Rambler's Top100
 

Банк Москвы: Ежедневный обзор долговых рынков


[11.02.2010]  Банк Москвы    pdf  Полная версия

Внутренний рынок

Вторичный рынок: отскок, равновесие, напора нет

После отскока в начале недели, рублевый рынок облигаций в середине недели нашел некоторое равновесие, существенного давления ни со стороны продавцов, ни особого напора со стороны покупателей не наблюдалось. Котировки ликвидных выпусков завершили день разнонаправлено без существенного изменения по отношению к предыдущему дню.

Северсталь: трехлетний долг без премии

Вчера Северсталь (ВВ-/Ва3/В+) начала сбор заявок в рамках процедуры бук-билдинга на приобретение 2 трехлетних выпусков биржевых облигаций Северсталь БО-2 и БО-4 объемами по 10 и 5 млрд руб. По выпускам не предполагается оферта. Книга заявок закрывается 17-го февраля, дата размещения намечена на 19 февраля.

Организаторы ориентируют покупателей бумаг на ставку купона 10-10.5%, что соответствует доходности 10.25-10.78% при дюрации выпуска 2.4 года. Обращающийся биржевой выпуск Северстали торгуется чуть ниже 10% при дюрации 1.3 года. Таким образом, эмитент предлагает за более длинный выпуск 25-75 б.п. премии. Такое предложение нам не кажется особенно щедрым, если учитывать, например, что разница в доходностях облигаций ММК БО-1 и ММК БО-2 с разницей в дюрации чуть менее года, составляет 85 б.п.

С точки зрения долговой нагрузки и финансового положения, равно как и с точки зрения комбинации имеющихся у Северстали рейтингов, Северсталь выглядит несколько слабее ММК (Ва3/ВВ). Обращающийся выпуск Северстали торгуется примерно на 60-70 б.п. выше по доходности, чем ММК на дюрации 1.3 года. Таким образом, справедливая оценка новых облигаций находится ближе к верхней границе ориентиров организаторов, что не подразумевает премии за первичное размещение облигаций.

Тем не менее, мы не исключаем, что облигации смогут найти спрос. Объем предложения нового достаточно качественного долга в настоящий момент ограничен, при этом металлурги пользуются в последнее время у инвесторов особой популярностью. Плюсом бумаг является умеренно длинный срок обращения, что позволит покупателям выпуска диверсифицировать свой долговой портфель по срочности, не теряя при этом в качестве состава портфеля. Отметим, что потенциал включения выпусков в ломбардный список до сих пор остается важным фактором инвестиционной привлекательности долговых бумаг.

Глобальные рынки

Бернанке рассказал о своих насущных заботах

От главы ФРС вчера ждали заявлений по поводу планов ФРС в части ужесточения кредитно-денежной политики. Бернанке отметил, что в его задачи сейчас входит сокращение баланса ФРС, а также уменьшение притока ликвидности на кредитные рынки. Увеличение ставки рефинансирования будет основным средством ограничения количества ликвидности в ближайшее время. В настоящее время discount rate составляет 0.5 %, хотя традиционно ее спрэд с учетной ставкой составлял 1 % (сейчас 0.25 %). По основной ставке ФРС прогноз не меняет — она сохранится на текущем уровне «длительное время». Рынки несколько негативно отреагировали на это высказывание, восприняв его как очередной сигнал к окончанию периода дешевой ликвидности. Таким образом, ожидания по ставкам на ближайший год стали более агрессивными, чем неделей ранее.

Проведенный вчера аукцион по UST10 повторил сценарий аукциона, проводившегося во вторник: спрос был не очень хорошим, в результате доходности UST10 выросли до 3.71 %. Негативные результаты аукциона спровоцировали распродажу и других казначейских облигаций.

Греция: в зоне повышенного внимания

Спекуляции по поводу планируемой помощи Греции продолжаются: официальные лица Евросоюза говорят, что конкретного плана помощи пока не разработано, но, в то же время, и не опровергают самой возможности спасения проблемной страны. Инвесторы с особым интересом ждут сегодня новостей из Брюсселя, надеясь, что конкретные шаги Евросоюза будут сегодня озвучены. Вероятность предоставления гарантий Германией по некоторым греческим бондам серьезно подогрела аппетиты инвесторов. В результате Греческие суверенные облигации серьезно прибавили в цене, вернувшись к значениям середины января.

Российские евробонды: настрой на рост есть

На российском рынке еврооблигаций позитивный настрой: практически все бумаги пользуются повышенным спросом. Россия’30 прибавила по итогам дня 2 б.п., ее спрэд к UST10 сузился до 175 б.п.

Alliance Oil готовит евробонды

Alliance Oil Company выдала 2 инвестбанкам мандаты на организацию выпуска евробондов. Объем выпуска — до $750 млн, срок — до семи лет, бумаги могут быть размещены одним или несколькими траншами, ставка по каждому из них не превысит 10% годовых. Об этом сегодня вчера Интерфакс. Вчера же компания получила от Fitch кредитный рейтинг на уровне В, от S&P – В+.

Alliance Oil, которая образовалась в 2008 г. путем слияния активов West Siberian Resources и НК «Альянс» представляет собой среднюю по размерам нефтяную компанию с разумным сочетанием перерабатывающих и добывающих активов, бенефициаром которой фактически является Муса Бажаев. Наше понимание бизнеса компании, ее операционного, финансового профиля убеждает нас в том, что компания могла бы претендовать на кредитные рейтинги как минимум категории В1/В+. Таким образом, оценка кредитного качества Alliance Oil от Fitch выглядит отчасти заниженной.

Мы считаем, что полноценные еврооблигации Alliance Oil c рейтингом В1/В+ могли бы стоить на 250-325 б.п. дороже сопоставимых выпусков Газпрома сопоставимых параметров, или 8.0-8.75% годовых для 3.5-летней бумаги. Дополнительные 3.5 года срока были бы для компании на 125-175 б.п. дороже. Иными словами, 7-летний евробонд Alliance Oil мог бы стоить 9.25-10.25%.

Структурирование сделки как CLN с соответствующим раскрытием информации сделало бы возможным только 3-4-летние инструменты. Мы не думаем, что на 7-летний CLN Alliance Oil нашел бы рыночный спрос без наличия оферты. Премия за менее рыночную структуру выпуска (CLN) составила бы дополнительные 125-150 б.п.

Корпоративные новости

Мечел рефинансируется до конца. Бонды очень привлекательны

Как пишут сегодня Ведомости, Газпромбанк и Мечел близки к достижению договоренности о реструктуризации $1 млрд долга, выданного под 15% годовых под залог 25% акций Якутугля и Южного Кузбасса. Срок кредита может быть продлен с трех до пяти лет, ставка снижена до 9-10% годовых, сообщают источники газеты. Кроме того, компания получит трехлетнюю отсрочку выплат.

Мы считаем, что 10% годовых на 5-летний срок – немного завышенная ставка для Мечела в текущих условиях, особенно если принять во внимание, что кредитование носит залоговый характер. С другой стороны, без кредитных рейтингов доступ Мечела на международные рынки капитала заметно ограничен, поэтому для него остаются либо CLN, либо синдицированные кредиты. Если бы Мечел размещал бы еврооблигации (бланковый долг) сейчас, мы думаем, что их доходность была бы на 350-450 б.п. ниже, чем предлагают на вторичном рынке его рублевые бонды (12.50-13.50%), то есть 8.5-9.0%.

В любом случае 1.5-кратное снижение стоимости порции фондирования, которое составляет почти четверть совокупного кредитного портфеля компании, увеличение сроков на 2 года, достижение договоренности о grace period можно безоговорочно назвать заметной кредитной победой металлурга.

На фоне этих позитивных новостей рублевые облигации Мечела, и без того недооцененные по сравнению с Северсталью (9.75%), ММК (9.15%), выглядят чрезвычайно привлекательными для покупок. Мы считаем, что даже при текущей конъюнктуре рынка и ключевых процентных ставках, подлежащие рефинансированию в ЦБ РФ бонды Мечела должны стоить не дороже 10.50-10.75% годовых.

Распадская скромна в инвестпланах

По данным Прайм-ТАСС, инвестиции Распадской в развитие производства в 2009 г. Составят 3.5 млрд руб. Инвестпрограмма в $120 млн будет меньше, чем в 2009 г. Ее размер, по нашим оценкам, будет ниже величины OCF за период примерно в 2 раза, поэтому кредитоспособность угольной компании пострадать не должна. Премия еврооблигаций Raspadskaya’ 12 к MTS’ 12 в 200 б.п. и почти 35 б.п. к Novoport’ 12 на фоне роста цен на уголь в 1.35 раза с февраля – неплохой аргумент для их покупки и ценовой динамики «лучше рынка».

Sollers - Fiat: новые детали СП

Сегодня газета «Коммерсантъ» сообщила ряд подробностей о создаваемом в России автоальянсе Sollers и Fiat. Как информирует издание, новое СП намерено производить по 500 тыс. автомобилей в год. Выпускать планируется 9 моделей Fiat и Chrysler различного класса. Стоимость проекта оценивается в 2.4 млрд евро. Инвестиции будут направлены в развитие сборочных мощностей и создание производства отдельных узлов и агрегатов (двигатель, КПП).

Исходя из предполагаемых параметров нового СП, в России может появиться второй крупный автопроизводитель, работающий в кооперации с иностранным автоконцерном. С учетом планов АвтоВАЗа по производству автомобилей, созданных совместно с партнерами Renault и Nissan, объем выпуска современных автомобилей в России с высоким уровнем локализации может уже в течение 3-4 лет превысить 2 млн, а принимая во внимание планы иностранных концернов, открывших на территории России заводы, – 3-4 млн.

Мы полагаем, что создание СП имеет большое значение не только для развития Sollers, но и для всего российского автопрома. Приход в Россию еще одного крупного производителя повышает вероятность развития всего автомобильного комплекса, в частности компанентных производств, для окупаемости требующих высокие объемы выпуска продукции.

О создании СП стало известно в понедельник, после чего облигации Соллерс-2 выросли всего на 0.4 п.п. Несмотря на то, что для оценки влияния новости на компанию требуется больше параметров нового СП (сумма инвестиций, сроки, господдержка, субсидирование, стоимость фондирования со стороны банков), мы склонны считать, что рынок переоценивает риски автопроизводителя в контексте коротких облигаций: за полгода до оферты бонды компании торгуются на 3 п.п. ниже номинала. Мы советуем инвесторам покупать данный инструмент.

Инвестпрограмма ОГК-3 в 2010 г. составит 25 млрд руб.

Глава ОГК-3 Владимир Колмогоров в интервью агентству «Интерфакс» сообщил, что объем инвестпрограммы компании на 2010 год оценивается в 25 млрд руб. Инвестиции предполагают строительство мощностей на Харанорской ГРЭС, Черепетской ГРЭС и Южно-Уральской ГРЭС.

Кроме того, в интервью были объявлены некоторые прогнозы:

• по предварительным данным, выручка от продаж в 2009 г. составила 39 млрд руб., чистая прибыль – 4.2 млрд руб.;
• все станции компании закончили 2009 год с прибылью;
• в 2010 г. компания планирует получить выручку в размере 40 млрд руб., чистая прибыль от операционной деятельности может составить 600 млн руб.;
• свободные денежные средства компании составляют 50 млрд руб.;
• в 2010 г. ожидается ввод новых линий ФСК между Гусиноозерской ГРЭС и Иркутскэнерго, что повысит возможность поставки энергии иркутским потребителям.

Мы полагаем, что возвращение к выполнению инвестиционной программы является позитивным моментом для ОГК-3. По нашим оценкам, к 2015-2016 гг. около 11 % всех генерирующих мощностей ОГК будут требовать замены. К 2020 г. к потенциально выбывающему оборудованию можно будет отнести уже 46 %.

ОГК-3 относится к самым богатым ОГК, получившим достаточно средств в ходе приватизации, на фоне чего увеличение капитальных затрат в 2010-2011 гг. не отразится на уровне долговых обязательств.

Насколько мы понимаем, после оферты в декабре 2009 облигации ОГК-3 покинули вторичный рынок в виду не самого высокого купона на последующий период (7.75% годовых).

 
комментарий
 


 

Тел: +7 (495) 796-93-88


Архив комментариев

ПНВТСРЧТПТСБВС
30 31 1 2 3 4 5
6 7 8 9 10 11 12
13 14 15 16 17 18 19
20 21 22 23 24 25 26
27 28 29 30 1 2 3
   
 
    
   

Выпуски облигаций эмитентов: