по сравнению с началом недели. В первом эшелоне лучше рынка выглядели выпуски ОФЗ, подорожавшие на 50–60 б.п., что, скорее всего, является следствием опережающего снижения вмененных ставок NDF на руб./долл. В негосударственном сегменте повышенный спрос наблюдался в выпусках АИЖК-10 (+1 п.п.), МГор-58 (+70 б.п.) и МГор-62 (+80 б.п.). Судя по большому интересу покупателей к обращающимся выпускам Москвы, рынок ожидает, что размещение 12-летних бумаг МГор-48 пройдет успешно. Во втором эшелоне ценовой рост в пределах 50–80 б.п. продемонстрировали выпуски Акрон-2,3, которые остаются привлекательными с доходностью более YTW10%.

Благоприятная рыночная конъюнктура позволила эмитенту снизить ориентир по ставке купона трехлетнего выпуска БО Мечел-2 до 10,0–10,75% годовых с ранее объявленного диапазона 10,75–11,5% годовых.

Инфляция способствует снижению ставок

Данные по инфляции, опубликованные Росстатом, вновь указали на отсутствие инфляционных рисков. Потребительская инфляция за 12 месяцев составила 7%, что является минимумом в постсоветском периоде. ЦБ завил, что рассмотрит вопрос о дальнейшем снижении ставок уже во второй половине марта. Мы не исключаем, что регулятор будет по-прежнему придерживаться осторожного подхода к снижению ставок, которое в следующий раз, скорее всего, не превысит 25 б.п.

Рост первичного предложения

Вчера компания ЕвразХолдинг Финанс открыла книгу заявок на покупку облигаций (под поручительство Evraz Group S.A.) в объеме 10 млрд руб., по которым скорее всего будет предусмотрена трехлетняя оферта. Учитывая текущую кривую доходностей выпусков металлургических эмитентов, мы оцениваем справедливую доходность новых бумаг Евраза на уровне YTW8,5–9,0%.

Газпром-нефть объявила о планах размещения рублевых облигаций объемом 50 млрд руб. сроком до погашения/оферты три года.

КБ «Востоный экспресс» разместился ниже ориентиров

В результате аукциона по размещению годовых облигаций КБ «Восточный экспресс» объемом 1 млрд руб. ставка купона была установлена на уровне 12,5% годовых, что на 1 п.п. ниже ориентира. Мы считаем, что выпуск сохраняет потенциал снижения доходности до YTP12%.

Денежный рынок

Уровень ликвидности продолжает расти, а рубль укрепляться

Совокупные остатки на счетах кредитных организаций в ЦБ достигли 1,33 трлн руб. Остатки на корсчетах выросли на 3,3 млрд руб. до 579,9 млрд руб., депозиты банков – на 123,3 млрд руб. до 750,1 млрд руб. Ставки межбанковского кредитования снизились, индикативная однодневная ставка MosPrime снижается уже три дня подряд, потеряв вчера 46 б.п. и достигнув 3,3%. Сегодня ставки вполне могут продолжить снижение, поскольку оттока средств из банковской системы не ожидается ранее 15 марта. Объем операций ЦБ по сделкам РЕПО-кредитования составил вчера 13,1 млрд руб., увеличившись на 2% с предыдущей сессии.

Высокие цены на нефть и растущая ликвидность поддерживают рубль, который укрепляется за пределы коридора бивалютной корзины, установленного ЦБ. Вчера стоимость корзины снизилась на 15 копеек до 34,35 руб. Доллар потерял к рублю 11 копеек и закрылся на отметке 29,5 руб./долл. Мы ожидаем, что рубль продолжит укрепление, так как цены на нефть остаются на уровне 80 долл./барр. Впрочем, возможная в пятницу фиксация прибыли может привести к некоторой коррекции как в фондовых и сырьевых котировках, так и в рубле. Тем не менее, мы полагаем, что торги по рублю начнутся в диапазоне 29,4–29,45 руб./долл.

Корпоративные события

МЕГАФОН (BBB-/BA2/BB+). Высокое кредитное качество по итогам 2009 г. подтверждено; ждем новых евробондов

Кредитные метрики инвестиционного уровня. Вчера Мегафон первым из операторов «большой тройки» представил некоторые финансовые показатели за IV квартал и весь 2009 г. по US GAAP. Полная версия отчетности будет опубликована несколько позже. Представленные результаты подтвердили исключительно высокое кредитное качество эмитента, на наш взгляд, соответствующее рейтингам инвестиционного уровня (среди рейтинговых агентств пока лишь S&P столь высоко оценивает Мегафон). Рентабельность EBITDA компании по итогам 2009 г. составила 48,5% против 50,3% в 2008 г., свободный денежный поток в 2009 г. равнялся 33,5 млрд руб, денежные средств на балансе на 31 декабря 2009 г. составляли 61,7 млрд руб. и более чем вдвое превышали совокупный долг эмитента – 27,1 млрд руб. С конца III квартала 2009 г. долг Мегафона сократился почти на 13 млр руб, что отражает прежде всего погашение эмитентом выпуска еврооблигаций Megafon’09 объемом 375 млн долл. в декабре.

Мегафон может вернутся на рынок еврооблигаций в I полугодии 2010 г. После погашения выпуска Megafon’09, Мегафон ушел с облигационного рынка – мы не сомневаемся, что лишь временно. Вчера гендиректор компании Сергей Солдатенков сообщил журналистам, что в I полугодии 2010 г. Мегафон рассчитывает разместить еврооблигации в рамках зарегистрированной еще осенью прошлого года программы выпуска среднесрочных еврооблигаций (EMTN) общим объемом 1,5 млрд долл. Эмитент предполагает направить привлеченные средства на финансирование своего развития, в том числе на сделки слияния и поглощения. Пока основной целью Мегафона является приобретение телекоммуникационного оператора «Синтерра», однако данную покупку (сделка оценивается примерно в 400 млн долл.) компания способна профинансировать и без привлечения новых заимствований. Среди прочих потенциальных интересов Мегафона назовем подконтрольного РЖД магистрального оператора связи «Транстелеком».Что касается оценки справедливой доходности планируемых еврооблигаций то исходя из кредитных метрик и комбинации рейтингов Мегафона бумаги, безусловно, должны размещаться с дисконтом к кривой доходности МТС и Вымпелкома, который мы в настоящий момент оцениваем примерно в 50 б.п.

ВИКТОРИЯ (FITCH: B-)

Не IPO, а частный инвестор

Планируется продажа акций инвестиционным фондам. Перед размещением биржевых облигаций в середине февраля Виктория заявляла о намерении уже весной этого года либо провести IPO, разместив на бирже до 30% акций, либо продать эти акции частным инвесторам. И теперь компания, по всей видимости, сделала выбор в пользу последнего варианта. Как сообщают «Ведомости» со ссылкой на совладельца Виктории Николая Власенко, в последние месяцы компания «получила много интересных предложений от инвестиционных фондов (как российских, так и зарубежных), которые готовы купить в ней долю». Также Власенко сообщил, что с несколькими из этих фондов уже подписаны сообщения о конфиденциальности. Количество акций, которое компания хотела бы продать, не изменилось – до 30% уставного капитала. Виктория уже приступила к реорганизации группы с целью облегчить продажу доли в компании.

Инвестиции без увеличения долговой нагрузки. По заявлению совладельца компании, ей важно привлечь инвестиции без увеличения долговой нагрузки. Согласно отчетности Виктории по МСФО, на конец I полугодия 2009 г. показатель Долг/EBITDA ритейлера составлял 1,7. В кризисный период компания практически не занималась расширением сети, сконцентрировавшись на повышении эффективности. Теперь ритейлеру предстоит навертывать упущенное, и для запланированного на 2010 г. 27-процентного роста оборота Виктории необходимо, по ее оценкам, 200 млн долл. На наш взгляд, исходя из последних финансовых показателей компании (EBITDA в 1,2 млрд руб. за I полугодие 2009 г.), ей будет по силам привлечь близкую к 200 млн долл. сумму, и долговая нагрузка будет сохранена на умеренном уровне.

Обращаем внимание инвесторов на выпуск ВикторияФ БО-1. Размещенный месяц назад выпуск ВикторияФ БО-1 обладает достаточно неплохой ликвидностью и в настоящее время торгуется на 50 б.п. выше номинала (YTP 11,6%@ 19.08.2010). Доходность выше 10% для бумаги сроком на пять месяцев неплохого кредитного качества (эмитент даже в кризисный период своевременно проводил все платежи по публичному долгу) с рейтингом «В-» является редкостью на рынке облигаций и представляется нам привлекательной.