Rambler's Top100
 

Банк Москвы: Ежедневный обзор долговых рынков


[11.09.2009]  Банк Москвы    pdf  Полная версия

Внутренний рынок

Вторичный рынок: зеленые «переростки»

Похоже, участники долгового рынка вчера вполне определились с направлением движения. Уверенный рост предыдущего дня нашел свое продолжение, в основном затронув ликвидные выпуски, несколько подотставшие от авангарда.

«Выстреливший» в среду РЖД-08 (+165 б.п.) вчера потерял менее половины фигуры, зато спросом пользовались другие выпуски этого эмитента: РЖД-10 скакнул сразу на 210 б.п., РЖД-12 прибавил треть фигуры. Стройными рядами двинулись вверх биржевые выпуски Лукойла: Лукойл БО1, БО19 и БО20 прибавили по итогам дня около половины фигуры. Среди облигаций Москвы интерес инвесторов переключился на 56-й выпуск, прибавивший вчера 50 б.п., при этом особенно популярный в среду выпуск Москва-62 прибавил всего около 15 б.п. Среди облигаций финансового сектора хорошо смотрелись выпуски Россельхозбанк-2 и ХКФ Банк-2, котировки которых повысились на 100 и 20 б.п. соответственно.

С 9-го сентября на ММВБ в котировальном списке «А1» начались торги облигациями Мечел-4, которые оказались востребованными инвесторами: по итогам дня котировки этих бумаг были уже на 250 б.п. дороже номинала (доходность 18.59 %).

Кроме того, вчерашний день стал первым днем торгов для выпуска СЗТ-6, который при обороте 945 млн руб. закончил день на 11 б.п. выше номинала, что соответствует доходности 13.43 %. Судя по всему, при размещении эти облигации оказались оценены близко к рынку.

ОФЗ продолжают рост широким фронтом

После того как вчера не все покупатели смогли поучаствовать в размещении выпусков на рекордные 30 млрд руб. (спрос превысил предложение более чем в 2 раза), инвесторы продолжили расхватывать наиболее недооцененные обращающиеся выпуски. К концу дня выпуски 25064 и 25067 прибавили четверть фигуры (доходность 10.73 % и 11.06 %), до сих пор неликвидные серии 26198 и 26199 выросли на 59 и 71 б.п. соответственно.

Доразмещенные в среду бумаги продолжили активно торговаться в четверг, и на достаточно высоких оборотах также завершили день ростом: ОФЗ 26068 при объеме 2.6 млрд руб. прибавил 20 б.п., ОФЗ 25066 подрос на 5 б.п.

Оферты: Волгателеком, Юнимилк

В ходе оферты Юнимилк выкупила с рынка практически весь свой дебютный выпуск. Состоялось 93 сделки на сумму 1.98 млрд руб. при объеме выпуска 2 млрд руб. Несколько проще пришлось Волгателекому, которому занесли 68 % номинального объема на сумму 2.05 млрд руб.

Реструктуризация облигаций ТОП-книги

Вчера ТОП-книга проводила очередной выкуп бумаг в рамках реструктуризации 2-го выпуска. Как сообщалось ранее, коэффициент удовлетворения заявок на приобретение облигаций составил 0.5. Вчера были выкуплены бумаги на сумму 244 млн руб.

Глобальные рынки

Синхронный рост

Фондовые индексы и казначейские обязательства вчера вновь двигались синхронно, в случае USTопределяющую роль сыграл очень высокий спрос на аукционе по размещению госбумаг. Минфин вчера разместил 30-летние ноты на общую сумму $ 12 млрд, причем переподписка (2.92X) была максимальной с 2006 г., когда размещение бумаг было возобновлено после долгого перерыва с 2001 г. Кстати, на фоне высокого спроса доходность тридцатки откатилась до 4.238 % - минимального уровня с марта текущего года.

Позитивные данные пришли на рынки из Азии – рост ВВП Японии во 2-м квартале текущего года был менее сильным, чем ожидалось, однако темпы роста промпроизводства в Китае продолжают ускоряться: + 12.3 % год к году после роста на 10.8 % в июле.

Акции нефтяных компаний и фьючерсы на нефть сильно подорожали благодаря опубликованному Международным энергетическим агентством отчету, в котором в очередной раз был повышен прогноз мирового потребления нефти на будущий год из-за роста потребления в Китае и США.

Выступление Гайтнера: первые намеки на exit strategy

Весьма интересным получилось вчерашнее выступление другого регулятора – главы Минфина США Тимоти Гайтнера. Министр отметил, что хотя восстановление будет довольно неровным, экономика США переходит из фазы реакции на кризис к фазе восстановления, поэтому правительство готовится частично свернуть поддержку на финансовых рынках, для того чтобы обеспечить стабильную базу для роста будущего роста.

Банк Англии вчера оставил процентную ставку без изменений и сохранил объем программы выкупа активов на уровне 175 млрд фунтов. Тем временем суверенные госбумаги ставят рекорды – 2-летние немецкие Bundes достигли минимального уровня доходности (1.05 %) с 1991г. на фоне ожиданий, что европейские регуляторы оставят ставки на текущих низких уровнях как минимум до середины будущего года. Не спешат сворачивать программу стимулирования экономики и китайцы – об этом вчера заявил китайский премьер-министр Вэнь Цзябао.

Сегодня из действительно важных событий – публикация индекса доверия потребителей, рассчитываемого Мичиганским университетом, а также данные по бюджету США. Сегмент российских евробондов вчера торговался достаточно бодро – суверенные евробонды снова выросли по итогам дня. В корпоративном сегмент рост был также практически поголовным – исключением стали еврооблигации Евраза, упавшие на снижении рейтинга агентством S&P, а также падение длинных бумаг ТНК-BP и Вымпелкома, вызванное больше их высокой волатильностью, нежели наличием негативных сигналов.

Мы пока не видим поводов для пессимистичных настроений на EM, однако стоит отметить, что 1-й эшелон почти достиг минимальных спрэдов к суверенной кривой и для дальнейшей компрессии необходимо более значительное движение госдолга вниз по доходности.

Корпоративные новости

НМТП растет быстрее отрасли, а на рынке евробондов сильно отстал

НМТП за 8 месяцев 2009 г. увеличил перевалку грузов на 8.2 % год-к-году, что примерно на 2 п.п. лучше, чем в целом по российским портам. Отмена пошлины на экспорт зерна со 2-го полугодия 2009 г. резко увеличила его перевалку в 2.4 раза. Кроме того, приросту грузооборота способствовала погрузка продуктов металлургической отрасли. Эти 2 составляющие грузооборота возместили спад по таким статьям, как «цемент», «химические грузы», «лес». Перевозки нефтепродуктов также были в плюсе.

На фоне спада грузоперевозок по железной дороге (см. кредитный комментарий ниже) рост операционных показателей крупнейшего российского порта смотрится сильно. При этом, август показал опережающий рост динамики после июльского провала. Напомним, что после достижения 10.4%-ного роста за 1 полугодие 2009 г. эта цифра снизилась до 8.0 % по прошествии 7 месяцев, и вот снова мы видим опережающий рост.

Возникшие в ходе ралли ценовые несоответствия заставляют нас снова обратить повышенное внимание на «защитный» относительно прочих компаний операционный профиль НМТП вкупе с низкой долговой нагрузкой и длинными обязательствами нам нравится по-прежнему. За прошедшие 30 дней доходность NovoPort’ 12 выросла на 24 б.п., что, в общем-то, расходится с динамикой общего ралли в августе-начале сентября. Например, за указанный период кривая сотовых операторов опустилась на 120-130 б.п.

На наш взгляд, текущая премия NovoPort’ 12 к кривой MTS-VimpelCom в 150 б.п. аномальна как с точки зрения движения рынка, так и с точки зрения сравнения кредитного качества. Например, НМТП имеет более сильную комбинацию кредитных рейтингов по сравнению с сотовиками. Мы рекомендуем покупать этот спрэд вплоть до сокращения его до нуля.

РЖД преодолевает кризисные явления

Согласно официальному пресс-релизу, в августе грузооборот РЖД снизился на 12.3 % год-к-году, что намного меньше, чем в среднем за 8 месяцев 2009 г. (-20.5 % год-к-году). Падение пассажирооборота за январь-август 2009 г. достигло 11 %.

Опубликованные цифры, по нашему мнению, оказываются лучше прогнозов и оценок самой компании. Напомним, что в начале года она прогнозировала спад грузоперевозок в 2009 г. на 19 %, а в августе улучшила прогноз до минус 15.4 %. Если динамика августа подтвердится и еще больше укрепится осенью 2009 г., то результат за год может оказаться лучше прогноза. Восстановление грузооборота РЖД относительно самого большого провала в феврале (-30 %) выглядит очень позитивно. Мы уверены в способности компании платить по бондам.

Группа «ГАЗ» все-таки получила доступ к технологиям Opel?

Вчера вечером совет директоров General Motors (GM) одобрил продажу 55 % акций Opel консорциуму канадской Magna и Сбербанка. Об этом первым вчера сообщил Интерфакс. GM будет стараться закрыть сделку к концу ноября, заявил вчера главный переговорщик от GM, вице-президент Джон Смит.

Самым важным следствием этого решения, которое поставило точку в многомесячной эпопее вокруг судьбы проблемного европейского актива GM, является потенциальный доступ Группы «ГАЗ» как третьего участника тандема Сбербанк-Magna-ГАЗ к технологиям Opel и возможность сборки модельного ряда европейского концерна в Нижнем Новгороде.

Хотя, если судить по сегодняшним Ведомостям, глава Сбербанка Герман Греф оговаривается, что «поздравлять пока рано», «окончательное решение о сделке еще не принято», мы думаем, что политическое решение со стороны GM уже есть.

Логика подсказывает нам, что в течение срока реструктуризации облигаций ГАЗ-Финанс рассчитывать на стабильный денежный поток от сборки автомобилей Opel в России вряд ли стоит. Тем не менее новость однозначно позитивна для восприятия кредитного риска ГАЗа. Мы ожидаем, что рынок в ближайшие дни будет отыгрывать новость ростом котировок ГАЗ-Финанс, которые вчера находились на уровне 73 % от номинала.

Банковский сектор

Сбербанк представил сильный отчет за 2-й квартал 2009 г. по МСФО

Вчера Сбербанк представил сильный финансовый отчет по МСФО за 2-й квартал и 1-е полугодие 2009 г. Чистая прибыль в 1-м полугодии составила 6.0 млрд руб., из которых 5.4 млрд руб. пришлось на 2-й квартал.

Несмотря на продолжающийся рост неработающих кредитов (NPL ratio вырос с 3.5 % до 6.4 %), банку удалось превзойти ожидания рынка в отношении финансовых результатов:

Финансовые результаты и маржа

- Чистые процентные доходы выросли более чем на 11 % и стали приятным сюрпризом для рынка, превысив консенсус на 6.0 %.

- Банк также увеличил отчисления в резервы на возможные потери на 11 % до 100.8 млрд руб.

- Помимо отчислений в резервы заметное влияние на чистую прибыль оказал рост доходов от операций с ценными бумагами до 7.6 млрд во 2-м квартале против убытка 4.4 млрд руб. в 1-м.

- Вопреки обещаниям менеджмента, административные расходы продолжили расти (+7.5 % по сравнению с 1-м кварталом). Впрочем, рост расходов по итогам полугодия составил всего 2.4 % по сравнению с аналогичным показателем прошлого года.

- Чистая процентная маржа (NIM) и чистый процентный спрэд выросли почти на 100 б. п. по сравнению с 1-м кварталом. При прежней стоимости фондирования банку удалось существенно повысить доходность работающих активов.

Кредитный портфель

- Совокупный объем кредитного портфеля вырос на 3.9 % за первые 6 месяцев 2009 г. (+0.1 % во 2-м квартале 2009 г.). Портфель корпоративных кредитов вырос на 7.2 % по сравнению с началом года, в то время как портфель розничных кредитов сократился на 6.4 %.

Качество кредитного портфеля

Объем неработающих кредитов вырос более чем в 3.5 раза по сравнению с началом года – до 351.6 млрд руб. Уровень задолженности по потребительским кредитам вырос во 2-м квартале с 3.6 % до 4.2 %, а по корпоративным – более чем в 2 раза до 7.0 % с 3.4 %. В итоге совокупный уровень задолженности вырос до 6.4 % с 3.5 % на конец 1-го квартала и 1.8 % на начало года.

Уровень резервирования достиг 7.1 % против 3.8 % на начало года. Ранее руководство банка заявляло, что ждет роста этого показателя до 9.5-10.0 % к концу года. Эта цель может быть легко нарушена уже в 3-м квартале, если темпы роста отчислений останутся прежними. Коэффициент покрытия резервами неработающих кредитов снизился до 110 % против 150 % в 1-м квартале и 1.8x в прошлом году.

Достаточность капитала

Достаточность капитала первого уровня сохраняется на уровне 11.7 % уже второй квартал подряд, снизившись с 12.1 % на конец 2008 г. Общая достаточность капитала выросла до 18.4 % с 18 % на конец 1-го квартала. Стабильность показателей достаточности капитала пока позволяет предположить, что Сбербанку не потребуются дополнительные вливания в капитал.

Итоги конференции с менеджментом

Вчера на конференции менеджмент банка занял осторожно-оптимистичную позицию в отношении роста чистой прибыли на конец года (чуть выше нуля) и уровня резервирования (прогноз в 10 % был подтвержден). Рост проблемной задолженности будет продолжаться, однако конкретного прогноза в отношении роста этого показателя дано не было. Руководство банка предлагает отталкиваться от уровня резервирования на конец года.

На наш взгляд, положительный эффект хороших финансовых результатов компенсируется негативным эффектом от продолжения роста качества проблемных долгов, а темпы роста отчислений в резервы совпадают с темпами роста чистых процентных доходов.

Мы полагаем, что негативные тенденции ухудшения качества кредитного портфеля сохранятся, в то время как процентная маржа будет находиться под давлением за счет общего снижения уровня процентных ставок.

Еврооблигации Сбербанка являются одним из самых надежных инструментов в российском сегменте. К сожалению, их доходность (на уровне 6.15 % годовых к погашению в 13-м году) пока не дает нам повода рекомендовать эту бумагу к покупке. В сегменте госбанков с точки зрения риск/ доходность нам нравятся более доходные облигации ВТБ и РСХБ.

Экономика РФ

В августе расходы бюджета достигли рекордных значений

Данные Минфина по исполнению федерального бюджета в августе зафиксировали рекордный уровень расходов. Согласно предварительным оценкам, они составили 909 млрд руб. (26 % ВВП) – это более чем на 100 млрд руб. превышает уровень расходов в июле, а по сравнению с августом прошлого года расходы увеличились на 82 % (!) Мы полагаем, что столь высокие расходы связаны с капитализацией банка ВТБ. Как известно, Правительство выделило на данные цели 180 млрд руб., и эти деньги в конце августа были переведены на счета банка, который разместил их в ЦБ (т. е. в экономику эти средства еще не попали).

Доходы в августе были на уровне предыдущего месяца и составили 621 млрд руб. (17.8 % ВВП). Обращает на себя внимание существенный рост нефтегазовых доходов – они составили почти половину от общих доходов бюджета. Таким образом, при $ 70 за баррель мы вновь наблюдаем картину предыдущих лет, когда на нефтегазовые доходы приходилось чуть менее 50 % доходов всего бюджета.

По нашим оценкам, при среднегодовой цене нефти на уровне $ 60 за баррель (за 8 месяцев средняя цена составила $ 55.0, а сейчас находится в районе $ 70) нефтегазовые доходы бюджета превысят плановые показатели более чем на 500 млрд руб. и составят около 2.6 трлн руб. Не нефтегазовые доходы, напротив, скорее всего, окажутся ниже запланированного уровня на 150-200 млрд руб. и составят около 4.5 трлн руб. Таким образом, совокупные доходы бюджета мы оцениваем на уровне 7-7.1 трлн руб. При запланированном объеме расходов (9 778 млрд руб.) дефицит бюджета будет равняться примерно 2.7 трлн руб., или чуть менее 7 % ВВП. Впрочем, мы сомневаемся в том, что план по расходам будет выполнен в полном объеме, и видим более реальную оценку дефицита в диапазоне 6-6.4 % ВВП.

Бюджет следующего года, согласно последним заявлениям министра финансов, предусматривает дефицит в размере 6.8 % ВВП. В оценку этого дефицита положен прогноз цен на нефть на уровне $ 58 за баррель и рост ВВП на уровне 1.6 %. Мы оцениваем эти предпосылки как крайне консервативные. По нашим оценкам, при среднегодовой цене нефти на уровне $ 65 за баррель и росте ВВП на уровне 7 % дефицит бюджета составит не более 2-2.5 % ВВП. При $ 85-90 за баррель (что, на наш взгляд, является вполне вероятным сценарием) бюджет может оказаться бездефицитным.

Внешнеторговый профицит в июле превысил $ 10 млрд

Согласно данным ЦБ РФ, в июле внешнеторговый профицит составил $ 10.2 млрд. Этот показатель превысил уровень $ 10 млрд впервые с октября прошлого года. По сравнению с минимальными значениями (декабрь 2008 г. – $ 4.6 млрд) внешнеторговый профицит увеличился более чем вдвое.

Улучшение внешнеторговых показателей вполне ожидаемо на фоне высоких цен на нефть. При среднегодовой цене нефти на уровне $ 60 за баррель экспорт по итогам года может составить $ 290-295 млрд (-37-39 % к 2008 г.), импорт, скорее всего, будет в диапазоне $ 180-185 млрд (-37-38 %), торговое сальдо – порядка $ 110-115 млрд (-36-39 %). При таком торговом балансе сальдо счета текущих операций составит не менее $ 60 млрд (примерно 4.7 % ВВП), что примерно соответствует ожидаемому по итогам года чистому оттоку капитала из РФ.

Таким образом, состояние платежного баланса при цене нефти на уровне $ 60-70 за баррель не представляет угрозы для национальной валюты. Более того, если потоки по счету операций с капиталом изменят направление, то при текущей цене нефти укрепление рубля станет неизбежным.

 
комментарий
 


 

Тел: +7 (495) 796-93-88


Архив комментариев

ПНВТСРЧТПТСБВС
27 28 29 30 1 2 3
4 5 6 7 8 9 10
11 12 13 14 15 16 17
18 19 20 21 22 23 24
25 26 27 28 29 30 31
   
 
    
   

Выпуски облигаций эмитентов: