Изменение рекомендаций: Салаватнефтеоргсинтез

С момента нашей рекомендации «фиксировать прибыль» (23.11.2006) выпуск СаНОС-2 потерял в цене 20-30 п.п., а его текущая премия к бумагам СИБУРа (23 б.п.) представляется нам более адекватной. Поэтому мы отзываем нашу рекомендацию по выпуску СаНОС с «фиксировать» прибыль.

Госбумаги на распутье, возможно снижение цен

Рынок рублевого корпоративного долга пока не вышел из состояния новогодней спячки: торговая активность совсем невелика, а рост бумаг сдерживается рекордным снижением цен на нефть. В то же время в сегменте госбумаг происходят весьма заметные события: размещение ОФЗ и ОБР на этой неделе прошли весьма успешно и продемонстрировали наличие спроса как в коротком, так и в длинном сегменте кривой.

Несмотря на позитивные результаты аукционов уходящей недели, мы предполагаем, что на новых размещениях госбумаг Минфину и ЦБ все же придется давать хотя бы небольшую премию, поэтому мы не ожидаем снижения доходностей госбумаг. Наша рекомендация на краткосрочную перспективу – сокращать дюрацию портфеля госбумаг и отдавать предпочтение корпоративным бумагам с высоким кредитным качеством и привлекательной премией к кривой ОФЗ.

Хотя на аукционе по доразмещению ОФЗ 46018 рынку не было предложено премии, бумага была размещена на 99% от предложенного объема. Мы предполагаем, что такой позитивный результат объясняется, прежде всего, существенным спросом со стороны крупных иностранных участников. В результате бумага оказалась, на наш взгляд, несколько переоцененной: ее спрэд к более короткой 46017 составляет всего 3 б.п. Соответственно, для участников, рассчитывающих на снижение доходностей госбумаг, ОФЗ 46020 является существенно более привлекательной.

По нашему мнению, в ближайшее время ситуация на рынке госбумаг должна измениться: на первые месяцы года запланирован крупный объем предложения ОФЗ, и для успешного размещения бумаг, судя по всему, потребуется премия к рынку. С другой стороны, решение Правительства Москвы воздержаться от новых рублевых заимствований, по крайней мере в I полугодии, уменьшит предложение на рынке государственного дола и будет в некоторой мере сдерживать рост доходностей ОФЗ.

На аукционе по ОБР была размещена половина от предложенного объема в 30 млрд руб., а доходность к выкупу «легла» на кривую NDF, т.е. по сути бумага опять была размещена без премии. Судя по всему, ЦБ намерен активно использовать размещение ОБР в качестве меры по стерилизации высокой ликвидности.

В настоящий момент основная причина снижения цен на рынке рублевого долга – сокращение ликвидности банковской системы осенью 2006 г., — полностью преодолена. Остатки на корсчетах и депозитах находятся на рекордно высоких значениях, а короткие рублевые ставки вернулись на уровень 2-3%. По идее, такая ситуация должна вызывать снижение доходностей. Однако резкое падение цен на нефть и ожидания по сокращению притока валютной выручки удерживают ставки NDF и доходность рублевых бумаг на относительно высоких уровнях.

При текущей конъюнктуре рынка ЦБ, на наш взгляд, находится в достаточно комфортной ситуации: из-за ожидаемого сокращения притока валютной выручки укрепление рубля может и не потребоваться. Это, в свою очередь, позволит избежать критики со стороны Президента, Правительства и крупных экспортеров.

В целом, рынок застыл в состоянии «шаткого равновесия» и ожидает сигналов от нефтяного рынка или со стороны ЦБ, при этом риск плавного снижения цен рублевых облигаций, на наш взгляд, достаточно велик.

В сегодняшней ситуации мы считаем целесообразным сокращать дюрацию портфеля госбумаг. Основная рекомендация: продавать переоцененную ОФЗ 46017 и замещать ее на более короткие выпуски 25057, 25059 и др.

Также мы и сохраняем рекомендацию по увеличению позиций в «качественных» корпоративных бумагах со спрэдом от 200 б.п. к суверенной кривой.