Rambler's Top100
 

УРАЛСИБ Кэпитал: Ежедневный обзор долгового рынка


[11.12.2009]  УРАЛСИБ Кэпитал    pdf  Полная версия

ТОРГОВЫЕ ИДЕИ

- Рублевые облигации качественных эмитентов привлекательны для покупки при спреде к ставкам РЕПО более 250 б.п. Среди таких облигаций – среднесрочные выпуски ОФЗ, Газпром-13, Газпром-11, РЖД-10, а также АФК Система-3, СЗТ-6, Акрон-3, ЛК Уралсиб-2.

- Новые облигации Росбанка выглядят недооцененными в сегменте бумаг инвестиционной категории, предлагая доходность выше YTP10% к полуторагодовой оферте.

- Выпуски TNK-BP выглядят наиболее недооцененными среди бумаг инвестиционной категории GEM. Gazprom’18 дешев относительно Petrobras’17.

- Банковские выпуски Russian Standard Bank’10, AlfaBank’13, Promsvyazbank’13 отстали от рынка в сегменте бумаг с рейтингом категории «BB/Ba».

- Покупать еврооблигации Sinek'15, выглядящие дешево для своих рейтингов (-/Ba1/BBB-) c доходностью более YTP9,5%.

- Бумаги NKNH’12 с доходностью выше YTM11,5% недооценены относительно бумаг металлургических эмитентов с рейтингом на уровне «B» (Евраз и ТМК).

Внешний рынок

Данные по США вновь способствуют принятию риска…

Данные по рынку труда в США оказались противоречивыми. Так, число первичных обращений за пособиями по безработице продолжило расти, составив 474 тыс. (превышение прогноза). При этом отмечено резкое снижение численности граждан, продолжающих получать пособие по безработице. Данные по торговому балансу продемонстрировали сокращение торгового дефицита до 32,9 млрд долл., что стало следствием опережающего роста экспорта (+2,6%) по сравнению с импортом (+0,4%). Баланс ФРС за неделю, завершившуюся 9 декабря, снизился еще на 19,3 млрд долл. главным образом по причине обмена выданного AIG кредита объемом 17,4 млрд долл. на привилегированные акции страховщика. В целом рынки положительно отреагировали на статистику США, что позволило акциям частично компенсировать понесенные накануне потери. Торги на американских площадках закрылись вчера в плюсе, азиатские рынки сегодня открылись ростом примерно на 1%, что, скорее всего, сохранит позитивные настроения на рынках развивающихся стран. Цены на нефть проигнорировали позитивные настроения, оставшись на отметке 70 долл./барр.

… сократив спрос на длинные UST

Публикация позитивных данных по экономике США вместе с заверениями представителей ФРС о том, что ставки останутся низкими в течение продолжительного времени, привели к росту наклона кривой доходностей UST до максимального уровня 274 б.п. Повышенный аппетит к риску снижает спрос на длинные бумаги UST, а ожидание сохранения нулевой ставки ФРС удерживает короткие бумаги на низких уровнях доходностей. Аукцион по доразмещению 30Y UST в объеме 13 млрд долл. прошел с премией к рынку в размере 5 б.п. Неубедительные итоги аукциона породили очередную волну продаж длинных выпусков UST, в частности 10Y UST поднялись в доходности на 4 б.п., достигнув отметки YTM3,50%.

В ожидании предложения суверенных долгов

Настроения на рынке GEM определялись разочаровывающими данными по ВВП Бразилии за III квартал. Также сохраняются опасения относительно дефицита федеральных балансов, которые могут привести к значительному предложению суверенного долга на первичном рынке в следующем году. В частности, предложение долга ожидается со стороны Филиппин и Индонезии.

Российские бумаги под давлением цен на нефть

В условиях низких цен на нефть российские еврооблигации остались под давлением продавцов. Бумаги Russia’30 весь день торговались около 113% от номинала, и сегодня котировки, скорее всего, опустятся ниже. В первом эшелоне корпоративных бумаг снижение цен несколько замедлилось, составив 15–20 б.п., причем наибольшая активность отмечена в выпусках Газпрома. Во втором эшелоне сделки были единичными – со снижением цен торговались бумаги Russian Standard Bank’10 (-22 б.п.), которые, на наш взгляд, предлагают высокую доходность YTM14,65% в сравнении с дюрацией и кредитным риском эмитента. Недавно размещенные бумаги банков НОМОС и АКБАРС торговались на 80 б.п. выше номинала.

Внутренний рынок

Равновесные торги на валютном рынке

Торги на валютном рынке вчера носили равновесный характер, что обусловлено низкой волатильностью курса доллара к евро вблизи отметки 1,473 долл./евро. Цены на нефть, снизившиеся до 72 долл./барр., не способствуют увеличению спроса на рубли. В результате после открытия рубль потерял к бивалютной корзине ЦБ порядка 24 копеек, достигнув отметки 37,1 руб. Однако во второй половине дня стоимость корзины упала ниже 36,8 руб. При этом доллар стабилизировался в диапазоне 30,4–30,5 руб. Объем торгов составил порядка 4,5 млрд долл. Опубликованные данные по безработице в США оказались противоречивыми, что не привело к росту волатильности валютных рынков.

Основное предложение на продажу валюты, на наш взгляд, формируется экспортерами. Негативным для рубля фактором является ожидание еще одного снижения ставок ЦБ уже на следующей неделе, что обусловлено данными по потребительской инфляции в РФ за первую неделю декабря, оказавшейся весьма низкой – 0,1%. С другой стороны, динамика валютных форвардных контрактов (в частности, ставка годового контракта находится ниже 7%) свидетельствует об умеренных ожиданиях существенного ослабления рубля в среднесрочной перспективе.

Облигации воспрянули духом

На рынке рублевых облигация наблюдалось некоторое улучшение настроений, что привело к росту котировок выпусков первого эшелона (Газпром, Газпром нефть) в пределах 15–20 б.п. Во втором эшелоне отмечен интерес к металлургическим выпускам, а также облигациям АФК Система-2 и недавно размещенным бумагам АФК Система-3, которые на рынке форвардных контрактов поднимались в цене до 101,2% от номинала.

Минфин снизит предложение ОФЗ до конца года

Минфин планирует сократить до конца года объем заимствований на внутреннем рынке в связи с большими остатками на счетах Федерального казначейства. Также замминистра финансов Дмитрий Панкин заявил, что Минфин размещает выпуски преимущественно короткой и средней дюрации по причине ожидания дальнейшего снижения процентных ставок. Из этих высказываний можно сделать вывод, что Министерство финансов склонно к повышению контроля за расходной частью бюджета (иначе оно бы не стало уменьшать масштабы стерилизации денежной массы путем сокращения выпуска ОФЗ). Кроме того, до конца этого – начала следующего года ЦБ, по-видимому, продолжит процесс снижения ставок. Мы не исключаем, что к снижению активности на первичном рынке Минфин подтолкнули неудовлетворительные результаты последнего аукциона по доразмещению бумаг ОФЗ 25063. Помимо этого, РЖД объявила, что отложит размещение новых бумаг до следующего года.

Денежный рынок

Ставки межбанковского кредитования снижаются, несмотря на отток ликвидности

Ставки на рынке межбанковского кредитования снижаются третий день подряд. Базовая однодневная ставка MosPrime снизилась на 87 б.п. по сравнению с предыдущей сессией, и достигла 4,71%. Однако уровень ликвидности умеренно снизился, хотя это, вопреки обыкновению, не привело к росту ставок на межбанковском рынке. Мы полагаем, что ставки останутся на достаточно низком уровне вплоть до 15 октября, когда компаниям будет необходимо вносить платежи по ЕСН и половину месячных акцизов.

Объем операций ЦБ по сделкам РЕПО упал до 54,8 млрд руб., что на 19% меньше, чем в предыдущую сессию, причем спрос банков был удовлетворен полностью. Остатки на корреспондентских счетах кредитных организаций в Центробанке сократились на 28 млрд руб. до 538,6 млрд руб., а депозиты банков увеличились на 9 млрд руб. до 440,9 млрд руб.

Последние две сессии стали практически одинаковыми для рубля – ослабление утром, укрепление в течение сессии. Вчера на открытии сессии рубль торговался на отметке 30,63 руб./долл., на 22 копейки ниже уровня закрытия предыдущего дня, но укрепился за день до 30,39 руб./долл. Сегодня курс рубля, скорее всего, не претерпит значительных изменений, так как доллар выглядит стабильно. Сегодня ожидается опубликование очередной порции макроэкономической статистики в США, что может изменить тенденции на валютном рынке.

Корпоративные события

НЛМК (ВВВ/ВА1/ВВ+)

Китай вводит 5-процентную пошлину на трансформаторную сталь компании

Китайское предупреждение. Министерство торговли Китая объявило в четверг о принятии предварительного решения по введению импортных пошлин на трансформаторную сталь в связи с ценовым демпингом со стороны российских и американских сталелитейных компаний. Антидемпинговые пошлины на российскую продукцию будут установлены в диапазоне 4,6–25%, а на американскую – в диапазоне 10,7–25%. Китайская сторона заявила, что потребует от экспортеров внесения депозитов в счет уплаты пошлин начиная с 11 декабря. Для НЛМК размер пошлины предварительно установлен на уровне 5%, а для американских компаний – более 20%. Окончательно ставки пошлин будут определены через шесть-девять месяцев.

НЛМК – монопольный производитель на российском рынке. Следует отметить, что НЛМК является монопольным производителем трансформаторной стали в России с общей производственной мощностью примерно 350 тыс. т в год, из них 160 тыс. т в Липецке и 190 тыс. т на ВИЗ-Стали. За девять месяцев нынешнего года НЛМК реализовал 98 тыс. т трансформаторной стали, включая 83 тыс. т на экспортных рынках (85% от всех продаж). Поставки в Китай при этом составили порядка 11% от общего объема продаж. Основные потребители – крупные производители электротехнического оборудования в Азии (35%), Европе (25%), США (25%) и России (15%). В 2008 г. продажи трансформаторной стали принесли НЛМК порядка 20% EBITDA.

Положительный исход антимонопольного разбирательства для НЛМК. Пошлина для НЛМК будет установлена на более гораздо низком уровне, чем для американских компаний. Учитывая это, мы рассматриваем предварительное решение по антимонопольному разбирательству (начатому китайскими инстанциями в июне 2009 г.) как в целом положительное для компании, несмотря на негативную первую реакцию рынка. Общий отрицательный эффект для НЛМК в 2010 г. мы оцениваем менее чем в 10 млн долл., исходя из того что текущая цена на трансформаторную сталь составляет 3 200 долл./т на условиях поставки CIF Китай, а экспорт НЛМК на китайский рынок в следующем году оценивается в 45–50 тыс. т. Таким образом, введение пошлины, по нашему мнению, не несет каких-либо угроз кредитному качеству эмитента, которое мы оцениваем как исключительно высокое. В то же время дороговизна обращающихся рублевых облигаций НЛМК (выпуск НЛМК БО-5 торгуются с доходностью порядка 10% на три года, а новый выпуск близкой дюрации НЛМК БО-1 объемом 5 млрд руб. на прошлой неделе размещен с купоном 9,75%) не позволяет нам рекомендовать эти безусловно надежные с кредитной точки зрения инструменты к покупке. На наш взгляд, рост цены выпусков НЛМК возможен только вместе с рынком.

НОМОС-БАНК (NR/BА3/В+)

Занял удачнее остальных

Банк размещает 3-летние еврооблигации объемом 200 млн долл. В среду была закрыта книга заявок на участие в размещении 3-летнего выпуска еврооблигаций Номос-Банка. Объем эмиссии был определен в 200 млн долл, то есть по верхней границе предполагаемого диапазона (150–200 млн долл.). Завершена сделка будет на следующей неделе. Как отметил представитель банка, спрос на бумаги превысил предложение на 20%. Выход Номос-Банка на рынок еврооблигаций стал за последний месяц уже третьим среди банковских эмитентов. Ранее еврооблигации разместили Промсвязьбанк (В/Ва2/В+) и Ак Барс Банк (NR/Bа3/В+).

Выпуск выглядит дорогим относительно вторичного рынка. Ставка купона по результатам бук-билдинга была установлена на уровне 9,25% годовых, в то время как при недавнем размещении аналогичных по длине еврооблигаций Ак Барс Банка (к тому же имеющего те же рейтинги) ставка сложилась на 100 б.п. выше. Но несмотря на это, новый выпуск Nomos ’12 котируется в настоящее время на сером рынке на уровне 100,7% от номинала, что предполагает доходность YTM 9,0%. На этом фоне привлекательнее выглядят более короткие выпуски ХКФ Банка (в капитал которого, как и в капитал Номос-Банка, входит чешская группа PPF), предлагающие доходность YTW 10,2–10,7%.

КБ «РЕНЕССАНС КАПИТАЛ» (В3/В-/ССС)

Fitch улучшает прогноз по рейтингу банка

Вчера рейтинговое агентство Fitch поместило рейтинг КБ «Ренессанс Капитал» на уровне «ССС» в список Rating Watch с прогнозом «развивающийся» (ранее по рейтингу был установлен прогноз «негативный». Отметим, что на сопоставимой шкале рейтингов текущий уровень рейтинга банка по версии Fitch является наиболее низким из всех присвоенных эмитенту.

Fitch объясняет позитивные действия в отношении кредитного рейтинга банка снижением давления на его ликвидность после осуществления крупных выплат по долгу (в этот период банк, кроме прочего, успешно прошел оферты по облигациям). Также отмечается, что эти выплаты были профинансированы в основном за счет денежных средств, полученных по кредитному портфелю, и лишь частично за счет использования подушки ликвидности банка.

Среди факторов, оказывающих давление на ликвидную позицию банка, Fitch обращает внимание на все еще высокую зависимость от оптового фондирования, а также неопределенность относительно источников погашения задолженности, выплаты по которой предусмотрены в I полугодии 2010 г.

В то же время среди факторов поддержки кредитного профиля КБРК агентство отмечает тот факт, что высоколиквидные активы банка (денежные средства, эквиваленты и необремененные залогом ценные бумаги, которые могут быть использованы для сделок РЕПО) полностью покрывают обязательства со сроками погашения в I квартале 2010 г. (не включая фондирование от ЦБ РФ). Также благодаря короткой структуре активов банк имеет возможность достаточно быстро аккумулировать ликвидность для исполнения своих обязательств.

Кроме того, Fitch обращает внимание на значительную капитализацию банка (показатель достаточности общего капитала по соглашению Basel I на конец III кв. 2009 г. достиг уровня 27,9%), а также существенные возможности абсорбирования убытков – банк в состоянии увеличить отношение резервов к кредитам до 30% без уменьшения показателя достаточности общего капитала по базельскому соглашению ниже 10%.

Мы не склонны считать, что в ближайшие полгода КБРК может столкнуться с трудностями при рефинансировании своих обязательств, учитывая в том числе улучшение конъюнктуры долговых рынков, и инвесторам стоит ожидать скорее позитивных действий со стороны Fitch в отношении рейтинга банка.

Среди выпусков КБРК нам представляется наиболее привлекательным относительно ликвидный выпуск Ренессанс Капитал КБ-3, торгующийся близко к номиналу с доходностью около 25% к оферте в июне 2010 г. На наш взгляд, уровень риска по обязательствам КБРК не так высок, как следует из котировок его облигаций.

 
комментарий
 


 

Тел: +7 (495) 796-93-88


Архив комментариев

ПНВТСРЧТПТСБВС
30 31 1 2 3 4 5
6 7 8 9 10 11 12
13 14 15 16 17 18 19
20 21 22 23 24 25 26
27 28 29 30 1 2 3
   
 
    
   

Выпуски облигаций эмитентов: