Rambler's Top100
 

»‘ƒ  апиталЏ:  апиталЏный взгл€д Ц облигации


[10.12.2008]  »‘ƒ  апиталЏ    pdf  ѕолна€ верси€

ќбзор рынка

≈врооблигации

¬о вторник американские казначейские облигации продемонстрировали сильный рост. Ќепри€тие риска оказалось настолько высоким, что доходность трехмес€чных T-Bill опускалась ниже нул€, а четырехнедельные бумаги были размещены с нулевой доходностью.

–ублевые облигации

ѕосле снижени€ суверенного рейтинга –‘, международное рейтинговое агентство Standard & Poor's понизило долгосрочные и краткосрочные кредитные рейтинги нескольких российских банков и компаний.

¬алютный рынок

ѕоводом коррекции курса евро относительно доллара стал опубликованный во вторник индекс деловых настроении в √ермании. ¬ результате упал и курс рубл€ к доллару – с 27,96 до 28,04 руб. за доллар..

¬алютные облигации

¬о вторник американские казначейские облигации продемонстрировали сильный рост – в пределах 2,65 п.п. Ќи запланированные на эту неделю крупные аукционы, в том числе по дес€тилетнему выпуску, ни одобренна€ Ѕелым домом программа поддержки американских автопроизводителей, ни оказавшиес€ лучше прогнозов данные по рынку жиль€ —Ўј, не помешали росту цен. Ќапротив, непри€тие риска оказалось настолько высоким, что доходность трехмес€чных T-Bill опускалась ниже нул€, а четырехнедельные бумаги были размещены с нулевой доходностью.

ѕомимо стремление инвесторов спасти свои активы, причиной резкого роста цен стали ожидани€ снижени€ базовой ставки до 0,25% годовых и намерени€ ‘–— понизить не только короткие, но и долгосрочные процентные ставки. ¬ результате стоимость дес€тки подскочила до 1 п.п., а доходность опустилась до 2,63% годовых.

ћы не исключаем, что на этом уровне доходность длинных US Treasuries будет находитьс€ длительное врем€, учитыва€ проблемы в экономке и определенные сомнени€ в эффективности мер по выкупу «длинных» облигаций. ¬о вс€ком случае, снижение краткосрочный ставок пока не сильно изменило ситуацию на финансовых рынках, где услови€ кредитовани€ стали даже еще более жесткими. Ќа наш взгл€д, эффект от снижени€ долгосрочных ставок так же будет быстрым.

≈врооблигации развивающихс€ стран практически не отреагировали на рост US Treasuries. ”читыва€, что помимо финансового кризиса и спада в мировой экономике, непри€ти€ риска и пересмотра кредитных рейтингов, над еврооблигаци€ми довлеет угроза дефолтов по облигаци€ми Ёквадора, перспектива снижени€ доходности в секторе emerging markets весьма сомнительна. ¬о вторник котировки индикативного выпуска –осси€-30 держались в районе 80% от номинала, а спред к казначейским облигаци€ увеличилс€ до 880 б.п. ѕоследн€€ сделка прошла по цене 80,38% от номинала, что соответствует доходности 11,46% годовых.

–ублевые облигации

ѕосле снижени€ суверенного рейтинга –‘, международное рейтинговое агентство Standard & Poor's понизило долгосрочные и краткосрочные кредитные рейтинги нескольких российских банков и компаний, в том числе –∆ƒ, ¬“Ѕ, ¬“Ѕ24, ќјќ ¬“Ѕ-Ћизинг, –айффайзенбанка и ёни редит Ѕанка.  ак отметила кредитный аналитик Standard & Poor’s ≈катерина “рофимова, данное решение стало следствием растущей обеспокоенности по поводу ухудшающихс€ условий ведени€ бизнеса в –оссии, которые негативно сказываютс€ на собственной кредитоспособности указанных организаций, и в том числе на качестве их активов, ресурсной базы и ликвидной позиции.

Ќа этой новости котировки большинства облигаций первого эшелона, а также коротких ќ‘« продолжили снижение. —охран€етс€, однако, спрос на относительно короткие и надежные выпуски второго эшелона.

¬прочем, и вчера, и в понедельник, активность инвесторов была невысокой. Ѕез лишнего ажиотажа прошло и размещение облигаций –оссельхозбанка и –айффайзенбанка. Ѕумаги последнего были размещены двум€ сделками, а другого - четырьм€. —тавка купона и в том, и в другом случае составила 13,5% годовых, а срок до оферты – 3 года. ¬се это признаки технического размещени€, и веро€тна€ их цель – получение рефинансировани€ в ÷Ѕ.

—ледующий крупный аукцион состоитс€ в четверг. ¬ этот день ћосковска€ область начнет размещение выпуска облигаций общим объемом 33 миллиарда рублей. ƒоходность ожидаетс€ на уровне 20% годовых, что при двухлетней дюрации соответствует доходности шестого займа области. “аким образом, размещение пройдет «в рынке», что довольно необычно дл€ последнего времени.

ѕроцесс пересмотра кредитных рейтингов – лишь одно из негативных про€влений конъюнктуры внутреннего долгового рынка. Ќе предполагают снижени€ доходности и другие факторы: девальваци€ рубл€ и ужесточение денежно-кредитной политики. ќднако в св€зи улучшением рублевой ликвидности в конце года, а также благодар€ фактору новогодних каникул, сильного снижени€ цен в ближайшее врем€, по всей видимости, удастс€ избежать.

¬алютный рынок

ѕоводом коррекции курса евро относительно доллара стал опубликованный во вторник индекс деловых настроении в √ермании. ¬ результате упал и курс рубл€ к доллару – с 27,96 до 28,04 руб. за доллар. —тоимость корзины осталась прежней – 30,6 руб., однако ее дальнейший рост – вопрос времени, учитыва€ курс ÷Ѕ на девальвацию рубл€ с целью сохранить золотовалютные резервы, а также фундаментальные факторы, такие как падение цен на нефть, отток капитала и растущий интерес к валюте как средству сбережени€.

≈динственное, что позвол€ет исключать ее резкое падение – перманентна€ угроза коррекции американской валюты на мировом рынке. —ейчас она растет не столько благодар€, сколько вопреки фундаментальным факторам, таким, например, как резкое сокращение зан€тости и рост безработицы в —Ўј, а также ожидани€ снижени€ базовой процентной ставки ‘–—. ќслабление доллара, к тому же, может стать одной из мер вывода экономики —Ўј из кризиса, поскольку средствами денежно-кредитной политики ситуацию на кредитных рынках улучшить не удалось, а места дл€ дальнейшего сокращени€ базовой процентной ставки практически не остаетс€. “аким образом, несмотр€ на сохран€ющиес€ риски ослаблени€ эффективного курса рубл€ мы все же допускаем его восстановление относительно доллара.

Ќовости эмитентов

–ус√идро

¬ начале недели –ус√идро опубликовала аудированную промежуточную отчетность по ћ—‘ќ за 1ѕ08 года. ¬ыручка от основной де€тельности выросла на 23,7% до 35,7 млрд. руб., EBITDA – на 22,8% до 14,1 млрд. руб., прибыль – на 43,1% до 6,9 млрд. руб. –ентабельность EBITDA практически сохранилась на прежнем уровне (39,3%), операционна€ рентабельность и чиста€ маржа выросли до 26,6% и 19,4% соответственно. “аким образом, компани€ остаетс€ одной из самых рентабельных в российской генерации.

 омментарий: Ќесмотр€ на положительные результаты отчетности, которые были во многом ожидаемы, учитыва€ относительно небольшую разницу между результатами по ћ—‘ќ и –—Ѕ”, большее значение имеют прогнозы компании.  омпани€ ожидает выручку за 2008 год в размере 67 млрд. руб., EBITDA – 30 млрд. руб. и чистую прибыль на уровне 14,9 млрд. руб. “аким образом, во 2ѕ08 года компани€ ожидает рост большинства финансовых показателей по сравнению с 1ѕ08 года, а также заметное повышение рентабельности.

ќднако мы считаем этот прогноз несколько завышенным, т.к., во-первых, в услови€х наблюдаемого кризиса, непосредственно затронувшего отрасль электрогенерации, рассчитывать на существенный рост рентабельности не приходитс€. ¬о-вторых, –ус√идро ожидает снижение полезного отпуска электроэнергии по итогам 2008 года примерно до 74 млрд. к¬тч, что на 8,1% ниже по сравнению с 2007 годом и на 9,5% - по сравнению с бизнес-планом компании на текущий год. –ус√идро отмечает, что гидрологическа€ обстановка в бассейнах большинства водохранилищ √Ё— с начала 2008 года была неблагопри€тной дл€ выработки электроэнергии и накоплени€ запасов в водохранилищах к началу осеннее-зимнего периода 2008-09 гг.

Ќаконец, –ус√идро отмечает, что не исключает пересмотр ранее прин€тых решений по росту тарифа на 2009 год. Ќапомним, 25 но€бр€ ‘—“ утвердила рост тарифа –ус√идро на 2009 год на 31,3%. ѕересмотр тарифов может оказать существенное негативное вли€ние на акции компании, т.к. в тарифы на 2009 год была значительным образом включена инвестиционна€ составл€юща€, необходима€ компании дл€ реализации инвестпрограммы.

¬ 2007 г. –ус√идро потратила на приобретение основных средств пор€дка 23 млрд. руб. Ёто в полтора раза больше чем годом ранее, однако долг компании тогда практически не изменилс€. ¬ 2008 году затраты на инвестиции существенно выше (около 80 млрд. рублей) и за 6 мес€цев 2008 года долг компании вырос на 150% достигнув цифры 45,8 млрд. рублей. ќтметим, правда, что чистый долг компании составл€ет менее 30 млрд. рублей, а долгова€ нагрузка (долг/EBITDA) составл€ет 1,6х – приемлемый уровень дл€ энергетического сектора. Ќе смотр€ на ожидаемый рост долгового бремени в будущем (компани€ планирует масштабные инвестиции), кредитный профиль компании остаетс€ на высоком уровне.

ќпубликованные результаты де€тельности, скорее всего, окажут нейтральное вли€ние на котировки облигаций –ус√идро. ¬ыпуск √идроќ√ ,1 объемом 5 млрд. руб. сейчас обращаетс€ с доходностью 20% с погашением через 2,5 года. “акой уровень представл€етс€ нам справедливым в текущих рыночных услови€х.

 
комментарий
 


 

“ел: +7 (495) 796-93-88


јрхив комментариев

ѕЌ¬“—–„“ѕ“—Ѕ¬—
26 27 28 29 30 31 1
2 3 4 5 6 7 8
9 10 11 12 13 14 15
16 17 18 19 20 21 22
23 24 25 26 27 28 29
30 31 1 2 3 4 5
   
 
    
   

¬ыпуски облигаций эмитентов: