Райффайзенбанк: Ежедневный обзор рынка рублевых облигаций

[11.01.2007]  Райффайзенбанк

Полная версия

После публикации позитивной отчетности по МСФО в сентябре 2006 г. бумаги ЮТК существенно выросли, их спрэды к ОФЗ сузились до 230-250 б.п. с 300-350 б.п. к ОФЗ. На наш взгляд, потенциал роста в бумагах ЮТК на сегодняшний день исчерпан, т.к. долговая нагрузка компании все же существенно выше, чем у остальных МРК Связьинвеста. Поэтому мы снимаем рекомендацию «покупать» по облигациям ЮТК.

Судя по всему, в ближайшее время НКНХ получит около $1 млрд от размещения допэмисии, что может привести к существенному росту долга ТАИФа. Поэтому мы снимаем рекомендацию «фиксировать прибыль» по облигациям НКНХ и рекомендуем зафиксировать прибыль в бумагах ТАИФа. Подробнее см. наш ежедневный обзор от 9 января.

Новая рекомендация: Петрокоммерц-2

С начала декабря выпуск Петрокоммерц-2 существенно потерял в цене, а его спрэды расширились до уровня 280 б.п. к ОФЗ. На наш взгляд, в настоящий момент бумага выглядит наиболее привлекательно среди облигаций сопоставимых «универсальных» банков, представленных на рынке (Зенит, Союз, Номос-Банк, МДМ Банк). Основным фактором кредитного качества Петрокоммерца, на наш взгляд, является высокая вероятность поддержки со стороны ЛукОЙЛа – ключевого партнера группы ИФД «КапиталЪ».

Мы оцениваем «справедливый» спрэд бумаг Петрокоммерца в 240-260 б.п. к ОФЗ (текущий спрэд: 280 б.п.) и рекомендуем покупать бумаги банка с ориентиром по цене 100.00% от номинала (текущая цена: 99.40%)

Мосэнерго: нового долга не будет?!

В конце прошлого года Совет директоров Мосэнерго утвердил инвестпрограмму на 2007 г. в размере 33.4 млрд руб, а внеочередное собрание акционеров одобрило основные параметры выпуска акций в пользу Газпрома. Мы предполагаем, что инвестиционная программа текущего года, а также значительная часть расходов 2008 года будут профинансированы именно за счет средств от допэмиссии, поэтому компании, по нашему мнению, в ближайшее время не потребуется привлечение нового долга. В настоящий момент длинный выпуск Мосэнерго-2, на наш взгляд, оценен адекватно: спрэд в 120-130 б.п. к ОФЗ уже учитывает «фактор Газпрома». В то же время короткий Мосэнерго-1 торгуется со спрэдом в 150-160 б.п и предлагает очень привлекательную премию как к бумагам энергетических компаний, так и к другим «дочкам» Газпрома. Поэтому мы рекомендуем замещать выпуск Мосэнерго-2 на Мосэнерго-1 с ориентиром по цене 100.50- 100.60% от номинала.

В настоящий момент в Московском регионе наблюдается существенный дефицит генерирующих мощностей. Для его покрытия Мосэнерго необходимо в сжатые сроки построить более 2 тыс МВт мощностей. Детальных данных об инвестиционной программе компании на несколько лет вперед пока нет, однако очевидно, что капитальные затраты превысят сумму в $2 млрд.

Основным источником финансирования инвестиций для Мосэнерго должны стать средства от допэмиссии акций на сумму в $2.2 млрд в пользу Газпрома, в результате которой компания перейдет под контроль газового концерна. Технически выпуск акций состоится, судя по всему, в середине текущего года, тогда же компания получит необходимые ресурсы. До этого момента финансирование капитального строительства будет осуществляться за счет коротких бридж-кредитов, которые будут погашены после оплаты допэмиссии Газпромом. В конце года руководство сообщило о том, что в течение I кв. 2007 Мосэнерго планирует привлечь такие кредиты на 7-9 млрд руб.

Исходя из оценки инвестиционных потребностей Мосэнерго в 33.4 млрд руб. на текущий год очевидно, что они будут полностью покрыты за счет средств от допэмиссии. При этом существенный остаток свободных средств позволит в значительной мере покрыть и потребности следующего года. Поэтому мы предполагаем, что в ближайшие 1.5-2 года компания не будет возвращаться на рынок публичных заимствований. На наш взгляд, отсутствие потребностей в увеличении долга и ожидаемый переход под контроль Газпрома являются важными факторами поддержки для кредитного качества компании. Уровень долговой нагрузки Мосэнерго также будет постепенно снижаться:

• по нашим оценкам, по итогам года 2006 г. он составит около 2-2.5х Долг/EBITDA;

• с учетом средств от допэмиссии и привлечения бридж-кредитов в 2007 г. чистый долг компании может оказаться отрицательным или близким к нулю.

По нашему мнению, с учетом «фактора Газпрома» по кредитному качеству Мосэнерго приближается к ГидроОГК. В связи с этим мы оцениваем «справедливый» спрэд облигаций компании на уровне 110-130 б.п. к ОФЗ (оценка спрэда ГидроОГК 100-120 б.п.). С этой точки зрения выпуск Мосэнерго-1 является самым недооцененным среди бумаг энергетических компаний: его текущий спрэд составляет 150-160 б.п., поэтому мы рекомендуем его к покупке. Мосэнерго-2, на наш взгляд, уже исчерпал свой потенциал и мы рекомендуем замещать его на недооцененный и более короткий первый выпуск.

комментарий