РЫНОК ЕВРООБЛИГАЦИЙ
Динамика базовых активов. Новостной фон вчерашних торгов способствовал возобновлению роста доходностей казначейских бумаг. Объем обращений за ипотечными кредитами в первую неделю января вырос на 16.6%, что является максимальным с июня 2005 года и может служить подтверждением поддержки рынку недвижимости со стороны растущих доходов населения. Позднее состоялись выступления двух чиновников ФРС. Глава ФРБ Далласа Фишер отметил, что считает текущий уровень ставки комфортным. Затем настал черед Москоу, заявившего, что для борьбы с инфляцией определенно потребуется возврат к повышению ставки. Глава ФРБ Чикаго, который в текущем году является голосующим членом комитета по ставкам, но в августе должен оставить свой пост, является, пожалуй, наиболее активным сторонником жестких мер по борьбе с инфляцией: вчерашнее выступление стало седьмым с августа, в котором главной мыслью была необходимость ужесточения монетарной политики. В результате по итогам дня доходность 2-летних бумаг выросла на 2 б.п. до 4.81%, 10-летних – на 3 б.п. до 4.69%.
В принципе сильный рост индекса обращений за ипотекой не должен вводить в заблуждение: в последние два месяца его волатильность значительно повысилась, и 4-недельная скользящая средняя по-прежнему находится около 600 п., притом что минимум с 2003 года составляет 550 п. Тем не менее, на наш взгляд, последние данные по экономике и выступления чиновников говорят в пользу сохранения ставки на текущем уровне, в связи с чем инвесторы продолжат корректировать свои ожидания скорого ослабления монетарной политики.
Развивающиеся рынки. Развивающиеся рынки отреагировали падением на рост доходностей базовых активов и дальнейшее ухудшение конъюнктуры сырьевых рынков (Brent на полуторалетнем минимуме 52.5 долл.). Бразилия-40 снизилась на 19 б.п. до 132.28% (YTM 6.11%), Венесуэла-27 – на 50 б.п. до 123.22% (YTM 7.07%). Тем не менее, спрэды оставались стабильными: Бразилия и Мексика сократили спрэд на 1 б.п., спрэды Венесуэлы и Турции не изменились.
Российский сегмент. Российские еврооблигации u1073 большую часть дня падали опережающими темпами по сравнению с базовыми активами, и спрэд расширялся до 107 б.п. Однако ближе к закрытию рынок получил поддержку, и в результате Россия-30 закрылась на уровне 112.55-112.652% (YTM 5.72%), при этом спрэд к 10-летним UST составил 103 б.п. В корпоративных бумагах также отмечались продажи по большинству эмитентов. В частности, Газпром-34 снизился на 54 б.п., Евраз-15 – на 46 б.п., Северсталь-14 – на 56 б.п., Вымпелком-16 – на 54 б.п. Мы по-прежнему считаем, что Вымпелком-16 недооценен относительно своей кривой, однако, принимая во внимание вероятное продолжение роста доходностей на долговых рынках, мы полагаем возможным хеджирование длинных позиций в бумаге продажей Вымпелкома-11, выросшего сильнее остальных осенью прошлого года.
РОССИЙСКИЙ ДОЛГОВОЙ РЫНОК
Несмотря на то, что ситуация с ликвидностью сохраняется позитивной (остатки на корсчетах по-прежнему сохраняются значительными 572.9 млрд. руб., а межбанк находится на уровне 2% ) давление негатива с внешних рынков, в частности дешевеющая нефть и «падающий» фондовый рынок, обуславливают «медвежий» настрой среди инвесторов. Вчерашние торги вновь закрылись «в красном». Предсказуемыми оказались результаты состоявшегося вчера аукциона по размещению ОФЗ допвыпуска 46018: Минфину удалось избежать премии – доходность по средневзвешенной цене составила 6.53% годовых. В результате чего, бумаги серии 46018 единственные из ОФЗ, закрывшиеся без снижения котировок, по другим серия коррекция составила от 5 до 17 б.п. Исключением стали лишь ОФЗ 25058, прибавившие в цене 13 б.п.
В сегменте субфедеральных бумаг высокой активности отмечено не было. В то же время, по итогам последних сделок наиболее ликвидные выпуски подешевели на 5 б.п. – 35 б.п. . В частности, Москва-44 и МосОбл-6 закрылись соответственно на 25 б. п. и 27 б.п. ниже предыдущего дня. Постепенно «набирает обороты» после выходных корпоративный сегмент. Если в первый торговый день нового года обороты в первом эшелоне были минимальные, то вчера, как мы полагаем, в значительной мере из-за проводимого аукциона по ОФЗ, была широкомасштабная «распродажа» длинных голубых фишек, в результате которой по итогам последних сделок котировки ФСК-2 и Газпром-8 снизились на 15 б.п.
Кроме того, в «ассортименте» представлены второй и третий эшелоны. Причем продажи по отдельным представителям третьего эшелона носят довольно агрессивный характер. На наш взгляд, одна из причин таких продаж довольно банальна – в силу ухудшившегося за последнее время кредитного качества и крайне низкой прозрачности эмитентов участники рынка просто вынуждены закрывать отдельные лимиты. Ключевой, на наш взгляд, новостью вчерашнего дня стало заявление Министерства финансов о планах по распределению аукционов по ОФЗ с большей концентрацией их в первой половине года в силу меньших проблем с ликвидностью для покупки бумаг.
Несмотря на то, что полный график аукционов будет представлен во второй половине января, уже озвучены намерения провести до конца месяца еще два аукциона на 22 млрд. руб., первый из которых состоится в предстоящую среду. Таким образом, в условиях отсутствия первичного предложения в корпоративном сегменте Минфин планирует существенно сэкономить на премиях.
ТОРГОВЫЕ ИДЕИ
Рублевые облигации
• ГАЗ – завышенный спрэд к ОФЗ относительно отраслевых аналогов, справедливый спрэд оцениваем на уровне 250 б.п. (потенциал сужения как минимум 40 б.п. с текущих уровней).
• Техносила – неоправданное расширение спрэда до 550 б.п. к ОФЗ, справедливый спрэд оцениваем на уровне 500 б.п., рекомендуем к спекулятивной покупке
• Дикси - потенциал сужения спрэда, как минимум, 50 б.п., справедливый спрэд к ОФЗ 360-390 б.п., что соответствует доходности в 10%. Рекомендуем бумагу к спекулятивной покупке.
• Юнимилк - завышенная премия к ВБД, потенциал снижения доходности как минимум 25 – 35 б.п. Справедливая премия Юнимилка к ВБД-2 за кредитное качество, на наш взгляд, составляет около 150 б.п.(178 б.п. на 20.11.2006), справедливый спрэд к ОФЗ – 350 б.п. (385 б.п. на 20.11.2006).
• Магнит-1 - потенциал снижения доходности 40-50 б.п., недооценен относительно Пятерочки-2. С позиций оценки кредитного качества мы полагаем, что облигации Магнита должны торговаться со спрэдом к ОФЗ, немногим превышающим спрэд Пятерочки.
• ЮТК-4 - потенциал сужения спрэда к «кривой телекомов» до 50 б.п., ЮТК-3 – доходность на уровне более длинного ЮТК-4 при меньшей дюрации
• ЦТК-5 - ожидаем сужения спрэда к ОФЗ до справедливого уровня 200 б.п. Рекомендуем сохранять позиции в бумаге.
• Волгателеком-4 – ожидаем сужение спрэда не менее чем на 20 б.п., бумага привлекательна для покупки на фоне близкого по дюрации Волгателеком-3.
• ЭмАльянс - доходность на уровне «третьего эшелона» не отражает изменения в структуре собственников основных предприятий Группы. В ближайшей перспективе контрольный пакет в предприятиях группы, специализирующихся на атомном машиностроении, и выступающих поручителями по займу, должен быть выкуплен государством в лице компании «Атомэнергомаш».
Валютные облигации
• Вымпелком-16: выпуск отстал от остальной кривой эмитента (порядка 40-50 б.п.) После объявление финансовых результатов короткие бумаги эмитента росли опережающим темпом.
• Система-11: потенциал снижения премии к МТС-10 до 40 б.п. После повышения разницы в рейтингах бондов между Системой и МТС, спрэд в 70 б.п., на наш взгляд, неоправданно широкий.
• Банк Петрокоммерц-9: потенциал снижения доходности 25 б.п. С учетом того, что размещенный в марте 2006 года 3-летний выпуск банка торгуется с доходностью 8.1%, доходность 8.55% кажется неоправданно высокой.
• Славинвестбанк-09: потенциал снижения доходности порядка 60-70 б.п. до 9-9.1% Банк контролируется казахским ТуранАлемом и в скором времени должен перейти под его прямой контроль, что положительно скажется на рейтингах и, как следствие, сужении спрэда. При этом выпуск предполагает опцион-пут через 18 месяцев, если данное событие не произойдет.
